基于第三支柱的养老型量化基金设计研究

丁晓磊 张瓴玮 杨璧源

摘 要：近年来，我国人口老龄化程度不断加深，发展第三支柱逐渐成为养老金制度改革的重中之重。个人养老金制度作为第三支柱的重要组成部分，将会在国民经济中发挥越来越重要的作用。根据中国证监会发布的征求意见稿，证监会正逐步放开个人养老金制度，允许扩大养老金产品的投资范围。我国个人养老金制度仍处于空白阶段，对于个人养老金制度需做进一步研究。本文通过分析中国养老体系现状，结合发展第三支柱的背景，在参考国内个人养老金制度实践成果的基础上，利用量化基金的技术优势，设计提出基于量化技术的新个人养老基金协同工具，以更好地服务于我国第三支柱的建设。

关键词：人口老龄化；第三支柱；个人养老金制度；量化技术

本文索引：丁晓磊，张瓴玮，杨璧源.基于第三支柱的养老型量化基金设计研究[J].中国商论，2023（06）：-114.

中图分类号：F323.89 文献标识码：A 文章编号：2096-0298（2023）03（b）-114-04

2022年，国务院办公厅发布《“十四五”国家老龄事业发展和养老服务体系规划》，重点强调第三支柱建设在我国养老体系的潜在优势，以推动我国养老体系的多层次发展。同时，第三支柱作为基金市场的一部分，其对资本市场发展的作用同样不容小觑。在发展第三支柱的背景下，2022年6月24日，证监会发布了《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》，向社会公开征求公募基金管理养老金的意见；2022年11月4日，国家人力资源社会保障部、财政部等部门联合发布《个人养老金实施办法》，明确提出个人养老金可以购买符合规定的理财产品、商业养老保险、公募基金等。由此可见，第三支柱的蓝海将在未来逐渐释放。

1 基于第三支柱的养老型量化基金设计的必要性

1.1 我国老龄化形势日益严峻

20世纪90年代以来，我国老龄化进程不断加快，老年群体的绝对和相对数量持续攀升，人口结构由正三角形逐渐向纺锤形过渡，几近进入“老龄社会”。第七次全国人口普查数据显示，截至2020年底，中国60岁及以上人口占比18.7%，较2000年增长8.37%；65岁及以上人口占比13.5%，接近2000年（6.96%）的2倍。据此趋势测算，今后5年，60岁及以上老年人将以每年约1000万人的速度增长；截至21世纪中叶，全国65岁及以上老年人将达到3.8亿人，占总人口的27.9%。图1显示，近年来我国老年人口抚养比不断升高，社会养老成本逐渐上升。同时，养老金收入是老年人群的重要收入来源（成新轩，冯潇，2022）。在此背景下，过分依赖政府补贴的养老金制度给我国财政带来了巨大压力，而在风险可控条件下更高收益的养老产品可有效缓解这一困境，进一步保障老年人的生活权益，有望获得更大的应用空间。

1.2 我国养老体系面临严峻挑战

当前，我国已基本形成三支柱养老金体系。第一支柱为政府主导的基本养老保险，虽因其强制性等特点在普及程度上具有优势，但其采用的现收现付模式面临着日益加剧的人口老龄化挑战，收支压力逐年递增。表1显示，2020年全国基本养老保险基金收入为49228.6亿元，而财政补贴则为9798.84亿元，占其总收入的19.90%。此外，2021年中央财政安排基本养老保险基金补助资金的规模已达到9000亿元，预计未来财政补贴规模将不断膨胀。而第二支柱惠及的群体和扩容空间有限，其作用范围目前仅占基本养老保险覆盖人数的7%，无法有效承担我国庞大老龄人口基数带来的养老压力。因此当下我国养老体系面临着严峻挑战，养老金制度改革迫在眉睫（丛树海，2022），亟需发挥第三支柱的重要潜力。

而我国养老保险第三支柱尚处于起步阶段，在诸多方面有较大的改进空间。从机制体制来看，我国尚未把第三支柱养老保险纳入整个社会保障体系中；从养老观念来看，宣传工作的缺乏和民众自身固有的传统养老观念共同导致我国民众长期投资意识淡薄；从产品竞争力看，目前市场上的养老保险产品推出时间较短，市场选择余地较小，看似花样繁多，实则同质化程度高、类型单一，且普遍注重短期投资、快速返现，在产品设计、投资收益率、风险管理等方面缺乏一定的创新，产品的销售量远未达到预期。

2 利用养老型量化基金发展第三支柱的意义

2.1 发展第三支柱，完善保险保障体系

作为第三支柱生命活力的源泉之一，养老型量化基金产品在极大程度上能够缓解政府的财政压力，分摊第一支柱带来的财政负担，进而使得養老金的缺口问题得到解决。由于养老型量化基金产品不仅能为高收入阶层个人养老提供相关渠道，为新兴业态的从业人员提供养老保障，还能促进跨周期的长期投资，因此能够有效缓解基本养老和财政压力，使更多民众在不受到就业形式、就业单位限制的情况下，开展行之有效的长期养老金积累。此外养老型量化基金产品的推广有利于在第三支柱中建立起覆盖面广的养老资金基础，从而提高养老保障体系的稳定性和可持续性。同时，良好的市场氛围和厚实的群众基础使养老型量化基金产品有望成为第三支柱的核心基金产品，并且资本市场充沛的资金来源也可以进一步缓解养老基金存在的缺口问题。

2.2 增强资本市场流动性，促进金融体系均衡化发展

公募量化基金发展第三支柱养老保险将带动一部分养老金投资于资本市场，一方面可以扩大资本市场的资金来源、为其提供长期资金支持，有利于资本市场的稳健发展；另一方面可以提升资本市场的流动性，增强市场活力，通过提高股票和债券的投资回报率和利息率进一步使养老金保值增值。因此发展第三支柱养老保险可以促进养老金与资本市场之间的有效互动，构建两者良性的运行机制，形成双赢的局面。此外，现有的金融体系将国民储蓄源源不断地转化为企业和经营部门的负债，提高了国民经济的杠杆率，而第三支柱养老保险的发展对于降低杠杆率、促进金融体系均衡发展以及控制金融体系风险都具有重要意义。

2.3 强调上市公司财务状况，助力实体经济稳增长

基于养老型量化基金产品大力加强资本市场和上市公司联系的产品特性，上市公司面对愈发具有流动性的市场，将更为重视其自身财务数据的改善，这对于稳定经济环境、促进金融体系健康发展具有重要意义。此外，养老型量化基金产品将养老金投资于资本市场，资本市场资金的充沛有利于促进中国实体经济长期稳定发展。

3 第三支柱背景下养老型量化基金的设计思路

3.1 利用财务指标开发个人养老量化基金产品

通过python程序对不同财务因子的IC与IR指标进行回测，根据IC和IR指标对各类财务因子进行有效性检验。财务指标可以直接反映公司的经营状态与发展趋势，其直观性满足了老年人的用户画像，同时便于养老型量化基金产品利用其因子的有效性挑选出发展前景良好的上市公司。图2展示了有效性前20%的因子IC、IR值。经过简单的因子覆盖筛选后，可以发现使用5日涨跌幅与10日成交额的标准差作为排序因子，可以提高模型敏感度。同时对单个非量价的因子在排序阶段的表现进行分析，综合各因子IC、IR情况，可以发现5日涨跌幅和10日成交额的标准差选股效果同样极佳。因此可以基于5日涨跌幅和10日成交额的标准差来建立财务因子选股策略。

此外，本文将财务因子分为现金流变量因子、营运效率型变量因子、盈利型变量因子以及成长型变量因子。经过暴力测试后，发现在现金流变量因子中，经营活动产生的现金流量净额具备良好的收益效果，其IC的均值为2.58%。再将经营现金流净额均分为10个分位数，观察不同分位数上其因子的收益情况。从图3可知，经营活动现金净额排名百分比在0.1附近累积净值最大，因此可以将“经营活动现金净额排名百分比≤0.1”作为股票筛选指标。

3.2 模型引入强化检验后的量化因子

本文首先采用全息股票数据对所有上市股票进行相关技术指标的计算。接着，利用这些数据计算相应的量价因子，包括VWAP指标、5日换手率、空头力量（成交额/流通市值）、空头力量2（最低价/上一日最低价）、5日均线、BIAS指标、成交额的10日标准差、成交额3日标准差等因子。以下阐述部分量价因子的有效性检验过程。

图4表明，5日中户资金净流入因子的高年化收益率区间集中度较高，而在部分极值情况下有效性较低；图5显示大中散户资金卖出占比因子在不同区间的有效性差异较为显著。本文在对数据进行更精细化分析后，通过梯度检验方法寻找在确保选股池标的数量满足筛选要求的前提下，使因子有效性达到最高的区间范围。最终，本文将“0.4≤5日中户资金净流入排名百分比≤0.7”和“大中散户资金卖出占比排名百分比≥0.3”作为筛选指标。

本文通过对毛利率（TTM）因子进行有效性检验（见图6）可知，取值区间内年化收益率波动较小，覆盖范围广，因子有效性较好。为了剔除年化收益率相对较低且因子有效性较差的高TTM区间，将“毛利率（TTM）排名百分比≤0.8”作为筛选标准。此外，资产负债率因子的有效性检验结果（见图7）表明其在不同区间的有效性存在较大差异。为了适度消除低有效区间的影响，采用梯度检验方法将“资产负债率排名百分比≥0.5”作为筛选依据。

本文对其他因子重复该检验步骤，可以得出有效因子及筛选条件如下：5日涨跌幅排名百分比≤0.1；成交比例≤0.33；0.06≤成交比例排名百分比≤0.94；10日成交额标准差排名百分比≤0.16；成交额排名百分比≥0.05；成交额增速排名百分比≤0.83；毛利率（TTM）排名百分比≤0.8；BP排名百分比≤0.81；0.02≤BP≤0.39；经营活动现金净额排名百分比≤0.1；资产负债率排名百分比≥0.5；0.4≤5日中户资金净流入排名百分比≤0.7；大中散户资金卖出占比排名百分比≥0.3；0.02≤空方力量排名百分比≤0.92；空方力量2增速排名百分比≥0.01；总市值排名百分比≤0.73。

在股票满足上述条件的情况下，依据5日平均涨跌幅和10日平均成交额标准差指标降序排列，选取排名前5的股票作为本月持有股票，持有周期为1个月。1个月结束后，按照相同的筛选标准重新选择新的5只股票。

3.3 策略适时更新，分散持仓

养老型量化基金产品每月根据最新的市场情况和策略的运行状态对策略进行更新，使用最新的数据选择多只股票，依据产品的仓位配置模型分散持仓，有效应对市场的波动，凸显长期属性。相较当下市场上投资标的行业集中度较高的部分养老基金，这种有次数和时点限制的投资组合变动功能使产品选股更加分散、多元化，减少了个股的非系统性风险，在保证组合配置均衡性的同时，既可捕捉新经济行业的投资机会，也可作为多元化市场的风险分散手段。

4 基于第三支柱的养老型量化基金优势分析

4.1 回报率高，风险可控

资金投向带来的高胜率可以使养老型量化基金承受一定的短期波动，从而争取更大的长期回报空间。产品长期的投资策略可以在一定程度上避免频繁交易产生的手续费和买卖错误带来的损失，不会由于客户的损失厌恶等因素影响策略的实施。此外产品采用量化交易手段，有效避免了人的主观情绪对交易过程的影响，如不能及时止损止盈等，从而利用复利模式实现财富的裂变增长。

4.2 针对性强，适配老年人需求

现存的产品因为形式多样复杂等原因出售困难，但基于第三支柱的养老型量化基金针对性强，量化策略面向老年人的未来养老金进行构建，销量更加可观；且锁定老年风险，运行机制更加合理可控，能够有效保障老年人的生活需求，同时凭借直观的逻辑，便于老年人进行理解，使其不必时刻关注涨跌动态，更符合老年人群的操作特点。

4.3 创新养老保险形式，社会价值凸显

目前我国的养老金存在入不敷出和资金空转率高、收益率低等特点，包括商业养老保险在内的保险业长期发展不足且产品结构单一。将量化基金引入第三支柱养老保险创新了投资形式，开拓了基于第三支柱的养老型基金产品建设，提高了在资产端为客户创造的稳健收益。在技术手段上，数智化融合有望成为“长周期、大规模”的解决方案，从而更好地将基金收益转化为客户收益。产品在资金端为第三支柱拓展了长期可持续的资金来源，进一步探索出长期可持续的发展红利。此外，当前社会老龄化问题日益嚴重，未富先老给人民生活带来了巨大压力。大力发展第三支柱养老型量化基金，不但能够保障和改善民生，而且可以丰富长期资本来源，优化资本市场结构，从而有力缓解老龄化问题引致的产业结构调整和经济增速放缓带来的巨大冲击。

5 结语

第三支柱在目前养老体系层次缺失以及老龄化压力加剧的现状下意义重大，因此发展个人养老金制度迫在眉睫。而个人养老基金产品作为个人养老金制度的重要投资标的，亟需进一步创新与改造，使之适用于不断发展的第三支柱

体系。

本文通过python程序回测了不同财务指标的IC与IR值，并从中挑选出IC与IR排名靠前的关键财务指标，对其区间进行了有效性分析，并联合量价因子搭建出养老型量化基金产品，从中发现其产品的收益率与胜率均有明显的进步，具备高收益回报、盈利连续性强等优点，可以成为未来推动个人养老金发展的全新协同工具，从而推动第三支柱的发展，缓解政府的财政压力，助推我国经济的高质量发展。

参考文献

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