美妆一季度起触底复苏

李兴然

近期，国君化妆品团队发文称，2022年板块核心逻辑转为格局优化，国货龙头在竞争中突围走强，行业由渠道驱动转变为产品/品牌化阶段。2023年预计行业自Q1起触底复苏，38大促迎催化，看好国货龙头受益行业复苏、强者更强，而在产品研发、品牌建设、管理体系等具备全要素竞争力的企业有望持续跑赢。

无独有偶，国联证券也认为美妆板块底部已过，大促临近迎需求拐点。随着2月以来防疫政策优化以及经济复苏，叠加“三八大促”臨近，化妆品行业需求拐点有望到来。从供给端看，渠道格局重塑、政策监管趋严背景下，具备研发/产品/渠道/营销/灵活组织等综合优势的头部企业份额有望持续提升。

2022年行业大盘偏弱

对于美妆行业过去一年的总结，国君化妆品团队称，2022年美妆大盘偏弱，国货逆势走强，格局优化逻辑兑现。2022年化妆品社零累计同比-5%，跑输社零总额，在渠道红利&核心消费者渗透趋缓、以及消费力整体偏弱背景下，行业增速中枢回落。格局端，外资品牌决策流程长、对本土需求反馈较慢，增长边际放缓；国货品牌则在高组织效率、深挖细分需求下实现大单品爆发，驱动增长。同时，受整体消费能力下降影响，高端品牌同比下降更加明显，大众品牌增速领先，利好具备高性价比与较强产品力的国货龙头。

2022年行业的增长点在于抖音渠道、功效护肤、洗护品类等仍具结构性机会，竞争要素由渠道/营销逐步转向研发。渠道端，2022双十一综合电商、直播电商GMV同比+3%、+146%，线上去中心化明显，抖音、快手等直播电商通过内容触达-直播成交闭环优化渠道效率，处于高增状态。赛道端，功效护肤红利延续，医美术后修复、胶原蛋白等概念成为新热点；此外在面部美妆竞争较为饱和下，颜值经济由面到体/发，洗护品类具线上化、功效升级机会。行业竞争加剧叠加新规推动，竞争要素逐渐由渠道/营销向研发/原料倾斜，企业纷纷加强对上游原料市场的研发布局，“合成生物”、“独家原料”成为各品牌努力方向。

行业复苏蓄势而发

国君化妆品团队认为，参考海外美妆消费复苏状况，预计我国美妆板块2023Q1起回暖。参考海外重点国家疫情放松节点及重点国际美妆集团在各地销售表现，疫情管控放松转折点到来后，化妆品销售额在1-2个季度内即呈现显著回暖，迅速回归/突破疫情前消费水平。具体看，美国和以英法为代表的欧洲国家从2021年Q1开始迎来管控放松转折点，欧莱雅集团北美地区销售额于一个季度后，即21Q2恢复至2019年同期水平，并于21Q3恢复至2019年同期的117%，资生堂美洲地区销售额也于21Q3大幅抬升至2019年同期的122%；欧莱雅欧洲地区销售额也于21Q3恢复至疫情前水平。日本、韩国、越南等亚洲国家在2021年Q3陆续迎来疫情转折点，资生堂日本、及亚洲其他地区（除中国、日本）也均于21Q4显著回暖。

我国于22年12月迎来放松转折点，短期内感染高峰的冲击对美妆消费场景略有抑制，22年12月社零化妆品品类同比-19.3%，1月在疫情及春节影响下美妆电商大盘表现较弱、行业触底。但参考海外经验以及近期调研反馈，2月随生产生活及渠道场景恢复，需求有望出现边际改善，目前各品牌积极推新、筹备38大促，预计在需求改善及品牌端发力下，3月有望迎来显著复苏，行业拐点显现。

此外，国君化妆品团队称，2022年多家上市公司子品牌培育迎来突破，同时外资集团加快并购速度，2023年在行业红利消退+头部公司组织能力提升的背景下，本土美妆公司多品牌、集团化逻辑有望逐步清晰。

图：渠道驱动过后，产品驱动品牌升级为未来发展点

来源：国泰君安证券研究所

看好美妆行业触底反弹的还有国联证券，其分析师邓文慧、李英联合发布报告，认为化妆品行业需求拐点有望到来。报告称，由于2022年12月-2023年1月受双十一虹吸、春节错期和疫情扰动等影响，美妆大盘销售走弱，基本面处于底部。根据魔镜和飞瓜数据，22年12月/23年1月美妆板块在全渠道合计销售额同比-13%/-21%。随着2月以来防疫政策优化以及经济复苏，叠加“三八大促”临近，化妆品行业需求拐点有望到来。

投资逻辑

国联证券表示，从供给端看，渠道格局重塑、政策监管趋严背景下，具备研发/产品/渠道/营销/灵活组织等综合优势的头部企业份额有望持续提升。以珀莱雅为首的头部国货表现强α属性，看好大促下增长势能持续释放。建议重点关注：①国货美妆龙头-珀莱雅；②重组胶原蛋白产业链龙头-巨子生物；③透明质酸产业链龙头-华熙生物；④国货皮肤学级护肤龙头-贝泰妮；⑤国货美妆二线龙头上海上美。

国君化妆品团队则表示，长期竞争重点在于大单品打造、产品体系构建、多品牌孵化，具备全要素竞争力的企业有望持续跑赢。建议增持：1）管理、组织等优势凸显、充分受益格局优化，且盈利能力进入上行期的珀莱雅；受益功效护肤红利，有望持续高速增长的巨子生物、贝泰妮、华熙生物、鲁商发展；3）估值较低、存在边际改善预期的丸美股份、上海家化、青松股份、水羊股份、拉芳家化、嘉亨家化等；4）化妆品原料拓展发力的嘉必优。