碳中和目标下气候债券发展研究——以GY集团为例

吴玉玲 王楚君

(南京江北新区国有资产管理有限公司 江苏南京 211899)

1 碳中和目标与气候债券

气候变化关乎全人类的生存与发展，对社会经济、生态环境等方面的影响重大。2021年全球与能源相关的二氧化碳排放量增加了6%，达到363亿吨，而其中，我国作为全球经济增速最快的世界工厂，占据了全球碳排放的约三成，是全球碳排放第一大国家。2020年9月22日，碳中和目标的提出，揭示出未来长达数十年的产业转型升级需求，根据中金公司等机构相关研究，为了实现碳中和，我国累计所需资金总量将超过139万亿元。如此巨量的资金需求是无法单纯依靠企业自筹或政府税收来满足的，围绕应对气候变化等一系列资金需求的金融服务，即绿色金融迎来了发展的加速期，其中，与绿色、低碳、转型、循环有关的金融产品和金融服务创新快速涌现，也包括一部分专门用于应对气候变化的绿色债券——气候债券。自2008年联合国提出“气候债券”设想以来，截至2020年底，全球气候相关债券市场未偿付总规模9132亿美元，是全球绿色债券市场中的重要品种之一。气候债券当前在我国尚处于初期发展阶段，发行主体高度集中于金融业。未来四十年，围绕碳中和目标，我国如何吸收借鉴国际经验，推动我国以气候债券为代表的绿色金融创新发展，更好地服务地区低碳转型并融入国际市场，这些问题值得深入探析。

2 气候债券发展现状

气候债券是绿色债券的一个重要品种，简单来说，就是符合气候债券标准并经气候债券倡议组织认证的一类绿色债券。2008年，联合国提出了“气候债券”这一设想，最初是为了鼓励发展中国家在清洁能源领域进行投资。联合国政府间气候变化专门委员会执行秘书伊沃·德博埃尔表示，气候债券主要是面向亚洲、非洲及拉丁美洲的发展中国家投资者发行，是一种新型安全性金融项目，其主要目的在于减少温室气体排放。为此，气候债券倡议组织(Climate Bonds Initiative，CBI)于2009年宣告成立，自2012年开始，气候债券倡议组织与汇丰银行每年都会发布气候债市场发展报告，以跟踪债券市场低碳融资的最新进展。

截至2020年底，全球气候相关债券市场未偿付总规模9132亿美元。发行范围覆盖45个国家，420个气候相关债券发行人，其中完全相关发行人311个，强相关发行人109个。从发行国家来看，中国占据榜首，占全球发行总量的36%，法国、美国位列其后，分别占比19%、9%，前十大发行国家中，韩国、英国、加拿大、德国等国位列其中。从发行货币来看，52%的气候债券以欧元、美元和英镑为主的硬通货币发行，但就单体来看，以人民币发行的气候债券仍占比最大，为35%。从发行期限来看，发行人更偏好中短期债券，20年期以下气候债券占比超78%，其中5年期以下20%，10年期以下32%，20年期以上26%。对于超过20年的过长期限发行偏好性明显较低，占比22%，其中仅有5%的发行人选择了永续债。从发行领域来看，交通运输领域占据绝对主导地位，比例高达55%，能源则是第二大气候相关主题，占比24%。水资源位列第三，占比10%。在交通运输领域中，铁路公司贡献了90%的债券总量，其余10%由公共交通、新能源汽车和自行车等构成。

截至2020年底，中国气候相关债券市场未偿付总规模3250亿美元。发行范围覆盖96个气候相关债券发行人，其中完全相关发行人69个，强相关发行人27个。从发行货币来看，近99%的气候相关债券发行人选择了在岸人民币方式，其余1%则以美元或港币计价。从发行期限来看，发行人更偏好短期债券，5年期以下占比38%，5～10年期占比37%，10年期以上占比20%。值得关注的是，交通运输主题的气候相关债券更偏好10年期左右的中长期债券，占比约75%。从评级机构来看，发行人更偏好选择本地评级机构，占比84%，仅9%选择了由国际评级机构评定，剩余则无评级。

3 GY集团气候债券分析

3.1 发行主体分析

GY集团成立于1997年，2018年开始实体化运营，是由江北新区管理委员会等单位共同出资的国有企业，注册资本39.58亿元，国内主体信用评级为AA+，通过绿色主体评级。其业务主要分为“水务、能源、生态环境、交通、基建”五大板块，拥有并使用江水源热泵、垃圾资源化处理及污水处理等技术。2020年10月，企业首次通过主体绿色认证，联合赤道环境评价有限公司从主营业务环境改善贡献度、环境管理、信息公开和社会影响等方面对企业进行综合分析和评估，认为企业主营业务属于对环境改善有贡献的绿色产业，企业生产经营过程符合国家和地方法律法规的相关规定。根据《绿色产业指导目录》(2019年版)、《绿色债券支持项目目录》(2021年版)分类要求，企业经营活动中生态防护林、园区的企业集群公共基础设施建设、污水处理、城市慢行系统运营、城乡生活垃圾综合利用五类项目符合绿色产业领域要求。

3.2 气候债券发行实际分析

2020年4月G20江北2成功发行，发行规模4.9亿元人民币，期限3年，发行利率3.75%，低于人民银行同期贷款基准利率100BP，所募资金全部用于南京自贸片区“水资源设施”绿色环保项目建设。该募投项目于2019年7月立项，初步拟定建设期为2年，总投资6.2亿元，其中项目资金本为1.3亿元，融资筹措资金4.9亿元。通过前期项目论证与可行性研究，该项目能够有效缓解水资源的供需矛盾、满足人们对水资源高质量要求，且募投项目能源消耗以电力和水为主，涉及的污染物排放很少，项目对环境影响较小，符合国家环境保护的要求，为区域的可持续发展创造了有利条件。项目计算期内年平均收入额为6432.43万元，年平均利润总额为1961.23万元，项目投资财务内部收益率为5.20%，预计回收期为14.49年。

该债券聘请第三方专业评估机构绿融投资，针对募投项目从合规情况、绿色属性界定等方面，认证募投项目符合《绿色债券支持项目目录(2015年版)》全部相关要求，应被认定为绿色债券支持项目。该债券同时向国际气候债券倡议组织提交了募投项目证照、可行性研究报告、国内绿色认证评估报告及详细的认证申请，并与气候债券倡议组织签署了认证协议，于2020年4月初成功通过气候债券标准委员会的审核获得了批复认证。

3.3 气候债券发行存在的问题

一是募投项目要求高于一般债券，气候债券的募投项目不仅需要满足《绿色债券支持目录》的项目认证要求，同时需要满足气候债券倡议组织制定的认证标准。《目录》对于绿色产业认定历经几轮修订已较为成熟，但仍在不断完善中，很多领域的资产项目认证标准尚未制定，对于募投项目和第三方机构的要求均较高；二是募集资金使用有明确限制要求，气候债券在认证过程中，要求募集资金全部用于绿色项目，不能用于补充流动资金，资金灵活性较弱；三是企业承担国内国际双重认证工作并可能产生额外成本，在气候债券申报过程中，除了基本的绿色项目认证费用，还要额外向气候债券倡议组织支付其认证费用，虽然国际认证机构最大程度基于公益属性优惠，但不可避免地增加国际费用支付流程；四是对于不熟悉流程的企业有赖于一定辅导，企业在发行气候债券的过程中，尤其是在向气候债券倡议组织进行申报认证时，相关协议、认证表格及提交材料均使用英文表述，企业融资人员在经办过程中对专业术语的理解会存在偏差，自身专业动力不足。

4 促进气候债券发展的对策建议

4.1 针对气候债券主管部门的对策建议

(1)设立气候债券试点。证监会、交易所、交易商协会等各市场主管部门可以考虑推出气候债券板块及试点产品，动员我国各类资本更好地响应国家应对气候变化战略目标，引导和促进更多资金投向应对气候变化领域。国家发改委、生态环境部、人民银行等主管部门可结合气候债券板块，在二氧化碳排放量基数大的区域或已取得气候债券成功经验的地区设立试点，在1～2年内，形成有利于气候债券乃至气候投融资发展的政策环境，探索气候债券发展模式，打造若干个气候投融资国际合作平台，使资金、人才、技术等各类要素资源向气候投融资领域充分聚集。未来通过成功经验的复制推广，在3～5年内，形成政策完善、体系健全、参与度高，改革成效显著的全国气候债券市场。

(2)组建专项管理组。一是统筹气候债券体系建设常态化工作机制，将气候债券创新作为绿色低碳改革发展重要内容，明确年度制度创新工作计划与重点创新项目。银保监会、证监会及人民银行等各主管部门按照年度计划制度创新项目专班，明确项目负责人，并安排领导班子成员专人联系、指导。跨部门的创新项目应商议建立工作协同机制，抽调精干力量参与。重大项目由专项管理组领导联系、指导，定期召开专项协调会；二是建立制度创新科学评价和激励机制，专项管理组应当定期对制度创新成果开展第三方评估，按照首创性、可复制推广性、风险可控性等标准进行综合评选并给予主创单位一定的奖励。同时鼓励社会主体参与制度创新，定期发布气候债券体系建设创新课题，开设自然人、专家智库、高校、制度创新建议征集通道，鼓励企业和社会组织结合行业及自身发展参与制度创新。

(3)探索市场标准体系。一是确定我国气候债券产品标准，试点初期应综合《气债券分类方案》及《绿色债券支持目录》作出进一步创新。可参考气候债券倡议组织对于气候相关债券的分类标准，根据项目对气候变化做出的贡献高低，对我国气候债券产品做出三级分类。针对不同分类的气候债券，在项目认证、发行监督及资金监管等方面存在不同要求，同时在创新奖励、资金灵活性等方面也给予不同政策；二是加强气候债券的环境信息披露，尤其是发行后监督，必须由专业第三方机构进行气候变化贡献度认证和评估，并作为债券披露事项定期公开；三是将气候变化纳入企业主体评级标准。目前传统评级通常从区域环境、企业运营管理及财务质量等方面进行考量，在目前绿色低碳经济发展的大趋势下，传统评级应将气候变化贡献作为单独板块，对气候变化友好企业予以较高评分，反之予以较低评分，使评级高低对企业融资成本有影响。后续随着市场发展及产品创新，逐渐发展为综合评级一体化，气候变化评级变为企业主体评级中的一个重要子模块，通过评级展望乃至评级提高或降低，形成一定的监督和约束作用。

4.2 针对气候债券发行主体的对策建议

(1)转型发展绿色项目。根据市场不完全统计，现阶段各省市债务率大多处于较高水平，企业在资本市场的角逐愈发激烈，在对不同地区的债务管控中，证监会、银行间市场交易商协会均出现了控制项目审批，不允许新增用途等情况。因此，企业应提前谋划，虽然短期无法确定气候债券统一标准，但绿色低碳经济的整体趋势不会变化。企业自身应积极学习各有关规定，掌握项目类别及认证要求，向建设绿色项目转型，并在项目建设过程中，对项目实施效果进行预估。也可考虑与第三方机构开展合作，在承接项目初期，由规划部门、财务部门及专业机构组成项目评估小组，确定有效的建设方案，为后续创新与债券多元发展打下基础。

(2)加强募集资金管理。目前我国债券大多属于“严进宽出”，对于募集资金用途的管理相较债券审批而言，重要性及关注度较弱。而相比绿色债券，气候债券的募集资金管理更为严格，正是基于其对气候变化的关键作用，因此所有募集资金必须用于项目，债券投资者对于募集资金的具体用途及规范性也必定十分关注。因此，作为气候债券发行人，更应主动加强对募集资金的管理，做到专款专用，及时登记使用台账并定期公示。同时，应对资金使用及项目进展情况进行持续披露，减少发行人与投资人之间的信息不对称，从而增强投资人信心，扩大气候债券市场吸引力。

(3)注重培育专业人才。企业作为债务人，应培育一支能够识别有效项目、保障债券发行、具备综合金融知识和风险防范意识的专业团队，加大引进环保、金融等领域复合型人才的力度，制定专业人才培育计划，对在职人员开展各类专业培训，加强人才知识储备，提升绿色金融业务的专业性。同时，企业可以考虑与高等院校、专业机构及科研院所开展业务合作，探索设立金融、经济人才实践基地，邀请专家及在专业领域有所建树的高层次人才参与债券项目申报及发行。也积极与高等院校、专业机构及科研院所共同合作开展制度创新、社会实践等课题研究，培育既具备专业水平又拥有实战经验的多面手，实现制度创新与实践创新相结合。

4.3 针对气候债券中介机构的对策建议

(1)证券公司积极参与市场建设。作为提供直接融资服务的中介机构，证券公司在绿色转型、推动资本市场创新发展中发挥着至关重要的作用。对于我国气候债券市场建设，证券公司更应保持高标准的国际视野和高质量的创新水平，搭建国内与国际市场接轨的重要桥梁，发挥金融机构在创新改革上的核心职能。以更高的视野、更广的维度参与气候债券市场的建设与发展，从专业金融机构角度发挥产品设计、资金引导、交易做市等更为有力的作用。可以为企业编制碳中和指数，从而更为直观地描述企业对于气候变化的贡献度，有效应用在金融市场中，支持资本市场建立气候债券项目及绿色企业项目库。同时满足企业绿色低碳项目的融资需求，推动气候债券市场建设，引导投资人关注可持续发展。

(2)评估机构合理开展项目认证。现阶段，我国对于气候债券评估仍处于起步探索阶段，大多以零星案例作为试点，没有形成评估体系，且我国监管部门尚未出台有关气候债券评估机构的准入相关政策。我国气候债券评估以中诚信国际、联合赤道以及绿融投资三家机构为主。鉴于气候债券认证专业水平要求较高，且投资人对项目识别主要依赖于评估机构认证，本文建议：①确定评估机构准入条件，同时设立机构清单并定期年检，对于不符合要求的评估机构予以剔除；②规范第三方机构的评估责任，提升机构人员的专业素养，定期开展职业培训和技能考核，防止出现级别买卖等不当作风；③逐步培育本土机构，充实国内评估机构的队伍和实力，从而为本土机构与国外机构合理竞争提供保障，有效推动我国气候债券第三方认证市场的健康发展。

4.4 针对气候债券二级市场的对策建议

(1)形成收益回报联动机制。目前我国碳金融市场推出的可持续发展挂钩债券，构建了企业碳收益看涨的利率结构，企业通过设置一个可持续挂钩目标，并将利率控制在可上下浮动的区间范围，从而实现了企业碳收益与投资人投资收益绑定的创新实践。在气候债券市场中，也可借鉴此利率附加机制，将融资成本与项目预期收益相挂钩，形成收益回报联动机制，在减轻发行人现金流压力的同时，也可随着项目进展提高投资人收益期望，进而提高气候债券市场吸引力。通过设置气候应对目标，并将利率控制在合适区间范围内，若企业当期碳收益低于底线，则投资者获得利率区间下限收益，若企业当期碳收益高于上限，则投资者获得利率区间上限收益且企业可保留超额收益。

(2)吸引长期限市场参与者。应对气候变化是一场长期、持续性的过程，绿色和转型金融发展需要渐进、不断更新。气候债券项目大多投资规模大且回收期长。我国市场中，保险、社保基金及养老金等长期限市场参与者与气候债券项目特征较为适配，能够规避目前绿色金融市场中存在的长债短投等期限错配问题。从国外发达市场来看，ESG理念多由境外保险机构率先开创。因此，在气候债券二级市场中，可以通过有效政策引导，吸引长期限市场参与者。

(3)拓宽境外投资者。我国气候债券已成为国际投资者追捧的热门标的，因为我国基础利率水平较高，投资我国气候债券，在履行社会责任的同时可以赚取超额利润。因此，我国气候债券市场发展可以考虑拓宽境外投资者，通过“走出去”和“引进来”两种模式，加强我国高水平金融对外开放。我国已然成为气候相关债券最大发行国家，现阶段应进一步提升绿色金融市场国际化发展水平。充分发挥有能力、有资质、有经验的金融机构充当内外“桥梁”，吸引更多境外投资者参与气候债券投资。