关键高管薪酬差距、风险偏好与企业创新——基于高新技术企业的经验数据

王新红，孙美娟

（西安科技大学 管理学院，陕西 西安 710054）

一、引言

创新是企业在竞争激烈环境下持续发展的动力源泉，高新技术企业作为我国创新发展的主力军，很大程度上影响着我国创新驱动发展战略的成败，因此，研究如何促进高新技术企业的创新显得尤为重要。由于现代企业所有权与经营权相分离，股东与代理层的利益需求不一致，高新技术企业因具有技术复杂化与专业化的特点，导致其“代理问题”更加突出，而创新活动投入金额高、产出不确定等特点决定了其具有很高的风险性，所以高新技术企业管理者在进行创新决策时，可能会因为企业代理问题而产生消极、规避的心理［1］。因此，设立合理的高管薪酬激励机制，对于减少高新技术企业内部代理冲突、促进企业创新具有重要意义。

作为企业实行差异化薪酬管理制度的产物，高管薪酬差距在一定程度上能缓解企业的代理冲突，对于薪酬激励最终能否取得显著性效果起着关键作用［2］，故通常被视为公司治理领域研究的核心问题之一。目前，学者们关于企业高管团队薪酬差距的研究，主要是从公司治理、企业创新及企业绩效的影响等方面进行，且大多是探讨CEO 与其他所有高管平均薪酬差距所产生的经济后果。但在实践中，只有CEO 和高管团队中少部分有能力或有实质影响力的担任关键岗位的高管（以下简称关键下属高管）能对企业战略决策的制定和实施起到主导性作用［3］，并且由CEO与关键下属高管构成的高管团队“核心圈”成员（以下统称关键高管）的协作对于企业长远发展具有重要意义［4］。企业创新这一重大战略决策通常是由CEO 与关键下属高管决定，而并非高管团队内所有成员均具有话语权，故作为对企业薪酬激励机制产生重要作用的关键下属高管—CEO薪酬差距，可能会对企业创新决策的制定和实施产生一定影响。同时，企业要贯彻落实创新驱动发展战略，不仅需要良好的创新环境作为基础，更需要内在积极的创新理念作为支撑。作为企业创新投资行为的主要决策主体，管理者个人的认知基础和价值观决定了其对待创新的态度，由此形成了企业的创新理念［5］。因此，基于“非理性人”假设的高管个性特征对企业创新活动的投资强度以及创新效率、绩效的高低均存在着重大影响［6］。现有文献主要从年龄、任期等人口统计特征［7］出发，或者从以背景特征作为群体划分标准所形成的高管团队断裂带视角［8］出发，研究高管特征因素对企业创新决策制定、实施的作用效果，但对与创新决策关系更为密切的管理者心理特征和个性特征因素的研究较少。风险偏好作为高管在面对风险性决策时所表现出的心理状态与高管的个人背景及人口统计特征相比，对企业创新的影响会更加显著和直接［9］。

鉴于此，本文以2015—2019 年A 股高新技术上市企业为样本，基于锦标赛理论和社会比较理论，从高管心理特征视角出发，将与企业创新决策制定密切相关的风险偏好因素引入其中，分析关键下属高管—CEO 薪酬差距对企业创新的影响。本文的贡献主要在于：①将研究视角聚焦至“关键高管”这一核心群体，引入“关键下属高管”的概念，研究薪酬差距对企业创新的影响，为高管团队构成及薪酬差距所产生经济后果的相关研究提供了新的视角，进一步明确了高管团队内部的群体特征。②现有关于薪酬差距的相关研究，主要是选用锦标赛理论或社会比较理论进行假设论证，但考虑两种理论并非是相互对立的，不同的行业性质和体制类型会表现出不同的适用性，故本文在理论分析后提出对立性的研究假设，用以检验薪酬差距的基础性理论在我国高新技术企业的适用性。进一步地，讨论并检验不同情境下（不同产权性质、是否两职合一）高新技术企业关键高管薪酬差距对企业创新影响的差异性，进而为不同体制和治理环境中的高新技术企业制定合理化的薪酬分配制度和高管选拔机制提供一定的理论依据。③风险偏好是管理者进行企业战略决策的重要心理特征因素，但已有研究倾向于从高管性别、年龄、任期等人口背景特征探讨其对企业创新产生的影响，而对风险偏好等个性及心理特征要素涉及较少，本文从管理者“有限理性”的视角出发，将风险偏好作为调节因素进行研究，补充和拓展了这方面的研究内容。

二、理论分析与研究假设

（一）关键下属高管—CEO薪酬差距与企业创新

目前，针对高管薪酬差距对企业创新的研究，主要基于Lazear和Rosen［10］提出的锦标赛理论以及Festinger［11］提出的社会比较理论展开。

锦标赛理论将薪酬差距视为在企业内部晋升的锦标赛中给予获胜者的额外奖励，认为薪酬差距引发的竞争关系能够强有力地激励高管，使高管为了在锦标赛中胜出而不惜承担一定的风险，设法提高企业的边际产出，最终利于企业绩效的改善［12］。具体来说，一方面，关键高管薪酬差距会对关键下属高管产生一定的晋升激励作用，使其为了得到晋升机会和更高的薪酬奖励以及一系列非货币性收益而更加积极主动工作［13］。同时，由于做出相应的创新决策并严格落实，能够有效提升企业的核心竞争力，增加关键下属高管在企业长期向好发展的基础上实现个人晋升或非货币性收益的可能性，因此，薪酬差距的晋升激励作用会促使关键下属高管在企业的经营过程中开展更多的创新活动。另一方面，关键下属高管想要在锦标赛中获胜，就必须选择风险更高的投资项目，因为高风险项目带来的高回报才能帮助其增加竞争产出，提高获胜的概率［14］，而进行创新项目投资就是最好的选择。此外，关键高管薪酬差距的锦标效应也使得CEO 在充满竞争的环境下，感到自身的权力地位及利益受到了威胁，所以CEO 会为了维持既得薪酬和职位去提高工作效率［15］，并在考虑公司长远发展的基础上，做出有利于企业的高质量创新决策，努力设法在锦标赛中胜出。同时，高新技术企业独特的行业性质，使得其经营环境更加复杂，对于高素质管理人员的需求也更大，所以企业内部管理人员的竞争会更加激烈，尤其当高管团队薪酬差距较大时，所引发的锦标激励效果会更加显著。因此，在高新技术企业中，CEO和关键下属高管在该薪酬差距的锦标激励下，都能为了提高自身业绩去努力工作，有效缓解了公司股东与管理者之间的代理冲突，减少了关键高管对于企业投资风险的规避倾向，进而更加支持企业的创新研发活动。

社会比较理论是基于公平理论和相对剥削理论衍生而来的，Ensley 等认为较大的薪酬差距会使低层级人员产生不公平感，减少对企业应有的在职努力和付出，倾向于选择更优的自利行为［16］。已有研究发现，CEO 与关键下属高管间的薪酬差距是企业管理层内部薪酬差距体系中最大的［17］，而关键下属高管作为与CEO 具有几乎同样决策影响力的管理人员，在面对这一人为设置的巨大薪酬差距时，很有可能会产生“薪酬不公”的感，从而减少应有的在职努力和付出，加剧企业的代理问题，甚至可能会为了获得额外的收益，产生一系列自利行为，削弱了团队合作与企业内部的知识共享，阻碍企业创新活动的开展。这是因为，对于具有较大决策影响力且风险规避的关键下属高管而言，减少对于企业创新决策的支持是非常隐蔽的自利方式［18］。因此，关键下属高管与CEO 间的薪酬差距会减少企业的创新行为。综上，本文提出假设1a、1b。

H1a：基于锦标赛理论，关键下属高管—CEO薪酬差距与企业创新存在显著正相关关系；

H1b：基于社会比较理论，关键下属高管—CEO薪酬差距与企业创新存在显著负相关关系。

（二）风险偏好的调节作用

从“理性人”角度来说，管理者一般都带有风险规避的行为倾向。高层梯队理论提出，管理者的个人背景、价值观念、个性偏好等异质性特征会给其处理复杂性决策问题时的判断能力带来一定影响，使高管依赖主观感受与个人经验做出高度个性化的选择，最终影响企业的战略决策与推进［19］。在诸多对高管决策行为产生影响的因素中，风险偏好相较于一般的人口统计因素，更能表征关键高管的心理状态与个性偏好，同时与企业战略决策的关联也更为密切［20］。且企业创新作为一项具有高风险特征的战略选择，在实施过程中不仅需要高管根据相应的风险评估结果去做投资决策，还会使高管更倾向利用风险偏好这种心理特征因素来进行决策判断［21］，故风险偏好的异质性会导致其对决策中所面临不确定性的解读产生差异，进而会对企业创新行为产生不同的影响。

基于锦标赛理论，若CEO 在薪酬差距所形成的锦标赛中趋于风险偏好，并且具有相对于关键下属高管而言更高的薪酬时，CEO会产生寻求刺激的心理效应和基于自身高薪酬、高权力的优越感，从而缓解了其面对高风险性投资项目时的压力［22］，所以会通过积极支持企业的创新活动来提高自身的业绩表现，以此实现锦标赛竞争下既有职位及薪酬水平的保留，进而有利于企业创新战略的实施。同样，对于在锦标赛中趋于风险偏好的关键下属高管而言，即使与竞争对手间存在巨大的薪酬差距和职权差别，其也会在激烈的锦标赛竞争中具有足够的信心获胜，尤其是在关键下属高管对企业经营结果并不具有首要责任的情况下，锦标激励的作用会更加明显［23］，从而使关键下属高管更倾向于做出创新决策并全力主张落实，即关键下属高管的风险偏好特征也会强化薪酬差距带来的锦标激励效应，进而促进企业创新。此外，由于关键高管对待风险的态度不同，那么其在项目投资决策中所选取的期望收益率也不一致［24］。风险偏好型关键高管对投资项目的未来前景存有过分乐观的预期，他们在对相关项目进行可行性分析时会采用较高的期望收益率进行测算，在面对创新活动这类风险程度较高的项目时，风险偏好型关键高管对薪酬差距水平的期望收益会低于风险规避者，即相较于风险规避者，企业只需要用较小的薪酬差距就能激励风险偏好型关键高管做出相同质量的创新决策。因此，在相同程度薪酬差距的锦标激励下，若企业管理层存在风险偏好的心理特征，则会更加注重利用高风险但高收益的创新项目去实现自身价值，进而促进企业创新成果的形成。故基于锦标赛理论，当关键高管趋于风险偏好时，关键下属高管—CEO薪酬差距对企业创新的积极影响会有所加强。

基于社会比较理论，若企业关键下属高管趋于风险偏好，其会倾向于高估自身对企业的投入，将自身与CEO 的薪酬进行对比时，关键下属高管就会产生自身投入没有得到合理回报的不公平感和被剥削感，并且随着薪酬差距的增大，这种感觉会更加强烈，从而引发消极行为，不利于企业创新战略的实施。因此，基于社会比较理论，当关键高管趋于风险偏好时，关键下属高管—CEO薪酬差距对企业创新的消极影响会有所加强。综上，本文提出假设2。

H2：风险偏好因素会强化关键下属高管—CEO薪酬差距对企业创新产生的影响。

三、研究设计

（一）样本选择与数据来源

本文选取2015—2019 年中国A 股高新技术上市企业的数据为研究样本。对于高新技术企业样本的选择，主要是基于RESSERT 数据库所披露的上市公司信息近5 年是否在高新技术企业认定期范围内，通过手工进行处理；公司治理及财务数据均来自CSMAR，并借助东方财富网对缺失数据进行手工收集补充。在样本选择过程中，本文进行了以下筛选：第一，剔除金融类公司；第二，剔除经营异常的ST、*ST公司；第三，剔除财务数据异常或公司治理指标缺失的公司；第四，剔除关键下属高管与CEO薪酬差距为零或负值的样本；第五，剔除关键下属高管人数少于4 人的公司；第六，为了消除极端异常值的影响，对所有连续变量进行了1%和99%分位的缩尾处理。据此，最终得到2 735 个样本观测值。考虑普通最小二乘法只是考察解释变量对被解释变量的条件期望的影响，即均值回归，较易受到极端值的影响，而分位数回归是在被解释变量的不同分位下对解释变量进行回归，相较于普通最小二乘法，可以更全面地反映整个条件分布的信息。因此，本文分别采用普通面板回归和分位数回归对主测试进行对比检验，并对行业固定效应和年份固定效应进行控制，实证过程主要使用Stata 15.0对数据进行处理与分析。

（二）变量定义

1.关键高管薪酬差距

关键高管指高新技术企业CEO 与其关键下属高管的总和，关键下属高管是高管团队中除CEO之外能够直接参与公司重要战略决策，且具有绝对影响力的代表，同时还是最有可能继任CEO 的候选人［25］。本文借鉴张蕊等［26］的研究方法，通过高管的具体职位类别结合其薪酬排名，识别高新技术企业薪酬排名前四的非CEO 高管为关键下属高管，并将CEO 货币薪酬与排名前四的关键下属高管货币薪酬的均值之差进行取对数处理，作为关键高管薪酬差距的衡量指标，用符号Gap表征。

2.企业创新

本文在企业创新的衡量方面借鉴王满仓等［27］学者的做法，采用研发投入与企业总资产的比值作为企业创新的代理变量，用符号R&D来表示。

3.风险偏好

现有研究主要通过四类方法衡量管理者的风险偏好，分别是效用函数测量法、量表法、主成分分析法和自定义变量法。由于效用函数法与量表法的局限性，同时，CEO 及关键下属高管对于企业财务决策的制定有着重大影响，而其自身的风险偏好会反映在制定的财务政策和财务报表中［28］，因此，本文借鉴汤颖梅等［29］学者的方法，采用企业风险资产与总资产的比值来度量关键高管风险偏好，用符号Risk 表征。其中，企业风险资产包括应收账款、交易性金融资产、投资性房地产、债权投资、其他债权投资和其他权益工具投资。

4.控制变量

参考企业创新的相关研究，本文将对企业创新存在重要影响的公司特征因素与公司治理因素作为控制变量，主要包括企业规模（Size）、财务杠杆（Lev）、资产结构（Fasset）、盈利能力（Roa）、股权集中度（Hol1）、董事会规模（Board）、管理层持股占比（Mh）、独立董事占比（Indepen）、行业集中度（HHI），同时引入行业（Ind）和年份（Year）虚拟变量以控制行业及年份固定效应。

各变量的具体定义见表1所列。

表1 主要变量及定义

续表1

（三）模型构建

本文构建面板回归模型检验提出的假设，其中模型（1）用以检验关键高管薪酬差距对企业创新产生的影响，模型（2）用以检验风险偏好因素在关键高管薪酬差距与企业创新间产生的调节作用。具体如下：

考虑高管薪酬差距对企业创新投入产生的影响具有滞后性，同时，为了缓解可能存在的反向因果等内生性问题，本文选择滞后一期的薪酬差距和风险偏好数据对企业创新进行回归。其中：R&Di,t表示高新技术上市企业i在t年度时的研发投入强度；Gapi,t-1表示高新技术上市企业i在t-1 年度CEO 与关键下属高管间的薪酬差距；Mrpi,t-1表示企业i在t-1 年度关键高管风险偏好水平。此外，本文还考虑了年度和行业固定效应，并且为降低调节效应模型中的多重共线性，回归分析过程中对交互项进行了去中心化处理。

四、实证分析

（一）描述性统计

各主要变量的描述性统计结果见表2所列。

表2 描述性统计

从表2可以看出，被解释变量企业创新（R&D）的均值为0.026 9，即研发投入占总资产的2.69%，说明高新技术企业的研发投入普遍较少，标准差为0.017 4，最大值与最小值之间相差0.100 3，说明样本中不同高新技术企业间的创新投入差异较大，企业的创新能力显著不同，中位数为0.022 9，说明样本整体分布右偏；解释变量CEO与其关键下属高管之间薪酬差距（Gap）的均值为11.997 0，最大值为14.737 8，与最小值8.517 2之间相差较大，说明高新技术企业CEO薪酬明显高于关键下属高管的薪酬，即高管团队内部垂直薪酬差距十分明显，且大多数企业选择设置了差异化水平较高的薪酬分配制度，标准差为1.156 3，极差为6.220 6，表明不同企业CEO与关键下属高管间薪酬差距的差异较大；调节变量风险偏好的均值为0.182 8，标准差为0.112 1，最大值为0.544 4，最小值为0.005 7，后两者分别刻画了关键高管风险偏好与风险厌恶这两种截然相反的心理特征，说明高新技术企业中关键高管风险偏好水平存在差异，且其平均风险偏好程度较低，即关键高管倾向于做出风险较低的经营决策。

（二）相关性分析

全样本数据的相关性分析结果见表3所列。

表3 相关性分析

可以看出，关键高管薪酬差距与企业创新之间存在明显的正相关关系，且在1%的水平上显著，表明高新技术上市企业的关键高管薪酬差距越大，企业创新水平越高，初步验证了假设1中锦标赛理论的适用性。此外，其他变量之间的相关系数均较小，说明各变量之间不存在严重的多重共线性问题。进一步利用方差膨胀因子（VIF）对所建回归模型中的解释变量和控制变量进行多重共线性检验，结果发现各变量与模型整体的平均VIF值均小于2，同样验证了本文所选取的变量间无多重共线性，模型较为稳定，可以进行进一步的回归分析。

（三）回归结果及分析

1.关键下属高管—CEO薪酬差距与企业创新

首先，普通OLS面板回归结果。表4第（1）列显示，关键下属高管—CEO薪酬差距（Gap）与企业创新投入（R&D）的回归系数为0.001 2（＞0），且在1%的水平上显著，T值为3.55，表明高新技术企业的关键下属高管—CEO 薪酬差距对于企业创新具有促进作用，这一结果验证了H1a，即在高新技术企业的研究样本下，关键下属高管—CEO薪酬差距与企业创新间的关系符合锦标赛理论，从而拒绝了H1b。

表4 关键下属高管—CEO薪酬差距与企业创新回归结果

这表明，我国高新技术上市企业关键下属高管与CEO间薪酬差距所产生的锦标激励效应能使双方为了晋升，或是为了避免因晋升竞争所带来的威胁，倾向于将企业的价值提升与自身的职业发展相结合，从而选择通过投资高风险且高收益的创新项目的方式提高个人业绩，最终有助于提升企业创新水平。这是因为对高新技术企业而言，在其较长的创新周期中，难以精准衡量高管个人的边际产出，且代理问题的监督成本较高，在此情况下制定差异化薪酬制度，可使关键下属高管为了晋升更高薪酬阶梯的职务而付出更多努力，CEO为了维持现有薪酬水平与职位而设法提高竞争产出，进而同时提高关键下属高管和CEO 的积极性，放大锦标激励效果。

其次，以0.25为分位间隔进行的分位数回归结果。表4（2）—（4）列中，薪酬差距（Gap）的系数均为正，与普通OLS 回归结果一致，但其在企业创新不同分位点上的回归系数大小和显著性不同。随着分位数的增加，回归系数明显提高，75分位的回归系数最大，且结果最为显著；而在最低分位点0.25时，回归系数最小。这说明关键高管薪酬差距的锦标激励效应具有分位异质性，即处于低分位的企业创新能力较低的高新技术企业，关键高管薪酬差距的激励效果并不会发挥至最大，但随着高新技术企业的创新能力逐步提高，该种激励效果会愈加显著，即当企业创新能力到达一定范围时（如75分位点），关键高管薪酬差距会对企业创新活动的开展以及创新战略的实施起到显著的正向促进作用。总体而言，关键高管薪酬差距对企业创新的影响呈总体上涨特征，如图1所示。

图1 分位回归

已有研究中，有学者认为高管薪酬差距与企业创新之间不只是简单线性关系［30］。因此，本文将通过进一步的回归分析排除两者是否是“倒U”型非线性关系，具体结果见表4第（5）列。

由表4 第（5）列可以看出，将关键高管薪酬差距的一次项（Gap）和二次项（Gap2）同时放入模型中进行回归，两者的回归系数均为正，且二次项（Gap2）在10%的水平上显著，说明高新技术企业关键高管薪酬差距处于较高水平时也能够显著促进企业创新，即关键高管薪酬差距与企业创新间不存在“倒U”型的非线性关系，进一步说明了两者间的关系符合锦标赛理论，且该线性关系基本可靠。

锦标赛理论和社会比较理论从不同视角诠释了高管薪酬差距的影响，都具有一定的合理性。由于我国高新技术企业间竞争压力相比于其他企业更大，高水平管理人员的需求与流动性也更大，所以高新技术企业需要利用较高的关键高管薪酬差距来吸引优秀的高水平管理人才，从而使得锦标赛理论在高新技术企业中的适用性得以体现。

2.风险偏好的调节作用检验

从表5 可以看出，关键高管薪酬差距与企业创新的回归系数为0.001 3（＞0），两者在1%的水平上显著正相关，再次证明了H1a 的预期，即较大的关键下属高管—CEO薪酬差距可以促进企业创新。关键高管薪酬差距与风险偏好的交互项系数为0.010 0（＞0），且在1%的水平上与企业创新显著正相关，表明风险偏好会强化关键下属高管—CEO薪酬差距与企业创新之间的正相关关系，H2 得到验证。

表5 风险偏好的调节效应回归结果

进一步地，本文根据回归结果绘制了图2，由此可知：两条代表风险偏好水平的直线斜率均为正，说明不论风险偏好水平的高低，关键下属高管—CEO薪酬差距与企业创新均为正相关关系，符合锦标赛理论；同时，表征高水平风险偏好的直线斜率大于低水平风险偏好的直线斜率，说明风险偏好水平越高，关键下属高管与CEO 间的薪酬差距所产生的锦标激励效果更优，对企业创新的正向作用更明显，即风险偏好因素能够显著调节关键高管薪酬差距与企业创新间的关系。这是因为，基于锦标赛理论，若关键高管在高管团队内部竞争中存在风险偏好的心理特征，双方对于做出风险性决策的压力会减少、信心会增加、主观能动性也会变强，进而在面对彼此间的薪酬差距时，会趋向于做出创新决策，最终在一定程度上促进企业创新。

图2 风险偏好的调节效应

（四）稳健性检验

1.缓解内生性问题

为了缓解可能存在的反向因果等内生性问题，本文分别选取高新技术企业滞后两期的关键高管薪酬差距（IV1）以及行业年度均值（IV2）作为工具变量，采用两阶段最小二乘法（2SLS）进行检验，检验结果见表6所列。

表6 工具变量法所得检验结果

由表6 可知，在第一阶段中，两个工具变量与关键高管薪酬差距的回归结果显著为正，且F值为540.97，拒绝了弱工具变量的原假设，说明工具变量的选择满足与关键高管薪酬差距高度相关的要求，并且其过度识别检验显示P值为0.091 5，说明本文所选工具变量满足了外生性的要求；而第二阶段中，通过利用第一阶段回归所得Gap的预测值替代原实际Gap值进行回归后，关键高管薪酬差距仍然与企业创新在1%的水平上显著正相关，说明在控制内生性问题后，本文的结论依旧成立。

2.其他稳健性检验

（1）替换被解释变量。为了检验本文结论的稳健性，并参考已有文献，在此采用企业研发投入占营业收入的比重作为企业创新的代理变量（RD）再次进行回归，结果见表7所列。可以看出，关键下属高管—CEO 薪酬差距（Gap）与交乘项（GapMrp）的系数依然显著为正，即更换解释变量的衡量方式后，回归结果与此前一致，说明高新技术企业关键高管薪酬差距对创新的锦标激励效应与风险偏好的调节效应不会受到企业创新指标选取的干扰。

（2）解决异方差问题。为了缓解回归中可能存在的异方差问题，本文在回归过程中进行稳健标准误处理，进而使得回归结果更加稳健。由表7 可知，回归过程中利用Robust 进行异方差修正处理后，主效应与调节效应的回归系数仍在1%水平上显著为正，这表明本文主测试的实证结果比较可靠，具有一定的稳健性。

（3）增加控制变量。考虑遗漏变量会使回归结果产生一定的偏误，本文借鉴黄红光等（2018）［31］的检验方法，在原有控制变量的基础上，加入总资产现金回收率（Cfo）、公司年龄（Age）可能影响企业创新的变量，再次进行回归。由表7 可知，在补充部分控制变量后，本文的回归结果依然稳健。

表7 替换被解释变量的稳健性检验

续表7

（五）进一步分析

1.不同产权性质下的锦标激励比较分析

产权性质是决定企业制度环境的重要因素，且不同产权性质的高新技术企业高管对薪酬的敏感度以及对企业技术创新活动的热衷程度存在一定差异［32］。故本文将全样本按照产权性质划分为国有企业和非国有企业两组，进一步检验高新技术企业具有不同的产权性质下是否存在差异化的表现。具体回归结果见表8所列。

表8 区分产权性质的分组回归结果

由表8可知，首先，在（1）（3）列中，无论是国有企业还是非国有企业，关键高管薪酬差距与企业创新间均存在正相关关系，非国有企业中两者关系在1%的水平上显著，而在国有企业中并不显著。进一步对两组样本的组间系数差异执行chow检验，发现p值为0.081，即所得结果在10%的水平上显著。这说明与国有企业相比，非国有企业关键高管薪酬差距所产生的锦标激励效果更强。这可能是因为：政府限薪令的实施限制了国有企业薪酬差距对关键高管的激励作用，且国有企业高管多是由政府委派任命，其晋升与否并不完全与自身业绩表现直接挂钩，这使得国有企业关键高管与CEO间的薪酬差距不足以成为其做出高风险创新决策的重要激励因素；而非国有企业的薪酬制度没有过多的限制，且非国有企业高管的职位晋升均与其个人业绩相对应，故非国有企业薪酬差距的存在会使得关键高管更有动力通过支持创新决策来提升公司业绩，进而提高个人价值。同时，非国有企业面临的市场竞争更为激烈，从而具有更强的创新意愿与需求来提升自身竞争优势。其次，第（4）列中薪酬差距与风险偏好交乘项的系数为正值，且在1%的水平上显著，再次验证了H2，说明在非国有企业中，风险偏好依然能够强化企业关键高管薪酬差距对企业创新的激励作用。而在第（2）列中，薪酬差距与风险偏好交乘项的系数虽然也为正，但未通过显著性检验，说明在国有企业中，风险偏好对关键高管薪酬差距与企业创新间的关系未产生明显的调节效应。产生该结果可能的原因是：国有企业体制的特殊性，使得关键高管在做出创新决策时，不仅需要从企业的经营发展状况出发进行斟酌，更需要着重考虑企业在该过程中所肩负的政治任务等因素。因此，与非国企相比，国企关键高管的风险偏好水平会相对较低，所以在风险偏好每提高一个单位时，非国有企业中关键高管薪酬差距对企业创新所产生的边际激励效果就会大于国有企业。

2.CEO 与董事长是否“两职合一”的锦标激励比较分析

“两职合一”是现代企业中较为常见的一种由CEO 兼任董事长的特殊治理结构，但目前关于“两职合一”这种权力结构安排是否真正能够在上市公司中发挥治理效应的相关研究，并没有统一的定论。同时，由于企业是否存在“两职合一”现象，对于其高管薪酬契约的制定以及下属高管的晋升可能具有直接影响，故本文将全样本按照企业是否存在“两职合一”现象，划分为“两职合一”与“非两职合一”，以此检验在CEO与董事长兼任与否的不同治理结构下，本文的前述假设是否存在差异。具体回归结果见表9所列。

表9 是否存在“两职合一”的分组回归结果

由表9 可以看出，在（1）（3）列中，无论高新技术企业是否存在“两职合一”的权力结构，关键高管薪酬差距与企业创新间依然是正相关关系，且当企业CEO 与董事长不存在兼任情形时，薪酬差距的锦标激励效应在1%的水平上显著，但在“两职合一”的样本组中，两者的关系并不显著。进一步对两组样本的组间系数差异执行chow 检验，发现p值为0.045，在5%的水平上显著。这说明在高新技术上市企业中，“两职合一”会使CEO 个人权力过大，从而对企业董事会的相对独立性产生影响，使得CEO可以干涉相关高管薪酬契约的制定，降低关键下属高管对于薪酬—业绩的敏感性，进而弱化该薪酬差距对于企业创新的锦标激励作用，并且随着CEO兼任后的权力变大，企业的实际控制权会逐渐转向CEO，这就使得关键下属高管潜在的晋升机会变小，同时也减小了关键下属高管对CEO 已有职位及权力地位的威胁，进而影响了关键高管推动企业创新的意愿。加入风险偏好的交互项后，可以看到（2）（4）列中，交互项的系数均为正值，并且在“非两职合一”的情形下，风险偏好的调节效应在1%的水平上显著，但在CEO 与董事长兼任的高新技术企业中，风险偏好的正向调节作用却不及“非两职合一”组明显。这可能是因为：在CEO 与董事长兼任的高新技术企业中，CEO 相较于其他高管而言，具有更高的企业责任，承担的风险也更大，所以使得其在进行相关的战略决策时会更加注重理性思考，减少自身心理因素的干扰，以保证公司及自身的长远利益，进而使得CEO 的风险偏好水平有所降低，由此风险偏好发挥的调节作用会在”非两职合一“的高新技术企业中更加显著。

五、结论与启示

科技创新是高新技术企业提升核心竞争力并保持永续发展的重要途径。高管团队内部薪酬差距因兼具薪酬与晋升激励的双重属性，被不少企业作为一种创新激励手段进行运用。本文以高新技术上市企业为研究对象，区别于以往直接选用锦标赛理论或社会比较理论进行假设论证的相关文献，基于两种基础性理论分别提出对立性假设的方式，探讨了关键下属高管—CEO 薪酬差距与企业创新之间的关系，并结合高层梯队理论，从高管心理特征视角出发，考察了风险偏好因素对于两者间关系的影响。研究结果表明：第一，对于我国高新技术企业而言，关键下属高管—CEO薪酬差距能够有效激励企业的创新活动，且在不同创新能力水平的高新技术企业间，该锦标激励作用呈现一定的分位异质性，验证了锦标赛理论在我国高新技术上市企业的适用性，同时，也提示我国高新技术上市企业在高管薪酬分配上应该采用差异化薪酬分配制度，从而有利于企业创新战略的制定和实施。第二，风险偏好因素能够明显强化关键下属高管—CEO 薪酬差距对企业创新的促进作用。第三，关键下属高管—CEO 薪酬差距对非国有高新技术企业创新的激励作用强于国有高新技术企业，同时风险偏好对于两者关系的调节作用在非国有企业也优于国有企业，并且在CEO 与董事长“非两职合一”的高新技术企业中，该锦标激励作用及风险偏好对其的调节作用更加显著。

基于上述研究结论，本文得到以下启示：第一，高新技术企业应该适度扩大关键下属高管与CEO间的薪酬差距，通过实施差异化薪酬制度来激励CEO与关键下属高管，做出能够提升企业长期效益的创新决策，减少双方的短视行为，从而有利于企业的长期发展，提升企业的核心竞争力。第二，高新技术企业在选拔管理者、组建高管团队成员时，不仅应该关注管理者的职业能力等硬性条件，还应该考虑其风险偏好等个人心理特征因素是否与企业的特点及未来发展要求相匹配，从而将管理者的个人优势结合企业的整体优势发挥至最大化。第三，国有企业应该注意优化企业的薪酬激励体系，重视高管团队内部薪酬差距所产生的激励效果，完善企业内部晋升机制，在对管理者进行考核时，将其薪酬设定和晋升渠道与公司、自身业绩相结合，从而激励高管从公司可持续发展的角度出发做出相应的决策。