ESG表现对企业价值的文献综述

韩育霖

（新疆财经大学会计学院，新疆乌鲁木齐 830013）

0 引言

2022年ESG 全球领导者峰会的召开，让人们深刻意识到对企业进行综合考量不仅要关注企业的经济数据，还要通过环境、社会、管理3 个视角，根据评级标准判断企业的可持续发展能力，进而更好地评估企业价值。ESG 的三大理论支柱主要由可持续发展理论、经济外部性理论和企业社会责任理论的核心思想组成，是对可持续发展理念的践行，与我国目前所处的经济发展阶段及所倡导的发展战略高度契合［1］。ESG 的历史沿革为21世纪之前的孕育阶段和21世纪以来的发展阶段，但ESG 的概念直至21世纪初期才被正式提出［2］。ESG 是从环境（Environmental）、社会（Social）和公司治理（Governance）3 个单词的首字母提炼而来，从伦理投资及责任投资不断发展而来，也是当今国际社会用以评价企业绿色可持续发展水平的重要方式［3］。田原等［4］认为ESG 理念进入我国的时间较晚，我国ESG 投资制度体系近年来虽然不断健全，但是总体来说ESG 投资尚不成熟，而且我国企业的ESG 水平总体不高。部分国际ESG 评级机构针对我国企业所做的评价结果显示，我国企业ESG 水平相对较低，ESG 理念还未在投资者中普及，中国投资机构、上市公司等市场主体对ESG 的认知普遍不足，多数机构投资者和资产管理者尚不具备对环境和社会风险的辨识能力。关于ESG 体系对企业财务绩效影响的研究，德国学者MINCHUNG等［5］在实际比较德国逾百家公司的ESG 报告后得出，ESG 对企业财务绩效有正向影响关系。李唐蓉等［6］以托宾Q 值衡量企业价值，研究2013—2020年我国上市公司的数据，实证检验了绿色发展对企业财务绩效具有正面影响。本文研究了ESG 表现对企业价值的相关关系，以期为企业开展ESG 活动提供理论参考。

1 关于企业社会责任与ESG表现的关系研究

企业社会责任和ESG 表现的定义如下：根据2001年欧盟所提出的概念，企业社会责任（CSR）是指在企业自愿的基础上，将环境和社会的影响融入与利益相关方的互动过程和企业的运营管理当中。ESG 投资理念来源于社会责任投资，是社会责任投资的一个分支；ESG 即环境（Economic）、社会（Social）和公司治理（Governance），ESG 投资是一种关注企业对环境和社会的影响及自身内部治理情况的非财务绩效的投资理念，而企业的ESG 表现是为了满足投资者的需求，企业承诺、执行并披露的企业ESG 表现的量化情况［7］。

1.1 企业社会责任与ESG表现的区别

首先，企业社会责任的应用场景相较ESG 更宽泛，可能出现在企业的品牌营销、供应链管理、员工管理和社区沟通等领域，这些部门都可能成为企业社会责任履行工作的管理部门。ESG 是对企业社会责任的履行情况和可持续发展的量化评价。因此，ESG 的应用场景多聚焦在资本市场，负责管理企业ESG 绩效的通常是投资者关系管理部门。其次，企业社会责任是从多利益相关方的视角考虑问题，其关注的群体更宽泛；ESG 主要从投资者视角考虑问题，重点关注企业的股东回报与社会责任绩效的关系。目前，国内外由不同国情和行业出现的各种ESG 评价体系就是从投资者的视角出发设计的各有侧重的量化指标［8］。

1.2 企业社会责任与ESG表现的联系

（1）企业社会责任和ESG 表现都对企业信息披露的质量提出要求。企业社会责任履行的常见形式是发布CSR（企业社会责任）报告，其重点是利用信息披露与利益相关方进行沟通。ESG 投资者十分重视被投企业ESG 绩效的披露情况，近年来国内外资本市场也在大力提倡上市公司通过发布规范的ESG报告以提高企业信息披露质量。更重要的是，二者都以企业的可持续发展为终极目标，即要求企业兼顾股东利益和社会责任履行［9］。

（2）ESG 是企业社会责任在业务端的具体表现，即将ESG 因素纳入企业决策。环境因素是指企业经营过程中对自然环境造成的影响；社会因素是指企业如何处理与职工、业务上下游及相关社区的关系；公司治理因素是涉及企业高管薪酬、内部控制和股东权利等方面的具体情况。企业的价值理念、管理方式和投融资标准决定了其经营所致的社会和环境变化［10］。

（3）ESG 推动新一轮企业社会责任的发展。目前，中国有56 家机构加入联合国责任投资倡议组织，越来越多的金融机构开始发展以普惠金融和绿色信贷为代表的ESG 业务，而ESG 金融业务的发展有利于加强供应链伙伴的CSR 建设［11］。

2 企业社会责任对企业价值的影响

2.1 企业社会责任对企业价值的影响

国内外企业社会责任对企业价值的影响研究结论如下。陈玉清等［1］通过抽样分析我国上市企业的社会责任的会计信息披露现状发现，企业社会责任与企业价值的相关性并不显著。李正［12］研究发现，承担社会责任越多的企业在短期内企业价值越低，但从长期看，承担社会责任并不会降低企业价值。王建琼等［13］以2005年沪深两市制造业上市公司为样本进行实证研究发现，企业社会责任与ROE（净资产收益率）等企业财务绩效关系不显著。MINCHUNGKIM等［5］研究发现，企业社会责任加强行为通过增加托宾Q值提高股东价值，而企业社会责任弱化行为通过增加公司的系统风险降低股东价值。研究发现，在市场制度较弱的国家，企业社会责任与企业价值的正相关更加显著；在股权和信贷市场较弱的国家，企业社会责任与改善融资渠道有关；商业自由有限的国家投资更大、违约风险更低，法律制度较弱的国家贸易信贷期更长、未来销售增长更高。企业社会责任对产品市场感知有积极影响，特别是对于标准化产品和竞争性行业，并且这种影响对产品质量属性更为显著，从而得出产品市场感知是企业社会责任、是创造企业价值的渠道的结论。综上，目前大部分国内外学者都得出企业社会责任对企业价值有正向影响效果的研究结论，仅有少部分学者得出相反结论。对于企业社会责任是如何影响企业价值的研究，不同的学者从不同的视角出发，采用不同的量化方法，得出不同的研究结论。

2.2 企业社会责任影响企业价值的因素分析

对于企业社会责任的履行受到哪些因素影响的研究，目前研究最为广泛的领域是公司治理因素对企业社会责任履行的影响。王华等［14］的研究表明，企业价值与经营者股权激励存在某种稳定的关系，并且企业的董事会结构与企业价值也会产生相互作用。朱清香等［15］研究发现，企业的会计稳健性是企业价值和企业社会责任之间正相关关系的中介因素。陈旭等［16］研究表示，企业的技术创新投入对企业社会责任表现与企业价值之间的关系有中介作用，并且企业的内部控制能够强化企业社会责任的价值创造效应。企业的客户意识越高，其社会责任活动对企业价值的正向影响越显著。

3 企业ESG表现对企业价值的影响

在考虑其他影响因素前，要先考虑企业ESG 表现本身相关的问题，如企业ESG 信息披露程度和ESG 绩效量化标准的科学性和一致性等，这些问题的有效解决是研究ESG 对企业价值的影响的前提条件，故本文整理了国内现有的企业ESG 表现的相关研究。

3.1 企业ESG表现的相关研究

由于企业ESG 表现是对企业社会责任履行情况的量化考察，我国不同行业的ESG 数据水平存在较大差异，因此不同学者对于ESG 研究多从某一特定行业入手，基于不同行业的研究结论与建议也存在差异。周方召等［17］等研究表明中国A 股市场的投资者具有明显的ESG 责任偏好，并且企业的ESG 表现越好，超额回报越高，前几年ESG 表现较好的公司的超额累积回报明显高于ESG 表现差的公司，其抗风险能力更强。徐光华等［18］提出，在我国制造业中，企业的ESG 信息披露有助于提高企业价值，而ESG 信息披露的作用效果受企业的产权性质、政策环境和区域发展特征等因素影响。对于我国环境保护相关行业资源利用信息披露的现存问题，耿建新等［19］提议，一方面，上市公司应根据自身情况编制不同类型的自然资源资产报表体系，从而与国家自然资源资产负债表和企业资产负债表联系起来；另一方面，企业应加强对自然资源信息会计处理和披露的严谨性，相关部门应建立会计核算和披露事项的具体会计准则，积极引导第三方机构对公司环境信息进行鉴定、核查和评价。

3.2 企业ESG表现影响企业价值的作用机理

袁业虎等［20］研究发现，企业的ESG 评分越高、媒体关注度越高，其绩效水平通常会越来越高，媒体关注度在ESG 对企业绩效的影响中具有调节作用，并且ESG 对企业绩效的贡献和媒体关注的调节效应均存在显著的异质性特征。王波等［21］研究发现，ESG 表现对企业的市场价值和账面价值的提升作用显著，并且ESG 表现能通过不同的作用渠道实现价值效应。一方面，ESG 绩效的优异表现有助于提高企业的市场关注程度和市场价值；另一方面，ESG表现有助于降低企业融资成本，从而促进其账面价值增值。不同企业的ESG 表现对企业价值的影响程度不同。张琳等［22］的研究结果表明，ESG 表现对企业价值的正向作用显著，并且对非国有企业、非污染行业的企业和规模较小的企业而言，企业ESG 表现良好对企业价值增值作用更加显著。由上述研究可知，ESG 表现能够通过降低企业融资成本实现企业价值增值。

3.3 企业ESG表现影响企业价值的限定条件

较高的社会绩效得分仅对具有高关注度的企业的市场价值产生影响，这些企业规模较大、表现较好，并且位于新闻自由度更高、企业社会声誉更高的国家。陈静［23］运用主成分分析法对2015—2017年国外科技行业上市公司的ESG 与财务绩效的相关性进行检验发现，短期内ESG 对企业财务绩效的影响并不显著。由此可见，企业ESG 表现对企业价值的显著影响并非在各个行业、各个企业及各个时点都适用，而是在特定条件下，ESG 因素才会对企业价值产生显著影响。但是，目前关于企业ESG 表现影响企业价值的限定条件研究相对较少。

4 结语

为适应绿色经济发展的要求，国内外都已经开始重视对ESG 的投资，并把ESG 作为一项决策并融入企业管理当中，并且本研究通过对国内外的文献进行梳理发现，在研究ESG 评级对企业财务绩效之间的关系时，目前并没有得出一致的结论，但是绝大多数的学者得出ESG 表现会促进财务绩效的提升。主要原因有以下几个方面：一是企业的ESG 投资不但会更注重长期投资回报以及可持续发展，而且有利于规避风险，使企业的成长更加具有连贯性；二是ESG 评级较好的公司相对于表现较差的企业在获得低成本的信贷和权益资金方面会更轻松；三是从声誉方面来看，企业的ESG 评级越高，说明企业在环境保护及社会责任履行方面更好，给企业带来更高的社会责任声誉，有利于与企业利益相关者之间建立更好的关系、降低交易成本。

基于对现有文献的梳理，本文提出以下建议：一是目前我国对ESG 还处于引入阶段，对这一方面的研究大都集中于ESG 概念的介绍，但对ESG 实证方面的研究较少，因此国内学者可以加大对ESG 方面实证的研究，拓展目前的研究现状；二是目前国内ESG 评级机构较少，学者集中国外机构对我国企业的ESG 评级结果，但是国外机构的评级依据并不适用于国内的市场环境，因此我国ESG 评级机构还应从我国实际状况，开发并完善适合我国企业的更加准确的ESG评级体系。