新型操纵证券市场犯罪的规制困局与破解之策

房慧颖

目 次

一、冲突与抵牾：问题的缘起

二、检讨与省思：新型操纵证券市场犯罪的规制困局

三、消解与进路：新型操纵证券市场犯罪规制困局的破解之策

四、结语

一、冲突与抵牾：问题的缘起

科学技术的发展在促进人类文明发展进步的同时，也引发了犯罪手段的“升级”。新型操纵证券市场犯罪，是指行为人为了逃避监管，运用新技术实施的操纵证券交易价格或者交易量的犯罪。例如，国内第一例利用高频交易技术实施操纵证券市场犯罪行为的行为人，即运用新技术在短时间内频繁地报撤单，使证券价格发生变化，以此误导其他交易者进行交易，从中牟取利益。技术带来的金融创新，能创造新的业务模式、应用、流程或产品，从而对金融市场、金融机构或金融服务的提供方式造成重大影响。同时操纵证券市场犯罪手段也会不断翻新，衍生出新型操纵证券市场犯罪。

以国内首例高频交易刑事案件为例，在《刑法修正案（十一）》对《刑法》第182条（操纵证券市场罪）进行修正之前，〔1〕根据《刑法修正案（十一）》第13条规定，《刑法》第182条第1款中增加了“不以成交为目的，频繁或者大量申报买入、卖出证券合约并撤销申报的”操纵证券市场的行为方式。《刑法》第182条所列举的操纵证券市场的行为方式并不能涵括利用高频交易技术操纵证券市场的犯罪行为，只能考虑运用《刑法》第182条所规定的“兜底条款”（以其他方法操纵证券市场的）来进行规制。但是，金融科技的发展不仅引起操纵证券市场手段的局部更新，而且会带来证券交易模式的重大变革。〔2〕参见侯东德、周莉欣：《风险理论视角下智能投顾投资者的保护路径》，载《华东政法大学学报》2021年第4期，第84页。2015年HOMS系统作为新技术代表导致“股灾”发生即是典型例证。〔3〕刘燕、夏戴乐：《股灾中杠杆机制的法律分析——系统性风险的视角》，载《证券法律评论》2016年第1期，第115页。应当看到，刑法第182条所列举的行为方式中，除运用高频交易手段操纵证券市场的行为之外，并未将其他运用新技术操纵证券市场的手段涵括其中。当行为人运用新技术手段实施新型操纵证券市场的行为时，是否可以运用《刑法》第182条“兜底条款”进行规制？在新技术背景下，如何处理技术演进与刑法滞后性的矛盾？如何实现在新技术背景下对证券市场的有效监管以维护证券交易秩序的稳定？如何把握保护技术创新与遏制技术风险的刑法规制“尺度”？〔4〕参见房慧颖：《预防性刑法的风险及应对策略》，载《法学》2021年第9期，第105页。在下文中，笔者将在金融科技发展带来证券交易模式重大变革的背景之下，分析以上新型操纵证券市场犯罪的规制困局，并探求破解困局的有效策略。

二、检讨与省思：新型操纵证券市场犯罪的规制困局

面对插上了金融新科技“羽翼”的新型操纵证券市场犯罪，传统规制方式显得力有不逮，面临以下困局：技术演进与刑法滞后性的矛盾难以消除，信息不对称现象的客观存在使得法律规制效果难以实现，保护技术创新与遏制技术风险的刑法规制“尺度”难以把握。

（一）技术演进与刑法滞后性的矛盾难以消除

金融科技的发展日新月异，运用新技术实施操纵证券市场犯罪的手段也不断“翻新”。但是滞后性是刑法的天然属性，即刑法规制手段难以紧随操纵证券市场犯罪手段的“翻新”而时时更新。由此便会产生技术加速发展引发的风险进阶与刑事法律制度供给不足的矛盾，即技术演进与刑法滞后性之间的矛盾。

新技术背景下，证券交易的刑事风险从量变进阶为质变。金融科技带动证券交易刑事风险的传播速度、影响广度甚至风险结构都从根本上区别于传统的证券交易刑事风险。刑法应对传统证券交易刑事风险的策略在面临新型操纵证券市场犯罪时显得力有不逮，刑事法律应对新型操纵证券市场犯罪的手段和策略不足的问题逐渐凸显。新技术所引发的风险进阶与刑事法律供给不足的矛盾主要体现在以下两个方面。

其一，在加速发展的技术创新面前，以假定最优原则作为前提的刑事法律必然无法及时提供充足的制度供给。假定最优原则与确定性是刑法的一体两面，二者又同时决定了刑法具有滞后性。刑事法律为规制证券交易刑事风险所提供的制度供给源于“历史的经验”，也即是一种事后总结教训型的立法。换言之，在刑事立法的当时，规制证券交易刑事风险的刑事立法应该是在充分总结历史经验和教训的基础上的最优法律制度。在技术呈爆发式发展之前，这种立法方式基本可以适应规制操纵证券市场犯罪的需求。但是，以规制传统证券交易刑事风险为蓝本制定的刑事法律，难以预见未来的技术创新会引发何种刑事风险，更不可能提前作出规制。当风险演变为实际的现实危害时，刑事法律才能对此作出明确规定，但同时，日益增速发展的新科技又会引发新的风险，具有滞后性的刑事法律又将面临新一轮制度供给不足的困境。〔5〕房慧颖：《预防刑法的天然偏差与公共法益还原考察的化解方式》，载《政治与法律》2020年第9期，第104页。以全国首家运用人工智能进行投资管理的北京资配易投资顾问公司为例，其开发的第一代证券投资人工智能系统（SIAI），能够自主地进行投资分析，并生产出数量不等的投资策略，进而进场交易，在投资期内，SIAI系统能够实时地根据市场的信号进行调仓和买卖。〔6〕吴俊等：《国外人工智能在金融投资顾问领域的应用及对我国启示》，载《金融纵横》2016年第6期，第90页。应当看到，对于证券市场中与SIAI相类似的人工智能系统的监管，折射出在技术创新的大背景下，刑事法律供给不足的问题。在技术创新的大背景下，证券市场中的被监管对象日趋复杂，甚至超出了当前的监管范围（法人和自然人），这为传统监管体系带来了极大冲击。监管部门就不得不面对如何监管既不是自然人也不是法人的对象的问题。〔7〕参见吴俊等：《国外人工智能在金融投资顾问领域的应用及对我国启示》，载《金融纵横》2016年第6期，第90页。因此，在技术创新呈指数级发生的证券交易市场，刑事法律的规制能力会日益呈现出捉襟见肘的态势，风险进阶与刑事法律供给不足的矛盾凸显。

其二，“兜底条款”并不是解决规制操纵证券市场犯罪行为的“万能良药”。《刑法》第182条采用“列举+兜底”的模式，规定了操纵证券市场的犯罪行为。《刑法修正案（十一）》在原条文明确列举的三种操纵证券市场行为的基础之上，又增列了三种行为模式。其中，第四项规定的“不以成交为目的，频繁或者大量申报买入、卖出证券合约并撤销申报的”行为，完全可以通过金融科技手段来完成。但应当看到，《刑法》第182条列举的行为方式无法涵括全部的操纵证券市场的犯罪行为，因此，经过《刑法修正案（十一）》修正之后，仍需通过“兜底条款”对被列举行为以外的操纵证券市场行为进行处罚。笔者在此需要明确说明的是，除《刑法》第182条所规定的“兜底条款”之外，2019年6月27日最高人民法院、最高人民检察院《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》（以下简称《解释》）第1条同样采用“兜底条款”的方式对《刑法》第182条的“兜底条款”作了解释。〔8〕2019年6月27日最高人民法院、最高人民检察院《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》第1条规定：“行为人具有下列情形之一的，可以认定为刑法第一百八十二条第一款第四项（根据《刑法修正案（十一）》修正后的条文应为第七项）规定的‘以其他方法操纵证券、期货市场’：……（七）以其他方法操纵证券、期货市场的。”同时，2019年修订的《证券法》第55条也采用了“兜底条款”对操纵证券市场的行为作出规定。〔9〕《证券法》第55条规定：“禁止任何人以下列手段操纵证券市场，影响或者意图影响证券交易价格或者证券交易量：……（八）操纵证券市场的其他手段。”清单列举式的规制方式固然无法有效应对加速发展技术“加持”之下的操纵证券市场犯罪行为，但是“层层兜底”的规制方式的弊端也是显而易见。“层层兜底”的刑事规制体系存在内生性的问题，其弹性与模糊性相伴而生。《解释》第1条与《证券法》第55条并未从实质上圈定《刑法》第182条操纵证券市场犯罪行为的范围，致使对《刑法》第182条第1款第（七）项所规定的“以其他方法操纵证券市场的”存在多重解读。具体到新型操纵证券市场犯罪，除符合《刑法》第182条第1款第（四）项所明确列举的手段——不以成交为目的，频繁或者大量申报买入、卖出证券合约并撤销申报之外，其他新型操纵证券市场行为能否被纳入刑法规制范围，并无明确答案。这在增加对证券市场的监管难度的同时，也使得运用新技术进行证券交易的交易者或技术研发者无法对自己的行为性质进行准确判断，从而可能造成以下后果。一是不当扩大犯罪圈，即不当扩大了对“兜底条款”的解释范围，将不应被认定为犯罪的行为认定为操纵证券市场犯罪，进而束缚技术研发者或使用者的手脚，遏制技术创新。二是不当缩小犯罪圈，即不当缩小了对“兜底条款”的解释范围，将本应被认定为操纵证券市场犯罪的行为不认定为犯罪，从而为利用新技术实施的新型操纵证券市场行为提供“温床”，使其愈演愈烈，甚至引发系统性危机。

（二）信息不对称使得法律规制效果难以实现

证券市场中的新技术日新月异，犯罪手段日益翻新，由此带来的监管紧迫性也较以往任何时候都更为显著。在新技术背景下，被监管者往往比监管者具有更明显的信息优势，加剧了信息不对称的固有困局，而监管者或法律、政策的制定者在此前提下，很难做出准确决策并实现维护证券市场稳定、公平的法律规制效果。

1.新技术背景下信息不对称的固有监管困局加剧

证券交易市场中，监管者与被监管者等各方主体处于不同位置，在获取数据信息的条件以及获取的数据信息数量方面也存在固有的差异。在新技术背景下，上述固有差异会被明显放大。原因在于，其一，被监管者披露信息不到位。新技术的应用使得投资组合的复杂程度呈几何倍数增加，在缺乏法律法规赋予被监管者对某些重要信息的强制披露义务的情形下，被监管者必然会在规避监管从而获取最大利益的动机支配之下，利用技术优势所形成的信息差异或信息优势牟取利益。〔10〕参见李晴：《智能投顾的风险分析及法律规制路径》，载《南方金融》2017年第4期，第92页。其二，监管者的监管不到位。监管者要想对被监管者进行有效监管，就必须和被监管者同步掌握对证券交易带来影响的科技创新，必须具有充分的技术手段实现和被监管者同步掌握对证券交易具有重要影响的信息数据。但是，既有的证券交易监管者因缺乏必要技术支撑而难以进行有效监管。当被监管者未按要求提供全面、真实的信息数据时，被监管者缺乏足够的技术手段予以识别并纠正。监管者依据全面性、真实性大打折扣的信息数据所作出的决策，其有效性便无从保证，从而可能会对证券市场的稳定、公平带来负面的影响。

2.新技术背景下传统监管方式的缺陷日益突出

传统的监管方式源于对过去证券市场监管方式的经验与教训的总结，对于维护证券市场稳定、促进证券交易市场发展功勋卓著。但是金融科技迅猛发展，新技术背景下的证券市场与过去的证券市场相比，发生了翻天覆地的变化。沿用传统的监管方式应对新技术背景下的证券交易风险，便显得不合时宜。在新技术背景下，传统监管方式的缺陷日益突出，主要体现在以下两个方面。

其一，运用传统监管手段无法规制隐蔽性较强的新型操纵证券市场违法犯罪行为。在传统的证券市场中，非法活动本身也可能具有隐蔽性，即非法活动隐藏在合法证券交易的“外衣”之下。新技术的运用进一步增加了对证券交易违法犯罪活动的识别难度。原因在于，新技术的运用使得证券交易的程序化、技术性和专业性显著增强，当监管者缺乏与被监管者同等的程序化、技术性和专业性的监管手段时，就相当于变相降低了监管者的监管效率和力度。应当看到，当监管者缺乏有效手段对证券交易的风险进行监测和预警时，证券交易市场秩序的混乱甚至体系性的危机就一触即发。

其二，运用传统监管手段难以对证券交易市场的体系性危机做到有效预警。传统监管方式主要为微观审慎监管，较少关注宏观的体系性危机。但是在新技术背景下，某些微观层面看起来并无违法性的行为，却可能叠加为能够在宏观层面对证券市场造成毁灭性打击的体系性危机。〔11〕参见杨东：《监管科技：金融科技的监管挑战与维度建构》，载《中国社会科学》2018年第5期，第73页。例如，新技术中对同一算法程序的运用可能会产生叠加效应。该算法程序在局部的运用或者每一个单独的证券交易并不会展现出操纵证券市场违法犯罪的风险。注重微观审慎监管的监管者对上述活动的识别和监管存在极大的困难，甚至在体系性危机爆发之前对上述危险的存在毫无察觉。

（三）保护技术创新与遏制技术风险的刑法规制“尺度”难以把握

技术创新具有“两面性”，金融科技的创新一方面增强了证券市场的活力，推动了市场资源的有效分配，另一方面却为新型操纵证券市场犯罪提供了“温床”。刑法应把握好保护技术创新与遏制技术风险的“尺度”，既不能扼杀技术创新，又要有效应对技术风险。〔12〕房慧颖：《智能风险刑事治理的体系省思与范式建构》，载《山东社会科学》2021年第2期，第187页。此即在新技术背景下，刑法在规制新型操纵证券市场犯罪时面临的又一困局。

1.技术创新具有“两面性”

技术创新对证券市场造成的影响具有明显的“两面性”。一方面，金融科技的演进为证券市场的监管带来了困难，推动了证券交易刑事风险从量变进阶为质变。另一方面，技术创新是证券市场发展的有效催化剂，能够帮助克服仅由人类参与的证券交易的局限，提高交易效率，促进资源的合理分配，推动证券市场的长期发展。可以预测，技术创新有效催化证券市场发展的同时，也会裹挟着新的风险而来。证券市场的“逐利性”会驱动新技术的快速发展和应用，但是高风险往往与高收益相伴而生，这在新技术背景下的证券交易市场将会体现得淋漓尽致。

2. 刑法介入规制操纵证券市场行为的恰当时机难以把握

刑法是最严厉的法律，只有具有严重社会危害性的行为才应进入刑法的规制视野。刑法需要寻找介入规制新型操纵证券市场行为的恰当时机。刑法过早介入，可能会模糊刑法干预社会的应有界限，〔13〕房慧颖：《预防性刑法的具象考察与理念进路》，载《法学论坛》2021年第6期，第75页。可能会扭曲甚至扼杀证券交易新技术的发展，进而落后于时代的发展与更迭。刑法过晚介入，则会因规制与监管的空白导致证券市场的无序及风险现实化。刑法介入规制操纵市场行为的时机选择，应达到促进证券交易市场技术创新的同时，有效控制技术风险的目的。

三、消解与进路：新型操纵证券市场犯罪规制困局的破解之策

（一）完善现有立法模式下的刑法规制策略

针对技术演进与刑法滞后性矛盾难以消除的困局，需要完善现有立法模式下的刑法规制授权链条。即在保留现有的《刑法》第182条“操纵证券市场罪”条文“列举+兜底”立法模式的前提下，进一步明确《刑法》第182条中“兜底条款”的内容，以弥补刑法规制操纵证券市场行为滞后性的缺陷，并保证刑法规制操纵证券市场行为的明确性。

1.改进现有立法模式下刑法规制授权链条的路径

改进现有立法模式下刑法规制授权链条，需在保留原有“列举+兜底”的立法模式下，完善“兜底条款”的内容与适用标准。

第一，保留“列举+兜底”的现有立法模式。

“兜底条款”能够在一定程度上弥补刑法滞后性的天然缺陷。立法者无法在立法当时将所有操纵证券市场的行为模式考虑全面并规定在刑法条文中。而随着科学技术的迅猛发展，新型操纵证券市场的犯罪手段更是日新月异，甚至远远超出立法者在立法当时的可能预期。“兜底条款”的存在，能够使得具有严重社会危害性的操纵证券市场行为不至于被放纵而成为“漏网之鱼”。在新技术背景下，《刑法》操纵证券市场罪条文中的“兜底条款”在一定程度上确保了刑法的灵活性，提高了刑法规范的张力，强化了社会保护，弥补了刑法滞后性的天然缺陷。

第二，进一步明确《刑法》第182条中“兜底条款”的内容。

同时，罪刑法定原则要求定罪量刑的明确性。操纵证券市场罪是典型的法定犯，在认定行为人是否构成本罪时，需要结合相关前置法的规定。在《刑法》第182条与《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》第1条关于操纵证券市场手段的规定都存在“兜底条款”的情况下，对行为人是否构成操纵证券市场罪的认定，更需要结合相关前置法的规定。如笔者在上文中所述，作为《刑法》第182条前置法的《证券法》第55条中，同样采用了“兜底条款”的方式规定了操纵证券市场的行为方式。事实上，在认定行为人实施的新型操纵证券市场行为是否符合《证券法》第55条所规定的“操纵证券市场的其他手段”时，证监会《证券市场操纵行为指引（试行）》是重要的参考标准。〔14〕赵希：《论证券期货刑事立法之“隐性扩张”：表现、隐忧及出路》，载《西部法学评论》2018年第4期，第101页。无论是《刑法》第182条和《解释》第1条的规定，还是《证券法》第55条的规定，都不可能详细、具体、明确且尽可能多地罗列出包括新型操纵证券市场行为在内的操纵证券市场行为模式。而证监会所出台的部门规章恰恰可以弥补这一缺陷，即详细罗列操纵证券市场行为模式，从而作为《刑法》第182条“兜底条款”具体内容认定的重要参考，使得“兜底条款”的认定有据可依、明确具体。

问题在于，在认定行为人的新型操纵证券市场行为是否符合操纵证券市场罪条文中规定的“以其他方法操纵证券市场”时，直接将证监会《证券市场操纵行为指引（试行）》作为参考标准并不合适。《证券市场操纵行为指引（试行）》仅是部门规章，将其直接作为认定行为人是否构成操纵证券市场罪的标准，相当于变相将行政权上升为刑事立法权，从而缺乏正当性根据。同时，证监会随时可能对本部门颁布的文件进行修改、调整，则在此情况下，对《刑法》第182条“兜底条款”的认定也必然会相应作出调整。这就等同于，证监会对本部门颁布文件的修改、调整，直接影响了某一行为是否可能成立犯罪的判定标准。在缺乏刑法的明确授权下，上述做法必然缺乏正当性。为了解决上述正当性根据缺乏的问题，同时又要为《刑法》第182条“兜底条款”的认定确立明确、具体、详细的参考标准，笔者认为，应当修正“兜底条款”的表述方式，从而完善刑法规制的授权链条。具体而言，在《刑法》第182条“兜底条款”之后，增加“以其他方法操纵证券市场的范围，依照法律、行政法规的规定确定”的规定。〔15〕参见赵希：《论证券期货刑事立法之“隐性扩张”：表现、隐忧及出路》，载《西部法学评论》2018年第4期，第105页。在《证券法》第55条“兜底条款”之后，增加“操纵证券市场的其他手段，依照中国证券监督管理委员会的规定确定”的规定。由此，通过两次连续授权的方式，把刑法对操纵证券市场犯罪的规制权限明确授予证监会，解决了上述正当性缺失的问题。

2.改进现有立法模式下刑法规制授权链条的意义

改进现有立法模式下刑法规制授权链条，即通过两次授权的方式，将证监会颁布的部门规章作为《刑法》第182条“兜底条款”具体内容的认定参考标准，一方面有利于弥补刑法规制操纵证券市场行为滞后性的缺陷，另一方面有利于保证刑法规制操纵证券市场行为的确定性。

第一，有利于弥补刑法规制操纵证券市场行为滞后性的缺陷。正如笔者在上文中所述，滞后性是刑法的天然属性，也是维持刑法稳定性的必然要求。刑法是最严厉的法律，其制定、修改都必须经过比一般法律法规更为严格的程序。同时，只有某一行为经过反复论证，确认其具有严重的社会危害性时，才可能被纳入刑法的规制范围。同时，刑法是“社会的最后一道防线”，违反其他部门法并达到极其严重的程度的行为，才可能由刑法进行规制。这就意味着，刑法不可能将操纵证券市场犯罪的琐碎细节一一予以规定，也不可能随着新型操纵证券市场手段的翻新而随之调整。这是刑法在规制操纵证券市场行为时滞后性的体现，由上文论述可知，刑法滞后性的这一体现，既是出于无奈，也是基于某种必要。而通过两次授权的方式，认定新型操纵证券市场犯罪的手段是否属于《刑法》第182条“兜底条款”所言的“其他方法”的标准，以《证券法》第55条和证监会的部门规章作为重要参考，则能够弥补刑法规制操纵证券市场行为滞后性的缺陷。原因在于，《证券法》和证监会的部门规章具有专门性，能够对操纵证券市场的行为作出详细、具体、明确的规定。同时，随着经济形势的变化和操纵证券市场行为手段的翻新，其也可以随之作出相应调整。这就可以在避免修正刑法的前提下，对有必要纳入刑法规制范围的新型操纵证券市场犯罪行为进行刑法规制，避免放纵犯罪，从而有效弥补了在规制新型操纵证券市场犯罪方面刑法滞后性的天然缺陷。

第二，有利于保证刑法规制操纵证券市场行为的确定性。“为破除不确定性给民众带来的恐惧，刑法应保持确定性。”〔16〕杨东：《监管科技：金融科技的监管挑战与维度建构》，载《中国社会科学》2018年第5期，第74页。刑罚是最极端、最强烈的暴力工具，因此和其他部门法比较，刑法尤其强调对明确性的要求。作为刑法基本原则的罪刑法定原则，将明确性原则作为应有之义，而“贯彻明确性原则要求对犯罪及其处罚的规定必须明确、具体”〔17〕陈兴良：《刑法的明确性问题：以〈刑法〉第225条第4项为例的分析》，载《中国法学》2011年第4期，第115页。。当实践中出现对《刑法》第182条“兜底条款”因理解不同而作出不同解读的情况时，便容易演变为差别适用刑法进而侵害公民自由的恶果。同时，也难以为国民日常行为提供预测标准。〔18〕参见张建军：《论空白罪状的明确性》，载《法学》2012年第5期，第139页。而通过两次授权的方式，确立刑法规制新型操纵证券市场犯罪行为的完整授权链条，则可以解决上述问题。通过两次授权的方式，将《证券法》第55条和证监会颁布的行政规章作为《刑法》第182条“兜底条款”认定的重要依据，可以使得“兜底条款”的认定标准更加明确、具体，从很大程度上杜绝了不同的人得出不同解读结论的可能。因此，通过两次授权，在现有的立法模式下完善刑法规制新型操纵证券市场犯罪的授权链条，有利于保证刑法规制操纵证券市场行为的确定性。

（二）将科技监管作为证券交易行政监管的重要手段

近年来，金融科技、科技金融等新的概念层出不穷，作为金融市场重要组成部分的证券市场也在发生急剧的变革。证券交易方式的科技化、自动化在增强证券市场活力的同时，也对风险防范和监管提出巨大的挑战。传统的监管方式在创新频发以及操纵手段快速演进的证券交易市场，难免显得捉襟见肘。因此，有必要在传统证券监管手段之外，增加科技监管手段并将之作为重要监管手段，通过科技驱动型监管思路应对新型操纵证券市场行为。

1.科技监管作为证券交易行政监管手段的路径

技术不仅是监管风险的来源，还可以成为监管变革的机遇。应运用大数据、人工智能等技术手段建立数据信息共享机制和动态实时监管机制，以实现对证券市场的有效监管，有力规制新型操纵证券市场违法犯罪行为。

第一，建立数据信息共享机制。对证券市场的监管而言，数据信息是监管的核心。而传统监管理论强调被监管主体的信息披露义务，即通过法律法规，赋予被监管者向社会公众与监管者的信息披露义务。但应当看到，在强制信息披露机制下，往往出现被监管者隐瞒部分重要数据信息或者提供的数据信息不完全真实的情况。因此，在强制信息披露机制下，监管者和被监管者处于对立地位，被监管者为了利益最大化可能会采取各种方式逃避履行披露数据信息的义务。更有甚者，被监管者会根据监管者要求而对数据信息进行有针对性的改变与调整。在新技术背景下，数据信息对证券市场整体的影响更大且证券市场风险更具有隐蔽性，对重要数据信息的隐瞒或提供虚假数据信息可能会引发系统性危机。为了前瞻性地预见证券市场的危机，监管者必须采取积极手段，通过建立和被监管者之间的数据信息共享机制，及时获取数据信息，并对获取的数据信息进行处理、解释、建模、分析、预测，及时发现证券交易市场的风险，将危机化于无形。随着大数据技术的发展以及证券交易市场以互联网为基础的交易形态的形成，全方位获取证券交易市场的数据成为可能。监管者通过与被监管者的技术系统互联，可以直接、实时获取被监管者后台系统的数据信息，从而使传统的被动监管模式变为科技驱动型的主动监管模式。

第二，建立动态实时监管机制。金融科技为证券市场注入新的活力，而与此同时，证券市场更加瞬息万变，人为监管难以及时发现证券市场风险，系统性危机发生的隐患在新技术背景下呈指数级增长。因此，需要运用科技手段，建立动态实时监管机制，实现真正的实时性、预测性的监管，以提高监管有效性。具体而言，要建立动态实时监管机制，监管者需要运用人工智能技术为基础构建监管系统，实现对被监管者的自动监管，更有效、更快速、更准确地识别风险。换言之，监管者需要将监管规则予以代码化，将证券交易相关法律法规以代码形式内嵌于监管系统。在此基础上，监管系统可以实现在自身代码化的监管标准与实际交易之间的“逡巡”，及时发现违背法律法规的交易行为并作出预警。在证券市场的动态实时监管机制下，监管效率显著提升，同时人工干预的因素显著下降，监管行为在统一标准下自动发生，这极大地降低了监管者自由裁量引起的问题，降低了系统性危机发生的可能性。

2.科技监管作为证券交易行政监管手段的意义

在证券监管手段中融入科技元素，并将科技监管作为证券交易行政监管的重要手段，一方面，有利于及时获取准确的数据信息，破解信息不对称的证券交易行政监管困局；另一方面，有利于克服传统事后总结教训型监管方式的缺陷，实现风险预警，提前化解证券交易风险，维护证券交易市场乃至整个金融体系的稳定。

第一，将科技监管作为证券交易行政监管手段，有利于破解信息不对称的行政监管困局。在传统监管模式下，监管者对证券市场数据信息的获取主要依靠被监管者的信息披露。尽管监管者对被监管者实施的是“自上而下”的监管，但是监管者事实上却处于信息获取的弱势地位。而在科技驱动型监管模式下，监管者利用大数据技术建立与被监管者之间的数据信息共享机制，并利用人工智能技术建立对被监管者的实时监管机制，实现了监管者从被动获取数据信息到主动获取数据信息的转变，能够有力破解在传统监管模式下的信息不对称的行政监管困局。监管者在积极获取证券交易市场数据的基础上，能够及时、有效地发现异常数据信息，从而识别包括以新型操纵证券市场行为为代表的证券市场违法犯罪行为。因此，将科技监管作为证券交易行政监管的重要手段，有利于破解信息不对称的行政监管困局。

第二，将科技监管作为证券交易行政监管手段，有利于克服传统监管方式的缺陷。传统监管方式侧重于事后总结教训，在风险演变为现实危机之前往往难以察觉并采取有效措施以阻止危机的来临。在新技术背景下，金融科技使得证券交易的速度、延展性成倍增长，同时也使得证券市场的危机更具有突发性、传染性、破坏性，即证券市场的违法犯罪行为所引发的危害更大，波及面更广。因此，监管者有必要采取有效措施，在危机来临之前予以预警，以及时采取有效手段，阻止危机的实际发生。监管者将科技监管作为证券交易行政监管的重要手段，建立数据信息共享机制和动态实时监管机制，能够通过对证券交易市场微观层面的动态、实时、有效监管，及时发现风险及造成风险的原因，从而预防证券市场危机的发生。退一步讲，即使危机仍然发生，监管者对证券市场的实时、动态、事前的监督也可以为事后的监管提供有力、详细的证据依据。〔19〕杨东、潘曌东：《区块链带来金融与法律优化》，载《中国金融》2016年第8期，第25页。因此，将科技监管作为证券交易行政监管的重要手段，有利于修补传统监管方式的缺陷。

（三）建立操纵证券市场行为的分级治理机制

刑法在规制新型操纵证券市场犯罪时，既要保护金融科技创新，又要遏制利用金融科技实施操纵证券市场犯罪行为的风险。为了确定刑法介入新型操纵证券市场行为的时机，准确把握刑法规制新型操纵证券市场行为的“尺度”，需要建立操纵证券市场行为的分级治理机制。

1.建立操纵证券市场行为分级治理机制的路径

操纵证券市场罪作为法定犯，其成立必须建立在行政违法的基础上。〔20〕参见孙国祥：《行政犯违法性判断的从属性和独立性研究》，载《法学家》2017年第1期，第53页。因此，无论从刑法规制新型操纵证券市场犯罪的角度，还是从有效防范新型操纵证券市场犯罪的角度，都不能局限于刑法闭塞体系之内的探讨，而要前溯至操纵证券市场犯罪发生之前的行为，从前置性法规乃至行业规范的框架内寻求解决进路。

第一，建立行业自治机制。行业自治，是过滤证券市场中新型操纵证券市场犯罪的第一道屏障。有效的行业自律规范，能够将相当程度的操纵证券市场违法犯罪行为予以化解，从而维护证券市场的公平与稳定。与其他行业相比，证券交易市场的专业性更强，更有必要建立行业内的自律规范与自治机制。行业内的自律规范与自治机制具有针对性与专业性，能更准确地体现出技术发展与经济形势变化对证券市场造成的影响。针对新型操纵证券市场行为，应鼓励行业内建立对技术的监督管理机制，确立统一的行业技术标准，防止滥用证券交易技术系统破坏证券市场的稳定与公平的情况发生。具体而言，在新技术背景下，“金融工具能自动进化交易策略，甚至模拟专家进行决策”。〔21〕吴俊等：《国外人工智能在金融投资顾问领域的应用及对我国启示》，载《金融纵横》2016年第6期，第89页。证券交易市场中技术的演进对于操纵证券市场手段的更新具有明显的刺激与推动作用，因此证券交易行业内对新型操纵证券市场行为最有效的抵制途径便是从源头消弭风险，即在证券交易技术程序的设计环节进行严格的控制与审查，“有必要从根本上为该行业的发展制定一整套规则”。〔22〕孙国峰：《共建金融科技新生态》，载《中国金融》2017年第13期，第25页。毫无疑问，与立法者相比，证券交易行业内部对该规则的制定有更深入、详细的了解。证券交易行业内部建立多方位的行业标准体系，能够从微观层面为各方主体设置行为准则与界线，真正成为过滤证券市场中新型操纵证券市场犯罪的第一道屏障。

第二，完善前置法先行和刑法最后保障机制。刑罚是最严厉的制裁手段，因此刑法必须坚守谦抑性。对于刑法的谦抑性，可从两方面理解。其一，对于某一危害社会的行为，如果民事、行政等手段或措施能够进行有效惩处，则其就不应被纳入刑法的规制范围。反之，只有穷尽了民事、行政等所有手段与措施，依然无法有效规制该行为时，其才可被纳入刑法的规制范围，即被规定为犯罪并加以刑罚惩处。〔23〕参见陈兴良：《刑法哲学》，中国政法大学出版社2004年版，第7页。其二，对法定犯而言，因其具有行政违法性与刑事违法性双重违法特征，所以刑法规制手段的介入要在行政制裁手段之后，也即“如果某种行为的违法性无法被前置法确定，那么该行为就不应当被刑法规制”。〔24〕何荣功：《刑法“兜底条款”的适用与“抢帽子交易”的定性》，载《法学》2011年第6期，第158页。操纵证券市场犯罪作为典型的法定犯，在规制新型操纵证券市场行为的过程中，必须明晰前置法先行与刑法二次保障机制的含义。换言之，刑法不能盲目介入对新型操纵证券市场行为的规制，而应首先发挥前置法的作用，充分发挥科技监管的优势。如果说行业自治机制是过滤证券市场中新型操纵证券市场犯罪的第一道屏障，则前置法就是过滤证券市场中新型操纵证券市场犯罪的第二道屏障，刑法是规制证券市场中新型操纵证券市场犯罪的最后一道屏障。在未经前置法这一屏障过滤之前，刑法不应介入对新型操纵证券市场行为的规制。只有在经过了行业自治机制（第一道屏障）与前置法（第二道屏障）两重过滤之后，才可将新型操纵证券市场行为作为犯罪论处。如此，方能建立完善的操纵证券市场分级治理机制，以准确把握保护技术创新与遏制技术风险的刑法规制“尺度”。

2.建立操纵证券市场行为分级治理机制的意义

建立操纵证券市场行为分级治理机制，在充分发挥行业自治机制（第一道屏障）与前置法（第二道屏障）的过滤作用之后，刑法才介入对操纵证券市场行为的规制。前置法先行机制的建立，能够作为刑法之前的“屏障”，提前“过滤”一部分违法行为，对于刑法认定新型操纵证券市场犯罪范围具有一定的限缩作用。刑法对新型操纵证券市场行为干预越少，为技术的发展与演进所留出的空间就越大。刑法在确定介入新型操纵证券市场行为的恰当时机时，应平衡好保护技术创新与遏制技术发展的双重目的。技术发展是全社会的福祉，而技术在发展的初期阶段，必然具有一定的“试错”成本。因此，在“试错”成本未超出合理范围时，刑法不能盲目介入对新型操纵证券市场行为的规制。当经过行业自治机制和前置法两层“屏障”的双重过滤之后，可以认为，“试错”成本已经超出了合理范围，此时刑法应当介入对新型操纵证券市场行为的规制。确立行业自治机制、前置法先行机制与刑法最后保障机制这一操纵证券市场行为分级治理机制，能够实现对新型操纵证券市场行为的有尺度、有层次、轻重得当、缓急分明的治理。对于轻微的新型操纵证券市场行为而言，行业自治机制能够及时对其进行纠偏，防止其进一步恶化；对于新型操纵证券市场违法行为而言，前置法可以先行对其进行处理，而不动用最严厉的刑罚这一制裁手段；对于严重的新型操纵证券市场犯罪行为而言，其也超出了新技术“试错”可能容许的范围，通常是技术的研发人员或者使用人员为了牟取利益而实施的严重危害金融管理秩序的行为，应当对其施加刑罚处罚。可以看到，在分级治理机制下，刑法能够恰当把握介入规制新型操纵证券市场行为的时机，避免了过早介入而阻碍技术创新，也避免了过晚介入而使技术风险引发的危机现实化，既保护了技术创新又遏制了技术风险。

四、结语

面对插上了金融新科技“羽翼”的新型操纵证券市场犯罪，传统规制方式显得力有不逮，面临以下困局：技术演进与刑法滞后性的矛盾难以消除，信息不对称现象的客观存在使得法律规制效果难以实现，保护技术创新与遏制技术风险的刑法规制“尺度”难以把握。针对技术演进与刑法滞后性矛盾难以消除的困局，需要完善现有立法模式下的刑法规制授权链条，即通过两次授权的方式，使得《刑法》第182条“兜底条款”的内容具体化、明确化。这有利于弥补刑法规制操纵证券市场行为滞后性的缺陷，保证刑法规制操纵证券市场行为的确定性。针对信息不对称现象的客观存在使得法律规制效果难以实现的困局，需要在证券监管手段中融入科技元素，并将科技监管作为证券交易行政监管的重要手段，建立数据信息共享机制和动态实时监管机制。这有利于监管者及时获取准确的数据信息，破解信息不对称的证券交易行政监管困局。也有利于修补传统事后总结教训型监管方式的缺陷，实现风险预警，提前化解证券交易风险，维护证券交易市场乃至整个金融体系的稳定。同时，为了准确把握刑法规制新型操纵证券市场行为的“尺度”，需要建立操纵证券市场行为的分级治理机制，即建立行业自治机制，完善前置法先行和刑法最后保障机制。在分级治理机制下，刑法能够恰当把握介入规制新型操纵证券市场行为的时机，避免了过早介入而阻碍技术创新和过晚介入而使技术风险引发的危机现实化的情况发生。

我国新型操纵证券市场犯罪案件已然形成高发态势，刑法在惩治该类犯罪之时，虽显成效但流弊甚多。究竟采取什么样的惩治与治理机制最适合应对当前的问题和挑战，并不存在一个清晰明了的解决方案。笔者以上提出的几种方案并非盖棺之论，更多的目的在于提出问题，引起人们的关注和思索，希冀通过对新型操纵证券市场犯罪的研究，检讨弊病、厘清进路，共同寻找并论证妥洽的破解之道，这也是本文的题中之义。