一路减持一路涨 C919背后的“硬骨头”

张贺

我们距离乘坐第一架国产大飞机出行的日子越来越近了。在等待了15年之后，C919预计将在2022年底交付。截至目前，C919已经取得来自东航、海航、国航、南航、川航、河北航空等28家客户的815架订单。

随着C919交付时间的临近，大飞机产业链公司也吸引了越来越多的目光。除了各大央企集团的下属公司，有一家材料企业在航空股表现泛善可陈的情况下，今年逆势上涨20%以上，市值超过500亿元，而且重要股东还在减持中。更值得一提的是，该股2020年就曾顶着4家机构拟减持不超过14%的公告，5个月上涨150%。

这家公司就是西部超导（688122.SH）。

2020年7月23日盘后，西部超导发布了让投资者彻夜难眠的公告。公告显示，中信金属、深创投等4家股东拟在15个交易日后的6个月内减持不超过14%的股份。

要知道，在这则公告发布前两周，西部超导的股价刚刚经历了过山车。7月3-9日，5个交易日上涨30%。此后紧接着就是24%的跌幅，其中21日甚至一度低开超10%。这期间，投资者的心路历程可见会有多复杂。

不过，公告发布次日，西部超导虽然大跌10.56%，但这却是此后3年多收盘价的最低点。在随后5个多月的时间，西部超导上涨150%，直到2021年1月4日才阶段见顶。

一个月后，即2021年2月10日，减持结果出炉，四大股东合计减持总股本的11.62%。

其中，减持后仍持股5%以上的中信金属，在此后几年又分别于2021年2月24日、2021年9月30日和2022年5月10日成为西部超导股东减持计划的唯一主角。虽然每次都计划减持不超过总股本的2%，但前两次分别仅减持了0、0.50%，第三次则还在进行中。

虽然后期的减持动作并不大，但一个个“薛定谔”的减持计划公告仍会对投资者产生影响，尤其是在上一个减持结果刚出炉不久，新的减持计划就发布了。

不过，西部超导连续三年的股价上涨，尤其是与科创50指数截然不同的走势，说明看好的资金远超过空头。

西部超导是我国国防军工产业钛合金材料核心供应商，在材料领域顶着多项“唯一”头衔。不仅是目前国内唯一的低温超导线材生产企业，也是目前全球唯一的铌钛锭棒、超导线材、超导磁体的全流程生产企业。

当然，西部超导最核心的业务还是高端钛合金材料，收入占比常年在80%以上。西部超导也是我国高端钛合金棒丝材、锻坯主要研发生产基地之一。公司产品已通过航空工业集团、中国航发集团等客户认证并已批量应用于多型号装备，也已通过中国商飞公司Ti6Al4V钛合金材料的资质认证。

招股书显示，西部超导生产的最大规格Φ650mm钛合金棒材被成功应用于C919飞机的大型承力结构件的研制；生产的TC21、TC4-DT、Ti6242等钛合金Φ250mm-Φ550mm棒材被率先应用于新一代战机、运输机、航空发动机的大型承力零部件。

除了高端钛合金材料，西部超导在超导产品方面已经发展了GE、西门子、国内外科研院所等客户，生产的MRI用磁体、MCZ用磁体等产品已实现批量供应。在NbTi、Nb3Sn等低温超导材料以及Bi-2223、Bi-2212、MgB2等高温超导材料方面具有核心优势。

在高温合金方面，西部超导是国内高性能高温合金材料的新兴供应商之一，陆续承担了国内重点国防装备上多种高温合金材料的研制任务，持续突破了航空发动机及燃气轮机用高温合金材料工程化制备技术，典型产品已向多个型号小批量交付。

考虑到军用航空装备放量、新型装备钛合金占比提升、未来C919的批量生产，以及超导技术未来应用场景的拓展等，逻辑上西部超导有望迎来不错的发展时期。但预期是预期，现实是现实，再好的预期不能反映在业绩上也是徒劳。事实怎么样呢？

2022半年报显示，西部超导实现营收20.84亿元，同比增长65.95%；归母净利润5.52亿元，同比增长76.27%。这样的成绩不差，但与动辄翻倍的新能源公司相比却有些平淡。而且西部超导2020和2021年归母净利润增速分别达到134.31%和99.98%，可见2022H1的增速还是下滑的。

不过iFinD数据显示，2015年以来，西部超导上半年的营收增速从未超过50%，而2022H1却达到了65.95%。而且在核心主业高端钛合金材料同比增长60.41%的同时，超导产品同比大增137.3%，收入占比也达到12%。

虽然超导产品的销售毛利率低于高端钛合金材料，但2022H1的毛利率并没有因为超导产品收入占比提升而明显下降，而是仅仅下降了0.64个百分点。这得益于销售费用的下降。上半年西部超导销售费用占营收的比重为0.54%，同比下降0.28個百分点。总体的期间费用率则是同比下降了4.16个百分点。

营运能力方面，2022H1，西部超导存货周转率和应收账款周转率分别达到0.71次和1.58次，较上年同期提升0.14次和0.08次。

但是现金流就不那么乐观了。上半年西部超导经营活动产生的现金流量金额为-1888.09万元，同比下降118.48%。公司方面解释称，这是由于报告期内公司生产经营规模扩大，当期采购支付量增大，人员增多以及涨薪，当期职工薪酬支付量增大，以及税费缴纳增加所致。

结合营收的增长及预付款项同比大增215.79%，可见目前西部超导正处于业务扩张期。因此，前文所述的产业逻辑在业绩上得到了部分验证。此外，半年报显示，西部超导的IPO募投项目“发动机用高性能高温合金材料及粉末盘项目”预计将于2023年1月完成，届时有望给业绩再添一把力。

目前的问题在于，与过去两年相比，相对于营业收入的高速增长，西部超导的净利润增速肉眼可见地下降了。尽管这与疫情散发、全球局势不稳所导致的大宗商品价格波动有关，但客观因素不是借口，宏观环境正是企业经营和投资要正视的。

对于投资者来说，这种趋势是逆转还是延续，是能否持续关注的关键。