建筑业地方国企项目融资实践及思考

董伟

（北京建工集团有限责任公司，北京 100015）

1 引言

改革开放以来，我国建筑业发展迎来机遇，国家大力发展城市化建设工作，促使建筑企业不断迅猛壮大。过去30年可以算是我国建筑业发展的辉煌时期，城镇化率自1990年的26.44%迅速增长到2019年的60.60%，其中基础设施建设在加快城镇化建设过程中发挥引擎作用。

2021年3月，十三届全国人大四次会议表决通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》，指出“十四五”期间“常住人口城镇化率提高到65%”。因此，我国城镇化率仍会处于快速增长阶段。纲要提出“统筹推进传统基础设施和新型基础设施建设，打造系统完备、高效实用、智能绿色、安全可靠的现代化基础设施体系”“加快转变城市发展方式，统筹城市规划建设管理，实施城市更新行动，推动城市空间结构优化和品质提升”“推广绿色建材、装配式建筑和钢结构住宅，建设低碳城市”等要求，建筑业从增量时代转向存量时代，传统的业务模式将逐渐不适用于未来城市建设施工的需要。随着人口红利时代的消失，建设施工领域对资本投入和科技投入的需求日渐增大，国有大型建筑集团和中小型民营建筑企业将逐渐拉开差距。

为进一步厘清建筑业地方国企开展项目融资工作的思路，更好地推动企业在建筑行业转型升级阶段健康稳定的发展，笔者结合自身工作经历，对参与或所知的项目融资案例进行了深入分析，并研究总结出适合我国建筑业地方国企项目融资的几点思路，对建筑业地方国企项目融资工作提出了一些建议。

2 项目融资的主要方式

企业融资方式包括两种：内源融资及外源融资。内源融资是指企业经营活动结果产生的资金，主要由留存收益和折旧构成，是指企业不断将自己的储蓄转化为投资的过程。外源融资是指吸收其他经济主体的储蓄，以转化为自己投资的过程。本文主要探讨建筑业地方国企项目融资策略，内源融资方式很难满足项目融资规模需要，因此仅针对外源融资展开研究与分析，主要分为股权融资和债权融资两种方式。

2.1 股权融资

通过增资方式引进新的股东，既满足项目建设所需资金融资需求，又通过引入的新的股东方促进企业多元化发展。对于国有企业来说不单是项目融资领域积极尝试的模式，也符合国家大力推进继续深化国有企业混合所有制改革的方针策略。融资资金不用还本付息，但企业收益要与新股东分享。若融资方案设计恰当，股权结构合理，项目运行顺利，企业稳步增长，对于新老股东来说无疑是共赢与互利；若融资方案设计不当，股权结构不合理，容易造成企业法人治理工作混乱的现象。同时，作为地方国有企业，其增资行为要受当地国资监管部门和上级主管单位的监管，过程中需要对标的企业进行国有资产评估，增资行为要去当地交易所进行公开挂牌。这些国资交易程序的要求在一定程度上增加了融资交易成本，同时融资效率受到一定程度的影响，对于需要在短期内完成融资工作的项目来说并不完全适用。

2.2 债权融资

2.2.1 银行贷款

银行贷款主要分为政策性银行贷款和商业银行贷款两种。政策性银行是指由政府创立，以贯彻政府的经济政策为目标，在特定领域开展金融业务的不以营利为目的的专业性金融机构。大部分政策性贷款利率偏低同时贷款期限较长，十分符合大型基础设施建设周期资金需求。国家经济发展进入转型期，政策性银行开始积极参与PPP 项目融资，多以特许经营权抵押融资、应收账款质押等方式实现。但政策性银行贷款往往与项目自身收益状况以及地方政府财政能力挂钩，未来还款是否可靠是影响融资能否顺利实施的关键。同时，贷款大多不能根据项目资金需求随时借用，大多在一年内分1～2 次进行放款，贷款资金的闲置会给项目公司造成财务负担。商业银行贷款一般就是项目贷款。针对当下政府推行的PPP 项目，SPV 项目公司大多通过商业银行贷款完成项目融资。融资成本较低，融资规模大。但随着国家逐步规范PPP 项目，清除大量“伪PPP 项目”，商业银行多要求SPV 项目公司股东提供担保或增信，对于部分地方国企来说政策性风险较大。

2.2.2 产业基金

产业基金一般通过结构化设计发挥杠杆作用，以股权或“股＋债”方式为项目公司融资，一般获取固定投资回报。基金存续期届满，可通过股权回购或项目公司减资的方式实现退出。各地方政府为城市基础设施建设需要，往往会与金融机构及投资建设企业成立引导基金。引导基金既可以解决项目资本金融资问题，也可以解决除股权外的其他建设资金问题，进一步放大杠杆效应，拓宽项目融资资金来源。

2.2.3 信托计划

信托计划参与建设项目融资，主要意义是为资金进入提供通道，模式同上述产业基金类似，只不过资金来源可以更加广泛。目前建筑市场F+EPC 模式项目，多是通过信托计划完成项目融资。施工总承包单位和信托机构组成联合体中标地方政府平台公司的收益类基础设施建设项目，信托机构通过发行信托计划产品募集资金，并通过基金渠道进行股权投资成为项目公司唯一股东，通过“股+债”形式完成项目全部资金融资，根据施工进度配比工程款付款金额，施工单位负责工程设计、施工等，并对信托资金要求回报和政府平台公司承诺资金成本之间的利差进行施工利润反补。相比于银行贷款，信托资金更为灵活，可根据项目进度和施工单位资金需求进行募资和放款，但相应的代价是资金成本比银行贷款高出很多，需要施工单位认真测算及合理安排资金使用，否则容易造成建设投资利润率过低甚至亏损的可能。

2.2.4 融资租赁

针对城市轨道交通建设类项目，类似盾构机等设备购置费在项目建设中所占成本比重较高，可考虑通过融资租赁与项目贷款等相结合的方式解决融资资金。项目公司（承租人）可与设备租赁公司（出租人）签订融资租赁合同，出租人根据承租人意愿，由生产厂商（出卖人）生产特定车辆及配套设备，交付承租人使用，承租人分期支付租赁款，到期后以名义价格获得车辆所有权，过程中出租人以项目收费权作为保证。

2.2.5 供应链融资

供应链融资是把供应链上的核心企业及其相关的上下游配套企业作为一个整体，根据供应链中企业的交易关系和行业特点制定基于债权及现金流控制的整体金融解决方案的一种融资模式。供应链融资主要作用是解决上下游企业融资困难的问题，通过降低供应链条整体融资成本，提高核心企业竞争力。实操过程中，施工企业可设置还款条款，由业主单位承担还本付息责任，以实现资金提前回收。

3 建筑业地方国企项目融资面临的问题

3.1 融资方式单一

因国家政策营销和金融机构风险偏好的选择，国有企业比民营企业较为容易获得银行贷款，导致地方国企融资大多青睐银行贷款，融资方式单一，严重制约了企业融资多元化发展。当建筑业地方国企遇到良好的投融资项目需要大量资金时，因银行贷款对贷款企业资产负债率、盈利能力、偿债能力、现金流量等财务指标要求严格，建筑业地方国企很难从银行获得大规模融资，导致可能错失投资机会。同时融资方式单一，会使得建筑业地方国企的融资容易受到宏观政策的影响。例如，当中国人民银行由宽松的货币政策改为紧缩的货币政策时，银行很可能会迅速收紧信贷，导致银行资金供应不足，企业融资需求无法满足，融资成本会增高的同时经营风险也随之增加。

3.2 短债长投风险

科学合理的融资结构，应注意融资期限和投资项目期限之间的平衡，即长期投资项目与长期融资相匹配；短期投资项目和补充流动资金需求则搭配短期融资。我国建筑业地方国企普遍存在短债长投现象，主要表现为使用短期流动贷款投资于施工项目建设期资金，某种因素来自垫资施工导致的结果。虽然短期融资在一定程度上能降低融资成本，但偿还期限短，极大地增加了企业财务风险。当经济不景气，经营性现金流不好，同时社会融资环境变差，银根收紧，银行贷款额度减少，极大可能会造成资金链断裂风险。

3.3 政府信用风险

目前很多与政府合作项目存在政府信用风险，尤为突出的PPP 项目，政府既是规则制定者，又是执行者，导致PPP 模式的初衷“共享收益、共担风险”存在一定的障碍。某些地方政府的“甲方思维”可能导致政府方和社会资本在合作上地位的不平等。项目实施过程中政府干预过多，调规划，压概算，曲意解读合同部分条款，往往影响项目融资进度，也有延长项目建设周期增加管理成本的风险。项目进入运营期或回购期，政府如不能按期履约或不能按时回购，将导致项目公司还贷现金流存在错配可能，给社会资本带来较大融资风险。

3.4 融资创新意识不足

建筑业地方国企不光在市场竞争经济环境下寻求发展，某种程度上承担着地方政府部分社会管理职能，并不单纯追求企业利润最大化，同时承担着行业稳定柱石的作用。但也因此，地方政府对建筑业国有企业的定位要围绕主业开展业务。可市场经济环境已在不断变换，传统的施工总承包模式逐渐变少，全国上下都在尝试业务模式的创新。各地方政府财政支付能力的速度远远跟不上加快城市基础设施建设对资金的需求，于是各地方政府大多通过“投融资+建设”的模式推动本地城市化建设工作的开展。PPP、ABO、F+EPC 等模式早已成为参与建筑市场竞争的必备业务。建筑业务模式的创新也势必要求融资模式的创新，但地方国资监管部门对建筑业地方国企严格限制投资范围，如通过购买产业基金份额获取地方政府主导的工程施工业务属于非主业金融投资，归类为特别监管或限制投资领域，往往严重制约建筑业地方国企在市场上的竞争力。而几家建筑业央企却可以通过内部金融子公司开展融资创新，在与地方政府谈判过程中占得先机。

4 建筑业地方国企项目融资案例研究

4.1 增资方式完成项目融资案例研究

X 公司是A 集团下属一家建材公司，股东由集团内部两家全资子公司组成，核心业务是生产装配式PC 构件，并于20X7年成功挂牌新三板。随着国家推进供给侧结构性改革和新型城镇化发展，装配式建筑被快速推广，市场对装配式PC 构件的需求呈几何级递增。为满足在JJJ 市场的扩张需求，X 公司20X0年计划在H 省某县购置一块工业土地，投资建设年产20 万立方米装配式PC 生产基地项目，项目计划总投约3 亿。为解决项目资金问题，X 公司利用新三板上市平台积极对接资本市场，最终通过增发股票方式引入XXXX 基金合伙企业（有限合伙）成为战略投资人，成功募集人民币4亿元。股票交易价格以监管部门核准的评估结果为基础经B交易所公开挂牌竞价确定。为保证国有控股权，X 公司控股股东认购基金部分份额并约定在不侵害基金利益的前提下拥有对基金的控制权，从而保障各方股东合法权益。X 公司通过利用增资扩股方式完成项目融资，既满足了项目融资的资金需求，又实现了与资本市场的有效对接，推动了股权主体多元化发展。通过整合各方股东技术、资源及市场等方面的各自优势，快速实现了核心区域产业布局的战略目标。X公司的这种融资模式是地方国有企业项目融资和深化国企改革道路相结合的一种积极探索。

4.2 F+EPC 模式完成项目融资案例研究

4.2.1 项目概述

随着国家号召大力发展基础设施建设，各地方政府纷纷加大对城市快速路网的投资力度，但受困于短期内财政支出的能力限制，传统的施工总承包模式已无法支撑项目顺利落地。Z市城市快速路网建设项目采用“投资+工程总承包”模式进行招标，总投资额约30 亿元（含资金成本），其中建安费约20 亿元，前期费约6 亿元。政府承受综合投资回报率XX%/年，工程验收后5年内付清全部款项。项目主要难点在于投资规模大，付款周期长，传统的融资方式难以满足需求。最终，B 公司联合J 信托以F+EPC 模式解决了该项目融资问题，顺利中标。

4.2.2 融资模式

①B 公司与J 信托组建联合体，积极发挥各自优势，参与项目业主（地方平台公司）的招投标，项目中标后联合体与项目业主签订《F+EPC 合同》，并在《F+EPC 合同》中约定由J 信托独资成立项目公司，由项目公司承继联合体的权利、责任与义务。《F+EPC 合同》约定在项目公司完成项目建设后由项目业主支付回购款。②J 信托与B 公司签署《工程总承包合同》，明确由B 公司负责本项目的设计、施工总承包。③J 信托负责项目公司的资金筹措，项目公司各种融资方式成本年化为XX%。项目公司以其在《F+EPC 合同》项下的全部应收回购款为J 信托的信托贷款提供质押担保。④建设期内，B 公司可以按照自己的资金需求向项目公司申请支付工程款，累计申请额度不得超过《设计施工总承包合同》总价款的XX%。剩余的工程款在回购期向B 公司支付。⑤B 公司按照《设计施工总承包合同》的约定完成项目的施工后，项目业主按照《F+EPC 合同》向项目公司支付回购款，项目公司获得上述回购款后用于清偿项目公司的相应借款和支付工程款。⑥B 公司负责补足J信托借款利息与业主方承担资金成本之间的息差。

4.2.3 融资成果

①B 公司与J 信托联手合作，充分发挥施工单位的品牌优势、管理优势、施工优势和信托机构的资金、制度优势，携手参与实施项目建设，确保拟实施项目建设的顺利进行和圆满完成,实现合作双方互利共赢的结果。②除了承担利差补足义务外，施工单位不对项目公司任何形式的借款本息承担连带责任，一定程度上减少了项目融资风险。③通过引入金融机构参与地方政府平台公司主持的基础设施建设项目，一定程度上降低了政府履约风险。

4.3 PPP 项目中标后融资困难案例研究

4.3.1 项目概述

随着国家提倡统筹发展各级各类教育，基本普及高中阶段教育的政策出台，拥有教育资源的各地方政府纷纷加大对学校的改扩建工程，但受困于短期内财政支出的能力限制，很多地区采用PPP 模式推动学校建设项目。L 市普及高中PPP 项目，总投资额约8 亿元，其中建安费约5 亿元，前期费约2 亿元，建设期2年，运营期13年。项目融资结构要求项目公司资本金融资占全投资的20%，银行贷款占全投资的80%，项目资本金中政府方出资代表出资本金的30%，社会资本方出资本金的70%，同时约定由社会资本方负责其余建设资金的融资工作，政府方出资代表不负责对融资提供增信措施，政府方接受的融资成本不高于XX%。C 公司与当地一家民营企业（负责运营）及一家设计院组成联合体中标该项目并签订PPP 合同。

4.3.2 融资难点

①该项目位于S 省L 市，该地区上一年一般公共预算收入不到10 亿元人民币，一般公共预算支出接近40 亿元人民币，政府负债水平较高。②中标前后当地金融机构融资条件发生较大变动导致与C 公司融资制度相冲突。投标前的意向银行提出仅需要项目公司收益权质押，并开出贷款意向函，但中标后意向银行要求施工企业需对项目还款提供担保增信，而C 公司的制度要求参与PPP 项目过程中不得提供担保等增信措施。③在寻找其他合作银行时，由于项目公司中有民营股东，各银行内部管控尺度都收紧。④该项目中标后一年期间仍处于前期与政府沟通协商阶段，主要难点一是政府根据实际情况需要调整，二是项目建设银行贷款融资困难。

4.3.3 融资经验总结

①在参与PPP 项目过程中要做到“融资先行”，不应仅把项目收益测算的结果作为核心标准，更应当结合项目实施主体当地财政状况与融资环境来判断项目优劣。②在搭建项目公司股权结构时，要充分考虑后期银行贷款的要求，避免因为股权结构和成分问题增加银行贷款的难度。

5 建筑业地方国企项目融资工作的建议

5.1 有针对性地设计项目融资方案

市场的形势在不断更新变换，应当从市场需求出发，结合企业实际情况，积极探索融资模式创新，制定符合市场规律和行业特性的融资方案。加强项目前期尽调和研判工作，从五花八门的市场项目信息中，发掘融资环境健康、底层资产优秀、融资思路清晰、投资利润合理的优质项目，坚决杜绝为求施工任务而放弃投资利润或承担高融资风险的行为。针对多方合作项目，在设计项目融资方案时，要树立公平、公正、互利、共赢的合作理念，明确各方责任义务，兼顾各方利益需求，让融资方案助力整体合作方案，建立良好协作导向，减少项目实施阻力。

5.2 严格项目融资操作程序

对于股权融资方案，要注意严格遵守市场化程序，确保国有资本交易的公平、公正、公开。首先，要重视产权登记工作，厘清产权关系，坚持同比例实缴，落实同股同权，按股比享有权利并承担义务，避免为企业今后的股权变动造成阻碍；其次，严格国有资产交易程序，加强审计评估管理工作，务必做到“应审尽审”“应评尽评”；最后，在融资过程中出现国有股权对外转让或引入非公有制经济增资扩股等情况，必须严格按照国有资产交易管理程序的要求操作，在公开市场挂牌，确保交易的公开透明。对于债权融资方案，要注意符合当地国资监管部门及上级管理部门管理要求。按照决策权限履行相应层级的决策手续，确保项目融资方案执行过程中的合法合规。

5.3 培养投融资领域专业人才

建筑业市场模式和国家及各地方融资政策都在不断变化，建筑业地方国企急需培养投融资业务相关精英人才，既要懂项目融资、风险管理、合同管理，又要具备市场拓展能力。在投融资项目全流程管理过程中涉及法律、金融、监管、财政、税收等相关领域需要投融资专业人员全程参与，如此才能做好“融、投、管、退”工作，保证该类项目顺利落地及收尾。

5.4 建立健全配套机制

建筑业地方国企想要适应日益激烈的建筑市场竞争，势必要组织内外部力量建立健全项目融资配套机制。企业应当不断加强同外部合作单位的沟通，建立内部各系统各部门联动机制，制定贯彻实施公司内部项目融资制度，依托第三方力量推动多渠道融通资金方案。尝试派出企业内部职工去政府业主层面挂职锻炼，加强双方合作项目沟通效率，同时培养懂投资、财政、规划等方面复合型人才。

6 结论

我国建筑行业经历30年的蓬勃发展，已到了转型升级的关键阶段。建筑行业地方国企肩负着国家经济建设的重任，在进一步深化国资国企改革的大背景下，寻求项目融资方式的创新，保持国有企业市场核心竞争力至关重要。笔者在总结所在企业过往实践案例的基础上，总结了适合我国建筑业地方国企项目融资的几点思路，并提出今后的项目融资工作，各企业要根据实际情况设计项目融资方案，严格项目融资操作流程，培养投融资领域专业人才、建立健全配套机制，以保证项目融资成功，企业可持续健康发展，发挥国有企业行业引领作用。