哈佛分析框架下的HD 股份财务报表分析

兰天阳

（黑龙江大学 经济与工商管理学院，黑龙江 哈尔滨 150000）

一、HD 股份企业概况

按照中国证监会行业分类，HD 股份所属行业三类为橡胶及塑料制品业。HD 股份主营业务为高端装备配套用橡塑部件产品的研发、生产和销售；公司以橡塑材料改性研发为核心，紧紧围绕密封、减振两大基本功能，致力于关键橡塑部件的研发、生产和销售，为全球客户提供密封、减振系统解决方案，产品广泛应用于轨道交通、建筑、汽车、航运四大领域。

二、HD 股份哈弗框架分析

（一）橡胶及塑料制品业周期分析

橡胶及塑料制品业指以天然及合成橡胶、合成树脂（高分子化合物）为主要原料加工成型各种制品，以及利用废旧橡胶、废旧塑料再生产橡胶制品和塑料制品的产业。企业所在的行业处于不同生命周期阶段时，企业在经营战略、能力、组织结构、投资与风险、重组与并购、竞争行为等方面，存在着显著的差异[1]，因此在哈弗分析框架中特别引入周期分析。将对橡胶及塑料制品业所处周期、行业趋势及行业风险状况进行分析。

1.橡胶及塑料制品业生命周期分析

根据收入增长率的变化情况，可以大致推断出行业所处的生命周期，橡胶及塑料制品业的收入增长率变化趋势如下：

此处用上市公司整体代表社会平均水平，则通过图1 可知，橡胶及塑料制品业的收入增长率变化趋势和社会平均水平大致相同，即在大多数年份中，社会平均的收入增长率提高则该行业收入增长率也提高。可以看到，行业收入增长水平在社会平均水平上下波动，由此可推断橡胶及塑料制品业处于成熟期。

图1 收入增长率变化趋势

2.橡胶及塑料制品业风险分析

一般来说，行业进入成熟期，会使行业竞争加剧，也有可能引发行业内的企业资源利用率低等问题。因此，可以通过观察行业整体固定资产周转率变化情况，来判断橡胶及塑料制品行业的资源利用状况。据统计，2020 年橡胶及塑料制品业的行业固定资产占总资产的比重为29.71%，近五倍于上市公司整体水平的6.58%，这说明橡胶及塑料制品业的行业专业化程度和退出壁垒较高。同时，橡胶及塑料制品业的固定资产周转率由2012 年的3.98 降至2019 年的2.43，呈下降趋势。行业产能过剩可能成为行业进入该行业当前面临的主要经营问题。

（二）HD 股份量化战略分析

企业资本结构与企业所处行业的行业集中度和行业生命周期之间必然存在某种关系。[2]结合橡胶及塑料制品业所处的生命特征周期，根据行业经营性资产和投资性资产的配比情况，重点分析资源配置战略的执行情况。近年来，橡胶及塑料制品业增加了投资性资产的比例，行业投资资产的比重从2012 年的24%波动上升至2020 年的33%，这说明在行业竞争日趋激烈的情况下，行业整体在资源投向方面开始转型。同时观察分析对象HD 股份的资源配置战略情况可知，HD 股份自2018 年起投资性资产比例大幅增加并维持在20%上下，但其资源配置战略仍属于经营性战略，且投资性资产比例远低于行业平均水平，这说明HD 股份资源配置转型明显弱于行业整体转型。

（三）HD 股份会计分析

首先，分析固定资产规模变动和固定资产增值情况，橡胶及塑料制品业近十年固定资产规模和营业收入规模都不断增加，但营业收入增长速度远不如固定资产规模的提高速度。这导致固定资产周转率波动下降，且自2017年起固定资产周转率的下降有逐渐加快的趋势。进一步观察HD 股份固定资产的变动情况，可知HD 股份的固定周转率指标要好于行业整体。然而，自2018年以来，该公司营业收入增长趋于停滞，拖累了固定资产周转率指标。由此可见，HD 股份在固定资产周转率上的优势正在快速缩小，投资者要重点关注未来该企业固定资产的利用率。

图2 定资产周转率变化情况

其次，分析HD 股份的存货周转情况，具体如下：近年来HD 股份的存货周转率较为稳定，波动幅度远小于行业整体。同时，存货周转率指标也稍好于行业整体。因此，可以看出HD 股份的存货周转状况较好。

最后，关注公司应收账款的质量，橡胶及塑料制品业自2012 年起坏账准备的比例逐年上升，其在2018 年达到9%。自2018 年以后，行业整体坏账准备比例快速下降，行业整体应收账款质量快速好转。进一步观察HD 股份的应收账款变动情况，自2016 年HD 股份坏账准备计提比例达到最高点8%之后，其坏账准备比例一直稳步下降。对比行业整体，HD 股份的坏账准备比例变动相对平稳、坏账准备比例相对较低，这表明HD股份的应收账款质量较高、公司的应收账款管理水平较高。

（四）HD 股份财务分析

1.盈利能力分析

为了考察公司的盈利能力，选择HD 股份的营业收入毛利率、净资产收益率和总资产报酬率来分别度量公司的商品盈利、资本盈利和资产盈利能力。根据HD 股份财报可知，净资产收益率（ROE）和总资产报酬率变动趋势基本一致，公司营业收入毛利率变化趋势与其他两项指标不完全相同。具体来看，三项指标在2017 年达到最高点后，均开始下降，这说明HD 股份的盈利能力开始下降。

为了进一步评价公司盈利能力，进一步对比HD 股份与行业标杆公司、行业整体水平的变化特征。与HD股份2017 年之后净资产收益率不断下降不同，行业整体净资产收益率保持平稳并且在2020 年大幅上升。经过2017 年之后的逐年下滑，HD 股份在2020 年净资产收益率被行业整体和标杆企业反超。具体来看，2019 年HD 股份、行业标杆、行业平均ROE 分别为14.13%、12.12%和5.13%；而2020 年这一指标分别为10.15%、36.21%和14.32%。这说明，提高企业的盈利能力，是HD 股份持续经营所要解决的重要问题。

2.偿债能力分析

为了考察公司的偿债能力，选取HD 股份的流动比率、速动比率和资产负债率来分别度量公司的短期偿债能力和长期偿债能力。HD 股份在2017 年之后偿债能力有所上升。从短期偿债能力来看，公司的流动比率和速动比率都有所上升，并且流动比率在2020 年达到了社会一般要求。从长期偿债能力来看，总资产负债率从2017 年的43%降低到37%。

为了评价HD 股份的偿债能力，进一步对比其与行业标杆公司、行业平均水平的变化特征：自2012 年以来，其流动比率、速动比率明显高于行业平均水平，而总资产负债率低于行业平均水平。因此，HD 股份财务风险和偿债压力较低，其偿债能力要高于行业整体水平。

3.综合分析

由上述分析可知，HD 股份的净资产收益率自2017年起逐年下滑。净资产收益率是反映HD 股份所有者投入资本收益最直接的指标，也是杜邦财务分析法的核心指标。此处运用杜邦财务分析法，通过分解净资产收益率来分析净资产收益率下滑的原因[3]。由表1 可知，HD 股份净资产收益率由2017 年的15.91%下降到2020年的10.15%，其中净资产收益率在2020 年下降幅度较大，因此可以对2020 年财务指标做出分解，分析净资产收益率大幅下降的原因。

表1 HD 股份杜邦分析相关指标

首先，通过因素替换法依次替换2020 年的销售净利率、总资产周转率和权益乘数。具体过程如下：

①替换销售净利率：

8.71%×0.82×1.65=11.78%

11.78%-14.13%=-2.35%

②替换总资产周转率：

8.71%×0.78×1.65=11.21%

11.21%-11.78%=-0.57%

③替换权益乘数：

8.71%×0.78×1.59%=10.80%

10.80%-11.21%=-0.41%

通过因素分解，可以看出HD 股份2020 年销售净利率、总资产周转率和权益乘数均下降，共同导致了2020 年净资产收益率下降。这三个指标当中，下降幅度最大的是销售净利率，严重影响了净资产收益率。

（五）前景预测

1.橡胶及塑料制品行业稳中向好发展

2021 年橡胶塑料制品业行业市场规模有望达到9000 亿元，预计同比增长19.9%，由于近年来国内外对橡胶及塑料制品产品需求较为旺盛，供需不平衡状态短期内难以完全平复，橡胶和塑料制品业行业快速增长点仍然存在。行业投入增加、市场空间大，在此基础上，能够好的产品和解决方案的企业，必然收获较大的回报。

2.以技术为先导，深耕细分领域

HD 股份强调技术先导，加强项目储备。企业以密封、减震产品为出发点，有规划地向橡胶、铝型材各高端细分领域进行布局和渗透；从企业初创期的航运领域，逐渐向汽车用品、轨道交通、建筑用材等多领域发展，形成了具有竞争力的丰富产品矩阵，在行业内享有较高知名度。

3.搭乘“碳中和”快车，推出光伏用橡胶产品

2021 年12 月29 日，HD 股份发布公告称，其与中建材签署了《2GW 柔性组件光伏电站项目配套短边框框架战略合作协议》。据了解，HD 股份开发的“光伏用卡扣短边框”产品相比行业内竞品，具有夹持力强、节省组件系统成本、载荷能力强、可靠性高、抗老化性能好等优势。同时，HD 股份高管人员多次表示公司现有产能完全有能力承担大量光伏用橡胶产品的订单。该协议标志着HD 股份的光伏用橡胶产品获得市场认可、成功推向市场，这有利于HD 股份拓展新的产品矩阵、开发新的产品市场，也表明其顺应国家碳中和政策，努力搭乘碳中和领域快车，在新能源领域实现企业更长远的发展。