中际旭创：5G后周期探寻光模块第二增长曲线

吴新竹

中际旭创（300308.SZ）致力于高端光通信收发模块的研发、设计、封装、测试和销售，产品服务于云计算数据中心、数据通信、5G无线网络、电信传输和固网接入等领域的国内外客户。伴随电信市场从3G/4G向5G的代际升级，资本开支的变化带来电信光模块需求的周期性波动，运营商与云厂商的资本开支推动网络建设完善，拉动光模块及光器件的需求。公司上市后接连通过非公开发行募集资金扩产，营收增速居行业前列，2022年上半年，公司预计实现扣非净利润4亿-4.80亿元，较上年同期增加29.85%-55.82%。

随着云厂商在人工智能和机器学习等领域的高速发展，数据中心内部的流量呈现大幅增长的趋势，高速爆发的数据流量带动光模块向更高速率演进。“东数西算”政策拉开算力网络枢纽建设序幕，光模块厂商既受益于不断拓展的市场空间，又将面临激烈的产品迭代竞争。

中际旭创的营收规模从2018年的51.56亿元回调至2019年的47.58亿元，2020年业绩爆发，收入达到70.50亿元，较上年同期增长48.17%，2021年小幅攀升至76.95亿元。公司光通信收发模块的销量从2018年的422万只增长至2021年的1041万只，每只平均单价由1097元下降至698元，絕大部分产能集中于100/400G光模块和25G/50G/200G光模块;接入网光模块和光组件方面，公司的产能以2.5G PON组件和2.5G PON光模块为主。

受摩尔定律影响，每一代芯片成熟后，光模块进入量产，光模块价格伴随芯片价格的下降而下降，光器件产业链持续向满足更高速率、更低功耗、更低成本等方向演进升级。一般来说，光器件产品毛利率呈现先提升后回落的趋势。

国信证券指出，光模块技术迭代速度快，每隔2-4年会有新一代产品推出，100G光模块自2016年开始起量，2022年逐渐接近高峰;400G DR4自2018年开始起量，预计于2025年达到高峰期;200G FR4从2020年开始起量，预计于2023年达到高峰期。

中际旭创的市场份额处于全球前列，但行业整体竞争格局分散，目前参与200G光模块市场的厂商较多，竞争较为激烈，海外厂商有II-VI和英特尔等，国内企业包括中际旭创、新易盛、剑桥科技和光迅科技等;200G硅光模块也在快速推进中，或将对传统分立式光模块造成冲击。2022年是800G商用的元年，800G光模块是最新一代光传输系统的标配，LightCounting预计，到2024年800G光模块的销售额将超过400G光模块，未来市场规模将有望超过百亿美元，市场潜力巨大。

光模块行业的盈利波动不仅源于产品迭代，也与终端市场的景气度密切相关。

2019年度，受部分客户资本开支增速放缓、去库存等外部因素影响，中际旭创前三个季度的销售收入和净利润较上年同期有所回落，四季度起业绩迅速回暖，这背后是下游4G建设的落幕和5G建设的兴起。2020年三大运营商5G相关资本开支大增，中国移动、中国电信和中国联通的5G开支分别达到1025亿元、392亿元和343亿元。

《“十四五”信息通信行业发展规划》提出，中国每万人拥有5G基站将从2020年的5个上升至2025年的26个，5G用户普及率从2020年的15%提高到56%，10G-PON及以上端口数由320万个增长为1200万个，千兆宽带用户数由640万户增长至6000万户。5G基站的稳步建设将持续带动电信市场的光模块需求，千兆宽带的普及将提升接入网光模块和光组件的需求，Omdia预测，2020-2027年，全球PON市场规模将以12.3%的年均复合增速增长，到2027年，PON接入设备市场规模将达到163亿美元;2022年，全球千兆宽带的连接数将从2020年年底的不到2400万大幅增至5000余万。

每一款新品进入光模块客户供应商名单往往需要半年到一年的认证周期，产品推出前期竞争格局较好，率先通过客户认证和量产的厂商能够享受前期的产品溢价，头部企业有充足的动力提前部署新产品，保持产品持续迭代更新。中际旭创上市后实施了两次非公开发行，2019年募集资金15.56亿元，其中3.51亿元用于400G光通信模块研发生产项目，8.35亿元用于安徽铜陵光模块产业园建设项目，项目达产后将形成年产45万只400G光通信模块的研发生产能力、年产160万只100G光通信模块以及140万只5G无线通讯光模块的生产能力。

2021年，公司募集资金26.65亿元，其中拟投入苏州旭创光模块业务总部暨研发中心建设项目5.61亿元，拟投入苏州旭创高端光模块生产基地项目6.44亿元、投入铜陵旭创高端光模块生产基地项目5.13亿元、投入成都储翰生产基地技术改造项目2.37亿元。项目达产后，公司每年将新增175万只高端光模块及920万只接入网用高端光电器件的生产能力，其中高端光模块的产能相比2020年度预计增幅为14.42%，接入网用高端光电器件的产能相比2020年5-12月预计增幅为47.59%，相比2020年全年产能预计增幅为31.73%。这样的扩产力度远远超过同行。2019年，光迅科技非公开发行募集资金7.96亿元;2020年，新易盛和剑桥科技非公开发行分别募集资金16.32亿元和7.31亿元。

随着移动互联网和云计算的发展，数据中心的计算能力和数据交换能力呈指数级增长，光通信的应用主体从运营商网络转向数据中心。与电信市场的周期性大幅波动不同，数据中心侧光通信市场的增长稳定性较强，2021年全球数据中心资本支出超过2000亿美元，增幅达9%，2022年全球数据中心的资本支出将增长17%，其中超大规模云厂商的数据中心支出有望增长30%。

中信建投证券指出，在AI、机器学习、元宇宙等各类应用加速发展的推动下，数据中心内部的流量呈高速增长态势，大型数据中心之间的距离普遍在80-120km范围内，相干光传输技术正从骨干网逐步下沉到DCI市场，用于加强数据中心之间的数据互联，400GZR/ZR+具有较低的每比特成本和功耗，灵活的组网能力及较高的带宽密度，将广泛应用于超大规模数据中心互联以及下一代智能城域网等场景。随着云厂商在人工智能和机器学习等领域的高速发展，数据中心内部的流量呈现大幅增长的趋势，为了应对高速爆发的数据流量，对于高速光模块的需求将保持强劲。LightCounting预测前五名云厂商对800G光模块的需求在2022年将达到1.8亿美元左右，到2025年将达到16亿美元左右，增长超7倍，高速增长的800G光模块市场将为产业链带来新的发展机遇。

中际旭创的800G硅光芯片已于2021年开发成功，相关方面，400GZR和200GZR等用于数据中心互联或电信城域网场景的产品已形成小批量生产和出货，公司进行了CPO关键技术的预研，并在2.5D、3D混合封装平台领域有所投入。

2021年是多家厂商研发800G光模块的窗口期，2022年800G光模块的批量出货情况有待观察。2022年上半年，中际旭创净利润增速超过新易盛、剑桥科技和华工科技，一定程度上反映出公司的规模优势。不过，新易盛侧重于点对点光模块，华工科技还有激光加工业务，和中际旭创并非完全可比。

2022年2月，国家发展改革委等政府部门联合印发文件，同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏启动建设八大国家算力枢纽节点，并规划了十个国家数据中心集群，全面启动“东数西算”工程。为了协同各大枢纽中心及主要城市的数据中心，降低时延等，电信运营商将积极构建八大枢纽中心之间的DCI网络，“东数西算”的推进还将带动算力网络枢纽建设的繁荣。据测算，光模块占算网基础设施设备投资的12%，到2025年，算力网络枢纽建设将达到6199亿元的市场规模，其中光模块规模可达到770亿元。

值得注意的是，光迅科技的2022年非公开发行股票事项已获证监会核准，拟募集资金总额不超过15.73亿元，用于高端光通信器件生产建设项目和高端光电子器件研发中心建设项目，投产后将形成年产5G/F5G光器件610万只、相干器件/模块及高级白盒13.35万只、数通光模块70万只的规模。光迅科技拥有专利1092件，包含国际专利90件，专利数远远超过中际旭创，2021年中际旭创的收入规模是光迅科技的1.19倍，下一代光传输技术的产业化将给相关厂商带来新的挑战与机遇。