公募REITs试点一周年：从无到有，未来可期

黄慧玲

最高溢价幅度近50%、最低配售比例不到1%……作为重要创新品种，市场对公募不动产投资信托基金（REITs）的关注度远远超出了业内最初的预期。截至2022年7月26日，共有14只公募REITs上市，底层项目以长三角、珠三角、京津冀的环保类、高速类、产业园、物流园项目为主。

公募REITs涨势可观，是项目质量、市场情绪、资金面、政策鼓励等多方面因素共振的结果。机构人士分析，2021年10月以国债为代表的无风险收益率有所下行，帶动公募REITs估值上行，同时去年下半年以来权益市场景气度下行，随着公募REITs价格大幅上涨，其赚钱效应引起更多投资者的关注和参与。

近期基金二季报披露的最新数据显示，新冠肺炎疫情、原材料成本居高不下等因素对REITs上半年的经营也产生了一定的挑战，其中长三角区域的基础设施资产受到的直接影响最大。不过，受访业内人士认为，聚集性疫情多为偶发性出现，对REITs的影响不具有可持续性，投资者不必过于担忧。

“公募REITs推出的根本原因在于盘活存量资产，把盘活的资金再次投入到新的基础设施建设中去。”一位接近监管人士表示，“长期以来国内经济增长主要是投资拉动，这期间积累了大量的固定资产库存，政府和企业部门的杠杆不断攀升，今年上半年受宏观环境复杂多变和叠加新冠肺炎疫情的影响，宏观经济下行压力进一步加大，因此如何盘活存量资产，扩大有效再投资成为当下面临的重要问题。公募REITs可以为资产的盘活提供有效的途径。”

“未来中国公募REITs市场将在基础资产涵盖范围、产品架构及配套政策、各参与方激励机制的完善三个方面继续突破。”上海交通大学高级金融学院副院长严弘对《财经》记者表示。

公募REITs的挑战

刚刚披露的二季报，用数据记录了公募REITs所经历的挑战。相比投资股票或债券的普通基金，疫情对REITs的冲击更为明显。影响最大的是产业园的收租、高速公路的收费，甚至垃圾处理厂也由于餐饮消费受限，垃圾收运处置量受到影响。

“园区所在地区为中高风险地区，受整体经济形势及疫情影响，需配合北京市整体防疫工作进行封楼管控及居家办公，一定程度上影响了项目正常招商、运营及客户带访。”建信中关村REIT的二季报中记录道，“部分客户经营情况出现压力，客户承租能力下降，续租情况或不及预期。”

“一季度深圳疫情再次反复，蛇口片区约三周的时间客户无法正常办公，新客户招租滞后，二季度园区部分客户续租情况不及预期，且出现部分客户提前退租。”博时招商蛇口产业园REIT称。

由于给小微企业和个体工商户等园区租户减免了半年租金，东吴苏园产业REIT的营业收入下滑，预计影响收入8147万元。

华安张江光大园项目称，园区于3月18日起按照张江镇防疫相关要求，进入封控状态，6月6日起开始对外开放。

除了产业园，高速公路项目也受到了一定限制。浙商证券资管沪杭甬杭徽REIT表示，二季度营业收入较去年同期下降18%，其中4月影响最大，通行费拆分收益同比下降超过30%。直到6月，客车车流量增长，但货车的车流量仍未恢复。

首批REITs上市一年来，经营稳健，都已实现分红。图/视觉中国

华夏中国交建REIT称，二季度期间嘉通高速通行费收入较去年同期下降了20.9%。华夏越秀高速REIT称，受武汉市及周边省市新冠肺炎疫情影响，项目公司通行费收入较上年同期下降12%。

“预计在未来一段时间，新冠肺炎疫情依然是仓储物流行业的主要风险之一。新冠肺炎疫情对于基础设施项目的影响主要来自项目招租和运营两个方面。”中金普洛斯REIT称，基础设施项目可能由于疫情防控而对租户和园区的正常运营造成限制，并需要基础设施项目投入更多人员和成本实施必要的疫情防控措施以及与租户进行及时的协调沟通。

公募REITs面临的挑战不仅有疫情。富国首创水务REIT称，2021年，由于供给修复、“双碳”控制等因素，导致原材料价格持续走高，2021年生产者价格指数（PPI）全年持续走高，原材料价格的持续大幅提升，导致污水处理行业的成本压力增大。2022年，PPI虽然有所回落，但是由于基数等原因，原材料价格仍维持相对高位，生态环保行业的成本压力仍未明显缓解。

整体运营稳健

虽然上半年受到疫情反复的影响，不过，当前公募REITs整体经营状况仍是稳健的。

上海证券基金评价研究中心高级分析师孙桂平以税息折旧及摊销前利润（EBITDA）为指标做分析，博时招商蛇口产业园REIT、建信中关村REIT和中航首钢绿能REIT二季度EBITDA取得环比两位数增长;而有些REITs受到疫情影响较大，二季度经营业绩出现下滑，例如东吴苏园产业REIT和浙商沪杭甬杭徽REIT二季度的EBITDA环比分别下降了55.50%和39.43%，主要是因为其持有的基础设施资产多位于长三角区域，受到上海疫情扩散的直接影响较大，此外其他收费公路项目也受到疫情扩散不同程度的影响，经营业绩略有下降。

“目前来看聚集性疫情多为偶发性出现，对REITs影响不具有可持续性，投资者不必过于担忧。而且当前全部上市的REITs持有的基础设施资产地域分散性和行业分散性较好，可能短期对某只REITs有所影响，但对RETIs整体市场产生的影响较小。”孙桂平接受《财经》记者采访表示，如果投资者过于担心疫情的影响，可以同时持有多只REITs分散风险，做到REITs组合中持有基础设施资产的地域分散性和行业分散性。

“从首批REITs上市一年来的实际运营数据来看，REITs上市后经营稳健，都已实现分红。根据REITs连续四个季度的可供分配金额计算年度的净现金分配率都超过了4%，其中产权类REITs平均为4.47%，而特许经营权REITs平均为8.11%，明显高于前者，也反映出两类REITs之间的内在差异。”孙桂平认为，即使在受到疫情影响的情况下，首批REITs的表现将较好地满足政策层面对REITs净现金流分派率不低于4%的要求。此外，其他上市未满一年的REITs经营状况也表现良好。

面对疫情的反复，REITs所对应的基础设施项目采取了积极行动。如部分产业园采取了减免租金的措施，与租户共克时艰。据了解，东吴苏园二季度为服务业小微企业及个体工商户租户减免三个月的租金，在一定程度上提振了租户信心、提高了租户续租意愿，出租率止跌反弹，租金水平维持在较合理水平。“目前，运营管理团队正在加速推进储备客户签约并增加客户储备。”

值得注意的是，前述四个产业园REITs中，博时招商蛇口产业园REIT和东吴苏园产业REIT都采取了减免租金的措施，而建信中关村REIT与华安张江光大园REIT并未进行减免。

博时招商蛇口产业园REIT和东吴苏园产业REIT均表示，为了保护基金份额持有人的利益，将以基金管理人、运营管理机构等各方部分减免各自管理费用及物业酬金、申请补贴、税收减免等方式全额化解本次免租事宜对基金的影响。

而华安张江光大园REIT在二季报中表示，疫情原因可能对部分租户的履约意愿和履约能力产生不确定性影响，同时也将对潜在租户的续租、扩租计划产生一定影响。“管理人将协同外部管理机构持续关注疫情的动态变化和园区租户的经营情况，对可能的问题和风险进行尽早预判和积极处理。”

场内平均溢价24%

REITs稳健的经营业绩也得到了投资者的认可。6月21日，首批REITs成立已满一周年，没有出现此前市场担忧的解禁带来的冲击，场内价格普遍仍为溢价状态。7月26日收盘数据显示，平均溢价率达到24%，其中中航首钢绿能REIT、建信中关村REIT、红土盐田港REIT的溢价率均超过40%。

除了已上市的REIT溢价，新发行REITs面向公众投资者的配售比例也持续走低。首批REITs的平均配售比例在6.27%，第二批已经降到了2%左右，此后发行的REITs在1%左右。

“REITs具有现金回报比较稳定，高票息、抗通胀、长期回报率高、分散风险等特点，再加上REITs试点阶段资产的稀缺性和优质性，导致基础设施REITs上市后整体上处于高溢价交易状态。”孙桂平认为，虽然REITs是长期封闭式基金，但二级市场流动性表现较好，以往封闭式基金的长期流动性折价现象并未出现，可以说当前REITs溢价反映了投资者需求和市场预期，具有一定的合理性。

不过，有些REITs也出现过较大的回撤，仍不可忽视其价格波动风险。万得（Wind）数据显示，上市以来，富国首创水务REIT最大回撤达36%、红土盐田港REIT最大回撤29%，华安张江光大园REIT、建信中关村REIT等最大回撤也超过了20%。

“在首批解禁的REITs中，保险资金、产业资本等占比较高，平均占比达43.35%，受负债端、投资偏好等因素影响，保险资金、产业资本的投资一般以长期配置为主。银行理财、基金公司、信托、券商资管等属于交易型机构，兑现收益动机较强。”中泰证券分析，从解禁后的涨跌幅来看，首批公募REITs解禁后大部分估值仍然上涨，仅有富国首创水务REIT下跌，富国首创水务REIT本次解禁份额中基金公司占比高达42%，叠加上市以来该REITs涨幅较大，机构兑现收益动力较强。

“总体而言，目前公募REITs呈现供不应求态势，叠加首批REITs项目资质较好，分红比例较高，解禁抛售或对价格产生一定冲击，但预计幅度整体不会太大。但仍需要注意的是，目前部分公募REITs价格与估值偏离已较高，需要关注流动盘较小等引起的过度炒作风险。”中泰证券表示。

利好政策不断

“当前REITs市场活跃程度超出预期。究其原因，或在于当前已发行的公募REITs产品收益率普遍较为可观。政策对于基础设施REITs态度趋于明朗让各类市场参与者对于REITs产品的发展前景更增期待。”严弘表示。

2021年6月首批公募REITs上市后，多份REITs相关的重要政策文件密集出台，涵盖项目入库、险资入市、税收试点、扩募机制等多个环节，助力REITs发展。

2021年11月10日，银保监会发布《关于保险资金投资公开募集基础设施证券投资基金有关事项的通知》，允许保险资金投资公募REITs，侧重保险资金投资规范化，就投资标的运作形式和投资主体的资质及管理提出相应要求。

财政部的《关于基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点税收政策的公告》则针对目前REITs项目节税政策尚不成熟的特点，确保REITs项目发行成功完成募资后才需要缴纳税费，减轻REITs发行前期的税负，促进REITs进一步发展。

2022年1月28日，上交所、深交所、中国结算发布基金通业务指引，便利公募基础设施证券投资基金等基金场外份额转让，为有需求的场外公募REITs投资者补充退出渠道。此外，证监会印发的2022年度立法工作计划中也包含了《不动产投资信托基金办法》，REITs相关法律法规将进一步完善。

5月25日，国务院在《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》中，将REITs作为盘活存量资产的方式，肯定其维护产业链稳定、强化民生保障的作用。并在运营年限、收益集中度方面允许灵活合理确定，推进建立健全扩募机制，研究推进REITs相关立法工作。

2022年5月27日，证监会与发改委联合发布《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知》，确保保障性租赁住房的发行规则、资金用途、监督職责得到落实。目前，中金厦门安居保障性租赁住房REIT和红土创新深圳人才安居保障性租赁住房REIT已申报并被受理。

“考虑到我国后续保障性租赁住房的巨大投资需求，新申报的两只保障性租赁住房REITs或将开启同品种REITs的蓬勃发展。”海通证券认为，REITs盘活存量资产、降低实体经济杠杆的能力与疫情缓解后经济复苏，优质资产相对稀缺现状契合，叠加利好政策和目前较小的市场体量，未来发展可期。