券商股不再和“牛市旗手”画等号

张俊鸣

素有“牛市旗手”之称的券商股，近期走势平淡，证券ETF基金不知不觉中已经向4月份的年内低点靠拢。在注册制未来全面实施的预期下，券商股为何表现疲弱，未来的投资价值又如何？笔者以为，券商股的表现与其传统业务利润空间收窄等因素有关，未来扮演牛市领头羊的概率已经逐步下降。如果要在券商股上有所斩获，投资者应当从“精耕细作”入手。

A股市场设立之初的十多年一度没有券商股上市，直到2003年初中信证券登陆上交所，虽然上市首日表现平淡，但很快中信证券大幅拉升，成为当年A股春季攻势的功臣，但此时券商股数量稀少，没有在市场上形成板块效应，还没有和“牛市旗手”的称号沾边。此后在2006-2007年的大牛市中，中信证券大涨数十倍远超同期指数涨幅，同时一批借壳上市的券商股也登台亮相，叠加股改送股的题材给持有人创造了数倍涨幅，让市场开始关注券商股和大盘之间的波动关系。在2014-2015年的牛市中，以中信证券为代表的券商股在大盘向上突破时率先大涨，树立牛市大旗，2019年初又是券商股领涨吹响牛市号角，但2020年7月的飙升却似乎成为券商股的落日余晖，在堆积了大量成交之后震荡下跌，期间虽然有脉冲式上涨行情，但整体重心下移的格局尚未改变，“牛市旗手”风光不再。

出现这样的结果和券商股的竞争格局有直接关系。从上市资源的竞争来看，目前在A股上市的券商股已经接近50家，和早年只有寥寥数家券商股的状况完全不同，板块的稀缺性已經逐渐褪色，加上不少券商股存在限售股解禁套现的压力，这对“资金推动型”的投机炒作来说难度已经越来越大。同时，券商的传统业务竞争加剧，在2014年推出互联网远程开户、2015年推出“一人三户”的政策下，开户人有了更多选择和议价空间，而券商则要面对手续费率持续下滑的“红海”竞争格局。虽然相比早年，A股的成交金额增加了很多，但不少券商营业部却不得不“降价拉客”或“降价保客”。另外，由经纪业务衍生出的融资融券业务，则受制于券商自身的资本金实力，不得不在再融资方面有更多的动作。其中，面向全体老股东配股已经成为越来越多券商的选择。这也让一些持有人选择“用脚投票”，加剧了券商股的弱势。

随着注册制从试点到未来全面铺开，不少持有券商股的投资者对此寄予厚望，认为IPO加快有助于券商投行业务方面的爆发。但在笔者看来，这部分IPO的“蛋糕”不会让与所有券商雨露均沾，至多只是一些头部券商有望增加一些承销费用。但在目前新股表现分化的背景下，参与承销新股的券商将不得不面临吃下投资者未认购缴款的中签股份。此外，科创板还有跟投机制，二者叠加占用了券商不少流动资金，患上“资金饥渴症”伸手再向投资者要钱的概率在增加。

同时，笔者认为，一旦新股IPO脚步加快，券商对承销的新股价值认定出现偏差，将来可能会有“承销变成大股东”的现象。指望券商股像以前那样扮演“牛市旗手”的角色已经越来越困难，特别是一些业务线比较单一的中小券商，更可能陷入业务萎缩的困境。不要说“躺赢”，就算起来努力干活也未必能够有效提振券商的业绩。

笔者认为，未来券商股的表现将会出现比较大的分化，一些拥有丰富资源和品牌优势的券商将在市场激烈竞争中占据有利位置。而券商股作为一个整体，在调整充分、估值较低的情况下，也需要有更多的耐心精耕细作。

笔者建议，投资者配置券商股不妨从以下三方面入手：一是寻找证券ETF基金的左侧买点。基于券商股波动率高的特点，如果在价值低估的“左侧买点”进行分批布局，等待脉冲式行情的到来再获利了结，不失为一种“无招胜有招”的方法。二是关注部分存在博弈可转债转股机会的券商。通过发行可转债是近年来券商“补血”的重要方式，而可转债的发行只是“补血计划”的一部分，最终能否成功还在于转股的顺利与否。对于一些股价低于净资产和最新转股价的公司，未来为了要促进转股，存在一定的博弈空间，如国泰君安、长江证券等。三是适度关注H股的长期价值投资机会。陆港两地同时上市的券商股当中，H股比A股价格“大幅打折酬宾”，甚至不到A股一半的价格，未来二者的差价有望逐步缩小。如果投资者看好券商股的长期投资价值，不妨选择那些估值极低的H股，长期投资风险相对较小。（文章仅代表作者个人观点，不代表《红周刊》立场。）