基于绿色EVA 的饲料企业价值评估

谭学想

（烟台大学经济管理学院，山东 烟台 264005）

2021 年12 月25 日召开的中央农村工作会议强调，稳定农业基本盘、做好“三农”工作，要确保畜禽水产的有效供给。 饲料行业作为推动畜牧业稳定发展的重要支撑力量， 在进入新发展阶段后［1］，企业数量和生产规模均呈现出快速增长的态势［2］。 饲料企业作为饲料行业的典型代表［3］，通过向畜禽水产业提供饲料产品支持， 为推进 “三农”工作发挥了重要作用。科学合理评估饲料企业价值， 准确判断其发展水平， 对其采取针对性措施，实现长远发展具有重要意义。

1 研究背景

受新冠肺炎疫情影响， 饲料企业生产成本大幅提升［4］；同时，产能恢复时间长，面临较大的风险［5］。 对饲料企业而言，实现长远发展，一是要增强资产运作能力与盈利能力［6-7］，提高经济效益；二是要贯彻新发展理念， 经济效益及环境效益并重［8］。 因此，在饲料企业价值评估上，也应以新发展理念为基本准则［9-10］，对其经济和环境效益进行全面评估。研究人员认为，预期生态效率是企业使用生态资源的最低效率要求， 反映了企业一定时期的价值与生态资源消耗量［11-15］，兼顾了经济效益和环境效益，这与新发展理念契合。

绿色经济增加值（economic value added，EVA）估值模型能够综合评估企业经济和环境价值，通过运用绿色EVA 估值模型评估我国饲料企业价值， 能够为管理者客观判断企业发展状况提供参考，促使企业朝着经济价值最大化及资源消耗、环境污染最小化的方向发展，以减少对环境的压力，实现长远发展。

2 研究内容与方法

2.1 饲料企业传统EVA

饲料企业传统EVA 用公式表示为：

饲料企业传统EVA=税后净营业利润-公司资产总额×加权平均资本成本。

2.2 饲料企业绿色EVA 调整值

饲料企业绿色EVA 调整值主要是对其实际环保投入进行调增或调减。 其计算过程如下：

首先，获取饲料企业的实际环保投入数值。其次，确定饲料企业的预期生态效率的基准值，以我国政府制定的污染物排放标准作为基准值。然后，确定饲料企业污染物排放类型、 各自权重及具体数值，根据具体数值与标准值的差值，计算得出实际生态效率（百分比形式）。最后，依据实际生态效率高出或低于预期生态效率的百分比， 调增或调减饲料企业的实际环保投入值， 计算出绿色EVA调整值。

2.3 饲料企业绿色EVA

经上述过程得出饲料企业传统EVA 以及绿色EVA 调整值，将二者相加，即可计算出饲料企业绿色EVA。

2.4 饲料企业绿色EVA 估值模型

2020 年，由于新冠肺炎疫情的影响，饲料行业生产经营活动受到较大冲击。 随着疫情得到我国政府管控， 生产活动迅速恢复。 预计在未来几年，饲料企业会得到高速发展，并在高速发展一段时间后进入稳定发展阶段。基于此，饲料企业价值可表示为：

饲料企业价值=高速增长期n 年内绿色EVA现值+稳定增长期n 年后绿色EVA 现值

其中：V 为饲料企业价值；V0为评估基准日饲料企业资产总额；g 为稳定增长阶段绿色EVA 增长率；t 为处于高速增长阶段的时间；GEVAt为高速增长阶段饲料企业绿色EVA；GEVA1为进入稳定增长阶段第1 年饲料企业绿色EVA；WACC 为饲料企业加权平均资本成本。

3 样本选择与数据来源

考虑到数据的可获得性， 选取2021 年沪、深两市14 家饲料企业作为研究样本。原始数据来自国泰安经济金融数据库、 各饲料企业年报及社会责任报告，时间范围为2016—2020 年。

4 结果与分析

根据上文所述方法计算饲料企业2016—2020 年各年绿色EVA； 并以2020 年12 月31 日为评估基准日， 预测2021—2023 年为饲料企业高速增长阶段，2024 年进入稳定发展阶段， 对我国饲料企业价值进行评估。 由此得出饲料企业2016—2020 年各年的传统EVA、 绿色EVA 调整值、绿色EVA，并运用绿色EVA 估值模型评估饲料企业价值。 估值结果分别从以下四个方面进行分析：

4.1 饲料企业传统EVA 分析

由表1 可知，2016—2020 年， 各饲料企业传统EVA 变动幅度较大，在零线上下波动的现象较为普遍，发展不稳定。2016—2020 年，传统EVA 均为正值的公司有6 家， 分别是C 公司、F 公司、G公 司、I 公 司、L 公 司 和N 公 司， 占 总 样 本 数 的42.86%。C 公司传统EVA 在2016 年为164 595.89万元， 之后持续上升， 在2019 年达到最高值，为468 153.30 万元，2020 年下降到285 634.92 万元，各年度传统EVA 在样本公司中均为最大值；F 公司传统EVA 由2016 年的48 405.94 万元上升到2020 年的203 384.95 万元，是饲料企业中唯一实现传统EVA 持续增长的公司。

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表1 饲料企业2016—2020 年传统EVA 单位：万元

4.2 饲料企业绿色EVA 调整值分析

根据上文所述绿色EVA 调整值的计算方法，计算得出饲料企业绿色EVA 调整值。 由表2 可以看出，2016—2020 年， 饲料企业绿色EVA 调整值均为正值（除2016 年I 公司外），表明各饲料企业实际生态效率均高于预期生态效率， 资源利用水平较高，环境效益突出。 从时间序列上看，各公司绿色EVA 调整值大致呈逐年上升的趋势，这表明各饲料企业实际生态效率也是逐年提高的；同时，饲料企业传统EVA 的变动趋势与绿色EVA 调整值的变动趋势较为一致。

表2 饲料企业2016—2020 绿色EVA 调整值 单位：万元

4.3 饲料企业绿色EVA 分析

根据上文所述绿色EVA 计算方法，计算得出饲料企业2016—2020 年绿色EVA，具体见表3。

4.3.1 饲料企业绿色EVA 变化趋势

各饲料企业2016—2020 年绿色EVA 呈现不同的变动趋势，可分为以下6 种。

一是“N”型，即绿色EVA 大致呈“先上升、后降低、再上升”的变动趋势。 以A 公司为例，绿色EVA 由2016 年的-3 720.02 万元上升至2018 年的1 717.47 万元， 实现扭负为正； 但次年又跌至-197.82 万元， 之后在2020 年则上升至954.49万元，呈现出“N”型变化趋势。此外，G 公司、I 公司和L 公司绿色EVA 变化趋势与之相似。

二是“倒N”型，与“N”型变动趋势相反，绿色EVA 呈现“先降低、后上升、再降低”的变动趋势。以E 公司为例，绿色EVA 由2016 年的16 856.12万元降低至2017 年的-28 158.36 万元，跌到最低值；但在2018 年和2019 年持续上升，在2019 年达到最高值141 099.80 万元，之后，在2020 年又跌至-19 064.88 万元，变动趋势呈现“倒N”型。 此外，H 公司、K 公司和N 公司变动趋势相同。

三是“V”型，即绿色EVA 呈现“先降低、后上升”的变动趋势。以D 公司为例，2016 年绿色EVA为29 263.20 万元，经过连续两年的下降，在2018年跌至最低值-34 123.90 万元； 之后两年持续上升，在2020 年达到最高值285 356.89 万元。 呈现此种变动趋势的还有M 公司。

四是“倒V”型，与“V”型变动趋势相反。 B 公司在2016 年绿色EVA 为-19 009.10 万元，2018年上升至21 084.94 万元， 之后又降低至2020 年的-14 744.56 万元。 它呈现“先上升、后降低”的“倒V”型变动趋势。

五是“倒√”型，与“倒V”型变化趋势相似，绿色EVA 也呈现出“先上升、后降低”的变动趋势，但不同的是，“倒√”型变动趋势下，绿色EVA 的上升过程持续时间长， 降低过程时间短，C 公司2016 至2020 年的绿色EVA 即为此变动趋势。 C公司在2016 年的绿色EVA 为164 943.04 万元，经过3 年的持续增长， 绿色EVA 上升到最大值469 796.15 万元； 又在2020 年降低至287 928.42万元。

六是“W”型。 J 公司即为该变动趋势的典型。2017 年，J 公 司 绿 色EVA 由-1 365.24 万 元 降 低至-9 915.10 万元，在2018 年上升至15 958.71 万元，2019 年再次降低至-70 913.42 万元， 但2020年又上升至-10 331.59 万元。 它呈现“先降低、后上升、再降低、又上升”的“W”型变动趋势。

4.3.2 饲料企业价值表现

由表3 可知，2016—2020 年， 存在两年以上绿色EVA 为负值的公司有4 家，分别是A 公司、B公司、J 公司和M 公司， 占比28.57%， 这说明在2016—2020 年，这4 家公司有超过一半的时间处于价值损毁状态，价值表现不佳；与之相对的是，C公司、F 公司、G 公司、I 公司、L 公司和N 公司6家饲料企业，5 年间的绿色EVA 均为正值， 占比42.86%，价值表现良好。 另外，D 公司和K 公司仅有一年绿色EVA 为负值，E 公司和H 公司有两年绿色EVA 为负值，占比28.57%。

表3 饲料企业2016—2020 年绿色EVA 单位：万元

由表4 可知，2016—2020 年，饲料企业行业整体绿色EVA 均值呈上升趋势， 从2016 年的26 075.34 万元上升到2020 年的79 101.08 万元，年均增幅达到34.10%，说明饲料企业行业高质量发展能力强劲。 各年度绿色EVA 大于零的样本数均稳定在9～11 家，占比64%～79%，这说明超过60%的饲料企业产生了利润，总体发展良好。 但从最大值和最小值来看， 二者有逐年拉大的趋势，表明各饲料企业发展水平有较大差异，整体分化明显。

表4 饲料企业绿色EVA 描述性统计表

4.4 饲料企业价值评估

以2020 年12 月31 日为评估基准日， 预测2021—2023 年为饲料企业高速增长阶段，2024 年进入稳定发展阶段。

由表5 可知， 各饲料企业在高速增长阶段和稳定增长阶段呈现出不同的发展态势。 在高速增长阶段，各公司差距明显，C 公司和F 公司现值超过100 亿元，而A 公司、B 公司现值不足1 亿元，J公司在高速发展的情况下，现值仍低于零；在稳定增长阶段，依然存在差距过大的现象，现值最大的是C 公司，为14 454 600.00 万元，最小的是A 公司，仅为88 700.37 万元。从企业价值来看，饲料企业之间差距悬殊，分化明显。 产生该现象的原因，一方面是各公司发展能力存在差异，历史绿色EVA 的表现会影响到后续发展阶段绿色EVA 的预测；另一方面，期初投资资本也会对企业价值产生影响。

表5 饲料企业价值评估表 单位：万元

由表6 可知，饲料企业价值高于市值（除B 公司和D 公司外）， 说明饲料企业价值普遍被低估。从每股价值的排名来看，F 公司位居第一位，其后分别是C 公司和N 公司，A 公司居最后一位；根据股价排名，F 公司、C 公司仍居第一、第二位，第三位则是E 公司，最后一位为A 公司。

表6 饲料企业价值与市值对比表

5 结论及建议

从评估结果来看，2016—2020 年， 饲料企业实际生态效率均高于预期生态效率，且呈逐年上升的趋势，经济和环境效益突出；分析得出，绿色EVA 调整值的高低与传统EVA 高度相关。 各年度60%以上的公司绿色EVA 为正值， 价值表现良好，绿色EVA 变化趋势存在差异。 对比分析各公司价值与市值，85%的公司价值高于市值，公司价值远远被低估，发展潜力巨大；但各饲料企业价值差距悬殊，龙头公司占有极大比重，饲料行业难以形成良性竞争的局面，不利于饲料行业长远发展。

因此，饲料企业要实现长远发展，一方面，要加大技术投入，提高资源利用率，减少环境污染和资源消耗量，提高生态效率；另一方面，要注重发展的持续性， 将生态效率理念落实到生产和管理中，促进经济和环境效益的共同增长。