家族管理涉入如何影响并购战略行为——基于中国上市家族企业的实证研究

梁 强 章佳媚 林锦丹

一、引言

在“双循环”政策背景下，产能过剩与市场竞争加速了国内经济社会转型，产业重构成为企业变革的动力马达。并购重组作为企业整合资源的重要途径，在强调转型的制度环境下更活跃同时也更重要。家族企业在国民经济中发挥着重要的作用，随着代际传承高峰期的到来，越来越多的家族成员被引入企业管理体系中以实现家业交接。相比非家族企业，家族企业的并购战略选择往往蕴藏着经济目标之外的社会情感财富动机(Gómez-Mejía et al．，2007)，而跨代传承的情境则为家族企业的非经济目标决策带来多元影响。

目前围绕家族企业并购战略的讨论主要关注家族所有权涉入的影响。以社会情感财富理论和博弈视角为基础，Miller et al.(2010)提出为延续家族对企业的控制与影响，家族企业会抑制并购战略；同时，出于风险厌恶特质，家族企业倾向抵制冒险激进的战略(Gómez-Mejía et al．，2018)。而基于代理理论，相关研究发现家族企业的代理矛盾不仅表现为股东与经理人目标不一致，还受到家族追求非经济目标的“自我代理”约束(王明琳、周生春，2005)。因此，为避免家族所有权稀释，并购战略往往被家族管理者束之高阁(Basu et al．，2009)。Shim et al.(2011)对日本家族企业的研究发现，当迫于压力企业不得不谋求生存时，较强的家族性将克服并购中家族所有权稀释的消极影响。换言之，家族企业虽更厌恶风险，却具备更强的风险承受能力。刘白璐、吕长江(2018)则发现家族持股比例与并购倾向存在正向关系，即为追求基业长青家族企业具有较强的并购意愿。由此，从家族所有权视角讨论家族企业是否偏好实施并购未得到一致结论，偏重家族所有权的研究忽视了家族成员间目标不一致的问题(梁强等，2013)。例如在父子共治时期，仅从家族所有权的增减无法反映企业治理模式的变化，但二代进入引发的家族权威重构与认知偏离将影响战略决策(祝振铎等，2018)。此外，随着二代进入与企业壮大，决策者在权衡不同身份标准和价值取向的目标时可能会造成决策紊乱(Schulze et al．，2001)；处于传承期的家族企业会面临多方的冲突(邹立凯等，2020)，而这将导致企业陷入独特的委托代理困境。因此，考虑家族目标如何渗入企业决策体系将有助于解释家族企业的并购动因。与此同时，家族控制偏好将约束外部融资(陈德球等，2013)，而冗余资源则为家族企业实施并购提供能力保障(Mishina et al．，2004)。

尽管理论研究与实证检验发现家族企业偏好保守型战略，但从WIND数据库中整理发现，近年来中国上市家族企业并购事件趋于活跃，并购类型选择也有所差异，表明中国家族企业的成长模式逐渐多元化。在家族企业中，并购行为往往被用以解决继承难题而非实现企业增长(Meglio and King，2019)，因而二代成员进入将影响企业并购意愿，例如福耀收购福建三锋便是为二代接班铺路，这对基于家族逻辑视角的观点——家族企业并购积极性低提出了挑战。一方面，现有研究聚焦家族所有权的普遍影响而忽视家族管理权的直接作用。《中国家族企业发展报告》指出，家族成员直接参与企业管理、控制关键岗位最能反映家族涉入程度。另一方面，家族企业追求的社会情感财富并非一致，家族管理涉入的不同维度将影响企业的战略行为表现(王明琳等，2014)，家族二代数量将影响家族企业管理者扩充家业版图的意愿；同时，资源作为企业并购决策的重要能力依据，充足的冗余资源将赋予并购决策更多自由度。

本研究基于委托代理理论探究家族管理涉入与企业并购战略的关系，一方面揭开“家族企业委托代理问题不足为道”观点(Daily and Dollinger，1992)下被忽视的独特委托代理困境，丰富家族企业并购议题研究视角。另一方面，关注家族利他主义衍生的代理问题(Schulze et al．，2001)，比较家族权威分布与企业权力结构二者的不同组合对企业并购决策的作用，补充现有研究对家族企业异质性解释不足的空缺。此外，本文将二代参与和组织冗余作为关键情境变量，进一步厘清家族涉入的作用边界与效果。基于委托代理视角的定量研究亦辅证基于社会情感财富理论对家族目标多元化引发企业异质性行为的观点，为其他理论视角解读家族企业战略行为提供借鉴。

二、文献回顾与假设提出

(一)家族涉入与并购

家族涉入被认为是家族企业独一无二的特征，包括家族所有、家族管理及家族文化等方面的涉入(Berrone et al．，2012；杨学儒等，2017)。家族企业并购行为吸引了不同理论视角进入研究。从理性人假设出发，为追求利润最大化，家族企业所有者常常将积累家族财富的目标置于首位，从而牺牲少数股东的利益或做出次优投资(Feito-Ruiz and Menendez-Requejo，2010)；但基于博弈视角，并购策略实为家族逻辑与企业逻辑竞争、冲突与平衡的结果(Hussinger and Issah，2019)，家族企业异质性植根于其决策参考点的变化。基于此，围绕社会情感财富理论的讨论则更为复杂。一方面，家族企业对社会情感财富的追求往往不亚于经济效益，为避免控制权稀释，家族企业并购的积极性不高且倾向现金交易(Basu et al．，2009)；另一方面，长期导向作为社会情感财富的重要内容，鼓励企业所有者为实现家业长青而参与并购交易(刘白璐等，2018)。因此，家族企业实施并购战略的动机存在异质性，Miller et al.(2010)通过实证研究发现家族所有权抑制企业并购数量的同时却推动企业多元化并购战略的实施，即决策参考点和风险偏好不仅影响并购数量，同时也影响并购类型。而家族所有权对家族企业并购战略决策的作用路径尚未明晰。

关于并购动机的研究主要聚焦所有权与管理权分离的企业情境，但家族企业所有权与管理权高度合一的治理结构掩盖了其存在的委托代理问题。基于代理理论的相关研究普遍认为，所有权与管理权的高度集中减弱了传统代理问题(Miller et al．，2010)，尽管如此，家族企业情境下的自我代理仍存在冲突，由多元目标衍生的决策偏好将导致企业战略层面的差异(Massis et al．，2018)。王明琳等(2005,2006)指出建立在“静态权威”(依附于物质所有权)基础上的传统代理视角难以有效解释家族企业的战略决策机制，是因家族管理者在长期经营活动中投入的自身人力资本将更多地表现为“动态权威”(依附于家族影响力)。相较家族所有权，家族成员参与企业经营管理能够更加直接有效地反映家族影响力(梁强等，2021)，即家族管理涉入将更具体地作用于战略决策与执行的过程(严若森、叶云龙，2014)。

因此，本文基于委托代理理论讨论家族管理涉入的不同层面对企业并购战略选择的影响，比较家族系统嵌入企业系统的不同模式所对应的委托代理情境如何作用于家族企业的决策选择，进而探究家族企业并购战略背后的决策机制。

(二)传承背景下的家族管理涉入与企业并购战略

家族嵌入为企业注入特殊生命力的同时也伴随着潜在目标冲突。一方面，家族成员进入企业使非经济利益的决策导向在企业经营中合法化。家族控制与传承延续是关系家族企业保留社会情感财富的基础能力(Swab et al．，2020)，家族管理涉入既落实了家族对企业的控制，也增强了代际传承的意愿。但另一方面，随着家族成员进入数量增多，家族管理涉入逐渐多元化，混杂着家族内部目标冲突的特殊代理问题也渐露端倪。委托代理理论认为，由于企业所有者与经营者处于不平等位置结构条件下存在信息不对称，因此双方在目标、动机等方面将存在冲突(苏启林、朱文，2003)。

首先，二代参与延申了家族涉入的不同层面：一方面，家族代际成员间的认知偏差将影响战略决策机制，蔡庆丰等(2019)验证了二代的成长经历将影响其并购选择；另一方面，家族权威分布与企业权力结构将随着二代参与企业管理而发生变化，原有的权力结构和组织惯例被打破继而促进企业变革(Benavides-Velasco et al．，2013)。实际上，二代进入新增了业主与经理人由家族身份(辈分与差序)引发的决策目标冲突的委托代理难题。基于此，洞悉家族企业并购战略选择不仅要考虑家族管理涉入带来的动态权威的影响，还需考虑家族与企业系统在具体层次的互动效果。

其次，受利他主义约束(Chrisman et al．，2004)，家族企业相较非家族企业将面临特有的委托代理困境——家族企业所有者与管理者之间潜在的目标冲突(Schulze et al．，2003)。出于对家族成员的恩惠，管理者利用资源补偿家族成员的动机相较其利用资源改进经营的动机可能更强，由此，资源分配被卷入经济与非经济目标的艰难权衡(朱建安等，2017)。而组织冗余作为企业自由分配资源和捕捉创新机会的重要条件(George，2005)，有利于扩大管理者的自主裁量权。本文将资源冗余视为影响并购决策的重要情境因素，并以之为“放大镜”观察家族企业并购行为的决策动机与偏好。

相较非家族企业，尽管家族控制使代理问题得到缓解，但由于家族利他主义的存在，家族成员过度参与或许会加剧内部代理冲突(Schulze et al．，2003)，由“所有者控制”“所有者管理”和利他主义等特征衍生的特殊代理问题可能将抵消家族企业在代理成本方面的优势(Schulze et al．，2001)，因此，利他主义和自我控制问题须纳入委托代理理论的分析框架(王明琳、周生春，2005)。本文认为从社会情感财富视角切入能初步解释家族涉入与并购决策的关系，但结合委托代理理论视角有利于厘清家族管理涉入对企业并购行为的具体作用机制。同时，纳入二代涉入数量作为影响并购行为意愿的重要情境因素、组织冗余作为影响并购行为能力的重要情境因素，以拓展家族管理涉入对并购行为的具体作用边界的认识。

1.家族高管参与与企业并购倾向。

安排家族成员担任关键职位成为家族企业牢牢把握战略主控权的不二之选，高管团队作为企业决策、监督与经营的机构，掌控着企业的战略发展方向。受传统儒学“家文化”与差序格局观念的影响，家族企业控制权的配置也主要遵循亲缘关系导向(连燕玲等，2012)，而家族目标与企业目标在一定程度上可实现兼容(Chrisman and Patel，2012)，例如长期导向及家族承诺可激励决策者按市场规则进行投资(傅颖等，2019)；随着家族管理涉入增加，管理者倾向于为企业制定长期的发展战略(刘白璐等，2018)。因此，尽管家族企业经营面临多重潜在的目标冲突被视为常态(Massis et al．，2018)，但当具有家族身份的企业高层管理参与程度较高时，与家族企业所有者利益一致的家族高管具有更充分的话语权，可通过设定优先次序以解决多重冲突，将家族财富视为重中之重，因此，受长期导向的激励，家族企业管理者将偏好实施并购以拓展家业版图。

此外，家族的信仰和价值观规范着家族成员的行为，减少利己主义和短视倾向(代吉林、张支南，2010)；家族身份也为家族成员担任企业高管提供“保护伞”，出于包容与爱护，尽管家族董事决策失利或家族高管执行不当，他们大都无需承受惩罚(严若森、吴梦茜，2020)。因此，家族参与企业高层管理一方面巩固了战略决策的长期导向，强化追求世代财富的动机；另一方面则规避非家族企业面临的高昂代理成本，降低董事做出战略决策后承担风险的压力。即家族企业对长期导向的追求将延长管理者的决策视野，使代理问题得到缓和，进而增强实施并购战略的动机。再者，中国家族企业中“创一代”出于为后代接班铺路的意图而进行并购的现象不无实例。尽管并购伴随着较大的不确定性与风险，但家族权威进入企业高层管理使短期的经济效益损失或将让步于家业传承的长期目标，即并购作为家族企业传承的工具作用更为突出。由此，提出以下假设：

H1家族高管参与的程度越高，家族企业越倾向于实施并购。

2.家族成员担任董事长及总经理与企业并购倾向。

家族管理涉入伴随着家族权威对企业控制的渗透，本文进一步讨论当家族权威分布与企业的权力结构高度重叠时，即家族成员占据企业关键职位的情况下，由家族利他主义衍生的委托代理问题将如何影响家族企业的并购战略选择。在上市家族企业情境中，家族成员出任企业董事长及总经理是家族对企业的决策导向及领导权威高度集中的控制，也是为传承接班而作准备(Richards et al．，2019)。基于家族利他视角下的委托代理，家族成员进入企业管理层在某些情况下得益于家族利他思想，而这种利他行为却往往不对称(Schulze et al．，2003)。此时，发生在家族企业所有者与家族总经理之间的利他行为，在企业初始阶段有助于提升企业价值，但在成熟阶段则相反(苏启林、朱文，2003)，表明家族利他行为对代理关系的影响具有不确定性。鉴于家族成员的企业控制权遵循亲缘关系导向，董事长的家族地位通常也高于总经理。那么，当家族企业的董事长及总经理皆由家族成员担任时，在不对称利他主义的驱使下，家族企业所有者及家族董事长出于对家族总经理的利他关怀，亦倾向于实施并购战略，以提高家族总经理在位时企业的绩效水平，为后辈接手家族企业的内外部合法性打下基础。由此，提出以下假设：

H2家族企业的董事长及总经理皆由家族成员担任时，家族企业倾向于实施并购。

3.家族管理涉入与企业并购类型。

横向并购是相同业务的企业间的兼并与收购行为，而纵向并购则发生在产业链上下游。相比纵向并购，横向并购的业务具有相似的管理流程、文化和技术(Reuer et al．，2004)，便于隐性知识和社会资本的传承(Habbershon and Williams，1999)。而纵向并购由于涉及上下游业务，若管理者缺乏相关业务知识和经验，则需要聘请外部专业人士，这可能破坏家族企业内部紧密的关系(Khanna and Palepu，1997)，同时带来风险与不确定性。尽管纵向并购通过整合产业链上下游业务能够弥补家族企业在能力上的短缺(蓝海林，2018)，更符合家族对长期导向的追求，但纵向并购整合难度大，倘若实施纵向并购后不能有效管理，不仅无法降低成本，还会导致家族社会情感财富流失。

表1 横向并购和纵向并购的特征比较

资料来源：根据相关文献自行整理。

在家族管理涉入的不同方式中，家族成员参与高管团队与担任董事长及总经理的区别在于家族领导权威在企业管理决策体系中的集中或分散(余鹏翼、王满四，2018)，这关系并购战略的决策效率与决策参照的侧重。家族决策视角偏好长期导向(Gómez-Mejía et al．，2014)，更侧重纵向并购的长期绩效。但在家族高管涉入的情境下，家族成员为建立自身权威将视并购的短期绩效为决策关注重点，此时，纵向并购因其绩效反馈的长期性以及更高的失败风险将淡出管理者的决策视野。此外，为提高家族声誉，家族管理者会更加关注股东效益。研究发现实施横向并购后业绩会有所提升，提高了收购方的股东收益(李善民、陈玉罡，2002)。由此可见，相比纵向并购，企业实施横向并购能快速提升经营绩效，从而赢得投资者的信赖与认可，较快地建立家族企业管理者的身份权威。由此，提出以下假设：

H1a家族高管参与程度越高，家族企业越倾向于实施横向并购。

H1b家族高管参与程度越高，家族企业越不倾向于实施纵向并购。

相比家族高管涉入，当企业董事长与总经理皆由家族成员担任时，家族权威在企业中的集中分布有利于实现家族逻辑对企业逻辑的掌控，促使家族与企业的目标达成一致，提高代理效率(陈文婷、王涛，2016)；当企业总经理一职由家族成员担任时，将进一步增强实施并购战略的信心。实证研究发现，家族属性CEO将为外部决策者带来“伪禀赋效应”，出于对家族的信任，外部投资者更愿意支付并购溢价(王晓颖等，2021)。因此，当家族企业董事长与总经理皆由家族成员担任时，家族权威的集中以及外部投资者的信任将促进并购战略的实施，其中，尽管纵向并购面临更大的风险，但家族董事长的决策有家族总经理辅以执行，加强了对并购过程的把控，降低企业纵向并购行为的不确定性。在两职合一的情境下，集中的企业决策权力和家族领导权威使对长期绩效的追求具备充足的合法性，两职合一也有助于提高纵向并购的决策与执行效率。因此，提出以下假设：

H2a家族企业的董事长及总经理皆由家族成员担任时，家族企业倾向于实施横向并购。

H2b家族企业的董事长及总经理皆由家族成员担任时，家族企业倾向于实施纵向并购。

(三)二代参与数量的调节

家业版图的扩张通常包涵着“家族树”的印记，当“开枝散叶”达到一定规模时，家族二代参与将导致企业内部治理成本过高，促发企业边界重构(宋丽红等，2012)；为此，一代将采取积极的战略措施为二代接班搭桥铺路(祝振铎等，2018)，抑或是基于子女自身能力禀赋，支持二代在原企业核心业务的基础上创业，以规避二代间的利益纷争(杨学儒等，2018)。二代数量作为家族的结构特征，关乎传承意愿的同时也影响着企业的规划(Cao et al．，2015)，将家族二代参与数量作为重要的情境因素讨论，有利于洞悉家族企业并购战略决策背后更深层次的动因。

一方面，家族企业实际控制人的子女参与企业管理将影响传承路径选择。二代涉入不仅塑造了家族企业管理层的结构与治理模式，二代参与数量的多寡也左右着企业的资源分配与战略规划。由家族身份(辈分与差序)所引发的家族企业管理者决策目标冲突的委托代理难题也随二代的进入而逐渐显现。二代涉入尽管强化了家族目标期望，但家族身份的差异则衍生了非对称的利他行为，继而导致决策立场不一致的问题。因此，二代参与的增加容易激发家族利他行为的负面影响，产生新的委托代理问题，为家族成员间的冲突种下隐患，因子女争权夺利而致企业分崩离析不乏现实案例。王明琳等(2014)研究发现家族企业规模扩大和组织扩张将加剧家族企业所有者与管理者之间的信息不对称，而盈利能力的增强和财富的增加亦为家族经理人搭便车或逆向选择提供机会。而家族权威在企业管理层的分散，家族凝聚力将因家族成员间的相互竞争而被削弱，进而导致目标分散(James，1999)，不利于并购战略的制定与实施。此外，二代的进入难免涉及裙带关系的管理，二代作为家族企业中利他行为的受益群体，加剧了其在企业中获取私人利益与搭便车效应，导致企业战略的保守与停滞(Le Breton-Miller et al．，2004)，不利于并购战略的施行。因此，家族二代涉入的数量将改变家族权威分配与企业权力结构，影响企业实施并购战略的意愿与决策路径。

另一方面，在家族成员担任董事长及总经理的情境下，“一家之长”与“一企之主”的身份往往重叠。作为一家之长，家族董事长或家族企业所有者具有更明确的家族使命与责任，即控制与传承家业，此时激励后代传承意愿和长期培育企业成为典型优先事项。尽管此时家族利他行为也将得到放大，但家族权威与企业关键职位组合的家族企业治理模式明确了企业管理者决策时的目标导向，即凌驾于企业权力高层的家族权威将更多地立足于家族逻辑做出决策，提高了家族所有者及管理者对并购战略行为的把控，缓解了因家族成员间目标不一致而产生的委托代理问题下“悬而不决”的境况。所以，家族企业二代涉入将迫使决策者权衡家族扩大与企业发展的协调，将并购战略视为扩大家业且缓解二代竞争的工具。

因此，二代涉入对于家族管理涉入与企业并购战略间的关系作用一方面体现为：当企业的控制权与管理权集中于家族成员时，家族权威与企业权力的重叠使追求家业长青的目标更加明确，战略决策权更为集中，二代数量的增多将促进家族企业实施并购以实现代际交接的意愿；另一方面，当家族权威分散在企业管理层中，管理者倾向专注现有家族财富的保留与分配，二代参与数量的增多易激化家族内部矛盾冲突，阻碍并购战略实施。相较家族高管参与，家族成员担任董事长及总经理有利于将家族权威集中在企业的战略决策层，在一定程度上避免了权威的分散，这有助于规避因家族成员目标不一致或竞争冲突而产生的委托代理问题。由此，提出以下假设：

H3a家族二代参与数量越多，家族高管参与与企业并购倾向的正向关系减弱。

H3b家族二代参与数量越多，家族高管参与与企业横向并购的正向关系减弱。

H3c家族二代参与数量越多，家族高管参与与企业纵向并购的负向关系增强。

H4a家族二代参与数量越多，家族成员担任董事长与总经理与企业并购倾向的正向关系增强。

H4b家族二代参与数量越多，家族成员担任董事长与总经理与企业横向并购的正向关系增强。

H4c家族二代参与数量越多，家族成员担任董事长与总经理与企业纵向并购的正向关系增强。

(四)组织冗余程度的调节

冗余资源能够有效缓解家族企业面临的外部融资约束问题(郑丹辉等，2013)，为并购战略的实施提供客观支持。作为企业实施并购战略的重要能力条件，冗余资源将帮助企业缓冲与应对风险(Bourgeois，1981)。鉴于资源冗余将扩大管理者的自由裁量权(Massis et al．，2018)，本文认为冗余资源既是家族企业并购战略选择偏好的“放大镜”，也是并购活动中关键的情境因素。

受利他主义约束，家族企业管理者利用资源的动机较弱，冗余资源可能被用于股东分红以补贴“自家人”(Chrisman et al．，2004)。然而，相较短期导向的利润分红，家族企业将更偏好可持续的非物质财富，如家族兴旺、家族声誉等(Miller and Breton-Miller，2014)。组织冗余能为家族企业尝试新战略保驾护航，较高的资源冗余为家族企业并购支付提供如现金支付等其他选择，有效规避家族控制权的稀释。此外，资源冗余能够为家族企业的持续经营提供支持，增强管理者的安全感知(Gómez-Mejía et al．，2018)，降低其对失败的恐惧(贺小刚等，2017)。因此，家族管理者可用冗余资源来抵御不确定性。

然而，组织冗余对于家族管理涉入与企业并购类型的调节，需考虑冗余资源在并购过程中的成功转移及有效利用。当组织冗余水平较高时，家族管理者会安于现状，由此组织惰性增加而不思变(Cyert and March，1963)。但相比纵向并购，实施横向并购后家族企业依然可以保留原有的经营方法，把公司的管理经验、企业文化等推广到被收购公司，同时促进隐性知识和社会资本传承(Habbershon and Williams，1999)，增强实施横向并购的积极性。其次，家族管理者也有追求经济财富最大化的动机。相比不同业务，企业把冗余资源转移至相同业务的难度更小，转移成本相对较低。尽管纵向并购涉及上下游业务，伴随更高的不确定性与风险，但纵向并购能让企业深耕产业链，弥补能力短缺，提高企业对产业链的控制，利于企业的长远发展(蓝海林，2018)。蒋春燕等(2004)认为资源冗余水平较高则高管能够放松控制，为企业战略实施提供充足保障，降低纵向并购失败的风险。而且，从长远来看，纵向并购通过将外部经济内部化以减轻对外部环境的依赖，形成更稳定的经营模式。因此，冗余资源缓解家族企业管理者对并购的风险与不确定性的抵触。由此，提出以下假设：

H5a组织冗余程度越高，家族高管参与与企业并购倾向的正向关系增强。

H5b组织冗余程度越高，家族高管参与与企业横向并购行为的正向关系增强。

H5c组织冗余程度越高，家族高管参与与企业纵向并购行为的负向关系减弱。

H6a组织冗余程度越高，家族成员担任董事长与总经理与企业并购倾向的正向关系增强。

H6b组织冗余程度越高，家族成员担任董事长与总经理与企业横向并购行为的正向关系增强。

H6c组织冗余程度越高，家族成员担任董事长与总经理与企业纵向并购行为的正向关系增强。

图1 研究模型

三、样本选择与研究设计

(一)数据样本

本文选取2010至2018年沪深A股上市家族企业为研究样本，从CSMAR数据库获取家族企业的基本信息及财务指标，从WIND数据库获取并购相关数据，对以上二者进行匹配整合。剔除缺失严重的数据；剔除ST、*ST企业；剔除行业性质为金融类、保险类和综合类的企业。最终获得共包含1473个家族企业的5238个企业-年份观测值。

(二)变量与测量

1.因变量：并购倾向与并购类型。并购(Merger and Acquisition, M&A)是指企业间的兼并与收购行为。现有文献关于并购的测量涉及并购的规模、数量以及并购后的绩效；本文参考刘白璐和吕长江(2018)的测量方法设置并购倾向的虚拟变量：若家族企业实施了并购，则标记为1，否则为0。

参考WIND数据库对并购类型的划分依据，将横向并购定义为收购方兼并或收购处在相同市场层次且在业务上具有竞争关系的企业；纵向并购是指兼并或收购产业链上下游的企业。通过设置横向并购虚拟变量(hm)和纵向并购虚拟变量(vm)的方法对企业并购类型进行划分。

2.自变量：家族管理涉入。与所有权涉入相比，家族管理涉入体现家族对企业的直接控制，是反映家族影响力更有效的方式(梁强等，2021)，即家族成员参与企业经营管理。现有研究主要采用以下2种测量方式：一是采用高层管理团队中家族成员所占比例进行衡量(李艳双等，2020)；二是构建虚拟变量方法，若家族成员担任董事长或总经理，则取值为1，否则取值为0(陈凌、陈华丽，2014)。为更细致地划分家族管理涉入不同层面的影响，本文采用家族成员参与企业高层管理团队(董监高)的人数比例(fdir)与家族成员担任董事长与总经理(both)测量家族管理涉入程度。

3.调节变量：二代参与数量与组织冗余程度。关于二代参与数量的测量，参照国内相关学者的做法(李新春等，2016；邹立凯等，2020)，将进入企业的实际控制人子女数量(child)作为二代参与家族企业的数量，以CSMAR数据库中“家族企业人员关系与特征”的数据为基础。

关于资源冗余的测量，Bourgeois(1981)和蒋春燕、赵曙明(2004)将组织冗余分为3个指标，即流动率，指流动资产与流动负债的比值，用于衡量企业解决即时债务的能力；所有者权益与总负债的比值，用于衡量企业的借贷能力；销售支出、管理成本和一般费用与销售收入的比值，用于衡量已融进企业体系的冗余资源。本文以相同权重加权平均3个指标以测算企业的冗余资源(slack)。

4.控制变量。借鉴相关研究(Gómez-Mejía et al．，2018；刘白璐、吕长江，2018)，本文对绩效顺差(pagp)(1)绩效顺差(pgap)是指企业绩效与历史绩效之间的差值是正值，对于绩效差值为正值的数据通过取其自身数值进行标记，对于绩效差值为负值的数据取其绝对值标记。、绩效逆差(ngap)、企业年龄(age)、企业规模(size)、家族持股比例(fo)、独立董事比例(inde)、并购经验(exp)和两权分离率(sep)进行控制；此外，本文还控制了行业效应和时间效应。表2是本文涉及的变量、定义和测量方法。

表2 变量定义及测量

(三)描述性统计

表3对变量描述性统计进行呈现。其中，具有并购倾向的家族企业占比24.6%，选择横向并购的家族企业占比20%，而纵向并购只占2.3%，说明家族企业总体偏向实施横向并购。家族高管参与和家族成员担任董事长与总经理的均值分别为0.142与0.482，说明两职合一的家族管理涉入方式更为普遍。此外，家族二代参与数量的均值为0.981，标准差为1.319，表明尽管二代接班成为趋势，但家族二代进入家族企业的数量存在较大差异。此外，除横向并购(hm)与并购倾向(merge)高度相关(0.871)，其余变量间不存在明显的共线性问题。

表3 描述性统计

四、实证检验与结果分析

(一)回归分析结果

本文使用stata16.0软件，运用逻辑回归方法(Logit)测量家族管理涉入不同层面与企业并购倾向和并购类型的关系，以及二代涉入与组织冗余的调节作用。为确保研究模型估计有较好的一致性和有效性，本文对数据进行如下处理：(1)对连续变量采取缩尾处理；(2)对交互项进行对中处理；(3)通过豪斯曼检验(Hausman Test)，结果支持固定效应模型。故本文采用面板固定效应模型逻辑(Logit)回归方法检验研究模型。

1.家族高管涉入与企业并购行为的关系检验。

表4呈现了家族高管涉入与企业并购倾向的回归分析结果，模型(2)验证了家族高管涉入促进并购倾向(β=0.272, p<0.01)，即H1得到支持；尽管家族二代参与数量的增加削弱了家族高管参与与企业并购倾向的正向关系(β=-0.018, p>0.1)，但这种抑制效果在模型(3)的结果呈现中并不显著，说明二代参与引发的家族权威重构在一定程度上阻碍了并购战略的实施，但尚不致使并购趋于停滞。原因可能是在中国情境下，二代涉入亦遵循差序格局的资源分配，在“长兄如父”的观念下不同排序的兄弟姐妹或许具有不同的期望与责任，而这不失为一种有效的治理模式。模型(4)的结果验证了冗余资源的增强促进了家族高管涉入与企业并购倾向间的正向关系(β=0.129, p<0.05)，即当冗余资源水平越高，家族高管涉入对企业并购的促进作用越强，即假设5a得到支持。

表4 家族高管涉入与企业并购倾向

表5的回归分析结果验证了家族高管涉入更倾向于实施横向并购(β=0.257, p<0.01)，即假设1a得到支持；模型(4)的结果表明，家族高管涉入与企业实施纵向并购存在不显著的负向关系(β=-0.151, p>0.1)，相比横向并购，纵向并购涉及产业链上下游企业或行业动态发展的影响，外部制度环境因素对纵向并购决策的作用或许更为突出，于此假设1b未能验证。此外，在横向并购事件中，组织冗余对家族高管参与情境下的横向并购行为具有促进作用，假设5b得到支持；二代涉入则仍表现为不显著的负向调节效应，假设3b未得到验证。然而，在纵向并购事件中，二代涉入与组织冗余的调节作用均不显著，假设3c、5c未得到验证。

表5 家族高管涉入与企业并购类型

2.家族成员担任企业董事长与总经理与企业并购行为的关系检验。

由表6的结果可见，家族企业董事长与总经理皆由家族成员担任对企业并购倾向的正向关系不显著(β=0.087, p>0.1)，假设2未能被验证，说明当家族身份叠加企业董事长与总经理的职位权威时，家族权威的凌驾将对并购战略决策施加干扰。在家族企业情境中，两职合一不仅表现为决策权的高度集中，亦象征着家族权威与个体身份的高度融合，因此，并购战略的决策动机不仅关乎决策者其“位”，也关乎其“人”，即具体到个体层面的因素也可能对战略决策产生重要影响。资源冗余程度的正向调节效应在家族董事长兼家族总经理涉入的情况下不显著(β=0.004, p>0.1)，假设6a未被验证；但此时，二代参与数量的正向调节效应显著(β=-0.253, p<0.05)，验证了假设4a，说明在家族成员担任董事长与总经理的情形下，家族二代参与数量增多将提高家族企业实施并购战略的意愿。考虑到冗余资源将影响企业实施并购的能力，当家族系统高度控制企业系统时，实施并购的强烈意愿可能替代了组织冗余作为并购实施的基础能力的作用。

表6 家族成员担任董事长兼总经理与企业并购倾向

依据表7模型(1)的回归结果，家族董事长与家族总经理同时涉入对企业横向并购决策的影响与假设2a的设想相异(β=-0.05, p>0.1)；但就纵向并购类型的回归结果而言，当企业的董事长及总经理皆具备家族身份时，企业对实施纵向并购的态度将可能发生转变((β=0.084, p>0.1)。家族成员在企业中担任关键职位表明家族成员具备一定的专业能力，因此对纵向并购实施的把控将更为有效。然而，在家族成员担任董事长与总经理的情境下，家族二代参与数量、组织冗余水平对家族管理涉入与企业横、纵向并购行为的调节作用变得不显著。这在一定程度上说明了当家族管理涉入伴随着家族权威的高度集中时，尽管家族系统实现了对企业系统的战略决策控制，但家族系统内部的忧患如不平等的利他行为、家族成员间利益冲突，以及资源的不合理分配等问题却渐渐浮现，加剧了家族企业并购战略决策的情境复杂性，干扰并购意愿与能力的积极作用的发挥。

表7 家族董事长兼任总经理与企业并购类型

(二)稳健性检验

为检验本文实证研究结果的稳健性，使用并购规模的对数(amt)替换并购倾向；使用横、纵向并购规模的对数(hma、vma)分别替换横、纵向并购类型，作为并购倾向与类型的替代变量。检验结果如表8与表9所示。无论是基于家族管理涉入与企业并购战略的主效应检验，以及二代参与数量与组织冗余水平的调节检验，其系数结果方向和稳健性均与上文一致，表明本文的实证结论较为稳健。

表8 稳健性检验：家族高管涉入与企业并购规模

表9 稳健性检验：家族成员担任董事长与总经理与企业并购规模

五、结论与讨论

(一)研究结论与贡献

本文以2010至2018年沪深A股上市家族企业为研究样本，结合委托代理理论在家族企业情境中的分析框架，探讨家族管理涉入的不同层面对家族企业并购战略行为决策的影响路径，以及二代参与和组织冗余的关键情境作用。研究发现：(1)家族高管参与将提高企业的并购倾向与横向并购行为，而在家族成员担任董事长与总经理时，家族企业的并购决策机制不明晰，尽管此时对纵向并购的抵制减弱，但两职合一的管理涉入方式与家族企业并购的倾向与类型选择并无显著关系。(2)作为关键情境因素，家族二代参与数量对家族高管涉入与企业并购倾向、横向并购行为的正向关系起不显著的负向调节效果，同时加剧了家族高管涉入对企业纵向并购的抵制。即二代涉入在一定程度上阻碍了家族企业并购战略的决策与实施。但在二职合一的情形下，二代参与对家族管理涉入与企业并购行为反而表现出积极的促进作用。(3)组织冗余增强了家族高管涉入与企业并购行为的正向关系，但这种促进作用在家族成员担任董事长与总经理的情况下失效。因此，家族企业并购战略决策机制背后的委托代理问题是解释家族企业战略行为异质性与成长模式多元化的重要切入点，家族成员因“家族-企业”身份差异导致的决策目标不一致将阻碍并购行为与决策效率，而传承背景下家族二代参与是剖析家族企业实施并购战略动机的关键。

本研究潜在的理论贡献可能有：(1)相较采用社会情感财富理论视角研究家族企业异质性，本文基于委托代理视角探究家族管理涉入结构差异与企业并购战略行为的关系，揭开了存在于家族成员间独特的委托代理机制，强调家族二代的进入将引发复杂的代理问题，丰富了家族企业并购议题的研究视角与研究情境。(2)关注由家族利他主义衍生的代理问题，比较家族权威分布与企业权力结构二者在不同组合下对企业战略决策的作用，补充了现有研究偏重家族因素对家族企业异质性表现解释不足的空缺。(3)细化了并购研究思路，通过对比不同身份的家族企业管理者的决策参照，以及横、纵向并购特征，将二代参与和组织冗余作为关键情境因素，进一步厘清了家族涉入对并购战略的作用边界与效果。

(二)启示与展望

本研究通过更深层次地解析中国家族企业的治理机构，同时结合实际发展形势及实证研究结论为政府与企业提供以下可能的启示：(1)家族管理涉入是反映家族影响力更为有效的方式，合理地安排家族管理涉入中家族权威与企业权力的组合可有效提高家族企业的战略决策与执行效率；(2)在跨代传承的背景下，家族管理者需在集中家族权威的同时关注家族内部隐患，平衡家族成员间的目标与利益，将传承计划嵌入企业的发展战略有助于降低二代进入引发的冲突与不适；(3)此外，相比横向并购，纵向并购实则更有利于家族企业深耕产业链，实现经营稳定与基业长青，政府应当设法减少企业实施并购的外部环境阻力，联合第三方机构制定规范的监督政策和信息披露标准，增强民营企业并购信心，引导家族企业参与并购市场。

本研究力求严谨，但仍存在不足，关于家族与企业情境要素之间的作用机理、效用边界等有待进一步打开与深化。后续研究可在以下几方面进行完善：(1)结合中国社会历史文化因素进一步细化并比较“血缘差序”和“业缘差序”对家族企业委托代理机制的影响，探究植根于家族企业异质性背后的制度因素；(2)关注存在于家族与企业之间、家族成员之间潜在的目标冲突如何互相兼容或厘清优先次序，寻找解决家族企业委托代理问题的成功案例等，进一步完善对家族企业委托代理关系的研究框架；(3)对于二代涉入背景的讨论，后续研究可采用动态的视角以挖掘并丰富关于家族企业并购的研究议题。