数字金融发展与区域金融稳定——基于中国省际面板数据的分析

姚登宝，吴 迪

(1.安徽大学 经济学院，安徽 合肥 230601；2.安徽大学 金融与统计研究中心，安徽 合肥 230601)

一、引言及文献综述

传统金融机构提供服务的局限性，很大程度上影响了经济发展的质量，伴随着人工智能、互联网、云计算技术的蓬勃发展，数字金融也随之诞生。数字金融是指传统金融机构和互联网企业利用数字技术进行第三方支付、投融资等服务的新型金融模式。2004 年支付宝的兴起被看作中国数字金融的起步，但行业内普遍认为中国数字金融发展的开端是2013 年余额宝的上线。十多年间，数字金融凭借其共享、便捷、低成本、低门槛等特点取得了迅猛发展，一方面，使得中国在第三方支付等业务的规模上遥遥领先于其他国家，期间涌现出了蚂蚁金服、陆金所等位于全球前列的大型数字金融企业；另一方面，国内的传统金融机构由于面对大量新型金融机构的崛起，迫于市场压力，在加快了其数字化的步伐的同时，也增加了其金融服务的效率与质量。但数字金融在提高金融服务效率的同时，也带来了一些风险，可能会对金融稳定产生一定程度的影响。2007 年开始的美国次贷危机表明，盲目扩张金融服务范围，将影响金融稳定，增加金融体系的风险。据网贷之家的统计，近几年发生的P2P 网贷平台的爆雷现象，则使得从事P2P 的企业从一度接近10 000 家变成现在的0 家，到2020 年6 月份为止，P2P 平台仍有8 000 多亿元的未回款额，给投资者带来巨大损失的同时，也对金融体系的稳定产生了强烈冲击。由于全球金融形势的严峻，维护金融稳定的意义已经达到了国家战略层面，是如今国内的政策优先事项。金融稳定在保证了宏观经济动态平衡发展的同时，又具备了区域总体优化的特征，是一种同时具备区域整体性、经济结构稳定性、服务功能优化性等优良特性的稳态。如果数字金融的持续推进对区域金融稳定产生了正向积极的影响，则应加快推动数字金融发展的进程，让越来越多的人受益于各种新型金融服务和产品的同时，也维持了区域金融体系的稳定。相反，如果数字金融的发展持续不断地增加了金融风险，对区域金融稳定造成了破坏，则应考虑及时采取措施来限制风险的进一步扩散，力求维护金融体系的稳定。

在研究数字金融对区域金融稳定的影响之前，本文先对普惠金融、互联网金融、金融科技这三个与数字金融相关的概念之间的关系进行阐述。数字金融所展示的最大的优势是支持普惠金融的发展，而互联网金融、金融科技与数字金融的侧重点虽略有不同，如互联网金融偏向于使用互联网技术开展金融业务，金融科技侧重于技术驱动金融创新，但内涵高度相似，而且数字金融的定义更为全面。因此，本文参考已有文献，在后文中对涉及互联网金融、金融科技的概念也均用数字金融来表示。

目前，现有文献对数字金融的研究重点涉及其对传统金融机构的创新以及对实体经济发展的影响这两个方面。数字金融是新型金融业态和模式，重塑了现代金融体系，对传统金融的创新体现在多个方面。首先，数字金融充分发挥其普惠的特点，使经济欠发达的地区也能获得方便快捷的金融服务。黄益平指出，传统的金融机构已无法很好地支撑行业升级，而数字金融则成为传统金融机构的有效补充，在很大程度上提升了长尾人群的金融可得性。李继尊认为，随着数字金融的发展，机构不再仅仅依托于线下网点开展传统金融服务，而是通过推广线上金融产品，降低了服务费用，在发展数字金融的同时也更好地推动了普惠金融的进程。其次，数字金融已成为重要的金融基础设施，给产业创新发展带来了动能。孟娜娜等发现，数字金融对地区银行业的影响具有更为突出的行业竞争效果。邱晗等指出，数字金融不但促进了地区商业银行存贷款利差的市场化进程，还利用信息技术溢出和行业竞争倒逼传统金融机构创新信贷定价方式，提升了地区传统金融机构的资源配置效率和风控实力。最后，数字金融以大数据分析等信息技术为基础，大大降低了地区中小型企业的投资生产成本。谢平和邹传伟指出，这种基于大数据分析的风险评估可以减少风险控制的成本，也有助于解决中小型企业信息不足的劣势，从而帮助中小型企业迅速获得融资。

数字金融发展对实体经济的影响主要分为两个维度。首先是宏观维度，Kapoor对数字金融与经济增长间的内在联系进行了探索，发现了数字金融具有推动经济增长的作用；钱海章等认为，数字金融运用了大数据和人工智能等数字技术，更好地帮助金融为实体经济服务。其次是微观维度，谢绚丽等发现数字金融不但可以有力地推动创新，而且还能通过实现长尾效应和知识溢出效应带动社会全要素生产力的提高；李靖认为，数字金融的发展是互联网领域的一大创新，通过互联网使用的便捷性以及信息搜集的灵敏性，金融机构极大地提升了提供服务的覆盖范围，同时通过大量用户信息的收集，金融机构能够更精确地分析用户信息、确定授信额度；唐松等发现，数字金融可以在一定程度上改善与传统金融机构的资源错配，通过减少对企业融资的约束，从而减少经营费用和资金杠杆。通过这些研究，可以看出数字金融在推动经济增长、创新传统金融、服务实体经济等方面发挥的积极作用已得到广泛认同。

国内对于金融稳定的研究起步较晚，主要从金融稳定的影响因素和金融稳定指标体系的构建两个维度展开讨论。曹源芳等从不同区域的金融风险防控、地区金融集聚程度等维度入手，探讨了影响地区金融稳定性的各种因素。文洪武从宏观经济、微观环境等不同方面剖析了影响地区金融机构稳定性的原因，以凸显区域经济发展的特点。霍德明和刘思甸对中国的金融稳定状况进行了评析，运用主成分分析法，构建了中国金融稳定性评价体系。王劲松和任宇航在综合考虑影响我国金融稳定各方面风险领域的基础上，尝试构建了金融稳定指数，并得出我国金融稳定总体形势趋于平稳的结论。

数字金融对于经济发展的作用已无可争论，然而，数字金融与金融稳定之间的关系仍然存在争议。支持数字金融有利于金融稳定的学者们认为，数字金融可以通过分散风险来维持金融稳定。Rui 和Melecky表示，危机爆发时，存款来源的多元化，减弱了银行业的系统性风险。丁杰认为，相比于传统金融机构，新型金融机构产生了更丰富的金融产品，增加了投资选择，进而分散了风险。Siddik 和Kabiraj运用不同国家的面板数据实证研究了数字金融能否促进金融稳定，结果显示以中小企业借款人占借款总人数比重和中小企业贷款余额占贷款总额比重衡量的数字金融对金融稳定性有显著的积极影响。赵燕等认为，金融机构利用大数据、云计算等数字技术，发展基于知识图谱建立的个人信用评价与风险管控系统，明显增强了传统的金融风险管理和预警能力。与此同时，另一些学者认为，数字金融是金融稳定的潜在威胁，并且在一定程度上影响了金融体系的稳定性，金融市场可能会由于数字金融的持续推广产生一系列风险。王会娟和廖理对中国国内的互联网金融平台开展大数据分析，证实了利率变动和互联网金融平台爆雷事件之间，确实具有一定的关联性。Sahay 等利用跨国数据证明了数字金融对金融稳定的负面影响，并指出，如果没有适当的监管，当信贷扩大到一定规模时，就会增加发生金融不稳定的可能性。朱辰和华桂宏研究发现，数字金融的出现，助长了金融市场风险的传播。

通过对相关文献的整理，发现已有文献主要存在以下不足的同时，也尝试通过进一步研究解决这些问题:第一，目前国内对数字金融发展影响金融稳定的研究多是理论研究，本文希望通过一系列实证分析来研究数字金融发展是否对金融稳定具有推动作用。第二，各区域间数字金融的发展进程也有着不同程度的差异，本文通过将我国31 个省、自治区及直辖市分为东部和中西部地区，来研究数字金融影响金融稳定的区域效应。第三，数字金融发展对区域金融稳定的影响是否存在内生性问题，通过内生性检验，在研究数字金融对金融稳定推动效果的同时，研究金融稳定对数字金融是否具有反作用。因此，本文基于省级面板数据，实证研究数字金融发展对区域金融稳定的影响，并根据研究结果给出对应的政策建议，在维护金融稳定的同时，进一步推动数字金融的发展进程。

二、模型与数据

(一)模型设定

本文针对数字金融发展对区域金融稳定的影响，建立如下固定效应模型:

其中，rfsi表示地区在年份时的区域金融稳定水平；index表示地区在年份时的数字金融发展水平；、、ln、、、和均为控制变量，为贫富差距，为客户数量，ln为资本投入，为外商直接投资，为产业结构，为政府干预程度，为失业率；u为省份固定效应；δ为年份固定效应；ε为随机扰动项。

(二)变量与数据说明

1.数字金融指数

本文选用北京大学数字金融研究中心发布的“北京大学数字普惠金融指数”作为数字金融发展的代理变量。该指标从三个维度(覆盖广度、使用深度和数字化程度)阐释了数字金融的发展，为近年来有关数字金融的研究做出了巨大的贡献，具有较高可信度。目前，通过梳理有关“数字金融”的文献，大多采用该指数来刻画我国数字金融的发展水平。因此，为了保证指标选取的权威性和专业性，本文沿用已有文献研究的方法，选取了数字普惠金融指数第一期和第二期(2011—2018 年)的数据进行研究(见表1)。

表1 数字普惠金融指数指标体系

2.区域金融稳定指数

(1)方法选择

本文参照韩谷源和朱辰、连英祺等的方法，从宏观经济与金融体系两方面出发，运用熵值法综合2011—2018 年全国各省通货膨胀率、GDP 同比增长率、固定资产投资增长率、财政支出占比、商业银行的不良贷款率及存贷比、保险市场交易额、金融监管投入，建立了区域金融稳定指数。因为中国证券、股票市场的相关数据不适用于省级层面的研究，所以没有将其相关指标纳入指数框架内。指数构建的相关数据来自全国31 个省、自治区及直辖市的面板数据。

(2)指标权重赋值

在指标赋权之前，需要对指标进行标准化处理，处理之后每个指标变量的取值均介于0～1，指标的处理公式分别如下:

表2 区域金融稳定指数指标体系

3.控制变量

参考现有文献并结合对应的研究方向，本文控制变量选取了贫富差距、客户数量、资本投入、外商直接投资、产业结构、政府干预程度和失业率。贫富差距，用区域泰尔指数衡量；客户数量，用区域总人口数衡量；资本投入，用全社会固定资产总值的对数值表示；外商直接投资:用外商直接投资与国内生产总值的比值衡量；产业结构:用第三产业产值与第二产业产值的比值衡量；政府干预程度:用财政支出占GDP 的比重来衡量；失业率:用失业人口与总人口的比例来表示。

相关数据分别来源于同花顺iFinD 数据库和《中国统计年鉴》等。表3 为相关变量的描述性统计，可以看出，各省份的数字金融发展水平、区域金融稳定水平等都存在不同程度的差距。

表3 变量的描述性统计

三、实证检验与结果分析

(一)基准回归

本文对模型进行豪斯曼检验，检验结果显示P 值为0.000 0，拒绝原假设，因此面板回归模型使用固定效应模型。表4 为数字金融对金融稳定的整体效应检验以及将数字金融分为覆盖广度、使用深度、数字化程度三个维度来进行结构效应的检验。表4 的第(1)(2)列检验了数字金融对金融稳定的整体推动效应。第(1)列为未加入控制变量的回归，第(2)列加入了控制变量。第(1)(2)列的数字金融影响金融稳定的拟合系数分别在1%、5%的水平上显著为正，说明了加入控制变量前后，区域金融稳定指数均随着数字金融指数的增加而增加，这反映了数字金融发展对于区域金融稳定具有积极的推动作用，为我国维护金融稳定的规划提供了新的方向。

表4 数字金融对区域金融稳定的影响效应检验

(二)结构效应

数字金融指数包括覆盖广度、使用深度、数字化程度三个维度。表4 的第(3)～(8)列用于检验数字金融发展推动区域金融稳定的结构效应，第(3)(5)(7)列为未加入控制变量的回归，第(4)(6)(8)列加入了控制变量。第(3)(5)(6)列的拟合系数显著为正，其余3 列则不显著。可以看出，三种结构对我国区域金融稳定存在不同程度的影响。使用深度在加入控制变量前后均对区域金融体系稳定产生了显著的推动效果，覆盖广度在加入了控制变量后对区域金融体系的稳定的推动效果变弱，而数字化程度的推动作用则没有体现出来。其潜在的原因有:一是随着数字金融的崛起，覆盖广度得到了进一步的提升，消除了传统金融机构提供服务的局限性，改善了提供金融服务的环境，这有益于金融体系的稳定，但很多地方金融基础设施建设尚不完善，因此覆盖广度的作用还有提升的空间；二是数字金融的持续发展提升了其使用深度，衍生了多种多样的新型金融服务，极大地缓解了中小企业融资难的问题，增强了企业抵御风险的能力，维护了金融稳定；三是中国的数字化进程仍在推进中，很多基础设施建设还不够完善，所以对金融稳定的影响并不明显。

(三)内生性检验

数字金融发展指标体系的建立就涵盖了互联网技术，而且金融稳定与互联网发展之间没有直接的联系。因此，为检验数字金融发展和区域金融稳定之间可能出现的内生性问题，选择了互联网普及率为主要工具变量。

本文基于梁双陆和刘培培的方法进行了工具变量的有效性检验，回归结果得到F 统计量为37.49，拒绝了存在“弱工具变量”的原假设。所以，互联网普及率为强工具变量。在随后的过度识别检验中得到Hansen J 卡方统计量为0.027 66，P 值为0.868 0，不存在过度识别问题。再对模型采用Durbin-Wu-Hausman检验得到F 统计量为4.853，显著性为0.035 7，强烈拒绝了“数字金融指数是外生变量”的假设，证实了数字金融发展推动区域金融稳定具有的内生性问题，即金融稳定对数字金融具有反作用。表5 为GMM 估计法与两阶段最小二乘法(2SLS)，回归结果均显著为正，证实了数字金融发展对区域金融稳定的促进作用，与前文结论一致。

表5 数字金融影响区域金融稳定的内生性检验

(四)稳健性检验

1.滞后一期法

表6 使用动态面板估计进行稳健性检验，采用了数字金融及其二级指标的滞后一期作为工具变量，即评估上年的数字金融、覆盖广度、使用深度及数字化程度如何影响当期区域金融稳定，这在一定程度上可以减弱反向因果问题。从表6 可以看出，使用深度、数字金融和覆盖广度拟合系数分别在1%、5%、10%的水平上显著。滞后项系数为正，即上年的数字金融、覆盖广度和使用深度与当期的区域金融稳定正相关。结果表明，数字金融、覆盖广度和使用深度对金融稳定的影响是一个正向、连续的动态过程。

表6 数字金融影响区域金融稳定的稳健性检验:滞后一期法

2.剔除直辖市/自治区

由于北京、上海等直辖市拥有的金融资源远超其他地区，而我国5 个自治区的数字金融发展水平相对落后，为了验证本文研究结论的普遍性，进一步进行稳健性检验。通过分别剔除4 个直辖市和5 个自治区来检验数字金融发展对区域金融稳定的推动效应。通过表7 可以看出，剔除直辖市后，剩下数据进行检验的结果发现，使用深度指标的拟合系数在5%的水平上显著。但数字金融对金融稳定的推动效应显著性发生了改变。通过表8 可以看出，剔除自治区后数字金融、使用深度的拟合系数分别在5%、1%的水平上显著，结果与前文一致。对此，可能的原因有:直辖市中，特别是北京和上海的数字金融发展程度相比于其他地方起到了引领的作用，而自治区的数字金融发展程度要落后于直辖市，因而剔除直辖市后，数字金融发展推动区域金融稳定的显著性发生了改变。

表7 数字金融影响区域金融稳定的稳健性检验:剔除直辖市

续表7

表8 数字金融影响区域金融稳定的稳健性检验:剔除自治区

(五)区域效应检验

区域集聚是中国金融发展具有的重要特征。随着各地区金融一体化进程的持续推进，区域内资源禀赋在空间上常常表现出聚集特点，从而产生了金融集聚现象。金融集聚加速了各地区的经济增长，经济持续发展又使金融业对资金的需求进一步增加，从而吸引更多的金融资源以满足自身发展需求。为了获得高收益，金融资源会主动向拥有区位优势的地区倾斜，使得资金、人力资本等资源主要集聚在北京、上海、深圳等经济发达城市。因此，对数字金融同样存在的区域效应进行研究也十分必要。

依据韩谷源和朱辰的划分方法，将我国划分为东部、中西部两大地区，分别研究数字金融对这两大地区金融稳定的区域效应。表9 为数字金融推动金融稳定的区域效应实证结果。第(1)(3)(5)(7)列用于检验东部地区数字金融推动金融稳定的区域效应，第(2)(4)(6)(8)列用于检验中西部地区数字金融推动金融稳定的区域效应。其中，第(1)列和第(5)列的数字金融指标拟合系数在5%的水平上显著。通过表9 可以看出，数字金融和使用深度对我国东部地区维持金融稳定能够产生一定的积极效应，但数字金融、覆盖广度、使用深度和数字化程度对中西部区域金融稳定的推动效果均不明显。综合来看，数字金融对东部地区金融稳定的推动作用要远远大于中西部。产生这一现象潜在的原因有:东部地区由于其地理优势，在资源倾斜、政策扶持等方面得到的支持远多于中西部地区。同时，一些大型数字金融企业都身处东部地区，金融机构的密集化使得该区域内金融体系对各种投融资信息的获取将更为便捷、精准地找出最合适的交易机会。这也将有利于推动资源更加有效分配，促进金融资源的自由流通，进而降低潜在的信息不对称的风险。同时，金融机构间能够实现更为专业化的协作，减少信息获取成本，也使得大众对新型金融服务的认可度也更高，从而对金融稳定的影响也更显著。

表9 数字金融影响金融稳定的区域效应检验

(六)异质性检验

由于城镇化的进程和物质资本(ln)的高低对数字金融有一定程度的影响，本文根据城镇化率和物质资本的高低对全国31 个省、自治区及直辖市进行区分，进行数字金融发展推动区域金融稳定的异质性检验，如表10 所示。

表10 数字金融发展推动区域金融稳定的异质性检验

表10 的第(1)(2)列用于检验城镇化率影响数字金融发展推动区域金融稳定的异质性。将各省、自治区及直辖市依据城镇化率的中位数进行分组，在中位数之上的为高城镇化率，在中位数之下的为低城镇化率。回归结果表明，在高城镇化率的地区，数字金融发展对区域金融稳定的推动作用十分显著。潜在的原因有，高城镇化率地区具有更多的新型金融机构，其数字金融的发展程度更高，故对区域金融稳定的推动效果更明显。表10 的第(3)(4)列用于检验物质资本影响数字金融发展推动区域金融稳定的异质性。按照与城镇化率同样的方法进行分组，实证结果显示，数字金融发展对高物质资本地区和低物质资本地区的区域金融稳定均具有一定的推动效应；且低物质资本的拟合系数要更高，数字金融对低物质资本地区的推动效应更强。对此可能的原因有:数字金融是具有普惠性的，相比于传统金融，数字金融所提供的新型金融服务更能覆盖到低物质资本地区。

四、结论与建议

(一)研究结论

2008 年金融危机席卷全球，给发达国家和发展中国家均造成了不同程度的损失，而近几年数字金融的兴起、P2P 网贷平台的爆雷也引起了社会广泛的关注，在这样的背景下，人们越发意识到金融稳定对整个国家经济社会发展的重要意义。因此，本文实证探究了数字金融与金融稳定之间的关系，通过理清二者的关系，为相关部门维护金融稳定的政策制定提供一定的参考。研究发现:第一，从整体效应得出，数字金融发展对区域金融稳定有积极的推动作用。第二，从结构效应可以发现，使用深度对金融稳定产生了显著的正向推动作用，但覆盖广度的效果较弱，数字化程度的作用则不显著。对此，进行了两种稳健性检验，通过稳健性检验进一步证实了数字金融、使用深度对金融稳定的正向促进效应。第三，从区域上看，数字金融对东部区域金融稳定的推动作用要远远大于中西部，表明我国数字金融存在显著的区域效应，数字金融发展程度更高的东部地区对金融稳定的影响更显著。第四，异质性检验发现，数字金融对高城镇化率地区金融稳定的推动作用十分显著，对低物质资本地区的推动效果要比高物质资本地区更好，展示了数字金融的普惠性，数字金融所提供的新型金融服务能覆盖的地区更广。第五，进行了内生性检验，进一步证实了我国数字金融发展对区域金融稳定的推动作用的同时，也发现了金融稳定对数字金融发展具有反作用。

(二)政策建议

基于上述分析结论，本文给出如下政策建议:

首先，完善数字金融监管体系。要做到监管全覆盖，在数字金融的监管领域内就不能形成空白。由于数字化程度的不断提高，数字金融智能化程度越来越高，更新速度越来越快，与此同时监管就会存在滞后的可能，从而产生风险，进而影响金融稳定。与数字金融相关联的企业中存在不少未取得经营资格就开展金融业务的现象，如近几年网络借贷行业中兴起的小额信贷、投资担保。这些业务甚至处于无人监管的状态，监管的缺失会形成灰色地带，使消费者权益无法得到法律的保障，从而导致金融体系的稳定性受到威胁，社会对于数字金融的认可度也会大幅下降。所以，地方政府部门作为发展数字金融服务的主导力量，就必须采取宏观调控和组织协调等方法，以强化政府对数字金融的有效监管、规范数字金融服务中有关主体的正常运作和活动，防止出现不合规的情况，进而对区域金融稳定产生影响，并针对其风险特点，适时增加审慎监督指标，从而维持我国的金融稳定。

其次，平衡数字金融区域间发展。数字金融在中西部地区的发展上与东部地区存在差异，要解决存在已久的金融聚集现象，需要平衡其在不同区域间的发展，可从以下几方面做起:在财政上，为了平衡区域间的发展，资金应向中西部倾斜；在教育上，为了提升民众对数字金融的认可和支持，政府应对数字金融的概念和使用方法进行普及；在政策上，为了促进金融资源流动，政府可构建地区交流平台，中西部地区可从平台学习交流东部地区的发展经验，同时线上金融交易成本过高会导致弱势群体获取金融服务比较困难，可以通过鼓励金融创新、降低获取门槛来改善这一局面。相关部门应统筹兼顾，通过综合考虑有助于数字金融与区域金融稳定协同发展的政策措施，来更好地维持金融体系的稳定。同时，数字金融作为一种金融基础设施，应发挥其普惠的特点，其发展不仅要拓展覆盖广度和使用深度，更要重点解决农村地区、经济欠发达地区金融基建不完善的问题，从而使数字金融以更准确、更有效的方式支持区域金融稳定。

最后，健全金融消费者权益保障体系。尽管目前中国国内已专门设立了相关部门来维护金融消费者的权益，在管理上也获得了一些进步，但同西方国家相比较，中国的金融消费者权益保护机制在保障方式、保护范围等方面都还存在着很大的差距，尤其在数字金融领域中，亟须建立符合数字金融消费者特点的权益保障机制。同时，政府相关部门还需要进一步扩大金融知识的宣传范围，帮助金融消费群体建立合理的金融消费理念，例如避免非法网贷，从而增强其自身对金融风险的认知和防范能力。此外，由于信息安全隐患的日益增加，也将危及广大数字金融服务使用者的隐私安全，各类信息在传播时被盗用的情况屡屡发生，严重影响着广大金融消费者的合法权益。为此，政府必须完善互联网信用体系，在出台关于利用互联网渠道非法获取个人信息行为的惩罚标准的同时，也要提高网络消费者的风险防范意识。