途虎养车：增收不增利 偿债压力大

刘榕

随着中国汽车保有量的持续增加，汽车服务市场规模也随之水涨船高，途虎养车于2011年顺势而生。经过十多年的运营，途虎养车在2022年开启了其IPO之旅。据港交所官网披露，1月24日，途虎养车母公司TUHU Car Inc.提交上市申请，联席保荐人为高盛、中金公司、美银证券和瑞银集团。

增收不增利

招股书显示，途虎养车是一家线上线下一体化汽车服务平台，凭借以客户为中心的模式和高效的供应链，打造一个由车主、供应商、汽车服务门店和其他参与者组成的汽车服务生态系统。

2019年、2020年以及2021年前三季度（下称“报告期”），途虎养车实现营业收入70.4亿元、87.53亿元和84.42亿元，2020年及2021年前三季度，营业收入同比分别增长24.33%和41.76%。同期，途虎养车综合毛利率分别为7.43%、12.34%和15.55%，综合毛利率持续上升。

毛利率持续上升和营收规模的快速扩张的背后，却是亏损规模的不断增加。报告期各期，途虎养车净亏损分别为34.28亿元、39.28亿元和44.35亿元，报告期内累计净亏损近118亿元。

对此，途虎养车解释主要是因为可转换可赎回优先股公允价值出现大额亏损，在考虑股份支付开支、注资无形资产到联营公司所得收益、可转换可赎回优先股公允价值变动及购回可转换可赎回优先股产生的亏损的基础上，得到的经调整净亏损分别为10.36亿元、9.71亿元和9.02亿元，亏损规模仍不小。

从招股书披露的信息来看，快速增长的经营开支，尤其是销售及营销是途虎养车增收不增利的主要因素。报告期内，途虎养车经营开支分别为16.78亿元、21.34亿元和23.56亿元，在营业收入中的占比分别为23.84%、24.37%和27.91%，其中，销售及营销开支分别为10.41亿元、12.63亿元和12.31亿元，在营业收入中的占比分别为14.79%、14.42%和14.59%。

从增速角度来看，2020年及2021年前三季度，途虎养车经营开支同比分别增长27.12%和63.63%，销售及营销开支则同比分别增长21.29%和47%。

这意味着报告期内，途虎养车高额的经营开支吞噬掉了本就不高的毛利率，增收不增利是必然结果。

偿债压力大融资迫切

除此之外，途虎养车的偿债压力也在明显增加。

报告期各期，途虎养车流动比率分别为2.02倍、1.2倍和1.49倍，速动比率分别为1.64倍、0.96倍和1.23倍。相比2019年，途虎养车2020年的流动比率和速动比率都出现大幅下滑。不过截至2021年第三季度末，这两个指標又有所改善，但仍低于2019年的水平。

从绝对额角度看，报告期各期末，途虎养车净负债规模分别高达64.95亿元、99.05亿元和141.89亿元，净负债规模持续上升。对此，途虎养车解释称，主要是因为记为负债的大量可转换可赎回优先股所致。如果剔除这些可转换可赎回优先股的影响，途虎养车经调整的净资产分别为30.04亿元、19.95亿元和37.32亿元。

由此可得出，报告期各期，途虎养车经调整的资产负债率分别为51.26%、77.92%和62.66%。不难发现，经调整的资产负债率变化趋势和流动比率及速动比率一致，经历了先升后降的过程，但截至2021年前三季度末，途虎养车资产负债率仍比2019年水平高出11.4%。

此外，从经营活动产生的现金流金额来看，报告期内，途虎养车经营活动产生的现金流净额分别为-2.51亿元、3.31亿元和-4.55亿元，报告期内，经营活动产生的现金流净额累计为-3.76亿元，经营活动造血能力明显不足。

经营活动长期“失血”、资产负债率居高不下、流动比率和速动比率不断下降，毋庸置疑，途虎养车的偿债能力在不断弱化。这大概也正是途虎养车刚进入2022年即开启其在港交所申请IPO的主要原因。