从结算代理机构角度浅谈中国债券市场对外开放

钟咏苓

摘要：中国银行间债券市场经过20多年的发展，已成为中国最主要的债券交易市场及世界第二大债券市场。随着金融开放政策措施的陆续发布，境外机构投资中国银行间市场的便利性不断提升。展望未来，预计人民币国际化与中国债券市场的可持续发展空间广阔，境外投资者可投资产品范围将进一步扩大，绿色经济将带来新机遇，汇丰中国愿与金融基础设施服务机构密切合作，更好地为境外机构提供服务。

关键词：债券市场 金融开放 全球通结算代理行

在过去两年间，新冠肺炎疫情给全球经济和国际商务往来带来很大的冲击，但金融全球化进程仍在继续，人民币国际化进程稳步有序推进，中国债券市场与全球经济的融合度也在不断提高。中国债券市场以持续稳健发展的中国经济为基础，在全球持续发挥着至关重要的作用。

多年来，汇丰银行（中国）有限公司（以下简称“汇丰中国”）深耕中国市场，积极配合监管部门，致力于为中国金融市场开放添砖加瓦。本文主要基于全球通结算代理行视角，围绕中国债券市场对外开放历程、现状及未来发展方向等方面，分享一些观察和思考。

中国债券市场对外开放历程回顾及汇丰中国的市场实践

中国银行间债券市场自1997年成立以来，经过20多年的发展，已成为国内最主要的债券交易市场，也是全球第二大债券市场。随着金融开放政策措施的陆续发布，境外机构投资中国银行间债券市场的便利性不断提升。

2005年，国际金融公司和亚洲开发银行先后在中国银行间债券市场发行11.3亿元和10亿元人民币债券，开启了外资机构在中国发行熊猫债的先河。2005年5月，泛亚债券指数基金在汇丰银行的协助下获准进入银行间债券市场，成为银行间债券市场引入的第一家境外机构投资者。

2007年4月，汇丰中国作为首批本地注册的外资法人银行正式开业。2010年，汇丰中国获准成为第一家提供债券结算代理服务的外资银行。同年，《中国人民银行关于境外人民币清算行等三类机构运用人民币投资银行间债券市场试点有关事宜的通知》（银发〔2010〕217号）发布，汇丰中国开始为境外人民币清算行等三类机构提供结算代理服务。

自2011年起，人民币合格境外机构投资者（RQFII）制度先后在中国香港、韩国、新加坡和日本等市场推出，鼓励境外机构和个人持有人民币资产。RQFII的投资范围包括中国银行间债券市场。2013年，合格境外机构投资者（QFII）获准投资银行间债券市场，汇丰中国成为第一家协助QFII投资中国银行间债券市场的托管行。

2015—2016年，中国债券市场对外开放加速推进。《中国人民银行关于境外央行、国际金融组织、主权财富基金运用人民币投资银行间债券市场有关事宜的通知》（银发〔2015〕220号）以及中国人民银行公告〔2016〕第3号先后发布，允许境外央行类机构和境外商业类机构经过备案流程入市。

境外机构在债券市场的可投资范围不断扩大。境外机构的可投资产品从起初的现券，有条件地逐步扩大到债券回购、外汇衍生品、债券借贷、债券远期、远期利率合约、利率互换以及银行间外汇市场的直接准入等。可投资产品日益丰富，这有助于境内外投资者完善风险管理，获得更加稳定的投资收益回报，从而增强长期投资意愿。此外，政策层面对境外机构参与债券投资不设门槛和限额，资金汇出、汇入遵循《国家外汇管理局关于境外机构投资者投资银行间债券市场有关外汇管理问题的通知》（汇发〔2016〕12号）的规定。

2018年11月，《财政部 税务总局关于境外机构投资境内债券市场企业所得税 增值税政策的通知》（财税〔2018〕108号）发布，明确自2018年11月7日起至2021年11月6日止，对境外机构投资境内债券市场取得的债券利息收入暂免征收企业所得税和增值税。2021年11月，《关于延续境外机构投资境内债券市场企业所得税、增值税政策的公告》（财政部 税务总局公告2021年34号）发布，明确自2021年11月7日起至2025年12月31日止，对境外机构投资境内债券市场取得的债券利息收入暂免征收企业所得税和增值税，进一步增强了境外投资者投资境内债券的信心。

2019年10月，《中国人民银行 国家外汇管理局关于进一步便利境外投资者投资银行间债券市场有关事项的通知》（银发〔2019〕240号）发布，允许同一境外机构根据自身投资管理需要，将其在QFII或RQFII项下的债券账户和银行间债券市场直接投资项下的债券账户中所持有的银行间市场债券进行双向非交易过户（同一境外机构QFII/ RQFII托管账户内资金与直接投资资金账户内资金可以在境内直接双向划转）。

在具体业务层面，为满足境外机构多样化的交易结算需求，全国银行间同业拆借中心、中央结算公司与上海清算所于2019年8月联合发布通知，宣布参与银行间债券市场现券交易、质押式回购、买断式回购、债券借贷的交易双方，若其中有一方为境外投资者，可灵活选择结算周期。同年8月23日，野村新加坡有限公司、三井住友银行（中国）有限公司等境外机构与汇丰中国等境内机构开展银行间债券市场首批灵活选择结算周期的现券交易。

2021年10月，中央结算公司发布《关于更新银行间债券市场〈境外机构投资者业务申请表〉的通知》（中债字〔2021〕123号），有效缩短了境外机构在联网、开户和信息变更等方面的工作时间，并减少了工作量。

随着中国债券市场对外开放的不断深入，其影响力持续提升，中国债券被纳入全球三大债券指数，意味着中国债券市场与全球经济的融合度进一步提高，充分反映了国际投资者对中国经济长期健康发展、金融持续扩大开放的信心。

境外机构参与中国债券市场的近况

境外机构投资中国债券市场的规模呈逐年增加之势。2019年1月，境外機构的持债规模为1.75万亿元，占中国债券市场余额的2.02%。截至2021年底，境外机构（包括各种渠道）累计持债规模达4万亿元（见图1），相当于2019年的两倍多，持有量约占银行间债券市场总规模的3.5%。其中，通过全球通进入中国银行间债券市场的境外商业机构数量为431家。

境外机构的债券交易以现券交易为主。根据中国外汇交易中心的数据，2021年三季度，境外机构共达成交易量3.03万亿元，占同期现券市场总成交量的5%。从机构类型来看，境外商业类机构、境外央行类机构及境外非法人产品交易最为活跃。境外央行类机构以配置债券为主，而境外商业机构主要为获取投资收益，二者的投资特点不同。从交易券种来看，国债、政策性银行债和同业存单的交易量三者占比达90%以上。境外机构偏好国债和政策性银行债的主要原因是这两类债券的流动性较好、债券存量较大、信用风险低。从待偿期来看，境外机构交易的债券期限主要集中于1年以内、1～3年、3～5年和7～10年。

境外机构的投资行为与中国境内债券收益率走势、人民币汇率预期等多种因素有关。在疫情发生之后两年间，美国国债收益率走低，与中国国债收益率的利差在1.5%～2.5%，境外机构投资中国债券可以获得较高的收益率。此外，当市场出现人民币升值预期时，境外机构也会更倾向于投资中国债券，以期获得外汇兑换收益。

中国债券市场展望

（一）人民币国际化与中国债券市场的可持续发展空间广阔

2021年底，境外机构在中国银行间债券市场的持债规模占比约为3.5%，与发达国家相比仍然偏低。截至2021年9月，美国债券市场的外资持债规模占比约为28%。可见，外资在中国债券市场的持债规模占比仍有较大的增长空间。根据业内专家预测，中国国债被纳入全球指数可带来约3000多亿美元的境外资金流入。此外，人民币资产与发达经济體、新兴经济体资产收益率的相关度较低，有助于分散国际投资组合风险。随着债券市场对外开放的继续深化，人民币资产吸引力将继续增强，外资将继续增加对人民币资产的配置。

（二）境外投资者可投资产品范围将进一步扩大

截至2021年12月末，境外机构持有的债券品种主要集中在国债、政策性银行债、中央银行票据和同业存单。随着境外机构对银行间债券市场和产品的认识更加深入，近两年来其投资产品范围已逐步拓展至信用产品、衍生品，对国债期货、回购业务的兴趣也在逐步增强。越来越多的境外机构将国债作为其合格境外机构投资者项下股指期货交易保证金，以提高国债的使用效率，降低资金使用成本。

同时，境外机构期待有更多的产品和工具来进行风险对冲和投资组合管理。随着相关法律法规的完善，地方政府债券有望成为境外机构投资的新亮点。根据中央结算公司的数据，截至2021年12月末，地方政府债券托管余额为30.3万亿元，占比为35%;而境外机构投资规模仅为115亿元，具有很大的增长空间。

2020年，汇丰中国成功协助境外客户完成全市场首单境外机构基于集中清算模式的人民币利率互换交易，满足了境外投资者在境内投资债券的风险管理需求。作为市场服务商之一，汇丰中国将继续紧跟中国债券市场对外开放步伐，力争丰富产品条线，为境外投资者参与境内市场保驾护航。

（三）绿色经济带来新机遇

在中国正式宣布“双碳”目标之后，业界认为这将带来一场广泛而深刻的社会系统性变革，需要通过科技、经济、金融等手段共同实现。

实现“双碳”目标及推动大规模低碳转型需要大量资金支持。根据联合国政府间气候变化专门委员会（IPCC）发布的报告，预计在2021—2050年间，全球每年平均需要8300亿美元的额外投资才可以将全球升温幅度控制在1.5摄氏度之内。在2021年举办的汇丰中国环境、社会和公司治理（ESG）投资高峰论坛上，有专家估算，中国若要实现90%的脱碳，则每年需要12万亿元的支出。除了政府提供部分绿色引导资金，还需要民间社会资本的支持。金融业在弥补资金缺口上可以扮演重要角色：既可为绿色项目提供融资，推动资本进入绿色产业领域;也可以通过日常金融决策，有效配置金融资源。

随着中国金融市场可持续发展理念的不断深入，国际金融合作力度加大，必将吸引更多海内外资金进入国内ESG投资领域。汇丰银行致力成为净零排放银行，目标是在2030年前实现自身运营和供应链的净零排放，协助客户于2050年前实现净零排放，并在2030年前提供7500亿～10000亿美元以支持可持续发展。汇丰银行是全球最大的绿色、社会和可持续债券承销商之一，在中国的绿色创新金融方面也做了大量工作。2021年2月，汇丰银行助力亚洲基础设施投资银行发行30亿美元5年期全球可持续发展债券，并在其中担任联席主承销商。2021年6月底，汇丰中国在外资银行中首家推出面向企业客户的绿色存款计划，帮助企业将盈余资金投放于绿色低碳项目。汇丰中国将继续积极参与推动经济发展向绿色转型，以绿色金融助推经济高质量发展。

（四）与金融基础设施密切合作，更好地为境外机构提供服务

汇丰中国与中央结算公司等金融基础设施在产品创新、投资者宣介、系统互联、市场调研等多个方面密切合作。值得一提的是，中央结算公司等金融基础设施作为支持债券市场运行的核心基础设施，除了肩负维护债市平稳运行的重要职责，还积极探索提升服务质量和高水平开放的各种可能性。疫情期间，在物流、差旅等诸多方面都比较困难的情况下，中央结算公司寻求创新，积极换位思考，开展了多次网上路演和推介会，开设了多种形式的外文投资者教育平台，发布英文报告，积极与境外机构进行沟通，显著提高了境外投资者的信息可得性，也进一步提高了境外机构投资中国债市的积极性。

此外，中央结算公司积极推进基础设施互联互通，并且在跨境业务、担保品管理、估值等领域为市场带来新的机会和动能。汇丰中国期待继续与中央结算公司深化交流合作，共同推进中国债市的进一步对外开放。

结语

随着中国债券市场对外开放与人民币国际化的逐步推进，外资投资中国债券市场的增长空间仍然巨大，这有助于实现中国债券市场的融资多元化。

未来，期待市场基础建设与配套设施进一步国际化，可投资产品范围逐步扩大，境外投资者的便利性进一步提高，市场流动性和信息透明度进一步提高。汇丰中国将继续基于国际业务经验与境外投资者的投资需求，做好沟通桥梁工作，积极配合监管机构各项政策实施，为推进中国债券市场的进一步对外开放和人民币国际化作出贡献。

作者：汇丰中国证券服务部总监

责任编辑：印颖 刘颖