高管性别对企业价值的影响——基于审计质量的中介效应

卞国臣，李鹏举

（上海工程技术大学 管理学院，上海 201620）

一、引言

自党的十八大召开，习近平总书记高度重视对企业家的关注（卜美文和张俊民，2021）[1]。企业家是企业的灵魂舵手，如何把握企业家特质并发挥其作用，是应对国内外经济危机的实然之策，也是促进社会可持续发展的应然之要。同时，女性的进步是人类进化发展的必经之路，推动女性管理者突破固有印象的瓶颈对于建设平等社会和人类进步有重要意义。马方方（2014)[2]发现，随着城市化及工业化进程的加快，女性已成为社会劳动力的主体之一，经济地位也逐步加强，原先存在的社会管理者性别歧视也逐步被打破。一方面，伴随着高阶理论的深入研究，高管特质对于企业决策的影响及女性高管如何决策也成为值得学者探究的话题；另一方面，审计报告作为一种社会的公共物品，其质量将关系到企业资源的有效利用和信息的广泛传播，而审计服务作为有偿服务，质量越高的审计报告必然花费审计师较长的时间，因此会收取高昂的审计费用（曹文飞和阎银泉，2021）[3]。目前对于女性高管任职的经济后果尚未有一致的结论，这主要与研究视角的不同有关。徐宗宇和杨媛媛（2020）[4]发现，不同性别的高管与收取的审计费用之间具有一定相关性。黄宏斌和尚文华（2019）[5]的研究发现，相较于男性审计师，女性审计师的审计质量更高，从而使股价崩盘风险越低。同时，企业价值作为一种使利益相关者获得满意回报的衡量标准，深受审计质量的影响（卜美文和张俊民，2021）[1]，审计质量越高，投资者信心越强，企业所面临的股价崩盘风险越小，其获得融资能力越强。根据信息理论，审计质量能有效破除上市企业与投资者之间的信息壁垒，减少不对称性，从而提高企业价值。提高内部审计质量可以有效提高上市公司的效率，降低企业的盈余管理的同时，提高企业价值。尽管目前已经对审计质量与企业价值和高管性别有较多研究，但仍存在以下不足点：（1）已有文献对于企业价值的相关研究主要通过动因入手，或研究其影响因素，研究影响企业价值的传导机制的相关文献十分少。而企业价值关系到企业的外部融资和企业生存的长短，因此是利益相关者十分关注的问题之一。陈军梅和仇娟东（2021）[6]认为审计作为公司治理程序之一，其质量会对企业价值产生影响。（2）已有文献较少立足于中国国情对企业管理进行研究，尽管建国早期，我国相关审计制度还不完善，借鉴了其他国家的经验，但随着经济的发展，立足中国国情的研究就有了重要意义。本文创新点：（1）从社会性别视域出发，研究管理者性别对企业价值的影响。（2）从高层阶梯理论出发研究高管特质对企业决策的影响机制，根据高阶理论，管理者是有限理性并非完全理性，其行为受到个人特质和价值观的影响。因此高管性别对于企业价值的影响并非直接影响，是高管特质导致高管做出了相关决策，再由决策对企业价值产生影响。（3）立足中国本土化研究。改革开放使我国的企业体制成为了区别于世界任何国家的独特存在，研究国有产权与非国有产权制下企业行为决策的影响机制，有利于为中国企业提升资源配置效率提供借鉴，促进中国经济及政治制度的完善。

二、理论分析与研究假设

（一）高管性别与企业价值

过去由于生产能力的限制，使得男性作为整个社会的重要劳动力，造成了社会男女权利的不平等，极大地弱化了女性的社会地位。如今随着经济的发展，女性步入职场成了不足为奇的现象。同时企业中女性高管的加入能够避免管理层同质化的发展所引起的思维固化，为其注入新鲜血液。周泽将等（2012）[7]通过对已有文献的梳理发现，企业中女性高管的占比能满足不同利益群体间对性别多元化的诉求，同时这种不同性别导致的性格差异，也会影响管理决策。根据Hambrick 和Mason（1984）[8]的高阶理论，由于管理者并非完全理性，而是有限理性，因此管理者战略决策受性格特征以及认知结构的影响。马骊（2020）[9]研究发现，企业中女性高管占比的提高能显著提高企业价值。Dill（1981）[10]认为具有异质化的管理团队能在创造力和思维等方面迸溅不同的火花，避免决策僵化，同时随着竞争环境的多元化，异质化的管理团队能获取有价值的资源，从而提升企业价值。另外，女性与生俱来的特质，使其具有小心谨慎和厌恶风险的特点，这会导致女性高管在做企业决策时能够准确判断公司的潜在风险，从而帮助企业度过危机，稳定企业的价值。因此提出以下假设：

H1：企业中女性高管所占比例越高企业价值也越高。

（二）女性高管与审计质量

从达尔文的性选择理论解释了女性在进化中的重要地位开始，到1920 年美国总统伍德罗·威尔逊呼吁通过修正宪法来给予女性选举权，再到最后女性主义者吉尔曼强调女性的进步是人类进化发展的必经之路，女性的作用逐渐凸现，并逐步打破了父权制下对女性人性的压抑。女性逐渐走出家庭并开始工作，不再只拥有生物学上存在的意义，参与了公共领域中的劳动，实现了经济的独立，不再依赖男性的庇护而生存。但生活中依然存在着对管理者性别的刻板印象，其体现在认为“男性是天生的管理者”（康宛竹，2008）[11]。因此，企业中女性高管的占比提高，女性拥有和男性高管一样的晋升标准和渠道可以视为男女逐步平等，这是打破对管理者性别刻板印象的标志，有一定的进步意义。叶丰滢和龚曼宁（2020）[12]研究发现目前我国审计服务存在的低价竞争，使得审计报告的质量持续走低，这暗示着审计费用与审计质量之间存在一定的正向关联。审计费用的高低一定程度上反映审计师出具审计报告所耗的工作量和服务水平，高昂的审计费用也能缓解审计程序不足和独立性不足的风险，使审计质量提高，从而选择审计费用作为审计质量的替代变量。因此，提出以下假设：

H2：企业中女性高管的存在能显著提高审计质量。

（三）审计质量与企业价值及审计质量的中介效应

根据审计的信息需求理论，企业聘请审计公司审计是为了保证财务信息的可信度，完成对企业重大项目收支的监督和审查，保证各项财务信息真实可靠并符合相关法律法规的要求。因此提高企业的审计质量有利于更好地提高企业的监督机制，防范各种潜在风险。廖义刚等（2012）[13]认为对于审计需求的信息论的发展，是建立在假定含有债权人在内的利益相关者需要依托相关财务信息并将其作为制定决策依据的基础上。因此高质量的审计更能使利益相关者信服，并据此做出正确且有效的决策，同时降低企业与利益相关者之间的信息不对称并减少信息成本，从而提高企业价值。此外，审计质量也具有部分公司治理的功能，当外部监督机制不健全时，审计可以对监督实行效果进行补全。根据上文假设，女性高管的谨慎性能有效减少财务信息的错漏和缺失。而雇佣有良好道德规范的审计师，能够提高企业审计质量。同时，审计质量越高也可以部分传递企业治理结构良好及价值较高的信号。因此，提出以下假设：

H3：审计质量的高低能显著影响企业价值，其二者具有正相关关系。

H4：审计质量在企业女性高管与企业价值之间起中介效应。

结合上述内容，构造以下理论结构图示，如图1所示。

图1 高管性别对企业价值的影响

三、研究设计

（一）研究样本和数据来源

本文选取国泰安数据库中2006—2019 年中国A 股上市公司的相关数据为研究样本。对数据做如下处理：（1）剔除了金融保险行业上市公司；（2）剔除了ST、*ST、PT 公司；（3）剔除了存在缺失值的公司数据；（4）为减轻异常数据的干扰，对连续变量在1%和99%分位上进行Winsorize 缩尾处理，采用Stata 15.0 进行数据分析。

（二）变量选择

1.被解释变量。企业价值（TobinQ）：借鉴卜美文和张俊民（2021）[1]的企业价值为公司市值/（企业总资产-无形资产净值-商誉净值）。

2.解释变量。女性高管（Fem）：借鉴梁上坤等（2020）[14]运用企业中女性高管的人数/企业中高管总数作为衡量高管性别的指标。

3.中介变量。审计质量（AQ）：目前参考已有文献，审计费用一定程度上反映了审计师单位时间付出精力所获得报酬，审计费用越高，工作流程越复杂，则审计质量越高。且审计费用的数据在各个上市公司透明公开，相比其他替代变量，稳健性更高。因此借鉴刘威和张玉（2020）[15]采用审计费用的自然对数，作为衡量企业审计质量的工具。

4.控制变量。借鉴卜美文和张俊民（2021）[1]选取了以下控制变量：（1）公司规模（Size）：公司总资产的自然对数；（2）财务杠杆（Lev）：企业总负债/企业总资产；（3）股东权益报酬率（Roe）：净利润/所有者权益总额；（4）董事独立性（Indep）：独立董事总人数/董事会规模；（5）两职合一（Dual）：董事长兼任总经理则取1，否则取0；（6）产权性质（Soe）：国有企业取1，否则为0。

5.多元回归模型。为了证明各变量之间的关系，验证假设的正确性，因此构建以下模型。其中Controls表示控制变量，Year和Industry表示控制年份和行业的虚拟变量；ε表示随机扰动项。

（1）企业价值与女性高管。

四、实证分析

（一）描述性统计结果

表1 说明了样本的描述性统计结果，其中企业价值（TobinQ）的均值为2.007，标准差为1.198，最小值为0.910，而最大值为7.694，表明不同企业的企业价值差距较大；女性高管占比（Fem）的均值为0.171，最小值为0，最大值为0.471，表明不同企业由于雇佣政策的不同，或是晋升文化的差异，女性成为高管的数量也不一致；中介变量：审计质量（AQ）的均值为13.67，标准差为0.738，最小值为12.35，最大值为16.38，表明数据存在一定的偏离，不同企业的审计质量差异明显，未来需要进一步加强。

表1 描述性统计

（二）Person 相关性分析

表2 为Person 相关性分析的结果，女性高管与企业价值的相关系数为0.117，在1%的水平上呈正相关，初步证明假设1 成立；审计质量与企业价值之间在不控制其他变量的情况下，其相关系数为-0.249，在1%水平上显著相关；女性高管与审计质量之间在不控制其他变量的基础下的相关系数为-0.079，在1%的水平上显著相关。同时对变量的各方差膨胀因子（VIF）进行检验，均值为3.21，小于10，不存在严重的多重共线性问题。

表2 Person 相关性分析

（三）多元回归分析

表3 中列（1）表示女性高管与企业价值的回归结果，解释变量女性高管（Fem）的回归系数为0.191，在1%的显著水平上显著，证明了企业中女性高管的占比越大，其公司价值越高，则H1 成立。列（2）表示在控制其他变量的情况下，女性高管与审计质量之间，女性高管（Fem）的回归系数为0.076，在5%的显著水平下显著，说明女性高管与审计质量之间呈显著正相关关系，则H2 成立。女性高管由于自身严谨和细心的特质，会选择高昂的审计费用所带来的高质量的审计服务，从而避免企业出现合规风险，因此女性高管与审计质量显著正相关。列（3）表示审计质量的beta 系数为0.186，在1%的显著水平下显著。列（4）表示加入审计质量这一变量后女性高管与企业价值的回归结果，结合表4 的Bootstrap 检验，证明了审计质量的中介作用，则H3 和H4 成立。通过上述实证结果，企业价值的提高与企业女性高管的占比和审计质量的高低息息相关，未来企业需要晋升更多的女性高管，选择能提供高质量审计报告的审计师，从而帮助企业减少非系统性风险并改善企业的经营状况，提高企业价值。

表3 多元回归分析结果

（四）中介效应检验

借鉴温忠麟和叶宝娟（2014）[16]运用Bootstrap 对样本抽样1 000 次和逐步分析法对审计质量的中介效应进行检验，结果如表4 所示，bs_1 由于在95%的置信区间内不包括0，审计质量的中介效应显著。一方面，企业中女性高管比例的提高能提高团队的异质性特征，保证决策的客观性、科学性和谨慎性，从而选择能提供高质量审计报告的审计师，完善企业的内部管理；另一方面审计质量，作为评价和监督企业治理程序好坏的重要指标，对企业价值存在一定影响。

表4 Bootstap 检验

五、稳健性检验

（一）滞后一期自变量

为了消除可能存在双向因果的问题，避免企业价值对高管性别与审计质量存在影响的可能性。同时，借鉴卜美文和张俊民（2021）[1]当年的企业价值不会影响上一年度审计质量和女性高管占比，但会受其影响。因此分别滞后一期解释变量（Fem）、中介变量（AQ），并重新回归来避免双向因果问题的产生。表5 列（1）表示滞后一期审计质量的beta 系数为0.182，在1%显著水平下正向显著，列（2）表示滞后一期女性高管的beta 系数为0.158，在5%的显著水平上正向显著，表明企业女性高管占比与审计质量依旧对企业价值存在正向影响。由此可得，假设依然稳健。

表5 滞后一期变量的回归结果

（二）加入遗漏变量

卜美文和张俊民（2021）[1]认为企业的成长性也会对企业价值产生影响，在企业不同的生命周期中，所获得的营业收入的增长并非恒定不变，导致企业最终的经营状况也各不相同，因此采用企业营业收入的增长额/企业上期营业收入作为衡量企业成长性的指标并带入模型加以控制。表6 列（1）和列（3）分别为加入企业成长性后，女性高管、审计质量和企业价值的回归结果，女性高管的beta 系数为0.192，审计质量的beta 系数0.186，均在1%的显著水平下显著。表6 列（2）表示在女性高管和审计质量的回归结果中女性高管的beta 系数为0.077，在5%的显著水平下显著。表6 列（4）表明企业女性高管的占比和审计质量的提高能显著提升企业价值。最后也同样运用Bootstrap 对样本抽样1 000 次，置信区间不包含0，审计质量的中介效应显著，与之前的假设一致，并且结论稳健。

表6 加入遗漏变量后的回归结果

六、产权性质的调节作用

由于中国所具有的独特制度背景，也给中国的企业加上了特殊的时代烙印。目前，中国企业的产权性质可大致分为国有企业和非国有企业。这是中国情境下的产物，因此对于扩大本土化研究有一定的意义。陈军梅和仇娟东（2021）[6]发现不同产权性质下，内部审计会造成经济结果出现异质性。闫华红等（2021）[17]发现产权性质在分析师关注与审计质量间起调节作用。在不同产权性质下，造成不同影响结果的原因是国有企业有国家做隐性担保，导致该企业的竞争风险和发展驱动力不足。而在非国有企业中尽管女性高管有一定生理劣势，并不能满足企业用工成本最小化原则，但企业中女性高管占比的提高有利于男女平等的观念进一步深入人心，能够弱化男性与女性社会地位的差异，促进社会协调发展；有利于使企业获得竞争优势，促进企业价值提高。因此认为女性高管对企业价值的作用在一定程度上受企业产权制度的影响。表7 列（1）表示不加入产权性质下，女性高管与企业价值的回归结果，女性高管的beta 系数为0.191，在1%显著水平下显著。表7 列（2）是加入产权性质以及女性高管与产权性质交乘项后的回归结果，交乘项interact的回归系数为-0.324，在5%的显著水平下显著，且与女性高管的回归系数相反，表明产权性质会抑制女性高管对企业价值的影响，它在女性高管与企业价值之间起到负向调节作用。因此在非国有企业中，女性高管与审计质量会发挥提升企业价值的作用。

表7 加入产权性质

七、结论

首先，文章以2006—2019 年A 股上市公司数据为研究样本，基于社会性别视角、高层阶梯理论和资源依赖理论，利用多元回归法证明女性高管与审计质量和企业价值的关系。其次，利用Bootstrap 方法证明审计质量在女性高管和企业价值之间的中介作用。最后，通过滞后一期自变量及加入遗漏变量发现，女性高管与审计质量和企业价值之间存在正向关系，审计质量在女性高管和企业价值之间起中介作用，且结论稳健。进一步研究表明，产权性质在女性高管与企业价值之间起调节作用，而在非国有企业中，女性高管与审计质量会发挥提升企业价值的作用。女性高管具有谨慎及敏感的特质，使其能够准确发现并判断企业面临的潜在危机，并选择高水平的审计师出具合规化、科学性和完整性的审计报告，从而提高企业价值。女性高管与企业价值的正向关系说明存在异质化的管理团队能在创造力及思维等方面迸溅不同的火花，避免决策僵化。同时随着竞争环境的多元化，异质化的管理团队能获取有价值的资源，从而提升企业价值。结论有利于提高企业高管中女性的占比，从而提升企业的价值，丰富了企业管理、公司治理和高管特质方面的研究，为制定相关政策提供借鉴。