智能投顾的发展历程、风险挑战与应对策略研究

卢萍，任怀飞，刘倩，冯蕾

（重庆工程职业技术学院，重庆 402260）

1 引言

智能投顾，全称“智能投资顾问”，又称机器人理财（Robot-Advisor），是将人工智能导入传统的理财顾问服务，并非由实体的机器人帮助客户理财，而是通过网络线上互动，依据需求者设定的投资目的及风险承受度，通过计算机程序的算法，提供自动化的投资组合建议，不同于传统柜台面对面理财服务需要许多的服务人员，其目的在于提升效率。近年来，智能投顾产业呈现井喷式发展，如果智能投顾行业在金融市场内发展得当，获得用户和业界的认可，将为金融市场的资产管理和证券投资业务带来巨大变化，然而智能投顾在发展过程中为金融市场带来的风险也不可小觑。为保证智能投顾在金融市场中获得稳定的发展，金融监管部门不仅要对其所涉及的相关风险进行明确的识别，还需要采取有针对性的风险应对策略，以确保智能投顾产业得到健康良性的发展。

2 智能投顾的原理及其发展历程

智能投顾基于现代资产组合理论（Modern Portfolio Theory，MPT），借助大数据、云计算和人工智能等科技手段，基于用户的可投资金、风险承受能力、预期收益、预期投资目标、收入等信息，为顾客提供投资咨询服务、推荐投资组合等，以实现投资理财的自动化。智能投顾来源于美国，是以传统投资顾问与人工智能相结合的模式，其理论依据是Markowitz提出的均值原方差模型[1]，通过金融投资市场计算的方差矩阵和重复出现的历史收益率数据配置资产为量化资产配置理论奠定了基础。由于根据历史数据得出的协方差矩阵会有偏差，为了弥补此缺陷，Black和Litterman提出了Black-Litterman模型（现代资产组合理论）[2]，即在衡量市场权重的基础上加入投资者主观预期，使彼此相互影响以修正均值原方差模型的缺陷。

2.1 起源期

2010年，美国推出了第一台新智能投顾产品Betterment，用以通过智能化的算法技术将传统投资顾问服务进行自动化包装投入市场提供投资理财服务，Betterment凭借其无门槛、低成本的优势迅速成为各大证券公司的首选。与此同时，另一家公司Wealthfront亦推出了智能投顾服务，设计出两种投资账户，分别是应税投资和退休投资。该产品可受客户委托向证券公司AperClearingjinx进行直接交易，买卖ETF（交易所交易基金），甚至可根据市场行情变动调整账户资金的组合配置。

2.2 发展期

当前，我国金融市场的智能投顾机构亦处于迅速发展时期，主要存在3种机构类型：一是传统金融机构，其引入智能化技术搭建智能投顾平台，如贝塔牛和摩羯智投；二是互联网企业，发挥其平台优势加入金融产品，如京东智投；三是新兴的金融创业公司，如谱蓝和理财魔方等。作为金融投资界的新贵，智能投顾亦展现出自身的诸多优势：一是可以为投资者定制个性化投资方案，进行组合投资以分散投资风险；二是以其具有低成本、高效率的特点将投资理财“寄生”于智能化平台，可对理财服务进行大规模的复制，使客户可以享受随叫随到、随时掌握收益情况的便捷服务，可以提高金融交易效率并反促进金融交易秩序的规范性。但是，智能投顾作为一种新兴的金融科技在为投资者带来各种便利的同时，也存在不可忽视的难题，主要体现于其本身的法律定位风险、市场准入风险、进入市场后的运营风险以及金融市场监管风险等。

3 智能投顾发展中遇到的风险

3.1 法律定位风险

虽然智能投顾是通过将各种类型ETF进行动态配置的方式分散投资组合，以期降低投资组合的非系统风险，相比于传统投资，对消费者来说已被看作最低风险的投资工具。但是智能投顾具有人工智能机器人属性，而人工智能机器人在我国法律体系中的定位尚不明确，由此引发的如当智能投顾发生技术性错误引出侵权责任时如何分担成为争议。人工智能机器人能否单独作为民事主体，是否具有独立从事民事活动的资格，在学术上各家说法不一。郑佳宁认为，智能投顾只能充当连接投资运营商与投资者之间的一种金融工具，不具有独立的民事主体资格，智能投顾发生系统错误造成的损失应该由投资运营商承担[3]。袁曾在《人工智能有限法律人格审视》中提出，人工智能机器人也可算作民事法律关系的主体，可以享有有限的法律人格[4]。有国外学者认为，当智能机器人发展到能够独立作出意思表示的地步时，建议将智能机器人在法律性质上视为一种具有智慧工具特征和独立意思表示的特殊民事主体[5]。因此，只有尽快明确智能投顾的法律定位，才能及时对投资者的权利予以保障，智能投顾的金融业务才能在法律的框架下中顺利进行。

3.2 市场准入风险

我国《证券投资顾问业务暂行规定》指出，证券投资顾问业务是证券公司、证券投资咨询机构接受客户委托，按照约定向客户提供涉及证券及证券相关产品的投资建议服务，辅助客户作出投资决策，并直接或者间接获取经济利益的经营活动。向客户提供证券投资顾问服务的人员，应当具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券投资顾问。智能投顾在市场中预期研发的应用目的不仅限于提供投资建议，还包括自动为客户资金进行资产配置，而后者与现行法律相冲突，在市场准入资质上存在潜在风险，在智能投顾无法理支撑的运行过程中若产生侵权纠纷势必导致义务主体虚无化问题，影响金融市场秩序稳定。

3.3 市场运营风险

基于全权委托的业务模式，智能投顾服务进入市场后在运营阶段存在信义义务风险和算法的非透明性风险。

3.3.1 信义义务风险

智能投顾以大数据算法为基础分析投资者的收入、投资偏好、行为规律等信息，智能化地提供个性化金融产品和服务。但是我国的智能投顾服务尚处于“弱智能化”阶段，它虽然能为投资者自动化配置资产，但其实际操控者仍然是智能投顾背后的运营商，这就无法确定传统投顾中的信义义务在智能化时代能否再适用，即投资者是应该相信机器人还是投资运营商。同时，运营商可能会利用投资者个人信息对投资者的心理信息和行为规律进行预测，进而恶意利用信息对投资者实施侵权行为。

3.3.2 算法的非透明性风险

智能投顾是借助大数据发展的智能科技，它在通过调查问卷明确客户的个人基本信息后，主要依赖算法来评估风险等级和推荐投资组合，而算法信息较为隐秘，一般属于运营商的商业秘密，算法在分析完成客户信息的基础上自动生一套投资组合，中间没有任何人工与用户的监督，可能导致黑箱风险，威胁到用户的财产安全。算法不透明、不公开的特点也会导致第三方在用户不知情的情况下侵入系统窃取个人财产信息。同时，人工智能算法的设计理念往往具有其开发者的主观因素，意味着人工智能可能存在某些偏见观念，当投资运营商与投资者出现利益冲突时，智能投顾能否考虑到投资者的利益，为其最优化地配置资产有待考察。

3.4 市场监管风险

智能投顾作为一种金融创新工具，其在我国智能初级阶段的应用过程中仍存在市场监管风险。

3.4.1 智能投顾业务范围受限

智能投顾，特别是混合推荐型的智能投顾的功能定位是以ETF为基本资产，通过算法技术为投资者提供投资决策、推荐投资组合、进行资产管理、自动配置金融产品，即它的业务不仅包括为理财用户提供建议，还要根据用户的需求和以往的社交、行为数据自动配置金融产品。我国现行《证券法》的171对投资咨询机构及其从业人员禁止从事的证券服务业务进行了规定。证监会发布的《证券投资顾问业务暂行规定》的第12条要求“投资决策由客户作出，投资风险由客户承担”，即法律规定证券投资咨询公司只能为用户提供投资建议，不能代用户理财，禁止为用户提供资产配置等资产管理服务。由此可知，对智能投顾业务范围的法律规定具有的滞后性，导致提供智能投顾业务的金融机构在经营智能投顾中资产管理部分的业务时没有法律依据，若此部分业务活动发生了法律诉讼，会对金融机构诉讼结果不利。

3.4.2 智能投顾缺乏明确的监管制度

郭金良认为，智能投顾在法律规定上没有统一的制度依据和衡量标准，即在法律上难以对智能投顾的管控作出明确的规范[6]。李苗苗和王亮认为，智能投顾的法律性质尚不明确[7]。因为我国在金融市场的资产管理制度中对智能投顾作出了规定，但是缺乏关于智能投顾监管制度的相关法律规定，使智能投顾在金融市场的监管没有具体的制度依据，当发生法律争议时法院的判定和市场监督管理机构的意见极易出现相矛盾的情形。

3.4.3 智能投顾的准入资质没有统一的标准

结合各国情况来看，智能投顾的市场准入方式按业务的范围分成两种模式：一是业务包括资产管理和投资咨询，实行投资咨询广义上的“单牌照”准入模式；二是业务范围仅有提供投资咨询服务或仅有资产管理，实行两项业务分设的“双牌照”模式[8]。随着我国智能化产业越来越成熟，智能投顾的应用范围愈加广泛，可能面临分准入的监管模式不能适应多样化的业务需求的问题。刘彬提出，我国目前分业、分准入的框架，对开展综合性业务的智能投顾的准入监管来说是一个巨大的挑战[9]。有学者认为，当前国内智能投顾最关键的法律风险是多样化、综合化的业务模式会和分业、分机构、分准入的监管模式相冲突[10]。若不及时优化智能投顾的准入监管制度，会对金融市场的秩序稳定造成影响。

4 我国智能投顾的风险应对策略

4.1 完善法律制度

智能投顾作为一种金融创新产品，一经推出就深受金融市场各证券公司和商业银行的欢迎，并逐步在金融市场站稳脚步，反映出我国传统投顾模式出现了急迫转型的需求。对此，监管部门应积极鼓励、引导，促进智能投顾的发展，加强监管制度的跟进，为其设计针对性的监管规则，明确具体监管范围和划分各主体责任。由此，在立法方面应利用现有法律对智能投顾的监管进行制度补充，让制度跟上智能投顾的成长步伐；在监管方面应保持开放的态度接纳金融创新工具，根据市场变化及时调整监管方式和手段。同时，建议相关部门尽快制定统一的准入制度标准，为传统投资顾问机构的转型提供参照。

4.2 加强信息监管

算法信息一般是投资运营商的商业机密，不对外公开，但是基于大部分投资者自身对金融科技了解程度的局限和算法隐蔽性的特点，投资运营商与投资者之间存在明显的信息不对称问题，运营商掌握大量的信息，在用户不知情的情况下可能会利用信息不对等来转嫁法律风险。同时，智能投顾运营机构的算法信息不公开、不透明，双方的信息不对等，会使投资机构和投资者处于不平等的法律地位，无法做到市场交易规定的平等、自愿要求。所以金融监管机构应当严格要求智能投顾平台披露算法信息，还要建立具体的追责机制，对不披露信息的平台按具体严重程度予以通报、批评、处罚，并要求赔偿不进行信息披露而引起的相关损失，超过3次未披露信息而造成投资者损失的运营机构，可列入不诚信企业名单，以此方式增加金融监管的威慑力，减少金融运营企业的违法行为。

4.3 严格准入机制

牌照管理是提高金融监管效率、完善市场准入机制的重要措施。在现行法律框架下，无可否认“牌照问题”和“咨询和资管是否分业管理”是对智能投顾监管的两大限制因素。我国智能化转型起步较晚，智能投顾的应用还仅限于发展投资咨询业务，而对于资产管理业务还有更多未涉及的方面，因政策跟进较慢，只有少数的运营商利用智能投顾开展资产管理业务。法律规范不仅要对现行行为进行规制，还应对未来行为有预测指导作用。综合对未来市场发展的考虑，实行广义上的“单牌照”模式更加符合规则的制定目的，以单一牌照囊括投资咨询和资产管理业务不仅能减少监管成本，还能有效应对智能投顾未来开展综合性业务时与监管制度相冲突的问题。因此，在智能投顾的准入监管层面，相关部门不仅应尽快明确智能投顾的监管主体，制定统一的“单牌照”准入标准，还要审查运营商的智能投顾机器人是否具有咨询和资管的资质，严厉把控智能投顾在金融市场的准入监管机制。

5 结语

与传统投顾形式相比，智能投顾在我国金融市场上还面临业务范围受限、监管制度不明确、准入标准不统一等法律挑战。为规避法律风险，对监管而言，需在完善监管制度、加强信息监管、严格准入机制方面加强改进，以此填补监管漏洞，稳定金融市场的秩序。只有以监管制度为智能投顾营造良好的市场环境，以信息公开建立公众信任机制，以统一准入标准提高监管效率，才能真正规避法律风险，完善智能投顾在金融市场的监管体制。