汤臣倍健并购LSG 商誉减值成因分析与对策研究

◎郑涵月

一、引言

随着市场竞争的加剧，在竞争中出现的企业并购操作屡见不鲜，企业并购行为就会产生一项特殊无形资产——商誉（商业信誉），并且这项资产需要在并购方编制的合并报表中单独列示。并购行为发生过程中，由于一些企业品牌价值、发展潜力等因素的影响，并购交易时常常会出现高溢价行为，这也意味着商誉会随之增加，但是毕竟属于无形资产，商誉在交易运行过程中也存在发生巨额贬值的风险，这就需要引起并购方的注意。自2003 年以来，A 股板块中并购行为数量持续增加，并购的规模也愈加庞大，随之一些企业的商誉就相应上涨，但其中暗含的减值风险一直存在，尤其是轻资产行业中的并购行为更容易产生商誉减值风险，著名企业汤臣倍健收购LSG 后出现的兼职情况就是并购行为带来商誉减值的经典案例，这家公司随后的应对管理行为也更为经典，为母公司挽回了大量损失，这就值得深入研究。

二、汤臣倍健收购LSG 案例简介

1.汤臣倍健与LSG 的具体情况。

成立于1995 年的汤臣倍健股份有限公司，简称为汤臣倍健，2002 年实现跨行业发展，将膳食营养补充剂引入中国非直销领域，随后公司业绩不断上涨，2010 年12 月在深圳交易所创业板挂牌上市，股票代码为SZ300146。作为保健品行业的龙头企业之一，汤臣倍健主打功能性膳食营养补充食品，如蛋白质、维生素与矿物质等，同时还为不同年龄、不同性别、不同体质的消费者提供个性化保健服务，2019 年这家企业成功进入2019全国医疗健康品牌价值第4 名，2020 年又荣登2020 年胡润中国百强大健康民营企业排行榜，位列第56 位。

成立于2009 年的Life-Space Group Pty Ltd 是位于澳洲的非上市公司，其市场规模位居澳洲第二位，约占总体规模的33.9%，简称LSG.LSG 是一家兼生产与销售益生菌产品于一体的公司，产品线主要包括鱼油、精油、维生素营养液与其他综合保健品等。2015 年LSG 以跨境电商的途径打开中国市场，2016年该公司的天猫商城旗舰店正式开张。到2018 年为止，LSG 公司的系列保健品在天猫、淘宝商城平台中的市场占有率排名前三，具有良好的发展潜力。汤臣倍健之所以决定并购LSG，就是计划充分利用后者在益生菌行业的品牌优势与电商版块的网络优势，不断延长母公司的产品线，实现跨境发展，充分利用实体与电商两个销售渠道的有机融合。

2.并购行为发生过程。

根据制定的并购计划，汤臣倍健公司通过现金对价支付途径购买LSG 100%的股权，从而顺利完成并购操作。第一步，汤臣倍健向4 家境内PE 公司发起融资行为，通过私募并购基金的途径成立了广州汤臣佰盛有限公司（简称汤臣佰盛）；第二步，汤臣倍健通过其控股的子公司汤臣佰盛向位于澳大利亚的全资子公司AustraliaBy Saint Pty Ltd（简称澳洲佰盛）进行现金增资，然后通过澳洲佰盛出资全额收购LSG100%的股权；第三不，汤臣倍健再次发行股份，购买4 家PE 公司持有的汤臣佰盛46.67%股权，交易完成后，这4 家PE 公司顺利换股退出，汤臣倍健最终通过100%控股的子公司汤臣佰盛顺利完成对LSG的全额股权的收购操作。

3.商誉减值行为与结果。

2018 年底，在顺利结束对LSG 并购行为的操作后，根据汤臣倍健编制的合并报表，当年的商誉账面金额约为22.35 亿元，但是到了2019 年，汤臣倍健遭遇到《电子商务法》的冲击，根据当年度的财务表中，LSG 在澳洲的销售额、利润额等数据都没有实现并购时的预期值，故此，根据现行的会计准则，汤臣倍健会计人员立即对当初并购LSG 时所确认的商誉进行减值测试操作，同时聘请中联资产评估集团，对LSG 业务含商誉资产组的可收回金额进行价值估算。最终，中联资产评估集团给出了评估结果，2019 年，汤臣倍健计提的商誉减值金额约为10.09 亿元，故此，与当初并购时22.35 亿元相比，商誉金额达到了将近一半的减值，给汤臣倍健带来了严重的不利影响。

三、商誉减值行为对汤臣倍健后续发展所产生的影响分析

从并购行为操作经历来看，这种行为过程中发生的计价差额基本上都展示为商誉减值或增值，其中减值是最明显、也是影响较大的差额部分，当然，不可否认的是，部分企业在并购行为时出现了溢价效应，这种溢价差额基本上都计量为“外购商誉”，这就与商誉效应的内在属性与本质内容并不相符，现实情况上看，商誉溢价中的绝大部分数额只能是暂时、短暂的虚拟增加值，并不是持续盈利的表现，从长远来看，一旦管理阶层被虚拟的溢价效应所迷惑，就会做出错误评价，会影响到企业的盈利能力，甚至给企业的偿债能力带来不利影响。除此之外，根据现行会计准则，我国企业只需在年底进行一次商誉减值测算即可，但是这种测算过程并没有明确的计算标准，故此，难以真实衡量出上市公司商誉减值与溢价的真实数据，这就会带来不利影响。

1.影响偿债能力。

从会计监督与审计控制的角度来看，反映企业财务运行现状与盈利能力的指标有多种，其中有一项就是偿债能力，这一指标还直接影响到现代企业的信誉度与应还账款的偿还能力。对于汤臣倍健而言，并购行为操作中，由于收购过程中出现了高溢价效应，母公司为了增加出资额，与前年度相比，无形中增加了负债数额，但是当时的高溢价效应遮掩了年度应偿还债务，随着时间的推移，计提的巨额商誉出现了减值情况，偿债压力就暴露无遗，其实商誉并不是实实在在的资产，而是一种无形资产，汤臣倍健并不能使用商誉来偿还债务，所以真实的偿债能力就大受影响。

2.造成盈利能力出现下降。

汤臣倍健并购行为后发生的商誉减值直接影响了本公司的盈利能力，2019 年度的销售净利润率不容乐观，出现了自上市以来的首次负利润率，这就反映出汤臣倍健盈利能力出现了明显的下滑。反映出一家公司市盈率最重要的指标就是盈利能力，盈利能力越强，则带来利润率上升，这是正相关关系。具体情况来看，2018、2019、2020 年，汤臣倍健销售毛利率分别为67.66%、65.78%、62.82%，净利率则分别为20.88%、-7.89% 与25.33%，表面上看，毛利率并没出现明显变动，但是由于巨大的商誉减值行为的影响，导致了净利率润出现了显著下滑，尤其是2019 年居然出现了负值，就意味着母公司销售净利率出现了大幅度下降，导致了盈利能力的显著下滑，也影响到投资方的预期收益。

3.增加了盈余管理操作空间。

现行的会计准则并没有明确规定商誉减值的测算技术，故此一些上司公司在估算时会依靠主观判断来进行，但是这些信息一般都不会向外界公布、纰漏，故此，这就给管理阶层提供了操作空间，充分使用信息管理优势，利用商誉减值来拓展盈余管理空间。根据财务报表，2019 年汤臣倍健计提的商誉减值约为10.09 亿元，这就属于巨额减值行为，导致了一次性亏足行为的发生，管理阶层已经预测出亏损数据，并且意料到短期内无法扭亏为盈，故此就将商誉减值一次性计提完毕，提前预留亏损数额，为以后的以及提升、增强市盈率奠定基础。

四、汤臣倍健并购LSG 出现商誉减值的具体原因

1.没选对科学的评估方法。

确定并购战略后，汤臣倍健在对LSG 进行价值评估时，没有选择科学的评估方法，使用了收益法与市场法，并且涉及到一些主观因素，使得评估过程与评估结构都出现了理想化态势。汤臣倍健在对LSG 固有业务发生时的现金流量进行预测时，正好赶上LSG 先后用几种新产品在中国打开了市场，这就使得销售额出现了明显增长，故此，管理阶层就误认为LSG 未来一段时间的营业额依然会持续增长，没能正确评估出LSG 的现实盈利能力，不可避免地出现了高溢价收购行为的发生。

2.LSG 供应商模式风险因素较大。

并购行为发生前的市场调查中，汤臣倍健发现LSG 的供应商数量不多，主要的供应商只有5 家，生产模式属于外包操作，因此存在一定的风险。2018 年，汤臣倍健编制的《重大资产购买报告书》中明确指出，LSG 的采购数量主要来源于这5 家，供货量比重达到了75.9%，这其中，位于丹麦的丹尼斯克系杜邦集团子公司的供货量就高达58.6%，而且合作的双方并没有签订正式书面合作协议或者是建立固定的供货机制。故此，收购后的汤臣倍健与原先供应商能否继续维持合作关系、益生菌菌种的研发投入与质量保证等，存在一些不确定因素。一旦LSG 在以后的经营过程中因为自身因素出现了经营不善、利润率下滑，或者是新产品销售无法跟汤臣倍健的固有销售模式相对接等问题，这就意味着前期的预测评估价值就很难顺利变现。实际操作进程中，汤臣倍健并没有跟LSG 签订任何跟销售业绩相关的条款，故此，并购后一旦LSG 若出现业绩下滑的情况，就会给汤臣倍健带来一定的损失，但是按照协议LSG 却不用承担任何责任。

3.并购后运行过程中出现的不可控风险因素的影响。

并购行为结束后，汤臣倍健公司顺利接管了LSG 的经营控制权，双方进入并购后的融入阶段，随后一些因为观念不同的小问题就逐步爆发。这两家企业在企业文化、管理理念、销售渠道建设、经营理念与发展规划等环节中，都存在需要进一步磨合的地方，自然，这种磨合就需要一定的时间周期，尤其是对于跨境融合并购行为，这种磨合周期就稍长一些，双方只有实现完全融合，才能发挥出1+1＞2 的效果。宏观管理理念环节中，LSG 的销售市场主要集中于澳洲，汤臣倍健则计划通过并购良机向这一地区扩大销售规模；企业文化领域，这两家公司的风格存在较大差异，尤其是并购结束后，作为原班人马的澳洲LSP公司，能否迅速适应中国市场的挑战，这也是一项较大的挑战；发展规划环节中，LSP 的长期发展规划较为具体、详细，而汤臣倍健则稍显模糊。并购结束后，为了扩大宣传效果，LSG 在本土加大了广告投放量，同时，为了尽快打开中国市场，LSG 设计了新的针对中国消费者消费心理的包装，还聘请新的明星作为代言人，加大宣传力度，但是新的品牌形象的塑造并非一日之功。销售渠道建设环节中，这两个公司理念刚好相反，汤臣倍健侧重于实体店销售，而LSP 则主要依靠网络电商销售，而且其包装与运营管理的主体都在境外，故此，两种销售渠道的如何有效融合，也需要一个长的周期进行磨合。

五、降低企业并购商誉减值产生不良影响的管理措施

1.充分做好并购前的各项准备工作。

第一，科学选定并购对象。市场竞争环境中，并购行为经常发生，但也不能意味着随意就可以决定并购公司，并购行为的选择与确定就应结合发展目标与经营行业，选择跟本公司发展战略相接近或相关的公司，这就会实现较强的并购效应。汤臣倍健这次并购行为，并不是一项随意行为，LSG 的发展战略与行业类型都与本企业相关，随后出现的问题并不是因为因为并购对象选择错误。第二，聘请专业机构对并购对象进行科学价值评估。汤臣倍健并购行为出现的问题，就出在这个环节，一定要引以为戒，并购战略实施前，一定要做好充足准备工作，并且并购过程中还存在一定的风险，前期需要进行大量的调研工作，在精选到合适的并购对象后，还应聘请专业评估机构进行价值评估，避免主观因素的出现，确保并购行为的每一环节都处于规范化管控之中。并购价值评估操作可见图1-1。

图1-1 并购价值评估操作示意图

2.有效防范与化解并购风险。

一般而言，并购溢价高主要源于对目标企业的期望值高，是看中了目标企业的核心发展前景。但是在此过程中，影响企业经营的因素很多，行业竞争也相对激烈，导致前期的预案存在不确定性。特别是跨国并购的双方在法律法规、社会环境、文化理念、商业惯例、经营理念以及财务制度等方面存在一定的差异，导致跨国并购的复杂性尤为突出，因此，如果并购之后目标企业无法达到预期业绩或者盈利能力下降，再加上缺乏有效的溢价风险控制措施，这样就会对企业造成巨额的商誉减值，导致企业利润受损。所以，并购双方应约定业绩承诺或者签署对赌协议，以有效避免由于目标企业的经营风险，而对收购方造成巨大的损失。并购风险化解图见1-2。

图1-2 并购风险化解示意图

3.强化并购后商誉的持续管理。

适当的商誉能够为上市公司未来带来利益，但商誉存在很强的不确定性，过高的商誉会对企业经营带来困境。因此，并购后的公司应依据相关制度要求，关注商誉减值问题，要及时核对衡量标准并进行减值测试，同时对于商誉的会计处理一定要规范，时刻监督商誉的变化情况。在日常监管中，主办券商要对高商誉公司进行重点监控，在知悉标的企业存在业绩下滑、无法完成业绩承诺等情况时，及时通过临时报告揭示风险，避免商誉风险。

六、结语

故此，汤臣倍健并购LSG 尽管随后出现了商誉减值问题，但并不意味着这次并购行为是仓促的决策，减值问题在于一些细节问题没有处理好，只要加强管理、顺利度过了磨合期，并购溢价效应就会逐渐体现出来。