弱市难有作为

张学庆

在目前公司增长势头大幅放缓的背景下，顺周期行业将面临较大的盈利下修压力。

市场弱势

“目前市场的上行阻力相对较强，未来市场偏弱势。”中金公司认为，“虽然市场活跃度边际有所回升，但较9月份有显著下降，量能无法支撑市场走出显著趋势行情。而反映宏观流动性对股市利好程度的股票宏观流动性驱动指数由看多转为看空信号，市场在宏观环境方面存在一定利空。”

“宏观方面，企业利润增速整体逐步放缓，近期随着运动式减碳的纠正和保供稳价力度的加大，部分周期大宗原材料价格开始出现比较明显的下跌，部分终端消费品的价格开始出现了上调，利润分配格局边际上有望改善。”博时基金首席宏观策略分析师魏凤春认为。

在双限无序升级的冲击下，生产下行较为明显，价格加速冲高，疫情反复下，消费的复苏缓慢;政策冲击下，投资一般，短期稳增长诉求有所提升。但短期内基建整体仍是温和反弹，结构上新能源、新基建和高端制造、环保、农业种业可能成为稳增长的重要抓手。

产业方面，上游至下游的价格传导正在进行中，10月实际融资情况或显著改善。海内外新能源车销量均受到缺芯影响，11月动力电池排产情况仍较好，预计销售后续将好转。北京加强商品房预售资金监督管理，促进房地产融资压力边际缓解，稳增长政策意图显现。

盈利下行

上市公司方面，瑞银证券A股策略分析师孟磊认为，A股公司营业收入的增长势头在三季度受宏观压力和基数效应的影响明显放缓。

4500多家A股上市公司的整体营业收入在2021年前三季度同比增长23%，在剔除金融股后同比增长27%。对比2019年前三季度，全部A股和非金融A股的收入分别增长26%和28%，过去两年年化复合增速为12%和13%，均持平于今年上半年。

不过，全部A股三季度单季的收入增速仅为16%，较今年一季度和二季度的32%和23%出现明显回落。

分行业来看，在商品价格上涨的背景下，中上游材料行业的收入增速维持高位。

公司利润方面也不乐观。全部A股和非金融板块的盈利在2021年前三季度分别录得26%和39%的同比增长（低于上半年的44%和78%）。对比2019上半年，全部A股和非金融板块的盈利分别增长19%和35%，过去两年年化复合增速为9%和16%，略低于今年上半年的10%和18%。

但是，单看三季度，全部A股和非金融板块的盈利分别同比下跌1%和6%，低于市场预期。

分行业来看，中上游材料行业的单季盈利同比增速明显放缓，下游诸多行业在成本压力下出现盈利负增长。

同时，非金融A股在三季度的单季毛利率仅为17.8%，为2013年下半年以来的最低的单季水平。

此外，全部A股在三季度单季的年化ROE水平仅为10.3%，为近5年三季度单季最低水平。这显示在上游价格大幅上涨，但宏观需求疲软使价格压力无法传到至下游的背景下，企业盈利质量受到明显冲击。此外，非金融A股的资本开支增速在三季度小幅放缓。“去杠杆”尤其在中上游行业仍在继续，非金融A股的净资产负债率同比下降了5.8个百分点至71.8%。

孟磊认为，三季度单季盈利出现负增长可能会加剧投资者对经济放缓的担忧。四季度，经济活动趋弱和盈利基数的抬高或将进一步压制增长动能，不排除四季度单季盈利继续维持负增长的可能性。

孟磊表示，在目前增长势头大幅放缓的背景下，顺周期行业将面临较大的盈利下修压力。因此，建议投资者增持具有稳定长期增长前景且估值已大幅回撤的“高质量成长”消费板块，其有望因盈利的稳定性和高可见性重回市场焦点。

另一方面，临近年底，机构投资者为锁定收益而进行的仓位变动操作也值得关注。

成长风格

综合来看，中金公司对市场未来走势整体呈看空的观点，但成长风格或将在未来表现出超额收益。

博时基金魏凤春认为，近期，碳达峰、碳中和的政策密集出台，气候峰会召开，在稳增长稳信用方向下，新能源和新基建是其中一个重要抓手。在基本面和政策的推升下，新能源板块进入加速兑现阶段。

A股盈利周期三季度刚开始拐头往下，年度久期下仓位谨慎，短期1个季度反而是阶段性底部区域。

随着未来3～4个月进入业绩真空期，市场将会对2022年业绩改善方向进行线性外推，这些方向股价有望在未来1个季度加速兑现。继续围绕2022年业绩预期改善方向布局，其一是2022年继续高景气的新能源车、军工、光伏等，这里面尤其重视交易拥挤矛盾缓解的新能源车链+军工;其二是当前景气差但2022年景气反转线中，小仓位配处于低PB+低ROE象限的猪、汽车零部件、造船等。

港股方面，随着高层定调，政策环境将逐步改善，虽然当前恒生科技盈利预期尚未好转，但估值性价比高，资金面略有回暖，在政策环境改善的利好下，长线布局价值进一步凸显，建议适當增配恒生科技龙头。

抢跑明年

永赢基金认为，短期市场弱势，A股当前可买的景气资产明显减少。市场处于震荡格局，或仍有结构机会，交易上可采取“抢跑明年”策略。

往后看，经济下行的信号正在增加政策托底的紧迫性，在更加明确的货币、财政、产业政策和工具落地前，市场可能仍将处于区间震荡和快速轮动的局面，逐步清晰后可以加大配置。核心关注社融底部反弹以及PPI拐点向下的时点，权益市场整体或将迎来较有利的环境。

结构方面，永赢基金表示，市场交易的核心逻辑是抢跑明年，从上游紧缺涨价逻辑切换至下游景气方向。围绕2022年盈利能力稳中有升的方向，可关注3条主线投资机会。

①景气反转：重点关注农业（猪周期、种业）、服务业（机场、航空、酒店）、消费电子（自动化驾驶等），配置资金将提前或抢跑景气反转时点。

②景气维持高位：重点关注新能车、新能源和国防军工等，关注产业链轮动节奏，从上游紧缺涨价逻辑切换至下游景气方向，以大市值龙头为主。

③关注有韧性或有提价预期的消费品：白酒、啤酒、调味品等，行业节奏伴随着提价顺序，而终端需求决定行情持续性。诺德基金则看好消费板块的配置价值，前期大幅下跌的一些龙头已经具有了很好的估值优势，尤其相对于估值非常高企的新能源板块。