金钱、病毒和石油

崔鹏

让我先来回忆一件看起来遥远的小事。记得很小的时候，我的眼皮曾做过一次手术，好像是在崇文门同仁医院。爸妈告诉我手术可能会引起不适，希望我忍一下。如果比较配合，可以满足我一个愿望。

其实手术并不是爸妈想象的那样。因为有麻药，所以我一点感觉都没有。并且他们真的满足了我一个愿望，不坐公交而是坐地铁回家—现在想起来，那时我真是乖孩子，竟然把坐地铁当作一个愿望。但问题在当天晚上发生了，伤口疼得我睡不着觉。

回忆结束，我打算再说说疫情，那种深刻改变人类行为的病毒，是2020年开始出现的。如果没有各国政府的宏观干涉，全球经济大概会在当年出大问题。而事实是，决策者为了挽救社会系统免于崩溃，把大量流动性注入到经济体中。那种气势就像拿大象用的注射器来给人类打针。

这当然避免了问题的即时发生，却让未来产生了更多的不确定性。它们一方面来自病毒造成的危机，另一方面则是巨量流动性自身的副作用。

以我那次小手术类比。对投资者来讲，2020年就是手术当时，他们不但没什么不好的感受，而且还被满足了小心愿—当然，大家没有我那么乖，2020年的收益反而激起了大家的贪婪之心。

真正的问题在2021年就来了，它大概接近我那个疼痛难忍的晚上。但也许还没结束，我们还有2022年呢。最突出的副作用是什么？

当然就是通胀。

其实上次金融危机，也就是2008年，全球主要经济体的主流趋势也是大规模地释放流动性，已经十多年了，为什么原先没有通胀问题呢？

人们能找到的原因大概有这么几个。

首先是，由于商业银行系统的风险厌恶，很多钱没有像人们原先认知的那样进入到实体经济中。

所以虽然表现物价的CPI并不高，但是表现金融资产价格的FPI已经很高了。而且，这种巨额流动性的空转也支持了不少投机品种价格的疯涨。很可能，加密币的牛市就属于此类。

其次，就是所谓的“中国因素”。也就是说，中国逐渐成为全球制造业中心，特别是那些针对普通消费者的商品。这大大提高了经济系统的运营效率。也许你已经发现了，最近十几年是很多大型代工公司的黄金时期。中国因素让全球产业链的分工更加精细。在终端，就呈现出产品价格有了更大的下降空间。

另外，电商的出现让消费者能以最低的成本完成商品价格比较。

原先，如果想挑一个性价比高的微波炉，货比三家的话，在北京大概要花整整一天的时间。但现在，你只要在天猫或者京东上敲几个关键词就可以了。

这对消费者来说当然很棒，对制造商就不一定了。它们很难像原来一样悄悄涨价。这种现象被称为“亚马逊效应”。而在中国，大概叫“淘宝效应”。

不管怎么说，在疫情出现之前，主要经济体，特别是美国，就处在那种“金发女孩经济”时代。但封城堵路之后，世界就完全不是那么回事了。高通胀时隔30年又重新到来，原因似乎很简单，人都被封堵在家里，上班的人减少，供给因此稀缺，然后物价就上涨了。

2021年，你的投资成绩怎样，如果感到不太愉悦，接下来的2022年，你该留意些什么？

也正是这种逻辑过于通顺，美联储在通胀指标高企、并已超过预设的危险水位之时，仍然对外界号称高通胀是暂时现象。现任美联储主席杰罗姆·鲍威尔对通胀作出如此表述还有他个性化的一面。他是历届美联储主席中唯一算不上经济学家的接任者，其性格中屈从于政府权力的倾向似乎也更重。在特朗普担任美国总统的时候，鲍威尔就采取了配合其选举策略的货币政策。当拜登当选，鲍威尔配合政府的姿态愈发明显—他大概想用自己对现政府恭顺的态度，来弥补之前因为讨好特朗普而使双方产生的信任裂痕。

2021年美联储在貨币政策上采取的是名义上谨慎、实质上很鸽派的态度。且这种态度很可能将一直延续下去，直至通胀真的不可收拾。事实上这种概率很大。能源价格大幅度上涨助推了暂时性高通胀向真正高通胀的转变。

能源价格为什么会上涨呢？

从需求端看，今年很多大经济体开始从疫情大坑里爬出来，消费量出现跳涨。

拿中国举例。中国作为全球加工出口中心，不但承接了已有客户订单的高增长，还因为最早从疫情中恢复正常，又承接了不少其他加工市场的新订单。这造成中国2021年的能源需求增速达到以前3年的总和。

从供给端看，有两个因素使供给口径变得狭窄。

一个是全球的低碳风气。这从长久来看当然对人类的发展有利。回到眼下，却有一些问题。比如欧洲国家大大减少了化石类能源的开采。由于福岛核泄露事件的影响，欧洲最大的工业国德国甚至关闭了境内全部核电设施。

另一方面，今年又是个厄尔尼诺年。欧洲缺风，美国少水。在中国情况也是类似，原先水力发电比重比较大的云南和四川雨量不足;甘肃等省份的风力储备又低于往年。

所以人们能利用的四种非化石能源核、水、风、光中，只有太阳还照常升起。

能源供需差距已经造成了部分化石能源价格大幅度上涨。而从资本的角度考虑，投入化石能源开发增加产量的投入产出间隔是比较长的。很可能，对传统能源项目投入，等到天然气汩汩而来，化石能源的价格又下去了。所以即便有赚差价的可能，全球产业投资的偏好不但没有转向传统能源领域，反而对提高新能源的开发效率产生了更大的兴趣。很可能，为解决眼下的能源困境，大家要做的是祈祷2022年风调雨顺—这很有趣，人们对更“先进”的经济产生偏好，却不得不做更多的祈祷。

股票

我相信今年的股票行情比绝大多数人想象的要差很多。年初的时候我做过一次小调查。当时是在一个投资的论坛上，我询问了投资者对当年收益的预期，得到的平均值是40%左右。记得还有个女士，她的预期收益是90%。为此我跟踪过她的投资情况——5月她就把所有的股票都卖掉了。

从流动性角度来看，2021年中国内地的情况仍然是货币较宽，信用较紧。如果整体流动性真的遇到问题，央行就会从“八宝箱”里掏出流动性控制工具，对结构性市场微调。这似乎还挺管用，不过央行很忙，这种忙碌已经持续很多年了。而就像我们以前说的，市场流动性预期是和股市线性相关的最重要指标，所以上证和创业板指数相对年初保持一个平稳状态是很正常的事。对大多数投资者来讲，2021年的投资收益也远远低于他们的预期。

那么2022年呢？对股票投资者来讲，应该会是个更动荡的年份吧。全球流动性水平在这一年总体上会收紧，而基于这种预期，投资者的风险承受水平会有所下降。当这一现象出现时，估值较高行业的股票价格会出现回落，另一部分估值较低行业的股票价格反而会上升。人们会更偏重于公司的现金流回报情况。

当然，以年来估算整个市场的均值回归状况很可能会陷入类似“赌徒偏见”的幼稚认知。市场的偏好持续时间短期内是很难测量的，而一年无疑是个相当短的时间。对于股票市场来说，有一点无疑是更确定的，那就是市场的不确定性会更强—我不是在说绕口令，你可以再看一遍这句话。

在流动性可能大幅收紧的前夕，投资者们的分歧总是最大的，而且容易激动。这有点像孩子们在知道明天要打针的时候总是最恐惧，等真的被针头戳到时，表现倒也平和。

至于投资机会，就像前边说的，当然是那些被不合理低估的行业的股票更有投资价值。其实现在有些公司的价值和股价之间的偏差已经到了无以复加的地步。而这正是价值投资者的机会。

2022年港股市场大概是所有大型股票市场中唯一下跌的。造成这个结果的原因有点复杂。不过从理性的角度看，这个市场上的某些大型互联网公司的估值已经非常有吸引力。它们在2021年遭遇了一些运营困扰，但从长期看，仍然是价值投资者寻找的圣杯——能便宜一些其实是好事。

基金

2020年到2021年应该算是中国基金业最旺的两年，几乎所有的数字都在创纪录。这大概是市场管理者乐见的。他们希望大多数中国居民最好通过基金这种形式参与到资本市场中。这样，市场的流动性供给也许会更理性、更有规律性。

也许会这样吧。不过，从今年的基金发行情况来看，潮汐性仍然非常强烈，它最大的指示目标就是普通投资者或者基金投资者的赚钱效应。只要抓钱效应明显，基金就火爆;风头稍转，基金就发不出去。在2022年，基金投资者将继续在“指数跌了，要不要赎回基金？”“指数涨了，我要是多买点就好了”这两种怨念之间来回激荡。当然，从最理性的角度看，普通公司人还是有最理性的选择的—买一只弱周期性指数基金长期持有吧，比投资股票、投资主动型基金和不投资强。

至于债券基金，我仍然觉得它是鸡肋。投资者为什么要投资债券基金呢，从逻辑上就很难说通。也许我应该专门为此写一篇《滚蛋吧，债基君》。

房地产

现在是敏感时期。首先我们要确定“房住不炒”。既然“房住不炒”，那么预期房地产价格然后投资，这种行为本身就有问题。所以，这一项在今年不做预测了。但对于房地产这个行业，我大致有两个看法。

一个是，决策层即使在经济增速有相当大下滑的情况下，仍然会坚持“房住不炒”的理念—其实从长期来看这不是坏事—所以很多杠杆率过高的，以及小型的房地产公司的风险还是蛮大的。如果你真的要买房，或者投资这些公司的股票，就应该加倍小心。

另一个是，人们总是要住房子的，那些杰出的房地产公司肯定还是很赚钱的公司，而且在之后相当长的时间内都是，如果能在估值很低的时候买入它们，应该是一笔值得的投资。

黄金和比特币

注意我的分类，我已经把加密数字币上升到和黄金并列的地位了。这就是我说过的那种，在均值回归出现之前，你根本不知道那些新进场者会给各种古怪的东西定一个什么价。一年是非常短的时间，根本不足以衡量这种均值回归出现的频率。

其实今年出现了奇怪情况—就是和人们以前的逻辑不同—今年通胀高企，黄金的价格却没发生什么剧烈变化，只是微微上涨而已。问题出在哪？人们原先的认知错了，还是黄金错了？

很可能是这样的。首先现在的美国和欧洲打通了财政和央行，流动性漫灌到金融系统。正因如此，各国政府发行货币不再需要提升黄金储备作为保证了。黄金的官方刚需已经消失，它只是被看作一种理财手段。另外，就是黄金有了竞争者，在某种程度上数字加密币就是这种角色。虽然我仍然非常不看好把加密币当成一种投资标的，但它就是贵，价格就是上涨了。但我依然不看好。

虽然如此，在通胀预期中，把贵金属作为一种投资配置仍然值得推荐。只是别让这种投机的比例占得太高。我的建议是，它在你总体可投资配置中应占1/5以下。至于数字加密币呢，我以前讽刺过它很多回了，甚至有熟人因此和我反目。算了，它们还是那么糟糕，不是普通投资者应该涉及的东西。

美元

一般来说，在美元的流动性收缩周期，美元指数是上升的，现在还看不出这个规律在明年会有什么例外。不过现在应该是新兴市场地区容易出问题的阶段。当然，中国现在的情况已经不能算作新兴市场地区，而是超级新兴市场地区——它们真的是不同的。所以，不要太担心这个。

石油

之所以把这个品类单列出来，是因为它价格上漲的概率还是相当大的。就像我们以前说过的，石油的价格是会上涨的，但是到明年年中能不能得到遏制，还要看老天爷帮不帮忙，也就是地球能否恢复到风调雨顺的状态。很可能石油的这种价格波动趋势还将继续。

这有点像个小赌博，押注石油价格会上涨。

既然是这样，就别玩太大了，这种押注最好在你可投资比例中占1/10以下。至于怎么参与到这种周期性猜测中去，你自己选择吧。重要的是，不论怎么做，你都要保证，控制住自己的贪婪。

2022年会发生流动性波动，疫情不知道还能搞出什么新花活，地区政治冲突接连不断……总之又会是纷繁动荡的一年，我们一起努力吧。