哔哩哔哩投资价值分析

罗迎辉 高翔 赵黎明

（河北金融学院 研究生部，河北 保定 071051）

一、行业背景

作为影视行业的发行渠道，视频网站一直处于主导地位，议价能力很小，为大多数视频网站的丧失奠定了基础。这种现象将在不久的将来得到扭转。也许将来的主流影视作品将不会来自专业的制作公司。电影和电视的收视率不再取决于知名导演或演员。决定由球迷决定。这是互联网思想下的影视行业。模式的剧变。

（一）网络视频产业进入快速发展时期

在线视频发展趋势是不可阻挡的。使用来自易观国际的数据来解释该行业当前的现状。易观国际发布的2014 年第三季度中国网络视频市场最新监测报告显示，本季度网络视频市场广告收入为46.7 亿元人民币，环比增长13.7%；同比增长43.6%。视频在广告收入中排名前三。广告收入是视频网站收入的主要组成部分，增长率超过30%。我们有理由判断在线视频行业已进入快速发展时期。

（二）视频网站的负担

从影视行业的角度来看，电视台，在线影院和视频网站都是影视娱乐的中游链接和发行渠道。长期以来，视频网站一直是上游（版权）谈判中较弱的一方。现在，在该网站上购买一部受欢迎的电视连续剧的费用被浪费在1亿元人民币。购买后，它将广播约一周，这非常昂贵。这取决于视频行业的“内容为王”特征。通常，为了争夺电影作品和娱乐节目，他们花很多钱购买。内容的成本使许多视频网站公司不堪重负。

（三）商业模式创新通常来自成本最高的环节

商业模式创新通常来自价值链中成本最高的环节。当版权购买成本等于或高于自制戏剧的成本时，它将为商业模式创新提供机会。如果现在一部高质量电视连续剧的版权费是500 万集，是购买500 万集还是自己制作500 万集？结果很明显。这是土豆网总裁杨卫东的选择。实际上，2014 年，视频网站上的自制剧已经全面展开。以搜狐视频制作并由张朝阳高度评价的16 集互联网剧《赶紧的一年》为例。达到7.7 亿。

（四）大数据应用程序和定制电影的原型

大数据技术的发展和广泛使用对影视行业的各个方面都产生了破坏性影响。从收视率评估和评估，节目和电影的计划和改进，观众的互动参与到市场环境评估和准确的广告宣传，大数据促进了影视行业的全方位转型和重建。

二、公司基本情况分析

B 站成立于2009 年，2018 年在美国上市，股票代码为BILI。B 站作为当代年轻人主要的视频娱乐平台，具有多元化的兴趣文化社区，被评为Z 世代偏爱娱乐App 第一名。由于B 站成立时间较短，商业扩展还未成型，对一个上市公司来说还处于初始阶段，目前公司每年的净利润都是亏损状态，未来的增长潜力巨大。2.公司商业模式。B 站的主要用户集中在90 后和00 后两个年轻用户范围，即Z 世代用户，在中国处于这个年龄阶段的人占到了24%，大概有3.28亿人，这个年龄阶段的用户其娱乐意愿强烈，娱乐时间充足，有娱乐消费观念，愿意成为付费观众，是国内娱乐行业发展的主要推动力。公司预计未来Z 世代群体的数量还会进一步增加，对娱乐行业的贡献程度越来越大，网站在付费会员中获得的利润会更加充足。

三、Bilibili 公司SWOT 分析

（一）优势（Strengths)

B 站的特点是ACG（Animation 动画、Comic 漫画、Game 游戏）文化、弹幕和up 主。

1.ACG 小众文化风格独特。ACG 文化是B 站的立站之本。目前在中国这种非主流文化的网站，相比较而言还不是很多，做得好的就更少，作为一种小众文化的聚集地，网站用户的粘性自然比一般的视频网站要大得多。

2.弹幕文化发源地。引进自日本NICONICO 动画及AcFun 的弹幕，更是B 站不可忽视的一大特色，如今，弹幕的势头很猛，网友们在发表弹幕或者观看弹幕的时候找到了乐趣找到了快感。弹幕技术的出现，体现了当今娱乐时代，视频社交化趋势，以及一定程度上对传统视频网站的用户体验的优化和细分。

3.up 主群体特别。视频来源广泛。在会员和游客组成的用户群与站方两个阶层之间，有一个特别的群体“up 主”。网站的很多视频是由用户投稿上传，这些投稿视频的人便称为“up 主”。

4.无广告，用户忠诚度高。B 站本身只有弹幕服务器而没有存储视频的服务器，因此带来的无广告视频也令B 站更受欢迎。相比之下，其余各大视频网站无孔不入的广告以及需要充值该网站会员才能免去广告的模式会在很大程度上降低用户满意度。

（二）劣势（Weaknesses)

1.版权及审核问题难以解决，游走于法律边缘。B 站内容虽然丰富多元，但上传者up 主非b 站官方可控制，导致网站视频有很多版权的风险问题，盗用外链使得B 站游走在法律边缘。2017 年7 月，B 站或因违反了2004 年的要求网站获得所有在线电视节目和电影的版权所有者和媒体监管机构的许可的规定，将其电视剧分区及电影分区中大量外国制作的影片删除。

2.小众文化与自制内容缺失。ACG 文化小众是B 站的一大优势，同时也是其劣势之一。由于ACG 文化群众接受度不高，B 站用户相对其他视频网站用户而言涵盖率较低。这使得B 站在某些层面上的人气无法与其余视频网站相比。

3.不同于各大视频网站各具特色的自制内容（如爱奇艺的《奇葩说》，腾讯视频的《创造101》等），B 站的自制内容相对缺失。B 站内容绝大部分为搬运及用户创作，而基本上没有B 站官方自制内容，且这部分小量的自制内容知名度也并不高，不失为B 站关闭了一个吸引新用户的窗口。

（三）机会（Opportunities)

1.用户观影习惯改变。B 站的机会来自于中国人观影习惯的改变。这种观影习惯代表着吐槽习惯的逐渐兴起。随着微博、微信等这种实时分享的社交软件的兴起，人们越来越习惯分享，也就是网络所流行的“吐槽”。这种观影习惯的改变，与B 站自身的弹幕文化不谋而合，弹幕也越来越成为许多观众看剧的“最佳伴侣”。

2.ACG 市场发展空间广阔。中国的ACG 市场相比日本还很不成熟，有很大的发展空间。以ACG 文化为主题的B 站，未来的受众空间还会不断上涨。更为重要的是，近年来ACG 文化在中国发展趋势迅猛，各地动漫展活动不断；随着信息技术的不断发展，动漫网游产业也在不断壮大，国内动漫游戏产业迅速崛起，各种网络游戏、动漫作品频频涌出。

（四）威胁（Threats)

同类型竞争对手。B 站最主要的特色是弹幕，国内其他的弹幕网站还有AcFun 弹幕视频网、MioMio 弹幕网、吐槽弹幕网等。这些弹幕网站也多数是以漫画发烧友、宅男腐女、90 后为受众。其内容同样有大量重合，均是以漫画为主，影视为辅。因此，对于B 站来说，最主要的竞争力还是集中在优质的视频资源和用户群上。

四、财务指标分析

财报显示,B 站2020 年Q1 实现营收39 亿元，同比增长68%，净亏损9.05亿元，去年同期为5.39 亿元，经调整后非美国会计通用准则的净亏损为6.7亿元。

用户数据方面，当季B 站月活跃用户达2.23 亿，同比增长30%；移动端月均活跃用户同比增长33%，达2.09 亿；日均活跃用户6010 万，较去年同期增长18%。本季度，B 站月均付费用户达到2050 万，整体付费率创下9.2%的历史新高。此外，毛利率提升至24%，较去年同期增长1%。

具体营收构成上，除游戏业务外，其他各业务均较去年同期大幅增长。本季度移动游戏业务收入12 亿元，同比增长2%；包括会员收入在内的增值服务收入为14.97 亿元，较去年同期增长89%，广告收入7.15 亿元，较去年同期增长234%；电商及其他收入为5.19 亿元，同比增长230%。

B 站董事会主席兼CEO 陈睿称，他们将牢牢抓住泛视频行业的巨大增长机会，并进一步扩大在“Z 世代”人群中的品牌影响力。

哔哩哔哩长期处于亏损的 状态，主要依靠手游业务使营业收入有了大幅的上 涨，从2017年首次实现毛利润以来，毛利润率就在 逐年减小，净亏损率逐年上升。而2020 年直播和增值服务、其他主营业务（电商）的收入也有明显增长。哔哩哔哩的盈利情况存在严重问题，其维持正常经 营所依靠的现金流值得深入分析。

一般企业的资产负债率在 50%左右波动，B 站的负债率相对较低，债务风 险 小，但资产未得到有效利用，在 一定程度上影响了利润。从财报来看，B 站2020 年依然在高速增长。互联网公司的基本盘是用户。Q4，B 站MAU 同比增长55%，达2.02 亿，其中移动端MAU 同比增长61%，达1.87 亿，日活用户同比增长42%，达5400 万。在亿级月活平台普遍进入存量深耕时，MAU 已突破2 亿大关的B 站，用户大盘增速可谓十分可观。

五、B 站投资价值分析及建议

B 站的成本支出大部分在营业成本方面，如直播领域的投入，即与同行业其他平台竞争购买直播权。而从目前来看，B 站想要在直播领域立足还需时间布局发展，变现速度较慢。从未来发展趋势来看，我国短视频行业有巨大的发展前景，但必须降低成本和拓宽收入来源，因为企业在商业化前期都需要大量的资金投入拓展业务，而后期付费用户的付费意愿不高，导致目前的短视频行业基本都处于亏损状况。未来哪个平台能够脱颖而出取决于各自能否在降低成本和拓展利润方面做得更好，并走出一条特色之路。目前B 站有忠诚度较高的付费用户，切合青少年娱乐方式的二次元氛围，稳定的投资者提供融资来源，以及越来越高的社会热点和关注度，尽管目前还处于多元化的拓展时期，还未扭亏为盈，但借鉴国外youtube 的成功，B 站未来还有很大的发展空间。

结论和建议从以上的分析可以看出，哔哩哔哩的现金流量质量非常差，经营活动不能产生现金净流入、投资活动更是现金流出最重要的原因，集团的运营基本依靠外部筹资。导致该局面形成的问题主要有：①其他主营业务的盈利能力不如手游业务，手游一直充当哔哩哔哩作为一个视频平台的“现金流”，但手游业务目前遇到了发展中的瓶颈。②虽然视频业务作为核心业务一直都在开拓中，如购买大量影视资源的版权、增加服务器和带宽的成本投入，但是付费用户群体的比例在下降，平均每位付费用户的消费金额也在减少，致使流量带来的维护成本高于其带来的收入。③近三年主营业务才出现毛利润，毛利润率在20%左右，但因为经营费用接近于主营业务成本的一半，使得集团财报呈净亏损，且净亏损率还在变大。哔哩哔哩应该加大研发力度，在手游中投入更多的资源，打造出知名游戏，同时，聚焦同样具有快速变现特点的网络直播和电商业务，提升其盈利能力，增加可用现金的持有规模，促进现金的流动性。在视频业务上，哔哩哔哩应该继续促进用户生产以视频为主的高质量的优质内容，改进内容分配的智能程序，巩固用户的忠诚度；设计程序时创造更多引向其他业务的链接，提高用户付费的可能性，增大用户付费群体的比例，真正将用户转变为自己的流量红利。而在尚未能够实现盈利之时，哔哩哔哩要强化内部治理，做好经营费用的管控，同时让良好的外部资本环境作为其维持运营的有力保障。