这两家公司新项目带来新估值

苗中杰

《红周刊》：文山电力拟将主要从事购售电、电力设计及配售电业务的相关资产负债置出上市公司，并置入南方电网调峰调频发电有限公司（以下简称“调峰调频公司”）100%股权，本周公司股价持续涨停，若重组成功公司合理估值是多少呢？

邱诤：截至2021年6月30日，文山电力总资产29.66亿元，此次拟置出上市公司的未经审计资产金额为26.59亿元，公司现有经营性资产几乎全部置出。此次拟置入的调峰调频公司主要盈利来源于其抽水蓄能业务、调峰水电业务以及电网侧独立储能业务，2019年和2020年调峰调频公司的净利润分别为8.23亿元和8.44亿元，2021年上半年其净利润为5.55亿元，本次交易完成之前，调峰调频公司拟剥离其气电业务的相关资产负债和持有的绿色能源混改基金的合伙份额，资料显示，调峰调频公司气电业务资产2019年和2020年的净利润分别为-1082.15万元和966.80万元，2021年1-6月的净利润为11147.76万元。按上述数据分析，剥离气电业务的相关资产负债后，对调峰调频公司2019年和2020年的净利润影响甚微，对2021年上半年的净利润影响较大。除气电业务外，因绿色能源混改基金投资的账面价值仅为3202.59万元，其影响暂可忽略不计。

截至2021年6月30日，调峰调频公司净资产109.37亿元，其中拟剥离的气电业务净资产6.40亿元。扣除气电业务净资产6.40亿元后，调峰调频公司剩余净资产约103亿元左右，假设按30%的增值率计算约134亿元。此次文山电力拟置出的净资产约19.34亿元，同样按30%的增值率计算估值约25亿元，与置入资产置换后，还需发行股份购买的资产估值约109亿元，按本次发行股份购买资产的发行价格为6.52元/股计算，还需增发16.72亿股左右，即此次交易完成后，文山电力总股本将增至21.5亿股左右。

按调峰调频公司2019年和2020年的净利润分别为8.23亿元和8.44亿元计算，21.5亿股总股本相对应的每股收益约0.39元，按目前文山电力的股价计算公司市盈率约33倍左右。上述计算我们并没有考虑配套募集资金还将增加公司总股本，并减少公司每股收益的因素。此外由于目前拟置入资产的评估并未完成，置入资产的价格并没有确定，若其评估增值率超过30%，文山电力交易完成后的总股本还会较我们上述的预期值增加。由于目前储能是市场的热点，33倍的市盈率仍有短线炒作空间，但从中长期估值来看已接近合理估值。

《红周刊》：通化东宝本周公告称，公司门冬胰岛素注射液获得药品注册批件，这对公司未来的估值有何影响？

邱诤：目前市场中主要的胰岛素药品为第二代和第三代产品，其中第二代产品重组人胰岛素是应用了基因工程等技术，较第一代动物源胰岛素副作用大大降低，具有更高的安全性和有效性，但是重组人胰岛素很难完全模拟人体内胰岛素的释放曲线，从而很难精准地调整血糖，因此，糖尿病患者使用重组人胰岛素血糖浓度难以下降到正常水平，容易发生低血糖。 第三代产品重组胰岛素类似物是利用基因重组技术，对天然人胰岛素分子进行改造，更符合人体生理性胰岛素分泌曲线，因此，与第二代重组人胰岛素相比，重组胰岛素类似物具有更高的安全性及有效性，提高了血糖控制达标率并降低了患者发生低血糖事件的风险。

目前以胰岛素产品为主业的上市公司有通化东宝和甘李药业，其中甘李药业的主导产品为第三代产品重组胰岛素类似物，而通化东宝为二代胰岛素的领军企业，虽然2019年12月通化东宝的第三代胰岛素产品甘精胰岛素注射液（注册商标：长舒霖）获批上市，且在2021年上半年第三代胰岛素已实现销售收入1.59億元，但由于仅占公司销售收入的10%左右，因此，虽然2021年上半年通化东宝的营业收入和净利润分别为16.62亿元和6.74亿元，高于甘李药业同期的14.75亿元和3.72亿元，但目前主营第三代胰岛素的甘李药业的总市值约400亿元，而主营第二代胰岛素产品的通化东宝总市值不足230亿元，仅为甘李药业的一半左右。

此次通化东宝获批的门冬胰岛素注射液为第三代胰岛素，公司投资建设的门冬胰岛素生产基地项目设计生产能力为年产门冬胰岛素原料药1000公斤，年产门冬胰岛素注射液5000万支。随着第三代胰岛素产品占公司主营业务收入比例的不断增加，通化东宝未来的估值也将逐步提升。

（本文所涉个股仅做举例，不做买卖推荐）