“双循环”格局下企业并购与创新绩效研究

季博

摘要：本文基于我国上市公司发生的跨国技术并购案例，利用PSM-DID模型对长江经济带企业技术并购与创新绩效关系进行验证，从跨国技术并购交易特征、跨国技术并购主体特征两个角度出发，探讨影响跨国技术并购创新绩效的因素。最后，结合研究结果，分别从政府和企业两个层面为中国企业实施跨国技术并购的实践提供相应的政策建议。

关键词：双循环格局;企业并购;创新绩效

1.绪论

1.1研究背景

“要坚定不移貫彻新发展理念，推动长江经济带高质量发展，谱写生态优先绿色发展新篇章，打造区域协调发展新样板，构筑高水平对外开放新高地，使长江经济带成为我国生态优先绿色发展主战场、畅通国内国际双循环主动脉、引领经济高质量发展主力军。”

2019年5月，《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》指出，要求长三角要紧扣“一体化”和“高质量”两个关键，带动整个长江经济带和华东地区发展，形成高质量发展的区域集群。推动长江经济带发展是党中央作出的重大决策，是关系国家发展全局的重大战略。

1.2国内外研究现状及评述

通过对国内外的有关文献进行梳理和分析，国内外学者分别从不同的视角切入并购这一研究领域，从对外直接投资与企业创新，到经济带并购与企业绩效再到技术并购与企业创新均已经形成丰富完整的理论体系。但是也可以看到现有的研究存在以下局限：

（1）研究结论尚存争议。无论是对外直接投资与企业创新、经济带并购与企业绩效以及技术并购与企业创新，目前学术界均未达成统一的结论，仍然存在一定的争议。并购对于创新的影响机制并不清晰，并购中哪些关键因素会影响企的创新绩效也缺乏深入研究与探讨。

（2）并购视角集中国内，缺乏外延。关于并购的研究目前国内外的视角仍然更多的集中于国内企业的绩效研究，近两年来技术并购研究兴起，但很少有视角将技术并购延伸至经济带技术并购。学术界关于经济带技术并购的研究仅有少量的案例解读，缺乏以数据为基础的详细的分析与实证检验。

（3）目前有关经济带并购以及技术并购的研究对象更多集中于欧美、日本等发达国家的高技术领域，有关于新兴市场国家的并购行为研究尚不充分。并且在研究当中选取的并购行业中多集中于探讨某一类如计算机、医药等行业的并购现象，缺乏普遍性研究。

1.3研究方法

1.3.1文献研究法

通过阅读大量的期刊，文件和著作等文献资料，了解有关创新型企业股权激励及创新绩效相关的研究成果，了解相关政策，确定研究思路，全面掌握所需资料。

1.3.2实证分析法

本文主要采用了倾向得分匹配（PSM）和双重差分法（DID），并借助 Stata统计软件进行数据处理。

2.并购企业技术创新绩效影响因素

企业并购的原因是为了获取技术上的竞争优势，扩大盈利空间，以技术碾压竞争对手。企业的技术水平直接和企业的盈利程度相关，技术创新绩效的高低决定了企业盈利空间的大小，所了解企业并购对技术创新绩效的关键影响因素尤其重要。影响并购企业技术创新绩效的因素众多，主要分为内部因素和外部因素两方面来考虑。内部因素有并购规模、人力资本、技术投入、社会责任;外部因素有市场竞争、文化环境、政府行为、知识产权。

3.我国技术并购与企业创新绩效研究

3.1研究模型与数据

3.1.1 双重差分模型（DID-difference in difference）

双重差分法（倍差法）实质上是利用了“自然实验”的思想，通常用来评估某项政策的实施效果。模型的主要思路是将一项政策的实施看成是一个自然实验，在控制了某些变量以后，通过纵向和横向的对比来计算政策产生的差异。具体来说，纵向上通过比较同一个体实施政策前后所产生的差异，横向上则通过对比实施政策的个体和未实施政策个体之间产生的差异。与传统的回归模型相比，双重差分模型能够将实施政策的前后差异与有无差异相结合，有效的克服了内生性的困扰，解决不可观测样本存在的个体异质性问题，得到某项政策实施的真实效果。此外该模型无需满足过多的条件假设，原理简单，设置方便。

3.1.2 倾向得分匹配法（PSM-Propensity Score Matching）

倾向得分匹配法步骤

1.选取协变量。倾向得分匹配方法要求满足条件独立假定，即在控制了协变量以后，最终的因变量与“实验”无关。因此，如果协变量选取不合理将会导致倾向得分值计算错误，最终带来结果的偏差。一般情况下，在选择协变量时要尽可能的选择那些既影响最终产出结果也影响参与变量的可观测变量，或者尽可能的找出所有影响最终产出结果的可观测变量来保证可忽略假定。

2.计算倾向得分。通常使用 probit 或 logit 概率模型来计算倾向得分值，用来表示实验对象被分到处理组或控制组的概率。当参与变量为两值变量时，此时使用 probit 还是 logit 概率模型，两者不会产生本质差异，但是当参与变量为多值变量时，一般使用前提假设较弱的 probit 概率模型。

3.样本匹配。在通过 logit 模型估计得到 p-score 之后，将实施跨国技术并购组和未实施跨国并购组样本进行匹配。利用倾向得分法进行匹配后匹配结果需要满足共同支撑假设和平行假设。共同支撑假设是匹配的基础，其目的是实施跨国技术并购组和未实施跨国并购组是否有相同的 p-score;平行假设用来检验实施跨国技术并购组和未实施跨国并购组的可观测变量是否具有显著差异：若 p-score 计算得比较正确，那么匹配后的样本均值Xcontrol与Xtreat就会比较接近，即“数据平衡”（data balancing）。

3.2我国技术并购与企业创新绩效检验

首先，参考已有研究，选择那些可能会影响企业实施跨国技术并购决策的特征变量来估计 logit 回归模型，通过选定的 logit 回归模型计算每一个实验对象的倾向得分估计值。本文最终选取了企业规模、销售收入、企业年龄、固定资产率、管理费用率、资产负债率、资产收益率、股权集中度、是否为国企、行业类型为特征变量，这些特征变量和前文选取的控制变量定义一致，为了满足双重差分平行路径的假设还加入了上市公司前三年发明专利累计申请数的对数 Inv-sum 以及发明专利申请数的增长速度 Inv-growth。除了发明专利累计申请数和发明专利增长速度，其他特征变量都使用了上市公司实施跨国并购前一年的数据。接着根据计算出来的倾向得分值，选择倾向得分匹配方法，本文选用多数研究采用的匹配方法，最近邻匹配方法进行倾向得分匹配，即对于每一家实施跨国技术并购的企业，在同一行业中没有进行过任何跨国并购的企业中选择倾向得分值最为接近的一家作为其匹配样本。最终得到 91 家配对成功的企业。将实施跨国技术并购的企业称为处理组，与之匹配到的没有进行跨国并购的企业称为控制组（对照组），并且将样本时间控制在实施跨国技术并购前后各三年。

3.2.1 PSM 匹配平衡性检验

利用 PSM-DID 模型来克服样本选择偏差的效果最终取决于在匹配的过程中是否能够满足共同支撑和独立性假设，如果不能满足这两个前提条件，则表示协变量的选取或者匹配方法的选取不合理，PSM 估计存在偏差。

（1）共同支撑假设，比较匹配前后的倾向得分核密度分布图，可以看到相对于匹配前，匹配后的处理组与控制组倾向得分核密度函数重合区域变大，趋势相近，说明经匹配后，处理组和控制组的分布偏差得到了修正，匹配结果较为满意，共同支撑假设得到满足。

（2）独立性假设检验 独立性假设一般要求，在匹配后处理组和控制组之间一般不存在明显差异。匹配后标准差的绝对值越小，匹配结果越理想。通常情况下，标准化后的偏差一般小于 10%，则认为结果较为理想。根据表检测结果可知，经过匹配后处理组和控制组的标准差绝对值都在 10%以下，通过 T 检验，也可以看到，各个变量在控制组和处理组之间均不显著。独立性检验假设结果得到支持。

3.2.2 PSM-DID 模型建立与结果检验

双重差分的重要前提是处理组和控制组必须满足共同趋势假设，即处理组和控制组在没有经过任何处理时，其结果变量趋势随着时间的变化不存在系统性差异。在倾向得分匹配后，使得处理组和控制组具备了实施跨国技术并购的相同概率，因此满足了双重差分的基本假定。在检验跨国技术并购与企业创新二者的关系上，本文借鉴了我国学者张劲帆等人在研究企业创新时采用模型的思想，设定一个双重差分模型，一般研究中将一年或者一年之类定义为短期，一年以上定义为长期，通过回归结果也可以看到，跨国技术并购带来的创新行为并不能在短时间带来预期效果，往往需要两到三年的时间才能够发挥技术创新的价值。具体来看，处理组企业在跨国技术并购完成后的第二年比同期控制组企业多 39%的专利申请数，在并购后的第三年比同期控制组企业多 35%的专利申请数，而在发明专利申请数上这一比例分别为 53%和 38%。创新绩效尤其是在并购后的第二年表现最为显著。综上，本文的论点得到支持，即我国技术并购促进了企业创新绩效，并且长期绩效優于短期绩效。

4.促进我国技术并购发展的政策建议

（1）加强政策引导与支持，缩小信息差距。根据本文研究发现，跨国技术并购显著地促进了企业创新，是我国企业实现创新的重要外部途径。但是在实践过程中，跨国技术并购在交易层面专业技术要求高，外部层面面临环境复杂多变，单凭企业一己之力失败率较高。因此，政府应该积极扮演好“辅导员”的角色，给予跨国企业必要引导和支持。具体来说可以采取以下措施：第一，加强相关法律制度建设与完善，给予实施跨国技术并购的企业一定的政策倾斜。第二，做好信息引导服务，减少信息不对称。政府相关部门可以利用自身优势做好企业的信息引导工作，及时发布与更新国别产业导向目录、投资环境评估等，降低企业由于信息不充分不对称带来的误判风险。第三、简化审批流程，提高审批效率。在前文对我国跨国技术并购现状梳理时发现我国政府为了防止资本外逃、解决监管困难等问题，目前我国对于海外投资项目实行了较为严格的审批和外汇管理制度，政府可以针对符合产业政策的跨国技术并购企业适当地放松管制，简化审批手续，降低企业时间成本，促使企业快速抓住并购机遇。

（2）加大对实施跨国技术并购企业的资金支持，降低并购成本。根据本文的研究发现，收购比例与并购规模影响企业跨国技术并购创新绩效，收购比例越高，并购规模越大，企业创新绩效越高。因此在实践中应该鼓励企业提高收购比例，扩大并购规模，我国政府应该拓宽实施跨国技术并购企业的融资渠道，降低企业并购资金成本。具体来说，在金融政策方面，政府应该鼓励银行等金融机构与跨国技术并购企业建立合作，例如相互参股或者签订投资协议，同时可以发挥政策性银行的作用，给予优惠利率贷款，鼓励我国海外金融分支机构直接在东道国给予实施跨国并购的公司一定的资金支持;在外汇政策方面，可以对符合产业政策的跨国技术并购企业适当的放松外汇管制。

（3）加强研发投入，做好技术储备。研发投入作为影响企业创新绩效的重要影响因素，在并购过程中不可忽略。尽管技术并购能够帮助企业在短时间内迅速获取所需要的技术，但这并不能取代企业内部的研发投入。已有研究表明企业自身的知识与技术积累会正向的影响企业的技术并购绩效。企业内部的研发实力是并购后整合吸收与消化新技术的基础，企业如果自身不具备扎实的研发能力，即使通过并购获取了新技术同样难以消化、吸收与利用，更难以与自有资源相结合，最终无法实现技术创新。

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