下半年人民币汇率易贬难升

李国辉

近一段时间以来，人民币汇率走势牵动着市场的神经。自央行决定上调外汇存款准备金率后，人民币对美元汇率已由6.35的近期高点贬至6.39上方。市场分析师普遍认为，人民币汇率趋近贬值拐点，下半年大概率会出现贬值压力。

影响人民币汇率的因素是多方面的，其中，美元升值风险将是最直接的一项。

今年一季度，美债收益率走高推动美元指数出现阶段性升值，3月末，美元指数曾达到93.18的阶段性高点。此后，欧洲疫苗接种较快等短期因素使美元近两个月走弱，但美元指数近期已在90附近寻找到强力支撑位，市场猜测这很可能是美元的中期底部。华创证券首席宏观分析师张瑜预计，美元在中长期会有较大反弹，人民币或已接近贬值拐点。

全民免疫、经济复苏、通胀加剧、货币政策收紧，种种迹象都在指向美元升值逻辑的最终实现。美国等发达国家预计将在三季度基本实现群体免疫，近期欧美PMI（采购经理人指数）连创新高。国泰君安首席宏观分析师董琦表示，这表明受益于疫苗接种，经济复苏动能正显著加强。交通银行金融研究中心首席研究员唐建伟表示，下半年，美国经济如果强劲复苏可能再次导致美元走强。

近期，美国已有27个州宣布收紧失业金发放，董琦预计，就业市场会逐渐回归正常修复轨道，不会对美联储收紧货币政策形成掣肘。预计美联储大概率将在三季度释放QE（量化宽松政策）缩减的信号。

目前，美国新一届政府正在筹划和推动新一轮财政刺激计划，计划近期推出6万亿美元的财政刺激方案。“尽管这一计划落实会有一系列困难，但考虑到对美国经济未来的乐观预期和部分举措落地之后带来的实际效应，有可能成为美元阶段性走强的动力之一。”植信投资首席经济学家兼研究院院长连平说。

随着全球大宗商品价格持续走高并在高位波动，美国通胀水平明显上升。6月10日公布的美国CPI同比大涨5%，创出近13年的新高。市场预计，美联储收紧货币政策或已箭在弦上。

“2021年下半年，美联储加息的预期将卷土重来，年底和明年初将会显现出加息的政策窗口。”连平说。张瑜认为，美国或是全球第一个货币政策转向的发达国家，美元升值概率更高。连平进一步表示，一旦美国加息，而我国大概率不会迅速跟进，中美利差会进一步收窄，甚至可能会出现阶段性的反向利差，其将推动美元走强。

从美元流动性角度看，董琦表示，美元流动性边际拐点将至。根据美国财政部公布的发债计划，美国财政部预计将在三季度大幅增加私人市场净融资规模至8210亿美元，而前两个季度分别为4010亿和4630亿美元;美国财政部TGA账户也将从7月底的4500亿美元回升至9月的7500億美元。董琦表示，由此可见，美国财政部计划在三季度加大发债规模，TGA账户将在7月底见底后重新扩容，由此完成由放水到抽水的转变。

此外，连平还表示，目前，美元和美国国债市场仍是全球重要的避险港湾。全球地缘政治风险会造成国际避险资金青睐美元债券，阶段性推高美元需求。

归根结底，经济基本面是汇率的决定性因素。董琦表示，随着美国经济复苏步伐加快，中国经济基本面相对优势将收窄。唐建伟认为，中国经济2021年将是前高后低的走势，而美国和全球可能是前低后高，下半年中美经济增速差缩小或使人民币汇率承压。

“因此，虽然人民币汇率近一段时间持续走高，但不会走出单边上涨趋势。”唐建伟表示，中国外汇管理部门虽然退出对外汇市场的常态化干预，但仍会通过一些政策工具引导市场预期，促成人民币汇率的双向波动。

人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜在第十三届陆家嘴论坛上表示，将加强宏观审慎管理和预期引导，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。从企业财务稳健的角度看，潘功胜强调，企业汇率风险管理应坚持服务主业和“汇率风险中性”原则，审慎安排资产负债货币结构，避免外汇风险管理的“顺周期”和“裸奔”行为，不要赌人民币升值或贬值，久赌必输。

延伸

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积极适应人民币汇率双向波动新常态

文│管涛

去年6月份以来，人民币汇率震荡走高，到今年5月已持续整一年时间。在此过程中，人民币升值新周期之说应运而生。特别是近期人民币加速升值，“升值论”更是甚嚣尘上，一时间，搞得市场尤其是外贸企业人心惶惶。

最近一个时期，中央和相关部委密集发声，重申保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定政策不变。5月27日，央行更是在不到一周时间内再次发声，指出未来影响汇率的因素很多，人民币既可能升也可能贬，不论短期还是中长期，汇率测不准是必然，双向波动是常态，提示各方要避免被预测结论所误导，引导企业和金融机构都不要赌人民币升贬值去“炒汇”。

美联储前主席格林斯潘曾经讲过，他做了半个世纪的汇率预测，终于明白对汇率问题要树立强烈的谦卑心态。前国际货币基金组织首席经济学家罗格夫也说过，即便事后来解释日元、美元、欧元汇率的变化，也发现始终是个很困难的任务。

专家们的上述观点确实是解开汇率之谜的“密码”。因此，研究汇率问题的正确“姿势”，应该是逻辑比结论更重要。因为影响汇率升贬值的因素同时存在，只是不同时期、不同影响因素占主导。如果我们先入为主地先有观点再找论据，通常会选择性地忽视另一方面的不利信息，进而容易导致误判。

汇率是两种货币的比价关系，因此，研判人民币兑美元汇率走势，就不能只讲中国的事情，还要研究美国及美国以外的事情，甚至还要考虑非经济因素的影响。只要分析汇率的逻辑对了，就可以帮助我们识别很多风险，把握一定的机会。如去年6月初，上月底人民币汇率刚创下十二年来新低，但这只是受到消息面利空的影响，下半年中国经济基本面利好的支撑作用逐步显现。

其实，只要预见的场景出现，那么汇率就可能发生相应的变化。从这个意义上讲，无论政府还是市场，预案比预测更重要，即在承认汇率测不准的同时，做好应对预案，有备无患。

目前，不少企业对于人民币升值感到焦虑或迷茫，这是可以理解的。事实表明，今天的企业，如果不重视汇率波动的风险，那么很可能主业做得再好也不赚钱甚至赔钱。企业应该做自己擅长的事情，赚认知范围内的钱。也就是按照政府提倡的，企业应该聚焦主业，树立“风险中性”理念，管理好货币错配和汇率敞口，从而在开放的“双循环”新发展格局中处于更有利的位置。

如果重新回到汇率僵化的时代，固然企业可以减轻汇率风险管理的负担，却要承受监管一会儿“控流入”、一会儿“限流出”的后果，这同样会产生额外的成本。而汇率灵活的好处是，没有只涨不跌的货币，这段时间涨了，过段时间就有可能跌回去。从更长远来看，汇率更加市场化，还有助于减轻对于资本外汇管制手段的政策依赖，更好地推动制度型金融开放，稳慎推进人民币国际化。

（作者系中国金融四十人论坛高级研究员）