债券通“南向通”业务展望及银行机遇

文/陈志坚 吴著煜 编辑/韩英彤

开通债券通“南向通”后，境内商业银行可根据市场投资者的风险偏好，按照风险评估机制选择境外的高收益债券，定制一定规模的定向理财计划，进而扩大其全球理财投资范围。

债券通，作为一种债券市场双向开放的政策性制度，它的启动对促进债券跨境投融资互联互通具有显著的正面效应。为了稳妥推进金融市场开放，债券通业务于2017年7月首先推出“北向通”试点。从推出至今，随着境外参与度的逐步提高，北向资金流入量稳步增长，债券成交量及托管余额持续增多。基于“北向通”业务取得的显著成效，再考虑到当前资本市场开放体系更趋完善、内地对中国香港地区债券投资的空间仍较大等因素，推出债券通“南向通”正当其时。

开放债券通“南向通”的时机相对成熟

其一，债券通“北向通”业务已取得显著成效。一是参与债券通“北向通”的境外机构投资者稳步增长。截至2020年12月，“北向通”业务境外机构投资者数量已达2352家。其中，全球前100家资产管理公司中有75家参与了“北向通”业务，服务范围覆盖全球34个国家和地区。二是交易量显著增长，境外持仓量不断增高。2020年11月，“北向通”单月交易量创下历史新高，达到4850亿元；全年累计交易量4.81万亿元人民币，月均交易量达到4010亿元，同比2019年大幅增长了82.74%，是开通首月14.8亿元的271倍（见图1、图2）。

图1 债券“北向通”发展情况

图2 2019—2020年“北向通”每季交易量

其二，跨境资金流动基本平衡。2020年，银行累计结售汇顺差1587亿美元，银行代客累计涉外收付汇顺差1169亿美元。2020年年底，外汇储备余额32165亿美元，同比增1086亿美元，连续8个月保持在3.1万亿至3.2万亿美元之间，规模保持总体稳定。在此背景下，金融市场双向开放对于推动跨境资本均衡流动，实现国际收支基本平衡将会起到积极作用。

其三，资本市场开放体系更趋完善。在经济和金融全球化进程加速的背景下，我国稳步开放证券投资，先后推出了QFII（合格境外机构投资者）、QDII(合格境内机构投资者)、RQFII（人民币合格境外机构投资者）、RQDII（人民币合格境内机构投资者）、基金互认等资本市场开放政策。国家外汇管理局于2019年取消了QFII、RQFII投资额度及试点国家和地区限制；2020年9月，又启动了新一轮QDII额度发放，且累计增加了127亿美元的额度（见图3），同时将分别扩大上海、北京、深圳合格境内有限合伙（QDLP）/投资企业（QDIE）的试点规模，以更全面、更有效地满足境内投资人全球配置资产的需求。

图3 近年QDII额度变化情况

其四，内地对中国香港地区债券投资的空间仍较大。根据人民银行发布的《2020年人民币国际化报告》，“证券投资业务保持着迅猛的发展态势，在促进人民币跨境使用增长方面发挥着重要作用”。中国香港是我国对外债券投资第二大目的地，截至2020年6月末，我国对中国香港地区债券投资62.6亿美元，相比2019年增加了18亿美元。但是，中国香港地区占我国对外债券投资的比重相比2019年和2015年却分别下降了0.7和1.8个百分点，对中国香港地区债券投资也仅占中国香港债券市场总量的0.29%。因此，债券“南向通”的开放，有利于进一步加强内地和中国香港资本市场的联系。

其五，我国对宏观审慎调节参数进行了相应调整。自2020年12月起，我国将金融机构跨境融资宏观审慎调节参数由1.25调降至1，将境内企业境外放款的宏观审慎调节系数由0.3调升至0.5，将企业跨境融资宏观审慎调节参数由1.25调降至1，向市场发出了平衡国际收支的政策信号，这也有利于更好地引导市场对人民币汇率的预期。

债券通“南向通”对银行的机遇及相关对策建议

政策前瞻

资本市场对外投资政策。债券通“南向通”指的是境内投资者投资于中国香港银行间债券市场。债券通“南向通”旨在构建便捷可控的“走出去”制度框架和通道，允许境内投资者自主选择多种交易结算安排，通过内地与中国香港的债券市场基础设施或商业银行等多种渠道，投资到境外债券市场。目前，中国资本市场对外投资政策已有QDII、RQDII、QDLP等，债券对外投资仍采用额度和审批管理。债券通“南向通”在管理上是否会突破上述业务实行的额度管理，值得期待。

南向通交易规则。笔者预计，债券通“南向通”可能会结合“北向通”的机制和结算规则，以及QDII业务的额度管理规则，通过香港金管局CMU、中央国债登记结算所/上海清算所、境外电子交易平台、交易中心本币交易系统等主体来进行，并通过外汇交易中心来实现额度管控，结算的路径或与“北向通”相反。

银行的发展机遇

一是可丰富投资品种，拓展商业银行的业务范围。债券“南向通”的开通，将会拓宽境内商业银行的投资渠道，形成更为丰富、多元的投资。一方面，境内商业银行可更好地满足自有资金的期限错配需求和流动性管理需求，进一步优化收益结构并增强资产流动性；另一方面，还可丰富银行公、私理财投资的大类品种配置，吸引公、私投资者通过商业银行开展境外债券投资业务。以往，境内居民想投资境外债券只能通过QDII、收益互换等方式，因需要交纳一定的业务费用，最终会降低投资者的综合投资收益。而“南向通”开通后，投资者可直接通过商业银行投资境外债券。境内商业银行则可根据市场投资者的风险偏好，按照一定的风险评估机制，选择境外的高收益债券，定制一定规模的定向理财计划。这将有效扩大境内商业银行的全球理财投资范围，使其能通过调配境内外的投资市场，为投资者寻求更高的理财投资价值。

二是支持境内企业到境外发行离岸债券。目前商业银行会用自营资金去投资境内企业在境内银行间债券市场发行的公开或定向债券，一来变相为存量客户提供授信，二来提高商业银行发行承销的成功率。随着这几年境内企业不断拓宽直融渠道，以及离在岸债券市场的利率错配，不少境内企业会选择在境外利率市场好的情况下去发行离岸债券。而境外发行债券成功是否，需要依赖承销机构的销售能力。随着债券通“南向通”的开通，不少境内的商业银行、投资机构有渠道去境外购买债券，从而可大大提高境内企业在境外发债的成功率。这也将给商业银行带来债券市场的发行、承销、托管等业务机会。

三是自贸区银行可借助FT账户体系参与该部分的资金结算，为境内投资者提供体系化服务。境内投资者的投资货币一般是本币，而境外债券市场目前发行大多为外币。2015年以来，人民银行试点自由贸易账户（即FT账户），2019年年末，又将该政策复制到广东地区。在该账户体系下，境内商业银行可以参与境外汇率市场的汇兑结算。广东毗邻港、澳地区，试点资格银行可充分利用政策红利，抓住境外汇兑的机会，为境内投资者境外投资提供结算、汇兑全流程服务。

对策与建议

一是抓住业务发展机遇。债券“南向通”有利于境内证券、基金、理财、资产管理等类型企业“走出去”，通过参与跨境投资做大做强。境内商业银行应抓住业务机遇，从业务源头切入，为企业提供包括外汇政策咨询、账户开立、资金清算、利率和汇率风险管理等综合服务方案，从而实现综合效益的提升。鉴于债券“南向通”相比QDII对时效性的要求更高，境内商业银行需要加大科技系统投入，实现银行内部系统与交易中心系统的有效对接，满足精细化和量化配置管理要求。

二是要加强境内商业银行部门间的协同。在债券“南向通”业务开展过程中，要进一步加强境内商业银行内部资源调配、业务协同、服务联动和信息共享。境内商业银行的金融同业部、资产托管部、国际业务部、金融市场部、投资银行部、科技等部门都要加强协同，在客户获取、联动营销、方案制定、项目审批等方面形成合力，围绕客户的综合需求，提升产品综合竞争力。同时，要建立完善的境外债券投资风险管理体系，前、中、后台要紧密协同、明确分工，做好包括调查、评估、准入、存续、风险预警、风险处置在内的全流程管理，以便在市场发生重大变化或债券发行人以及交易对手出现风险时，能够及时启动应急管理流程进行紧急处置。

三是要加强境内外的联动。境内商业银行要提高境外债券投资的风险管控和价值识别能力。对在中国香港有布局的境内四大行及部分全国性股份制银行而言，更要发挥其境、内外联动的优势，通过其驻港机构协助其境内机构识别有价值的标的，并根据风险模型评估出投资系数，再由境内机构揭示投资标的情况、风险，进而为境内有投资需求的高净值客户定制理财计划，综合利用境内外债券市场，提升资产管理能力。对于在中国香港没有机构的境内商业银行，则要加强银行同业合作，丰富代理行渠道，通过代理行在债券配置、境外市场法规、资金清算等方面提供的支持，提升自身的债券配置能力和风险管理能力。

四是研究离岸金融衍生品创新业务，解决境内投资者风险规避的需求。债券通“南向通”开通后，投资者面临着离/在岸汇兑差异的汇率风险，客观上需要通过在离岸市场开展衍生品业务来规避风险。境内银行可加强与境内投资者的沟通，借助FT账户参与离岸市场的衍生品交易，满足客户的避险需求。商业银行需加强联动境内外机构，研究衍生产品创新，更好地帮助境内投资者规避汇率风险；同时，要形成高素质的专业人才梯队并建立良好的投资风险控制机制。

五是加强内地监管机构与港、澳地区监管机构的沟通，签订双边监管合作备忘录。随着粤港澳大湾区一体化发展建设的推进，建议中国香港、中国澳门监管机构将人民银行推行的FT账户纳入托管账户准入体系，以便于两地银行开展离/在岸资本账户托管的合作。现阶段，港、澳地区对于当地发行的债券、股票募集资金均要求托管账户必须开立在当地，这带来两个问题：其一，当地的开户审核较繁琐，其二，不少投资者存在在岸管理离岸资金的需求。随着大湾区金融互联互通的深化发展，港澳地区与境内的账户也存在一体化的需求，但离在岸市场又客观存在不同的汇率、利率；而借助自贸区自由账户来隔离与内地的资金，可适度避免对国内造成太大的冲击。