威高骨科：重销售轻研发疑似上市圈钱

林蔓

山东威高骨科材料股份有限公司（以下简称“威高骨科”）成立于2005年，主要从事骨科医疗器械的研发、生产和销售，产品包含骨科植入医疗器械以及骨科手术器械。2020年6月，威高骨科递交招股说明书，申请上市科创板，并拟公开发行股票不超过4141.42万股（不含采用超额配售选择权发行的股票数量），募集资金约18.81亿元，投入到骨科植入产品、研发中心建设项目以及营销网络建设项目。

今年2月25日，上交所科创板股票上市委审议同意威高骨科IPO发行上市，整体估值约66亿元。

虽然顺利进入资本市场，但《股市动态分析》再仔细研读威高骨科招股书后，仍发现公司经营存在着问题：公司报告期内资金储备充裕，现金流动性良好，申请上市前夕還进行了8亿元的分红，但依然选择上市进行高额募资，不免令人怀疑公司在掏空自己后又上市圈钱;此外，公司研发投入较低，研发人员薪酬也远远不及同行，但销售费用率却明显高于行业水平;同时，在“集采”政策下，公司这类骨科高值耗材医疗器械企业或将受到较大冲击。

                   不缺钱还募资

          上市前夕大额分红

各项数据显示，威高骨科报告期资金储备充足。2017年至2019年，公司营运资金（流动资产-流动负债）分别为9.04亿元、12.16亿元、13.55亿元，货币资金分别为5.40亿元、8.06亿元、18.12亿元，是流动资产主要组成部分，且占比逐年升高，分别为46.55%、51.11%、69.03%;现金流分别为2.51亿元、3.24亿元、5.34亿元;资金实力可见一斑。

同时，威高骨科现金流动性也较为良好。2017至2019年公司销售商品提供劳务收到的现金占营业收入的比重分别为106.28%、102.98%、110.73%，经营性现金流占净利润比重为124.45%、100.16%、121.09%，可见公司不仅现金流入较大，且前期应收款回款畅通。数据显示，威高骨科应收账款周转率不断上升，分别为3.07次、3.52次、4.34次。可以说，威高骨科如今并不“差钱”，且这种状态具有可持续性。

然而，威高骨科此次却要上市募资超18亿。细看用途，研发中心建设项目与营销网络建设项目用公司自有资金绰绰有余。（见表一）

表一：威高骨科募投项目

数据来源：公司招股说明书

此外招股书显示，威高骨科2017年、2018年均未分红，2019年却突然进行了高达8亿元的现金分红（见表二），半年后就递交了科创板上市申请。

表二：威高骨科现金分红情况

无论是资金储备还是流动性，威高骨科的表现都不错，公司为何在不缺钱的情况下依旧选择上市进行数额不菲的融资？结合申请科创板前大笔分红的举动，威高骨科可能存在掏空自己后又上市圈钱的行为。

重销售轻研发

报告期内，威高骨科研发费用占营业收入的比重较低，处于可比企业中最后一位。（见表三）

表三：威高骨科研发投入占营业收入的比例（%）

此外在研发人员薪酬方面，经计算，威高骨科2019年研发人员平均年薪为10.53万元，而规模最为接近的同行大博医疗和凯利泰研发人员平均年薪分别为16.50万元和25万元，明显高于公司。

然而，在销售投入上，威高骨科十分“舍得”。报告期内，公司销售费用率分别为33.93%、37.74%、40.25%、33.34%，远高于同行业可比公司。（见表四）。

表四：威高骨科销售费用率与同行对比

威高骨科称，销售费用率较高主要是公司配送或直销模式下向服务商采购术前咨询、跟台指导、清洗消毒、术后跟踪等所致，同时随着“两票制”政策推进，为应对医疗政策的变革以及两票制实施给行业及市场带来的变化，提升市场占有率，公司会根据配送和直销模式销售收入的一定比例发放奖金，提升销售员工薪酬，从而使销售费用上涨。

威高骨科“重销售轻研发”的态度显然与其科创板上市企业的身份不大相符。更需提及的是，威高骨科目前不具竞争力的研发薪酬水平可能会引发人才流失风险，损害业绩。公司也在招股书中表明，后期若出现优秀专业人才流失，其各项市场竞争力将会受到减弱，对生产经营造成不利影响。

此外《股市动态分析》注意到，威高骨科2017年至2020年上半年综合毛利率分别为74.06%、79.55%、82.52%、82.95%，处于行业中较高水平。除了产品竞争力等因素外，公司是否还存在压低研发人员薪酬来提升毛利率的行为呢？针对以上问题，《股市动态分析》向威高骨科发去了采访函，但截止目前尚未得到回复。

“集采政策”骤添经营压力

随着高值医疗耗材带量采购相关政策落地，集采大势所趋，而这会对威高骨科这类骨科高值耗材医疗器械企业造成较大冲击。有专业人士表示，集采开始后，受伤最重的便是创伤、钢板之类同质化严重、中小厂家多、技术水平低的产品，未来价格可能被杀到地板价。

利润挤压下，竞争空间就会变得愈发拥挤，这就要求企业拥有更强的产品竞争力和成本优势。威高骨科一面研发力不敌同行，一面又承担着更高的销售成本，公司在集采政策下的发展道路将更具挑战。