江苏艾兰得偿债能力分析及风险预测

□文/赵 昱

（沈阳化工大学 辽宁·沈阳）

［提要］ 江苏艾兰得营养品有限公司（以下简称“艾兰得”）成立于2010 年，现实收资本62，500 万元，股东为艾兰得（香港）营养控股有限公司，现有员工604 人。本文通过对艾兰得2017 年至2018 年财务数据进行分析，重点对其偿债能力进行分析，并进行风险预测。

江苏艾兰得营养品有限公司主要从事膳食补充剂行业。公司目前已开发出多样化的保健品产品，主要包括：贴牌加工保健食品，可为国内优秀销售型企业提供贴牌加工服务，代表产品有维生素C 含片、天然维生素E、复合维生素（成人型、儿童型）、维生素E+C、复合维生素B 片等保健食品；来料加工片剂、胶囊，主要根据国际、国内客户所提供的全部（部分）原辅料，通过分析原、辅料的工艺特性和特性，帮助客户选择最优化的加工方案，保证客户对加工产品的质量要求。目前可以生产吞服片、咀嚼片、含片、包衣片、泡腾片等多种片剂剂型。

一、同业情况

我国境内的膳食补充剂的五大龙头：无限极、安利、汤臣倍健、完美、东阿阿胶分别占比11.2%、7.3%、6.5%、6.2%、5.5%。其中，无限极、安利和完美主要在直销渠道销售。根据彭博数据，2017 年直销渠道在膳食补充剂行业中收入占比达48.5%。但在出口排名方面，艾兰得已连续4 年排名全国第一。

且由于法律法规的不同，在国外膳食补充剂上市仅需3 个月就可以完成，在国内要以保健品身份上市，需要通过国家食品药品监管局审批，过程需2～3 年。中美监管制度的差异，从这点来看，艾兰得在境外开展销售为主的策略形成相对强的竞争优势。

二、行业发展历程

膳食补充剂行业细分品类和渠道种类较多，2017 年行业CR5 为37%，行业较为分散。艾兰得最主要的销售渠道均在境外，而美国的行业分散度更甚。在全球膳食补充剂的上市公司中，市值普遍不大，但是公司数量众多。2004 年我国膳食补充剂行业仅有400 亿元规模，而到了2017 年我国膳食补充剂行业收入规模达1，357 亿元，2017 年美国、韩国、日本、澳大利亚人均消费额分别为84 美元、73 美元、72 美元、66 美元，而中国仅13 美元。对比和中国人身体状况类似的亚洲市场——韩国和日本，笔者认为我国膳食补充剂行业收入仍存在较大增长空间。对于行业来说，居民收入水平提升是行业增长的重要推动力。

同时，消费者认知提升也将提高膳食补充剂渗透率。在以前，行业虚假宣传现象严重。部分产品通过授课、煽动、亲情式服务等销售手段，对以老年人为主的群体夸大宣传，将保健品宣传为“药品”，但其实际效果低于消费者预期甚至完全无疗效。大大浪费了消费者的金钱和时间。在过去，消费者对于膳食补充剂获取信息的途径较少，存在着信息不对称现象，权威消费教育的普及和宣传不够，消费者对保健品负面认知一旦形成便难以改变。随着监督制度逐渐完善以及龙头加强消费者教育，有望提升消费者对膳食补充剂的认知，行业渗透率会存在较大增长空间。

通过借鉴日本和澳大利亚经验，人口老龄化的现象将推动膳食补充剂收入增长，未来我国老年人口延续较高增长情况将扩大膳食补充剂的消费群体，推动行业扩容。

三、偿债能力分析（表1）

（一） 短期偿债能力分析。2018 年5 月末流动比率102.49%，速动比率89.32%，低于行业平均值，但不影响公司具有在短期债务到期前，可转化为现金用以偿还债务的能力。结合企业2017 年末存货周转率5.82，高于行业平均值，流动资产周转率1.01，略低于行业平均值，企业的短期偿债能力有保障。

2017 年末经营活动现金流入与主营业务收入的比率为1.06，与行业平均值基本持平，说明企业有较强的盈利能力，企业经营状况良好，市场占有能力强，企业发展呈上升趋势。总体来看，公司的资产结构合理，短期偿债能力较强，债权人权益保障程度高。

（二）长期偿债能力分析。2018 年5 月末，资产负债率59.78%，剔除其低风险业务，实际资产负债率为57.16%，高于行业平均值，说明公司具有较好的筹资能力；2017 年销售利润率25.63%，低于行业平均值。总体来说，企业有稳定的货款回笼，对债务偿还具备完全保障能力，长期偿债能力较强。

四、艾兰得存在的潜在风险

（一）汇率风险。目前，公司出口产品主要以美元为合同价，汇率出现波动，公司就要承担汇率波动所引起的汇率差价，这会降低其市场竞争力及盈利能力。

表1 偿债能力分析一览表

（二）扩张风险。该公司近年来海外并购步伐进一步加快，市场布局涉足欧美主要发达国家，扩展脚步的扩大是否能带来预期的协同效应具有风险。从目前来看，并购进展顺利，并购公司销售增幅明显，美国IVC 已成为美国前两位保健品生产企业、沃尔玛等大型超市合格供应商，发展趋势良好。从企业中长期规划来看，企业立志成为全球主要保健品供应商，近期也规划了在欧洲多国并购计划，需重点关注其并购资金来源，要求企业适当控制并购速度，防范因资金、文化差异、政策等可能导致的风险。

五、需关注的要点

（一）膳食补充剂行业非直销渠道仍以药店和电商渠道为主。（1）2017 年我国膳食补充剂药店渠道零售额为221 亿元，占行业比例为16%。其中，汤臣倍健市占率为25.5%，艾兰得也已基本与国内前十大药店建立合作关系，但究竟市场如何，和占比最高的汤臣倍健还有多大差距，是否还有缩小的空间，需我们持续关注。（2）2017 年膳食补充剂电商渠道零售额为376亿元，占行业比为28%。电商渠道竞争格局相对分散，受直销牌照和蓝帽子批文限制，海外品牌难以进入直销和医药渠道，主要通过跨境电商的形式销售。海外保健品通过跨境电商快速发展，2018 年9 月我国膳食补充剂在阿里系统平台CR5 为18.3%，汤臣倍健市占率为6.9%，排名第一，汤臣倍健在京东、唯品会等平台市场份额排名均为第一。艾兰得在天猫、京东等平台也已有自己的平台，也有自己的电子商务公司，就目前来看与国内传统品牌还具有一定的差距。与国外传统知名保健品牌的竞争也需我们持续关注。

（二）产品质量和食品安全问题。膳食营养补充剂产品在我国主要以普通食品、营养素补充剂和保健食品等三种形态出现，因此艾兰得生产的产品与食品安全密切相关。随着我国对食品安全的日趋重视、消费者对食品安全意识的加深以及权益保护意识的增强，食品质量及安全控制已经成为食品生产企业的重中之重。《中华人民共和国食品安全法》进一步强化了食品生产者的社会责任，确立了惩罚性赔偿制度，加大了对违法食品生产者的处罚力度。因此，艾兰得存在质量控制出现失误而带来的产品质量和食品安全风险需持续关注。

（三）艾兰得快速并购和扩张带来的风险需持续关注。随着艾兰得业务尤其是生产规模、营销网络的扩张，以及海外并购的加速，艾兰得对营销、管理、技术等专业人才的需求也将大幅增加。艾兰得可能面临人力资源不足和管理制度不够完备的可能。

（四）集团整体经营及融资风险。（1）艾兰得集团80%的销售收入产生在境外，但40%的融资为境内融资，融资与还款来源存在一定的不匹配现象，目前其销售主体为境外子公司IVC，其经营及融资情况无法核实及控制。且近年来集团对外投资较多，2016 年方产生投资收益，存在一定的投资风险，集团整体经营不确定性较大。（2）根据高盛的对赌协议，如果艾兰得在两年内未能进行符合条件的上市，将按照7%的单利年回报率赎回股份，届时艾兰得的融资负担较重。