后疫情时代我国中小企业债务问题与对策研究

姜墨林 赵 晋 张 旭

今年以来，新冠肺炎疫情在全球范围持续蔓延，已成为人类所面临的较为严重的一起突发公共卫生事件。受疫情影响，全球经济活动显著收缩，各国进出口贸易出现停滞，资本市场波动加剧。我国多数中小企业产业链各环节均受到一定冲击，企业正常经营计划被打乱，生产陷入停滞，收入出现中断，租金、工资、利息等费用的刚性支付导致企业现金流枯竭，营收出现亏损并将陷入破产倒闭的窘境。因此，帮助中小企业寻找合适的融资渠道，解决其融资难、融资贵，有效化解中小企业高负债风险成为当下亟须研究和关注的问题。

一、我国中小企业特点

以王九华（2011）为代表的学者经长期研究跟踪发现，我国中小企业具有广泛的社会经济基础，是国民经济的重要组成部分，也是构成市场经济主体中数量最大，最具活力的企业群体。据杨双双（2018）统计发现，目前我国现存4000万家中小企业累计贡献全国50%以上税收、60%以上GDP、70%以上技术创新和80%以上劳动就业。我国中小企业特点主要体现在：一是具有广泛适应性，中小企业遍布各行各业，在小生产和社会化生产中均发挥重要作用；二是具有快捷灵活性，中小企业相对大型企业具有规模小、投入少、成本低、层次少等特点，因此其更加易于转产改造，决策效率更为高效，企业经营方式方法更为灵活；三是具有持续创新性，中小企业创新涉及面广，主要体现在通过跟踪市场需求，探索全新经营方式，通过加大技术投入提高产品创新力度等方面；四是具有专业规模性，中小企业根据专业化分工原则，依据自身资金实力采取聚焦策略，达到在某个特定领域的规模经济。规模经济的实现需建立在专业化分工基础之上，而中小企业正是因其高度专业化和不断创新从而造就了“小产品大市场”的奇迹。

二、我国中小企业融资现状

我国中小企业常用融资方式主要为资本市场直接融资、银行贷款等间接融资以及经各类投资公司实现的民间融资等。

（一）直接融资

直接融资是指借助股票、债券等金融工具进行融资的一种机制，资本市场作为直接融资的重要平台在社会经济发展中起到重要作用。据《证券日报》记者吴晓璐（2020）统计报道，截至2020年4月，在A股3810家上市公司中，中小型企业占63.52%；其中，在创业板、科创板和中小板中，中小型企业分别占88.18%、77.66%和77.63%，创业板、科创板和中小板已成为中小企业融资的重要渠道。同时，在年内登陆A股的53家公司中，46家为中小型企业，上述公司通过上市共计实现融资389.11亿元；除沪深交易所市场外，新三板和区域股权交易中心也成为中小企业融资的重要渠道。随着资本市场改革的不断深化，多层次资本市场体系将逐步完善；伴随注册制改革的持续推进，中小企业融资渠道将进一步畅通。

（二）间接融资

间接融资是以银行为主体，在债权人和债务人间通过协议担保或资产抵押等形式实现资金的有偿使用。何宗樾等（2019）指出，由于我国间接融资起步较早，从而在各类融资规模中始终占据主导地位。但央行2019年所公布的《社会融资规模增量统计表》中显示，间接融资用于支持实体企业力度显著不足，呈结构性失衡。该情况体现为：一是居民贷款占比逐渐超过企业，成为新增贷款的主要流向；二是短期票据融资及居民经营性贷款增速提升，企业短期及中长期贷款增速显著下降。在此背景下，结合疫情造成经济下行压力持续增大，银行对中小企业信贷支持力度逐渐紧缩。据统计，2017年起各类金融机构对中小企业贷款余额增速呈逐年下滑，截至2019年末，中小企业贷款增速降至10.1%。

（三）民间融资

卢超超（2020）经研究总结民间融资实为由正规金融机构外的资金提供者为需求者转移货币的行为；在此过程中，若合同到期，资金需求者需按约定还本付息于资金提供者。民间融资为资源高效配置的体现，最大限度地集合资金将其投入至生产流通领域；同时，一定程度缓解银行信贷资金不足，难以满足市场需求等问题。詹健梅（2020）指出民间融资以其简单、快捷、灵活、门槛较低等特点吸引了众多中小企业并成为其解决资金问题的有效渠道，提高了资金使用率。但值得注意的是，由于民间融资利率相对较高，借款的中小企业一旦无法偿还贷款，将会加速现金流枯竭，导致企业面临破产风险。

三、我国中小企业债务成因解析

我国中小企业债务危机主要来自于股东、公司及经营等三方面，具体表现为：

（一）股东层面债务危机

学者徐小芮（2019）通过对盾安集团进行分析，总结出中小企业股东层面债务危机多因盲目多元化经营和对外投资资金期限错配所致。中小企业股东存在多元化经营但不同业务板块间相关性、互补性不强，该情况加大了股东财力和精力的双线投入，限制了团队的组建和资源的聚集。同时，中小企业股东通常将短期融资用于长期投资；因此，在经济下行压力增大、行业环境不佳的情况下，无法保证资金及时、有效的运转到位，将导致股东现金流承压并逐步影响到中小企业资产，从而造成债务危机。

（二）公司层面债务危机

与股东层面不同，公司层面债务危机多由中小企业自身陷入“融资困境”和“互保困境”所致。近年来，不断上升的运营成本、漫长的收款账期和有限的现金储备使得中小企业普遍面临较大的资金压力；中小企业融资能力成为维系其生存的关键因素。但目前，我国融资体系发展尚未成熟，可供中小企业选择的融资渠道较为单一，多以银行贷款和民间借贷实现，通过资本市场或发债实现融资较少。徐晓兰（2020）等学者认为，现阶段由于多数中小企业受限于经营水平，从而无法像大型企业一样通过股票市场、债券市场等渠道完成融资，导致难以获取足够资金支持企业运转；同时，通过银行和民间借贷获取资金，中小企业需为融资支付高昂成本。目前，我国银行借贷对象更倾向于国企和大型企业，由于中小企业具有较大经营不确定性的特点，因此与中小企业开展业务将加大银行的市场及信用风险。在实际业务开展过程中，银行多向中小企业提供期限短、金额小的贷款，也会根据企业实际情况提高贷款利率。

中小企业参与“互保”不但增大其信用风险，资金链一旦断裂将加剧其债务负担。众所周知，中小企业无论从银行还是民间渠道进行借贷，债权人都会要求债务人提供相应担保。债务人可以自有财产作为担保，当财产不足时则会通过关联公司或亲朋、好友为其提供资产或信誉担保，而为他人提供担保的人或公司为了确保自身安全又会要求被担保的债务人及其同一顺序担保人继续提供实物或信誉作为反担保，提供了反担保的担保人为了自身安全又会继续要求原始债务人或其他相同顺序的担保人继续提供反反担保，在此过程中便形成了一笔债务涉及多达几十笔担保的“互保”局面。当主债务人无力还款时，债权人将向担保人主张权利，而当担保人被债权人主张时则意味着“互保”链条被激活，仅因一笔债务违约导致多笔担保陷入冻结、查封，还将面临巨额罚息。

（三）经营层面债务危机

以刘芬（2010）为代表的学者总结指出，我国中小制造企业商业模式主要聚于劳动密集型产业。但伴随社会经济发展，原材料、人力、场地等各项经营成本的不断提高，中小企业已经难以依赖原有模式继续生存。一方面，传统市场接近饱和，企业利润持续下降，低端生产制造环节利润率更是仅有2%-3%；另一方面，随着新兴市场萌芽，中小企业开拓市场乏力，叠加消费结构升级不断孕育新的市场需求，从而对产业发展提出更高要求。然而，现实需求与实际情况产生错位，中小企业批量化生产和追求规模经济的供给行为日渐无法满足市场需求，大量市场份额由进口产品占据，中小企业逐步陷入订单下滑、产能过剩、无法获利的困境。

更为关键的是，中小企业在经营过程中缺乏或忽视对供应链的管理。在面向上游采购时，部分中小企业疏于对需求的精密计算导致原材料采购出现剩余或不足，造成产能降低或资金浪费。而在面向下游销售时，部分中小企业未能及时获取客户生产、采购计划等信息，从而无法合理排产、紧密对接需求，导致生产过剩、库存积压、产量不足、延期交货等诸多问题出现。目前，大量中小企业供应链结构相对僵化，上下游合作伙伴较为固定，其中一环出现经营问题即会造成供应链断裂的危机，造成原材料不足或产品无路可销。而对于中小企业，临时更换合作伙伴难度大、成本高，并不能及时有效解决其所面临的棘手问题，反而造成企业应收账款不断增加，负债压力持续增大。

四、疫情以来我国中小企业相关融资利好政策

随着疫情迅速得到控制，各部门逐渐将精力转至复工复产、恢复正常经济活动，促生产、稳就业等工作中。5月22日，李克强总理在十三届全国人大三次会议政府工作报告中提出要扎实做好“六稳”（稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期。）工作，落实“六保”（保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转。）任务。有效进行宏观政策调控，充分凝聚财政、货币、社保、就业等各项政策合力，精准施策，政策调控以稳企业作为其根本出发点。

（一）财政政策方面

为了切实做好“六稳”工作，顺利完成“六保”任务，有效应对疫情对我国经济社会发展所带来的众多负面影响，财政政策率先做出调整，为相关工作提供有力支持。财政政策变化主要为：一是2020年财政赤字率拟定于3.6%以上，对应赤字规模约为3.76万亿元，较2019年增加1万亿元规模；二是发行1万亿元“抗疫”特别国债并将获得资金全部转给地方，确保资金直达市县基层、直接惠企利民，用于保就业、保基本民生、保市场主体，支持减税降费、减租降息、扩大消费和投资等；三是政府工作报告中提出保障就业和民生，必须稳住上亿市场主体，尽力帮助企业特别是中小微企业、个体工商户渡过难关，全年将新增2.5万亿元减负规模。

（二）货币政策方面

除财政政策外，确保“六稳”、“六保”底线目标的顺利实现还需货币政策大力支持。疫情以来，央行加大逆周期调节力度，出台一系列货币政策措施：一是超预期提供流动性支持银行体系和货币市场流动性合理充裕，及时稳定市场情绪；二是迅速设立3000亿元低成本专项再贷款，重点对“抗疫企业”提供精准的优惠资金支持；三是央行联合五部门出台30余条疫情防控支持措施，发挥政策合力，为疫情防控和复工复产提供综合金融保障。

未来，央行仍将从以下三方面对中小企业进行金融支持：一是支持商业银行有足够对中小微企业发放贷款的资金来源，加大中小微企业金融专项债券发行力度，使商业银行有充足的优惠资金来源；二是支持政策性银行加大对制造业、外贸业中的中小微企业，春耕、备耕及生猪生产产业链上中小微企业的信贷支持力度；三是对于受疫情影响较大的中小微企业，一段时期内出现贷款逾期的，可不按逾期贷款处理，并在贷款风险分类时给予优惠支持。

（三）资本市场方面

疫情以来，创业板注册制改革及新三板改革等两项资本市场重要改革举措，为我国中小企业通过资本市场融资拓宽道路，有效丰富中小企业融资手段。4月27日，中央全面深化改革委员会第十三次会议审议通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方案》；2020年政府工作报告也提出改革创业板并试点注册制。总体来看，全面推进并落实创业板改革成为本年度资本市场重要工作之一。目前，创业板注册制改革各项工作正稳步、有序推进，预计将于年内落地。当前形势下，推出创业板注册制不仅简化了各家中小企业上市流程，也一定程度降低了其上市门槛，为中小企业摆脱融资困境提供契机、丰富渠道。

2019年末，全国股转公司在其颁布的《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》中明确将在全国股转系统增设“精选层”；“精选层”已于7月22日正式落地，目前新三板市场形成由“基础层-创新层-精选层”组成的多层次、精细化的市场结构，更好满足各发展阶段中小企业的需求，为中小、民营企业提供精准服务，充分体现多层次资本市场在服务中小企业中所发挥的重要作用。在此基础之上，证监会于今年3月6日发布的《转板上市指导意见（征求意见稿）》中明确了三板挂牌公司“转板”沪深交易所上市的制度安排，并就具体内容和要求做出原则性规定。

具体来看，新三板“精选层”的增设及“转板”制度的安排将为中小企业带来的利好主要体现为：

一是适当放宽投资者入场条件，引入增量资金。改革后，各“层”参与条件相较此前500万元门槛大幅下降，基础层为200万元，创新层为150万元，精选层为100万元；梁秋燕（2019）于证券时报网刊文称符合精选层参与条件的户数将达241.41万户。1月3日，证监会所发布的《公开募集证券投资基金投资全国中小企业股份转让系统挂牌股票指引（征求意见稿）》中鼓励公募基金投资精选层挂牌公司，并持续推动险资、企业年金等专业机构投资者入市，为三板市场持续注入长期、稳定的资金来源。

二是发行定价趋于多元化、灵活化，实施连续竞价交易有助于提升市场流动性。相较之前因较为单一的定价方式造成新三板“新股”价格偏离较大等情况，“精选层”采用询价发行、定价发行及最新引入的竞价发行等多元、灵活的定价机制。同时，“精选层”个股采取连续竞价交易方式，开盘、收盘价格通过全国股转系统集合竞价产生。在交易机制方面，将原先最小单笔申报数量的1000股/手下调至100股/手，并取消最小交易单位、单笔申报量为100股整倍数等限制，大大降低投资者交易成本。

三是“转板”机制程序简化，为中小企业“升级”留有想象空间。《国务院有关全国中小企业股份转让系统有关问题的决定》中明确，符合条件的新三板挂牌公司可直接向交易所申请“转板”上市，该《决定》为中小企业开辟了一条全新的上市途径。“转板”机制的推出将充分发挥新三板市场承上启下的作用，打通中小企业上升通道，畅通多层次资本市场有机联系。

五、我国中小企业债务化解路径

疫情后，我国中小企业债务主要需通过政府支持、资本市场助力及企业调整经营策略等方式进行化解。国务院促进中小企业发展工作领导小组会议指出，支持中小企业发展需重点抓好扩大需求和金融支持。首先，扩大需求体现在加快重大项目投资、促进民间投资等方面；同时，仍要坚持市场化发展，考虑因疫情所导致的经济停摆及企业“休克”等情况，制定务实有效的阶段性政策，支持各类中小企业尤其是暂时处于困难状态但发展前景较好的中小微企业顺利渡过难关。其次，加大资本市场对中小企业的支持力度，精准施策。用好信用贷款、融资担保、政策性贷款、贴息、应收账款融资、产业链融资等各类金融工具，最大限度满足中小企业资金需求。加快中小银行充实资本金，加大股权、债券市场对中小企业发展的支持。

（一）政府应对策略

政府应对中小企业债务危机可采用策略主要有：一是通过扩大财政赤字和减免企业税负的组合调控手段扩大总需求；利用需求的扩大助力企业增产，并在增产、减税的双重带动下提高企业利润，从而增强中小企业偿债能力。二是增强财税与金融的联动性；通过设立国家专项保障基金为难以满足贷款条件的小微和民营企业提供担保，整合地方各类财政增信资金建立“资金池”。在贷款风险补偿、应急转贷、财政贴息、增量奖励等方面集中管理，放大资金运用协同效应，鼓励政府性融资担保公司扩大担保规模，降低担保费率；对于信用状况、经营管理良好的担保机构，可以适当降低保证金缴存比例等助力债务化解。三是助力打通企业与银行、债务人与债权人间的沟通渠道。政府需助力增进银行与企业间的了解互信，在保证资金安全的前提下，避免针对中小微企业的不放贷、抽贷情况。同时，协助畅通债权人与债务人间的沟通渠道，帮助企业及时收回欠款。四是仍需不断完善债权转让市场化竞价机制并设立破产债权交易二级市场。在考虑由各类实施机构通过竞价获得金融机构债权资产的同时，由政府相关部门主导建立全国范围的破产债权交易二级市场，进一步增强破产债权的流通性和债权资产定价的市场化、公开化。

（二）资本市场应对策略

资本市场是中小企业应对债务危机的有力抓手。潘向东（2016）等指出，我国企业债务的核心问题是非金融企业部门的高负债，形成原因之一便是以商业银行为主导的金融体系和以间接融资为主体的融资结构。因此，积极推动发展以股权融资为主体的多层次资本市场，缓解企业对于信贷融资的过分依赖，是解决金融信贷在不同所有权性质、不同规模企业之间分布不均衡的有效途径。

一是增强金融服务的异质性。围绕优化直接、间接融资结构，健全多元化、多层次金融服务主体和市场体系，提升金融支持精准度。推行面向小微和民营企业的“主办行”制度，深耕特定行业和企业，建立长期紧密合作，实时把握企业经营动态，避免银行重复审贷、多头借贷等情况。

二是适度扩大对商业银行不良贷款容忍度，切实落实尽职免责。目前，受经济下行压力加大影响，中小企业信用风险积聚，商业银行风险偏好降低。叠加监管趋严，中小银行不良贷款真实暴露，不良贷款率激增，不断逼近监管红线。商业银行将更多精力放在排风险、处置不良资产上，而对于借贷持慎之又慎态度。下一步，可探索实行差异化监管政策，适当提高对中小企业贷款不良率的容忍度，并对基层信贷人员落实尽职免责，改革不良贷款考核机制，提升业务人员积极性。

三是继续创新商业银行资本补充工具。不同于上市银行可以选择优先股、定增、可转债等方式补充资本金，资本补充债券是非上市中小银行的重要选择。近期，国务院金融委召开专题会议研究多渠道支持商业银行补充资本有关问题，尽快启动永续债发行。未来，相关政策需持续优化、落实，不断扩大中小企业资本补充渠道，有效提升中小银行资本补充能力。

四是逐渐恢复合法合规“非标”融资功能，缓解融资断层问题。“非标”融资虽增加了融资链条，但在我国间接融资体系风险偏好低、直接融资发展缓慢的背景下，其作为重要过渡，一定程度缓解了民企融资压力。下一步，还需出台相关政策明确“非标”融资范围，支持合法合规的“非标”恢复融资功能。

五是激活资本市场，恢复股市融资功能，推动创业板注册制改革落地。2015年以来，我国股市长期震荡积聚企业股权质押风险，削弱股市融资功能，对提升直接融资比例造成一定影响。下一步，要激活资本市场，推动科创板注册制落地，促进更多小微企业、创新型企业通过创业板、新三板、科创板融资，并不断完善资本市场各类制度设计，探索法律法规体系建立。

（三）中小企业应对策略

中小企业应结合改善经营及合理融资等手段逐步化解债务危机。企业应提高融资能力与资金使用效率，并不断关注自身财务状况，保持合理、充裕现金流，预判债务危机发生的可能性，及时采取相应策略。

融资策略方面，首先专注资金周转效率。提高流动资金周转率，保持流动资产投入，缓解企业财务压力。其次，不断扩展融资渠道。合理分配利用权益性、债务性融资途径筹集资金，使企业在短时间内拥有充足现金流，可从容规划未来的生产发展。再次，有效利用债务重组等资本运作手段。债务重组是在债务人无法偿债的情况下，通过协商做出让步达到和解的过程。债务重组方式较为多样，有出让资产抵偿债务、债务转化为资本、通过减少偿还金额、降低利率等方式减轻债务方负担等多种方式。同时，应合理控制应收账款数额；为提高销售收入，中小企业常采用赊销的销售方式，赊销虽然可以使得企业增加账面销售收入，但实际并未增加现金流入，因此中小企业应适度控制应收账款。最后，中小企业应及时、合理的对资产进行处置。虽然资产处置会对企业经营管理造成影响，但及时、合理地处置资产可最大程度保全母公司、主营业务的财务安全。

经营策略方面，中小企业首先应进行严格的产量控制，避免出现产品积压、价格下跌等进一步加剧企业债务危机的情况。但当市场处于生长期、产品供不应求时，企业应适度提高产量，增加利润偿还债务。其次，中小企业应有效、有序地扩展市场覆盖范围，重点开发前期未涉及如海外市场、容易被忽视的农村市场电商等，在提高销售收入的同时，化解因产品积压所造成的现金流紧张。最后，对现有营销模式展开分析，及时调整营销方式。中小企业应根据产品情况，充分考虑国家政策、市场大环境影响，采取恰当的营销方式，如线下线上多渠道销售、尝试新型销售模式等。营销模式的转变可帮助企业在债务危机中增加收入，扩大影响，提高知名度，是应对危机的重要措施。