大数据背景下机构投资者异质性对公司治理的影响

纪 纲，程昔武

(安徽财经大学，安徽 蚌埠 233030)

一、引言

机构投资者作为资本市场的主要参与者对公司治理的参与和影响一直是国内外学术界关注并研究的重点问题。随着证券市场的发展，机构投资者日益壮大，其规模和地位不断上升，与个人投资者相比，机构投资者拥有专业优势和持股优势，其掌握着更广泛的市场信息。现阶段，以大数据技术为代表的现代信息技术的融合应用正在对经济、社会等各方面产生重大而深远的影响。针对上市公司而言，大数据时代是企业发展的新环境，上市公司各个方面均会受到或多或少的影响。在大数据背景下，人们逐渐认识到数据资源不只是容量庞大、类型繁多，至关重要的意义在于对数据资源的更进一步深化，通过数据开放与信息共享以期达到数据资源优化整合的目的，继而推动公司治理水平的提升[1]；另外，信息系统越发达，上市公司信息透明度越大，公司状况几乎处于机构投资者的适时监控之下，在这种便利条件下，机构投资者对上市公司治理不可能采取听之任之的态度，他们会更愿意以一种乐观的态度增强对公司管理当局决策的影响。

二、公司治理概念的内涵及机构投资者异质性

在我国，公司治理分为内部治理和外部治理两种。内部治理主要包括董事会、股东会、监事会和执行机构等治理机构，通过这些治理机构对公司内部权力进行配置的机制；外部治理主要包括中小投资者权益保护、法制基础、企业控制权市场等，通过这些外部力量对公司进行监督和约束的机制。公司治理概念的内涵实质上就是协调公司利益相关者权、责、利关系并最终保护股东利益的一套机制[2]。

机构投资者的概念，一种观点认为机构投资者是指许多西方国家管理长期储蓄的专业化的金融机构。另一种观点认为机构投资者是相对个人投资者而言，是将个人投资者的资金集中起来，在证券市场上从事专业化管理的金融组织，主要包括信托公司、保险公司、银行、证券投资基金和财务公司等。作为受托人，机构投资者承担者管理委托人资产的义务，其中包括履行其所持公司股份对应的股东权利，即参与公司治理的义务。随着证券市场的发展，机构投资者的规模和地位不断上升，机构投资者作为公司治理的重要补充机制，在参与公司治理和稳定我国金融市场方面扮演着至关重要的角色。与个人投资者相比，机构投资者在理论上具有两大特征：第一，在资金规模上，机构投资者通过吸收社会闲置资金聚集成巨额资金总量；第二，在信息收集和分析上，机构投资者设有专门的信息处理机构，与个人投资者相比能够准确分析经济环境。毋庸置疑，这些机构投资者在融资渠道、投资理念、投资目标、风险收益偏好以及运营管理水平等方面存在较大差异。一般来说，机构投资者对公司治理的参与与否、参与程度(一类是股东积极主义行为；另一类是一般的公司治理活动)以及治理净收益(治理收益与治理成本之差)由自身性质决定，同时受到制度环境和持股策略的制约[3]。

三、大数据背景下影响机构投资者参与公司治理的因素

关于机构投资者异质性的考察，有助于揭示影响机构投资者参与公司治理的因素。影响机构投资者参与公司治理的因素多种多样，具有代表性的包括机构投资者内部因素和外部环境因素两个方面[4]。

(一)内部因素

从逻辑上来讲，主体性质决定目标，目标引导行为，行为产生后果。机构投资者自身的特点决定了机构投资者的行为和效果。

1. 治理水平。基于机构投资者存在着异质性，不同类型的机构投资者由于投资偏好和投资理念的迥异，导致其介入上市公司治理的动机有所不同，由此产生的治理程度亦存在差别[5]。机构投资者自身的治理水平决定了管理者是否会按照机构投资者的利益行事，如果机构投资者内部管理层激励约束机制不完善，将大大限制其参与被治理公司的治理能力和程度，从而最终影响治理净收益。

2. 融资渠道。机构投资者的巨额资金总量是通过不同的融资渠道而来，不同的融资渠道其融资成本不同，从而决定了机构投资者承担的流动性压力不同。众所周知，流动性压力越大，越会抑制机构投资者的长期投资意愿，使机构投资者越不乐意积极参与公司治理。研究表明，相比于证券投资基金，社保基金和养老基金等追求长期稳定投资回报的机构更倾向于主动介入公司治理当中。

3. 持股策略。一直以来，众多学者探究了不同类型机构投资者对公司绩效产生的影响，随着理论和研究方法的完善，人们逐渐认识到随着机构投资者持股比例增加会降低独立董事比例、增加高管薪酬及加强对大股东的制衡作用，从而对公司绩效产生促进的效果且提升公司价值。根据机构投资者的持股比重以及机构投资者与被投资公司之间是否具有商业关系，学者们对机构投资者进行类别划分，通过对不同类别机构投资者分组查验的实证研究，进一步得出如下结论：独立的、持股比重高的并意图进行长期投资的稳定型机构投资者拥有更强劲的参与公司治理的动力，继而推动公司治理水平的提升；而偏向于利用信息优势进出企业，以完成短期套利的交易型机构投资者对上市公司治理程度没有显著影响[6]。换言之，机构投资者是否长期持股以及持股比重与公司的治理水平有密切关系，二者之间呈正相关。

(二)外部环境因素

1. 证券市场的交易成本和信息系统

证券市场的交易成本和信息系统通过影响证券市场的流动性以及市场效率从而对机构投资者介入公司治理的动机产生影响。假使证券市场的交易成本越高，机构投资者甩卖股票的成本越高，机构投资者不会轻易“用脚投票”，为了规避“用脚投票”所形成的高额退出成本，机构投资者对上市公司治理不可能保持理性冷漠的态度，他们会更愿意采取主动策略参与公司治理，竭尽全力提升公司治理的水平，而非通过抛售股票一走了之。

另外，在大数据背景下，信息系统非常发达，信息的传播速度加快，同时信息披露的载体和受体均呈现出多元化的发展态势，大数据的快速发展也给上市公司信息披露提供了一个很好的“展示”平台[7]。随着大数据环境的快速升级，数据信息的采集点日渐丰富，大数据背景下可以搜集到比以往更为充裕的数据化信息，基于此，上市公司的信息状况几乎处于机构投资者的适时监控之下。在这种情况下，监督信息成本相应下降，机构投资者参与公司治理获得的收益会增多，使得机构投资者参与公司治理的积极性更高[8]。

2. 制度环境的制约

机构投资者是否参与公司治理以及参与程度如何还要受到制度环境的制约。通常情况下法律制度和监管体系构建得越健全，越能够给机构投资者参与公司治理提供一个良性平台[9]。信息披露以及违规活动的监管力度都会对机构投资者参与公司治理产生重要影响。毋庸置疑，准确、及时的信息披露有助于机构投资者在公司治理过程中做出正确的决策；严苛的公司违规活动的监管力度提升了公司的违规成本，使机构投资者在参与公司治理时有强有力的法律和制度保障，从而进一步激发机构投资者参与公司治理的积极性。近年来，随着机构投资者实力的增强、数量和规模等方面的显著增长、投资者保护法律制度的完善以及参与公司治理路径的多维度，机构投资者逐渐从“用脚投票”演变为“用手投票”显露出自身的治理能力和治理程度。

四、大数据背景下机构投资者参与公司治理的影响

(一)监督信息成本下降，公司价值提升

大数据背景下，由于信息系统日臻发达，信息的表现形式和信息的载体更加趋向多元化和多样化,使得公司的信息状况几乎处在机构投资者的适时监督之下，在这种情况下，机构投资者的监督信息成本下降，参与治理获得的净收益上升[10]，这样一来，使机构投资者更有动力积极参与公司治理，鉴于机构投资者相对于公司管理层而言，在信息、资金、技术、专业知识和有限理性等方面具有优势，其在公司治理中的作用不同于管理层的自私自大，机构投资者通过积极参与上市公司治理能够充分发挥其对上市公司的监督效用，促使公司管理层改善自身的社会行为，从而规范上市公司运营，鞭策其长期稳定发展[11]，当上市公司运营和发展持续稳定和良好的时候，这个时候的公司就可以看作是“优质商品”，就能够以较高的价值被市场所承认，投资者也会争相购买该公司的股票，其股票价格必然上升。众所周知，股票价格是公司价值的外在表现，因而公司价值也得到了提升[12]。

(二)数据信息披露途径多元化，加强了对公司信息披露行为的监督

大数据的广泛运用能够拓宽机构投资者参与公司治理的渠道，使机构投资者在信息交互搜索和数值共享中尽可能获得有价值的“完备”决策信息[13]。具体来说，在公司治理决策中，大数据背景下的信息披露是一个连续的信息集合，信息大数据背景下，信息数据的完善理所应当是最佳的资源，高质量的信息数据会给机构投资者带来积极影响进而做出正确的决策。大数据的价值之一就是可以使机构投资者搜集到比以往更为充裕的数据化信息，这些信息无时无刻不在快速渗入到公司日常管理活动的各个方面，机构投资者在专业知识、信息优势的支持下，对数据化信息进行收集、分析、解读、评估和处理，在此基础上参与上市公司的治理[14]。另外，在大数据环境下，信息发布的途径很多，上市公司信息的披露行径已经不断创新，这就要求机构投资者在一定程度上强制规范上市公司信息披露行为，进而对公司的信息披露质量起到一定的监督作用，以顺应新环境对信息披露的新需求，帮助证券市场中的投资者更清晰地了解目标公司的发展状况，提升投资者的信心[15]。

(三)完善公司治理介入机制，控制公司的盈余管理活动

众所周知，公司治理的意旨在于调和各方的利益，减少信息不对称引起的委托代理问题。公司的运营管理实际上是一个信息传达与决策的过程,上市公司的经营与发展也可以看成是一个不断产出信息的过程，此类信息只是公司生产经营过程中某些环节产生的局部信息,具有一定的间断性和离散性，难以融合在一起，易出现信息孤岛现象，不能为利益相关者提供有价值的完备信息，但是在大数据背景下，借助计算机数据信息处理平台,新的数字信息技术可以将这些零散信息有效整合在一起，相互关联，从而形成一个比较完整的信息体系。换言之，在大数据环境下，这些零散信息一经汇集成为信息数据库，零散的信息会重新建立关联继而形成一个相对完整的信息体系，信息受众者就能够借此厘清上市公司活动的规律。这样一来，作为信息受众者之一的机构投资者在拥有整个行业和资本市场的信息之后，一方面能够在公司制定和实施决策的过程中为管理当局提供有价值的信息进而促进公司绩效的提升[16]；从另外一个角度来说，机构投资者通过对数据信息进行解读和分析，能够及时获取管理层进行盈余操纵的信息并采取措施，从根本上抑制盈余管理活动的产生进而不断促进公司治理水平的提高[17]。前已述及，大数据时期的信息系统非常发达，信息的传播速度加快，同时上市公司的信息披露路径呈现出多元化发展形式，与之相应的，上市公司需要建立一套切实可行的信息披露制度，但不可否认的是，在信息大数据背景下，只有良性的会计信息披露才能满足有关各方的利益需求，降低机构投资者与上市公司之间的信息不对称。从影响上市公司决策方面来看，作为外部治理主体的机构投资者，它的存在在遏制公司的盈余管理行为以及对可控利润操纵的同时，还减少了信息不对称现象，为完善公司的治理参与机制提供了新的途径。

五、结语

大数据是企业发展的新环境，大数据的快速发展给上市公司信息披露提供了一个很好的“展示”平台，也必然会对公司治理及机构投资者决策产生根本性的影响。毋庸置疑，大数据的广泛应用也是促进公司治理体系和治理能力现代化的重要推动力量。综上所述，不难看出，机构投资者作为公司治理的重要补充机制，在稳定我国金融市场和参与公司治理方面发挥着其他治理机制无法替代的关键作用。在大数据时代背景下，信息发布的途径很多，信息披露的载体和受体均呈现出多元化的发展态势，机构投资者通过完备的数据化信息，可以较小的监督信息成本改善公司治理现状，推进公司治理能力，促使公司股权结构趋于合理化；多元化的信息披露途径有助于提升上市公司信息披露的质量并对公司的信息披露活动起到一定的监督效用；完整的信息体系可以助力我国金融市场治理机制的完善，从根本上抑制上市公司的盈余管理行为，加强了对管理层的监督，这在一定程度上有效遏制了管理层侵害中小股东利益的肆意行为，庇护了中小投资者的利益；在完善的信息披露制度和相关法律制度的强制约束下，上市公司为了实现自己的目标，也会进行良性的竞争，激励公司健康持续发展。