安徽省上市中小企业融资效率影响因素分析——基于中小板和创业板市场

宫能泉

(安徽外国语学院 国际商务学院，安徽 合肥 230031)

我国5600万的中小微企业仍面临着18.9亿美元(约128.5亿元人民币)的融资缺口[1]，融资仍是中小企业未来需要解决的问题。安徽省中小企业融资方式单一，银行贷款占企业资金总量的30%左右，股权融资约3.76%[2]，而发达国家如美国的中小企业股权融资比例已达到49.63%。[3]相对于债权融资，股权融资在利息支付、成长机会、技术和资源的获取以及外部资金跟进等方面存在优势。分析安徽省上市中小企业的融资效率，对提高中小企业融资比率和融资效率，促进高质量发展，具有参考意义。

国内外学者对安徽省中小企业融资的研究较少，多从中小企业融资中面临的困难及成因进行规范或定量分析，并从政府支持、建立风投基金、海外上市、供应链金融等方面提出增强融资能力的方法，而实证研究极少。夏二宏以层次法分析安徽民营中小企业融资效率，认为债权高于股权融资效率。[4]濮兵回归分析认为安徽中小企业盈利能力、企业规模等与融资能力正相关。[5]任森春对比25家安徽省和23家上海市上市中小企业后认为在盈利能力、成长能力和资金运营能力等方面两地相差不大，但融资成本过高导致安徽省融资效率低于上海市。

1 对安徽省上市中小企业融资效率的回归分析

1.1 样本和数据来源

以中小板和创业板的安徽省上市企业为样本空间，剔除ST、股权变更、财务数据异常和金融企业，得到37家企业样本；相关财务数据来源于2018年样本公司年报和wind金融终端。

1.2 变量选取和模型构建

融资效率是企业以最小的融资成本获取最大收益的融资安排，涉及资金融入和资源配置的整个过程。[6]因此，衡量融资效率的指标是多维的。根据研究目的和数据的可得性，模型以融资效率为被解释变量，用净资产收益率(ROE)、主营业务收益率(CPM)和总资产收益率(ROA)为其代理变量。其中，ROE是反映资本收益能力的国际通用指标，值越高，表明投资带来的收益越高；CPM值越高，公司主营业务盈利能力越好，公司竞争力高；ROA值越高，资产的利用效率越高。以企业规模(X1)、抵御风险能力(X2)、银企关系(X3)、企业担保能力(X4)、投资者获利能力(X5)、股权集中度(X6)、创新能力(X7)和企业成长性(X8)作为解释变量，其代理变量依次为总资产、速动比率、企业成立年限、资产担保价值、每股收益、赫芬达尔指数、员工学历结构、主营业务收入增长率。其中，企业成立年限=财务报表报告年度—公司成立年度，赫芬达尔指数=前五大股东持股比例的平方和，员工学历结构=本科以上学历员工比例。建立模型：

模型1：ROA=c1+β11X1+β12X2+β13X3+β14X4+β15X5+β16X6+β17X7+β18X8+ε1

模型2：ROE=c2+β21X1+β22X2+β23X3+β24X4+β25X5+β26X6+β27X7+β18X8+ε2

模型3：CPM=c3+β31X1+β32X2+β33X3+β34X4+β35X5+β36X6+β37X7+β18X8+ε3

式中，c为常数项，βij为解释变量的参数，εi为随机项，i =1、2、3，j为待估计的参数序号。

1.3 变量数据的标准化

为消除不同量纲的影响，对原始数据进行极差标准化处理：

1.4 回归结果

以模型1为例，运行Eviews 9得到的结果显示，F统计量的相伴概率为0，表明方程显著，但存在单个变量t统计量的相伴概率大于0.05，说明在5%显著水平下，存在多重共线性。于是采用逐步回归方法予以修正。修正后的结果为：

ROA*=0.2930-0.3612*X1-0.2454*X4+0.8700*X5 R-squared=0.654575

通过了显著性、多重共线性、wald系数约束性、遗漏变量、冗余变量和残差检验。同理，得到模型2、3修正后的结果：

ROE*=0.1414-0.2226*X1+0.9052*X5

R-squared=0.677800

CPM*=0.1267+0.4934*X2+0.2223*X7

R-squared=0.278021

由于中小板和创业板上市的中小企业具有不同的特征，得：

中小板：

ROAzx=0.3186-0.3080*X1+0.1849*X3-0.4222*X4+0.93818*X5 R-squared

=0.800435

ROEzx=0.1838-0.1578*X1+0.1391*X3-0.1769*X4+0.9745*X5 R-squared

=0.856793

CPMzx=0.5090-0.4356*X4 R-squared=0.190726

创业板：

ROAcy=0.1218-0.3390*X1+0.8398*X5 R-squared=0.730840

ROEcy=0.0814+0.7955*X5

R-squared=0.704627

CPMcy=0.2082+0.4938*X2 R-squared=0.245510

1.5 结论

回归结果表明企业规模(X1)、抵御风险能力(X2)、银企关系(X3)、企业担保能力(X4)、投资者获利能力(X5)、创新能力(X7)会对中小企业融资效率产生显著影响：

投资者获利能力对上市中小企业融资效率有较大的正效应。无论是中小板还是创业板，投资者获利能力都是中小企业融资效率最重要的影响因素。

企业规模、担保能力与融资效率负相关。这一方面表明较大的企业规模、较高的固定资产和存货价值会摊薄企业利润，影响企业融资效率；另一方面也说明企业规模越大、担保能力越强，将促使其倾向于债权融资，避免股权稀释。

银企关系对融资效率有正效应，但对创业板企业没有显著影响；企业抵御风险能力对创业板企业融资效率有正效应，对中小板企业没有显著影响；创新能力在总体上与中小企业融资效率正相关，但在分别考察中小板和创业板企业后发现，对两者没有显著影响。

2 提高安徽省上市中小企业融资效率的建议

2.1 提高企业信用度

银企关系对中小企业融资效率具有积极影响，但中小板尤其是创业板上市的中小企业通常成立年限较短，信用度较低，与银行关系不紧密。建议引入云计算、大数据和区块链等技术，实现省内企业信用等级动态评价和联动体系[7]，提高信用度，弥补其在银企关系上的先天不足。

2.2 增强企业创新能力

中小企业要提高融资效率，需要在系统中释放“信号”，创新能力可以成为“信号”的传递渠道。[8]因此，中小企业要积极进行技术创新、工艺创新、产品创新。如，重视新产品的开发和老产品的改进；改进企业的生产工艺,提高企业生产自动化程度等。此外，在管理能力上也需要创新。如，加强领导人的创新意识,建立吸引人才、重视人才、重用人才的创新激励机制等[9]，要根据人性的特点和需求来制定相应的激励政策,对不同需求层次的员工给予不同的鼓励。重视对员工能力的评价, 特别是企业需要让员工感受到个人价值得到充分实现。[10]

2.3 加强企业内部控制

良好的内部控制机制可以降低经营成本，增强企业抵御风险能力，增强投资者信心。内部控制包括财务控制和管理控制。财务方面，提高企业财务状况的透明度和财务报表的可信度。管理上，要提升企业管理人员及其全体员工对内部控制体系建设重要性的认识, 充分理解内部控制的理念, 这是企业实施内部控制的前提；另外, 企业内部控制体系的建设, 需要高层管理人员的支持与配合, 高层管理人员应该给予内部控制体系建设人员足够的权限, 以让其获得各个部门的配合。