研发投资、公益性捐赠与高管变更

周 媛，杨 露，赵慧慧，吴良海

(安徽工业大学 商学院，安徽 马鞍山 243032)

一、引言

高管是企业战略决策的核心，其行为直接决定了企业的存续与价值创造，进而影响到社会人文和谐与健康发展。为减少、避免现代企业两职分离体系下衍生出的逆向选择与道德风险问题，企业内部制定了相关激励机制与制度安排，高管变更就是其中主要有效手段之一。所谓高管变更，就是当在位高管没有完成契约中约定的经营目标时，将会受到降职甚至解聘的惩罚。受这一制度制约，高管做投资决策时往往会将该决策能否得到利益相关者认可置于首位。然而，各企业经营者与管理者之间存在着不同程度的信息不对称，迫于短期业绩考核的压力，一些高管放弃了实质上有益于利益相关者却有可能被视为“违约”的长期投资项目。

党的十九大报告指出，创新是引领发展的第一动力。作为国家创新活动的主体之一，企业的创新能力不仅决定了自身是否能长久立足于竞争激烈的资本市场，更关乎一个国家的整体创新能力水平。企业自主创新带来的优质资源，能够帮助企业降低成本，提高产品口碑，稳定营业收入，同时形成“技术壁垒”，防止同行轻易模仿，提高核心竞争力。然而企业创新力的最终形成需要源源不断的研发投资，研发支出通常数额较大且回报期较长，长期占用了企业较大规模的资金且投资风险较高，那么，研发投资最终究竟是会提高还是降低企业绩效呢？实证研究表明[1-6]，企业经营绩效越差，当期发生高管变更的可能性越大，良好的公司治理机制能够及时对经营不善的高管做出降职或解聘的惩罚，如此，高管进行研发投资的行为在利益相关者看来是能够提高企业绩效还是盲目投资呢？其地位是否会因研发投入的增加而受影响呢？这一问题有待深入探讨。

随着经济的高速发展，企业“唯利是图”的短期行为引发的社会矛盾接踵而至，严重阻碍了我国经济可持续发展与社会和谐稳定。在2020年新冠肺炎袭来时，微博、知乎等社交论坛上，众网友除关乎疫情本身外，对于某企业捐款、捐物的关注度也不低，可见，企业社会责任已经引起了国人的关注。目前，已有学者对企业长期以来坚持的“唯利论”目标提出了质疑，具有“经济人”本质的企业难道不应该承担相应的社会责任吗？公益性捐赠作为企业社会责任承担的重要体现之一，也已成为学术界的研究热点。从理论上讲，公益性捐赠能够在一定程度上缓解企业融资约束[7]，并吸引优秀人才，提高员工综合素质，为企业带来优质的研发项目，提高创新能力，促进企业可持续发展[8]，最终稳定高管的地位。然而，企业的资源是有限的，捐赠在给企业带来声誉资本的同时，也耗用了企业有限的资源，委托代理关系产生的逆向选择问题，也不禁令人质疑高管的捐赠行为是否为了追求个人名利而损害股东利益，若企业在进行研发投入的同时又“慷慨解囊”，积极承担社会责任，两者间是相辅相成，还是互相矛盾呢？作为企业战略决策与执行的核心，企业高管又该如何协调二者关系呢？针对上述问题，本文选取2008—2018年沪深A股上市公司为研究样本，实证研究了研发投资是否能够降低当期高管变更的可能性，以及公益性捐赠对研发投资影响高管变更的调节机制是否存在。

本文可能的研究意义有以下几点：(1)分析并检验了研发投资影响高管变更的机理与效应，提供了中国本土的经验证据，拓展了高管变更影响因素的理论研究，并结合企业社会责任，融入公益性捐赠这一变量，证实了公益性捐赠对研发投资所产生经济后果的抑制作用，并基于高管变更类型、规模效应与捐赠动机进一步拓展了相关研究。(2)说明了持续推动我国企业树立创新意识，提高国家整体创新能力水平的可行性与必要性，能够为完善我国企业慈善立法、优化公司治理结构与现代企业制度、引导我国企业积极制定、实施战略性捐赠计划提供微薄建议。

二、文献综述

(一)关于研发投资的经济后果

企业的创新能力能够提升生产力，在一定程度上保障企业持续的价值创造，而研发投资是一种会导致知识产权增加的投资形式，这种投资将会使得企业产生和拥有创新能力[9]。国内外关于研发投资经济后果的研究尚无统一定论，部分学者肯定了研发投资的积极作用，也有学者对研发投资可能存在的消极反应表示担忧。Ben-Zion[10], Klette 和Griliches[11]研究发现研发投资与企业发展、财务绩效间存在显著正相关关系，这表明研发投资具有一定的价值性，国内学者张济建等[12]、朱乃平等[13]也有类似观点。

然而，研发投资作为企业的一项不定性投资，其本身具有回收期长，收益不确定性程度高及风险巨大的特点，一些学者认为其能否提高企业盈利能力尚存较大的不确定性。梁莱歆和张焕凤[14]认为研发投入强度与主营业务利润率、主营业务收入增长率虽然有着较强的正相关关系，但研发投入的产出效应具有明显的滞后性。马广奇和张保平[15]指出研发投资强度降低了企业短期盈利能力，增加了企业陷入财务困境的风险，使得面临业绩考核压力的代理人更倾向于选择财务舞弊。Yang和Chiao[16]等发现只有研发投资保持在中等水平时才能促进盈利能力的提升。Wang和Souza[17]、Markarian和Pozza[18]等认为，研发费用资本化可能成为企业的盈余管理策略或操纵利润的手段之一。

(二)关于高管变更的影响因素

现有研究发现，企业经营绩效是度量高管管理能力与投资眼光的重要指标之一[19]，现代企业主要以此指标作为更换高管的主要依据。良好的公司治理机制能够及时对业绩低劣或经营不善的经理人做出惩罚[20]，经营绩效不佳会增加高管被迫离职的可能性[21]。无论正常变更还是非正常变更，高管变更行为均与其任期内经营业绩好坏有着密切联系[1]。冯旭南和李心愉[2]、Conyon等[3]、许维[4]、马磊和辛立国[5]、龚玉池[6]等学者也有相同见解。在有效的资本市场中，上市公司的股价能够反映企业的经营绩效，因此，高管变更的概率在一定程度上取决于公司股价的变化。Coughlan和Schmidt[22]、Puffer和Weintrop[23]证实了股价与高管变更间的负相关关系。

(三)关于公益性捐赠的经济后果

现有文献中对公益性捐赠经济后果的研究主要集中在声誉资本、广告效应及实现企业战略安排等方面。公益性捐赠在带来广告效应的同时能够提高企业声誉和业绩，与会计业绩与市场绩效之间存在明显正向关系[24]。捐赠能够帮助企业与政府建立联系获取政府补助、融资便利等特定资源[25-26]，缓解企业融资约束[27]。山立威等[28]、沈艳和蔡剑[29]也有相同观点。公益性捐赠能够向外界传递自身财务状况良好的信号，进而获取捐赠带来的声誉效应、积累社会资本[30]。卢现祥和李晓敏[31]发现企业的捐赠行为除了考虑自身现金足余量外，同时也会受到一定程度的“攀比心理”影响。李诗田和宋献中认为越重视声誉的企业，捐赠数额越大[32]。还有学者发现捐赠能通过改善“要素条件”、创造“需求条件”、营造“战略竞争环境”、改善“相关行业水平”四个方面帮助企业获取竞争优势[7]。

(四)文献评述

关于研发投资经济后果的研究，学术界目前尚无统一定论，多数学者将其与企业绩效联系起来，一种观点是研发投资与企业绩效正相关，另一种观点则对研发投资持消极态度，认为其可能会降低企业盈利能力，研发支出资本化或沦为企业盈余管理的工具。现有文献对高管变更的研究多集中在经济后果角度，将高管变更作为结果进行研究的文献凤毛麟角，本文从创新能力角度出发，将研发投资作为高管变更的影响因素深入探究，分析其作用机理。如今企业社会责任已经引起了各界关注，关于研究公益性捐赠经济后果的文献已不在少数，现已有基于声誉资本、战略安排与竞争优势角度的研究文献但鲜有文献将其与研发投资与高管变更联系起来。

三、理论分析与研究假设

(一)研发投资对高管变更的作用机理分析

契约理论认为，企业是各个利益相关者缔结的一组“契约”[33]，向企业供给资本的利益相关者的契约诉求就是追求财富最大化。但是，委托人与代理人之间存在利益分歧，代理人在追求自身利益最大化的过程中很可能侵害到委托人的利益，当利益相关者认为自身契约诉求得不到满足时，会选择撤出资源来维护自身利益。然而，这种撤资行为很可能会损害自身利益，形成两败俱伤的局面，得不偿失，尤其是某些专有资源，即便撤出也于事无补。此时，公司治理机制中便诞生了多种监督、激励机制，高管变更便是其中的惩罚机制之一。利益相关者通过撤换高级管理人员来调整“契约关系”中利益相关者的资源配置或重塑结构关系，保障自身的契约诉求。在这种监督激励管理机制下，高管为了降低自己被替换的可能性，不但要从实质上维护利益相关者的契约诉求，也要避免被误认为“违约”的情况。

首先，资源基础观认为，企业异质的、难以模仿和替代的核心资源是企业获取竞争优势的来源[34]，擅用效率差异也能令企业在行业内处于优势地位。研发投资的最终目的在于保持竞争力，从而提高企业绩效，实现资本的保值、增值。研发活动形成的专利技术可以应用于改良生产线，获取效率差异，降低生产成本或提高产品质量、研发出性能更加优越的新产品，稳定营业收入。技术创新也垒砌了一道“技术壁垒”，避免被竞争对手恶意模仿、抄袭，甚至被超越。因此，领先于行业的创新技术能够使企业利用现有资源制造差异化产品，带来一段时期的持续竞争优势和收益[35]，提高经营绩效。其次，根据信号传递理论，企业作为信号传递者，其通过财务报表或其他途径披露的研发投入信息能够向外部利益相关者传递利好消息，展现了其与时俱进的长远战略，不同于“拿来主义”的其他企业，他们能够通过创新成果保障企业长期的可持续发展。外部利益相关者往往会被此类利好信息吸引，加大对企业的资本供给，企业的营运能力便会提高，为企业长期的盈利目标提供保障。最后，高管进行研发投资不仅是基于提高企业自身竞争力的考虑，同时也符合我国现阶段经济增长方式转型的需求与国家重点发展科学技术的指导方针，在委托人能够获取相关信息的条件下，研发投资这种注重企业长期发展战略的投资行为易被利益相关者接受，进一步稳固其地位。

然而，从实践角度而言，研发投资与企业绩效的关系并不总呈现正相关，实际上，企业无形资产对企业绩效正向作用的实现，在一定程度上离不开公司其他资源的有效协同[15]。研发投资作为企业的一项非定性投资，其本身具有回收期长，收益不确定性程度高及风险巨大的特点。研发创新活动面临的经营与财务风险、无法可靠估计的技术风险及市场风险，导致企业自研发活动开始时投入的沉没成本及后续研发阶段需要不断投入的人力、物力、财力在经历漫长的研发周期后，能否转化为目标资产无法可靠估计。有限理性假设理论认为，企业管理层在制定战略决策时，存在有限理性行为，比如过度自信、自身知识的偏差等因素很可能导致其低估，甚至忽略项目风险，做出非理性的投资行为。在委托代理关系中，过高的创新期望产出与巨额的沉没成本之间的信息不对称使得具有“经济人”一般属性的企业委托人往往无法理解此类高风险的投资行为，在这种情况下，一旦研发投资超出他们的承受范围，所有者更倾向于认为管理层的投资行为是非理性的，其自身的契约诉求将无法得到保障，作出这一投资行为的高管将面临被替换的风险。此外，依据我国会计准则的规定，企业研究阶段的支出应当全部费用化计入当期损益，就财务角度而言，若研发投资宣告失败，所有支出全部费用化，利益相关者从报表中直接获取的信息只有利润的减少，巨额的现金损失也加剧了企业财务风险，高管又将面临“违约”困境。

综上所述，研发投资是稳定还是动摇高管地位尚存理论分歧，基于以上分析，本文提出竞争性假设1a和假设1b。

假设1a：在其他条件不变的情况下，上市公司研发投资规模越大，其当期高管变更的可能性越低。

假设1b：在其他条件不变的情况下，上市公司研发投资规模越大，其当期高管变更的可能性越高。

(二)公益性捐赠对研发投资与高管变更关系的调节作用

目前，我国经济增长方式正处于由“要素驱动”向“创新驱动”转变的关键时期，而研发投资的短缺却严重阻碍着经济转型。众多学者研究发现，企业存在研发不足的原因主要有两点：首先是资金短缺，由于研发投资本身具有的回收期长、不确定性高以及风险巨大的特点，企业的研发项目面临着长期融资约束的困扰，而过于“精打细算”很可能使处于关键时期的研发项目被迫中止，增加了投资失败的风险。第二，是企业缺乏可行性的创新项目。企业拥有充足的资源却不能提供良好的创新环境或现有员工创新力不足导致企业缺乏可行性的投资项目。现金流与可行性项目是制约企业研发创新的关键因素。

公益性捐赠能够从三个方面缓解企业融资约束，并且通过提高员工综合素质为企业带来可行性项目。首先，根据信号传递理论，企业的捐赠行为能够向投资者、金融机构传递企业经营良好、现金流充足的信号，投资者倾向于认为这类企业经营风险与财务风险较低，更加愿意投资捐赠的企业。其次，媒体为了响应政府“传播正能量”的号召，往往会对捐赠企业提高关注。通过媒体的宣传，企业在消费者心中树立了良好的形象，形成公益性捐赠的“广告效应”，这种效应能够提高消费者对捐赠企业产品的信赖程度，从而获取竞争优势，保证稳定的营业收入。最后，基于寻租理论，在竞争激烈的市场环境中，企业倾向于使用各类短期行为介入政治环境从而获取“租金”。其原因在于，如果资本市场完全有效，市场决定所有的资源分配，并且自主运行，最终形成帕累托最优。然而，我国资本市场尚不能达到完全有效，往往需要政府的介入来维持其功能不受干扰，此时，聪明的企业家能够巧妙地通过短期行为博取政府的好感，以此“寻租”。相应的，基于政府的视角，企业的捐赠行为是为了重新调整分配不均的社会资源，帮助政府排忧解难。于是，企业与政府间的“桥梁”悄然建立，企业如愿获取“租金”，即政策优惠与更多的政府补助。综上，公益性捐赠有利于企业更加有效地获取资金，缓解企业的融资约束问题，促进企业研发投资，能够在一定程度上降低研发投资失败的风险。

企业缺少可行性创新项目，也会使研发投资不足，难以取得竞争优势。晁罡等[36]的研究证实，作为承担社会责任最直接的表现形式，公益性捐赠通过获取员工认同度，增强了企业凝聚力，提高在职员工的敬业程度。其次，捐赠能够帮助企业积累声誉资本，提高知名度，广泛招贤纳士。个体拥有创新能力，但未必能实现创新，创新成果的获取需要团队的协作与组织营造的优良氛围。颜爱民等[37]发现，企业积极承担外部企业社会责任营造的伦理氛围能够让员工处于自由、不受约束的工作环境中，这可能会激励员工选择创新的工作方式，表现出创新行为。公益性捐赠正是一种常见的履行外部社会责任的形式，因此，企业的捐赠行为能够增强员工工作使命感和道德认同，营造良好的创新氛围，激励员工创新的积极性，产生可行性创新项目。

另外，已有文献证明捐赠能够帮助企业获取竞争优势[7]，继而对企业研发投资产生积极作用。竞争优势的提升对于研发活动会产生以下影响：首先，企业如果能始终拥有一定的竞争优势，便能获取处于行业优势地位的利润水平和现金流量，为研发活动持续的资金需求提供强有力的支持；其次，为防止被竞争对手抢占市场份额，企业必须始终掌握技术优势，不断改良产品性能，升级新产品，保持产品的异质性，这就形成了良性循环，利于打造行业内研发创新一路向好的竞争环境，推动技术革新；最后，竞争优势能够促进企业持续优化现有的公司治理机制，为企业研发活动的有序进行创造条件，进一步降低研发投资失败的风险。

综上所述，公益性捐赠能够在一定程度上缓解企业融资约束，增加可行性项目以及提升企业竞争优势，促进企业研发投资，也能够提高企业的研发投资成功率，进一步维护利益相关者的契约诉求。鉴于以上分析，本文提出假设2。

假设2：上市公司公益性捐赠在一定程度上强化了研发投资对降低(提高)高管变更可能性的影响。

四、研究设计

(一)样本选择与数据来源

本文以2008—2018年中国沪深A股全部上市公司为研究样本，为确保研究数据的可靠性与相关性，按照以下规则对其进行了筛选处理：(1)剔除了金融保险业公司样本，考虑到金融保险业的特殊盈利方式与财务处理特点，其财务数据与其他行业并不具备可比性，且金融保险业对研发投资的要求相对较弱，可能影响本文的研究结论；(2)剔除了ST、*ST类企业样本，这类企业连年亏损，管理层迫于经营压力与董事会的绩效考评，可能对报表进行了特别的盈余管理或粉饰处理，不具备可靠性，可能使实证分析存在偏差；经过上述筛选处理后，最终选取了11 705个中国A股上市公司年度样本，为避免极端值的影响，对回归分析中的连续变量在1%水平上进行了缩尾(Winsorize)处理。

以上数据均来源于国泰安(CSMAR)数据库，其中，研发投资数据来源于国泰安(CSMAR)上市公司研发创新数据库，捐赠数据来源于国泰安(CSMAR)数据库中财务报表附注“营业外支出——公益性捐赠、救援性捐赠等”项目。运用STATA13.0软件与Excel2010对本文原始数据进行处理和分析。

(二)变量定义与模型设计

(1)被解释变量——高管变更(CT)。若公司董事长或总经理发生变更，赋值为1，否则赋值为0。

(2)解释变量——研发投资(RDI)与企业捐赠(lndon)。研发投资(RDI)取研发投入与营业收入的比值。企业捐赠(lndon)为捐赠额的自然对数，由于公益性捐赠存在一定的滞后效应，本文将捐赠数据滞后一期，为研究公益性捐赠的调节效应，加入研发投资与企业捐赠的交乘项(RDI_lndon)。

(3)控制变量。本文通过阅读大量文献[6,38-44]，总结归纳了可能影响高管变更的几个因素作为控制变量，分别有企业业绩(Roa)、企业规模(Size)、资本结构(Lev)、股权集中度(Fsr)、董事会规模(BS)、独立董事比例(DD)、监事会规模(SS)与两职合一(Dual)。

详细变量测度及定义见表1。

本文为研究研发投资与高管变更的关系，以及公益性捐赠是否强化了二者的联系，采用Logit回归构建以下模型来验证前文提出的假设。

(1)模型一

CT=α0+α1RDI+α2Size+α3Roa+α4Lev+α5Fsr+α6BS+α7DD+α8SS+α9Dual+∑Year+∑Ind+ε

(1)

(2)模型二

CT=λ0+λ1RDI+λ2RDI_lndon+λ3lndon+λ4Size+λ5Roa+λ6Lev+λ7Fsr+λ8BS+λ9DD+λ10SS+λ11Dual+∑Year+∑Ind+η

(2)

设计模型一用于观测研发投资与高管变更的关系，检验假设1a与假设1b，即在其他条件不变的情况下，上市公司研发投资规模越大，其当期高管变更的可能性越小(大)。模型二用于观测公益性捐赠对研发投资与高管变更关系的影响，检验假设2。

表1 变量定义表

五、实证分析与稳健性检验

(一)回归变量描述性统计

表2报告了回归变量的描述性统计结果。高管变更(CT)平均值为0.221，说明样本总体发生高管变更的概率为22.1%，公司治理中的高管变更问题值得重视。研发投资强度(RDI)平均值为3.620(%)，最大值为19.17(%)，最小值为0，标准差为3.109，表明样本间研发投入差异较大，样本总体研发投入不足。lndon均值为11.02，最大值为17.95，最小值为0，标准差为4.409，说明我国企业间公益性捐赠数额差距较大，部分企业的捐赠意愿较为薄弱，缺乏社会责任承担意识。总体可见，本文的解释变量均存在显著差异。就控制变量来看，企业业绩(Roa)平均值仅为0.0449，这表明我国上市公司盈利能力整体较差，有待提高。

表2 回归变量描述性统计

(二)多元回归及分析

表3第二及第三列报告了模型一与模型二的全样本Logit分组回归结果，模型一用于检验研发投资(RDI)与高管变更(CT)之间的关系，模型二检验了公益性捐赠(Indon)对研发投资与高管变更间关系的影响。观察结果可以看出，在全样本模型一中，研发投资(RDI)与高管变更(CT)在1%的显著性水平上呈负相关，系数为-0.257(t值为-3.57)，验证了本文提出的假设1a，即在其他条件一定的情况下，研发投资规模越大的企业，其当期发生高管变更的可能性越小，而假设1b不成立。加入捐赠的模型二回归结果显示，研发投资依旧与高管变更呈显著负相关，同时，研发投资与公益性捐赠的交乘项(RDI_lndon)系数为0.167，并在5%的统计水平上通过了的显著性检验(t值为2.08)，这说明本文提出的假设2不成立，即上市公司公益性捐赠显著强化了研发投资对降低高管变更可能性的影响，实证结果显示公益性捐赠显著抑制了研发投资对降低高管变更可能性的影响。

这一结果与前文提出的假设2恰恰相反，我们推测，原因有以下几点：首先，由于企业内部资源紧缺，加上时滞效应的存在，公益性捐赠缓解融资约束的作用机制实现较缓，使得公益性捐赠对研发投资产生了“挤占效应”，在一定程度上减少了研发活动的资金，一项高风险投资加上慷慨的慈善行为，无疑加大了高管“违约”的风险。其次，所有权与经营权相分离的现代公司治理机制引发的委托代理问题日益严重，有研究表明，公益性捐赠会在一定程度上提升代理成本[45],而现阶段，我国企业公司治理机制尚不完善，相比经营者，股东对公司经营战略的熟知程度较低，进一步加剧了委托人与代理人之间的矛盾。最后，信息不对称情况下委托代理产生的道德风险问题也不容忽视，相对于捐赠可能为企业带来的声誉资本，在多数情况下，管理层的捐赠行为只是出于自身名利的考虑。另外，从某种意义上讲，现代社会复杂的“关系网”也可能驱使高管利用职务之便为“关系户”谋求利益，做出有损利益相关者权益的捐赠行为，如此，公益性捐赠只能带来有限的正面效应，而资金的无端外流却损害了所有者的利益。高管不良的捐赠动机会引起利益相关者的质疑，在这种情况下，高管因实质上“违约”而受到被替换的惩罚。

表3 Logit多元回归结果

(三)稳健性检验

为保证研究结论的可靠性，本文分别进行了以下稳健性检验：(1)使用研发投入额的自然对数(lnrd)替代前文使用的研发投入金额与营业收入的比值(RDI)；(2)基于面板模型的稳健性检验；(3)2008年至2011年间，我国上市公司有研发投入的或披露研发投资数据的企业较少，可能受到2008年的金融危机影响，且2008年发生了震惊中外的汶川大地震，捐赠数额可能高于常年，考虑到其对研究结果的影响，本文剔除了2008年至2011年的数据，重新进行了Logit多元回归；(4)考虑到样本选择偏差、遗漏变量以及测量误差，本文选择Heckman模型来缓解可能存在的内生性问题。选取研发投资强度的行业均值(mRDI)作为工具变量，在第一阶段回归过程中，构建影响研发投资规模的probit模型，并代入工具变量(mRDI)，通过回归预测逆米尔斯比率(IMR)，继而将逆米尔斯比率(IMR)作为控制变量代入第二阶段的回归模型中进行检验，从而控制样本选择偏差。

构建影响研发投资规模的probit模型如下：

(3)模型三

RDI=ω0+ω1Size+ω2Lev+ω3BS+ω4DD+ω5mRDI+k

(3)

基于上述第一阶段的回归结果计算逆米尔斯比率，同时将逆米尔斯比率作为控制变量代入第二阶段的回归模型中检验，模型如下：

(4)模型四

CT=β0+β1RDI+β2Size+β3SS+β4Roa+β5Lev+β6Fsr+β7BS+β8DD+β9Dual+β10IMR+∑Year+∑Ind+μ

(4)

(5)模型五

CT=χ0+χ1RDI+χ2RDI_lndol+χ3lndon+χ4Size+χ5SS+χ6Roa+χ7Lev+χ8Fsr+χ9BS+χ10DD+χ11Dual+χ12IMR+∑Year+∑Ind+φ

(5)

(稳健性检验结果表格略)

稳健性检验结果表明，均与主检验无实质性差异，因此，本文的研究结论具有一定的稳健性。

六、进一步研究

(一)基于高管变更类型

高管变更作为公司治理机制中一种监督激励或惩罚的手段，其对高管的约束作用主要体现在非常规变更过程中[46]。高管进行研发投资，提高企业创新能力的动机主要是契合委托人财富最大化的目标，巩固自身职位，避免被非常规更换，而无法避免年龄、健康、完善公司治理结构等原因造成的常规变更。因此，本文参照文献[47]，依据变更原因，将高管变更分类为常规变更与非常规变更，若变更原因为健康、退休、完善公司治理结构、涉案等则为常规变更，否则为非常规变更。本文从全样本中分别剔除了常规变更与非常规变更类型，依次进行了Logit回归分析，回归结果如表3第四到第七列所示。剔除常规变更的模型一结果显示研发投资与高管变更呈负相关，并在1%的统计水平上通过显著性检验，而剔除非常规变更组模型一结果显示研发投资与高管变更不相关，验证了以上分析，即在其他条件不变的情况下，上市公司研发投资规模越大，其当期发生非常规高管变更的可能性低于常规高管变更。

(二)基于规模效应

公益性捐赠产生的经济后果往往具有不一致性，因此，不同规模的企业间公益性捐赠产生的抑制程度也存在差异。首先，相对资金较为宽松的大规模企业而言，小规模企业资源有限，较大数额的捐赠支出很有可能占用企业研发投资的资金，产生“挤出效应”，提高了研发失败的风险。其次，小规模企业受到的关注度以及媒体曝光度远低于大规模企业，公益性捐赠的“广告效应”无法发挥很大的作用，因此，公益性捐赠对企业融资约束的缓解作用在给小规模企业带来的影响是有限的。最后，公益性捐赠会在一定程度上提升代理成本，而小企业治理结构尚不完善，逆向选择风险更为突出，企业的实际经营者与所有者之间的委托代理问题更为严重，因此，公益性捐赠这种“利他”行为可能更多地被所有者视为经营者为追求个人名利而罔顾股东利益的行为。此外，在资源有限的情况下，股东倾向于将有限的资金用于分红或投资收益较高的项目上，当小规模企业高管在进行研发投资的同时也“慷慨解囊”，股东便会认为自身利益受损而更换公司高管。对于治理结构较为完善的大规模企业来说，公益性捐赠对研发投资影响高管变更的抑制作用不明显。

基于以上分析，本文将企业规模(Size)高于平均值的企业分类为大规模企业，将低于平均数的分类为小规模企业，分别进行了Logit回归分析。结果如表4所示。模型一结果显示无论规模大小，研发投资均与高管变更呈显著负相关，加入变量公益性捐赠的模型二回归结果显示，大规模企业研发投资与公益性捐赠交乘项(RDI_lndon)系数为负，但未通过显著性检验，小规模企业交乘项系数为0.214，并在10%的统计水平上显著。回归结果验证了上述推断，即相对于资源受到限制的小规模企业来说，大规模企业公益性捐赠对研发投资降低高管变更可能性的抑制作用不明显。

表4 按规模分组的Logit回归结果

(三)基于捐赠动机

基于不同的动机，公益性捐赠可以分为战略性捐赠和战术性捐赠。战略性捐赠以企业长期战略为基准，通过捐赠获取社会公众的认同，以此获取超额收益，实现企业与社会的共同发展。而战术性捐赠则是企业将捐赠作为短期获利的一种手段，只能在短期内取得超额收益。吴良海[48]将战略性捐赠的实质性内涵界定为强调“战略”思维、强调“捐赠”的一种营销手段，认为战略性捐赠有以下特征：(1)战略性，具有战略思维导向；(2)计划性，是公司预先计划的，积极主动捐赠的一种营销活动；(3)目的性，为获得经济利益与社会效益的双赢。高管制定战略性捐赠策略，是出于企业长远利益考虑，分担企业的经营风险，当高管执行该类战略决策且同时伴有企业其他资源的有效协同，将会得到超额回报。因此，战略性捐赠更加容易被委托人接受。而战术性捐赠目的在于获得短期回报，不利于获得利益相关者认可，短期内“违约”风险更高。综上，本文推测，相对于战略性捐赠，战术性捐赠对于研发投资降低高管变更可能性的抑制作用更加明显。

表5 按捐赠动机分组的模型二Logit回归结果

本文将全样本分为战略性捐赠与战术性捐赠两组，经营绩效(Roa)高于行业平均收益且当年又进行了捐赠的企业，为战略性捐赠，否则为战术性捐赠。模型二回归结果如表5第三、第四列所示(为方便对比，表第二列同时报告了全样本的回归结果)，战略性捐赠一组中，研发投资与公益性捐赠的交乘项(RDI_lndon)系数为0.114，但未通过显著性检验，在战术性捐赠组中，研发投资与捐赠交乘项回归系数为0.195，且在10%的统计水平显著(t值为1.8)，这说明前文的推测成立，即相对于战略性捐赠，战术性捐赠对于研发投资降低高管变更可能性的抑制作用更加明显。

七、结论与建议

本文选取2008年至2018年间沪深A股上市公司数据作为样本，研究了研发投资对高管变更的作用机理，以及公益性捐赠是否强化了二者间的联系，并基于高管变更类型、规模效应以及捐赠动机做进一步研究，结果表明：在其他条件不变的情况下，研发投资显著降低了高管变更的可能性；公益性捐赠并未强化研发投资降低高管变更概率的效应，反而抑制了这种效应。进一步研究表明，研发投资降低高管变更的作用机制主要作用于非常规变更；相对于大规模企业来说，该抑制作用在小规模企业中更为明显；相对于战略性捐赠，战术性捐赠对于研发投资降低高管变更可能性的抑制作用更加明显。

结合现阶段我国企业创新水平与经济状况，本文得出几点启示并提出政策建议如下：

(一)政府层面

相关部门应持续发挥引导与监管作用。如，加大企业研发支出减税力度，尽快落实财政补助政策，进一步扩大享受研发补助的企业范围，建立健全政府对企业研发投入的补贴机制以引导我国企业自主研发创新，树立创新意识。政府相关部门在发挥引导作用的同时，也应当尽快完善研发信息披露规则，统一社会责任报告编撰标准，鼓励企业积极并实事求是地披露相关信息，做好监督工作，严格取缔强制摊派的逼捐行为，引导企业结合自身业务发展情况合理捐赠。

(二)企业层面

企业应首先建立良好的公司治理机制，监督管理层权力，有效预防道德风险衍生的一系列问题。建立针对研发投资项目的考核指标，考核指标中应当同时包括财务指标与非财务指标(如学习与成长等)，并且实施长时间的动态考核，以提高投资效率同时避免信息不对称造成的高管“违约”。其次，应积极响应国家政策号召，战略制定上保持研发投资优先的原则，持续提高研发投资所占比例，避免象征性投资或投资不足导致的研发失败风险。

穷则独善其身，达则兼济天下，拥有“经济人”本质的企业所有者同时也是“社会人”，理应承担相应的社会责任，“兼济”天下人。企业应以长期发展目标为导向，将社会公众利益与政府意愿融入自身经营计划，制定长期战略性社会责任计划，理性履行社会责任。面对有限资源的束缚，企业在斟酌确定内部价值链框架时应当考虑外部竞争环境的关联，将外部环境中亟待解决的社会问题或投资机遇纳入企业制定长期战略的范畴，实现企业与社会的共同发展。

(三)媒体层面

新闻媒体应积极发挥宣传及监督作用，加大对创新企业的宣传力度，评价企业社会责任信息披露的及时性与真实性。引导社会公众关注企业战略性社会责任规划，对从战略角度规划社会责任活动的企业多加宣扬；曝光、谴责利用社会责任洗白、弄虚作假的虚伪行为，为社会提供一个良好的捐赠氛围。在企业众多利益相关者中，投资者处于无法撼动的关键地位，可以说投资人对高管决策的干预是最有效的，在国际上，企业与社会和谐发展的绿色投资理念被视为企业的终极目标，是为最佳投资方案，而我国社会公众对社会责任投资的关注度较低，因此，新闻媒体应当着重引导企业投资人树立社会责任投资意识，支持高管的战略性捐赠决策，推动企业更好地履行社会责任。