浅谈国有企业收购民营水务企业的操作策略

祝弼卿

摘要：随着水务行业趋向专业化发展，集中度逐渐提高，在面对整个行业提质增效的背景之下，水务产业的总体发展已从内涵式向外延式转变，收购民营中小水务企业是国有大型水企及跨界布局者的共同选择。本篇文章分析了国有资本收购的战略背景，并以收购民营中小水务企业这一投资行为为研究对象，结合收购业务思考中的点滴感受，从项目操盘的角度，对收购交易的准备、业务沟通和影响成功收购的重要因素等方面进行归纳分折，有针对性地探索水务企业收购时的具体操作策略，希望能给广大国有企业的投资人员帮助。

关键词：国企;收购;民营水务;合规操作

一、引言

近几年来，在“水十条”、中央环保督察、城市水质排名等一系列政策措施的推动下，水务行业呈现“爆发式”发展。目前水务行业己成为我国环保产业市场规模最大、商业模式最清晰、运营管理最成熟的细分领域。之前整个环保产业的投入和回报不成正比，不被市场资金所青睐。但现在，水务产业的投资逻辑正在生变，尤其是随着几年来环保政策的密集落地，带来水务产业的迅速发展。

在各大水务公司转型升级的过程中，多家非环保类中央企业在政策与市场共同驱动下，也已经开始关注乃至进军水务领域。这些企业中，有的隶属国有股东，资金雄厚;有的来自日渐衰落的传统行业，需要寻找新的业务增长点，来满足国资委保值增值的要求，改革动力十足;有的则来自和“水”联系紧密的“近亲”行业，具备跨界先发优势。如中石化、中国建筑、葛洲坝、三峡集团等等，对水务行业的布局气势如虹。环保产业越来越火，这类“野蛮人”的进入已经不足为奇。收购是跨界布局者快速切入、做大做强最捷径的途径，相较于PPP项目竞争角逐，大量的国有企业更愿意选择外延扩张式的“收购”，即刻扩大市场规模，在卖现可持续增长的同时，提升产业整体协同价值。

根据中国水网不完全统计，2018年水务市场的收并购项目为29起，涉及金额为68.42亿，假设企业负债50%，在出水水质满足一级B的情况下，按2500元/吨的收购均价推算，涉及并购水厂处理规模540万吨/日，每起并购案例平均规模18.6万吨/日。2008年至2018年中国水务行业并购趋势如图1所示：

二、收购标的市场特征

水务行业属于市政公用事亚，政府有职责向社会大众提供廉价并且符合标准的水产品和污水处理服务。我国自20世纪未开启市政公用事业市场化改革以来，伴随着给水市场和污水处理市场改革的推进，水务行业己经历了三个发展阶段。第一阶段是1998年到2002年，改革水价制定政策的《城市给水水价管理办法》出台，城市给水亚务随着城镇化迅猛发展，给水普及率不断升高，威立雅、苏伊士、凯丹等一批跨国水务集团凭借其品牌、资本等优势，大规模进入中国水务市场，取得了市场先导地位。第二阶段从2003年到2013年，建设部和国家计委提出允许国内和海外的各种资金参与市政公用设施建设，对限制社会资本进入公用事业的投资政策进行了重大调整，同期污水处理领域不断市场化，资本拉动，内资崛起，污水的增长量以及污水处理率不断地快速增长，大量民营资本抓住时代赋予的机会，通过直接投资、控股等多种方式，抢占各地污水处理厂。第三阶段从2014年之后，给水排水市场依然取得了很快的增长，水务行业步入大资本时代，许多企业为了迅速扩大规模，大量收购水务资产，以实现规模快速提升。因此，水务市场的参与者更加多元化，包括地方国企、央企、民企和外企，无论是给水市场还是污水处理市场，行业集中度都比较低，北控和首创的市占率分别为5%，4%，行业排名前五的企业市占率为17%。中国水务市场前十公司市场份额如图2所示：

我国水务市场巨大，但水务公司乱象丛生，投资主体比较分散。随着国家开始整合水务市场，收紧资金链，曾经作为我国水务市场投资主体的外资企业和民营企业，由于融资风险、政策风险和战略推出等因素，已放缓了规模化扩张的步伐。

水务产业本属于民生行业，总体上还是微利产业，有些不是专业做水的企业，他们早期进入了这个产业，看中了产业稳定的现金流。但随着生活饮用水及污水排放标准的提高，投资回报率愈加降低，不能规模发展的企业很难生存，于是他们开始抛售手里的水厂。借助于行业整合机会，拥有较好政府资源和融资能力的国有企业正面临难得的发展机遇，特别是许多中、小型民营水务公司现金流不足，发展受困，自然成为国有企业收购的首选对象，规模前三十名已鲜有民营企业的身影。

三、决定收购成败的核心因素

国有企业收购民营水务资产通常采用交易公司股权的形式，周期长、参与机构多、专业性强。一方面是交易思维，连接的是交易双方的交易诉求;另一方面是合规思维，连接的是国有企业的战略和国资监管。但具有市场化特征和交易性质的股权收购交易，核心驱动是商业利益而非政治觉悟。

要想交易最终落地，首要任务是做好标的公司的筛选。对于国企和国资委而言，民营水务企业的合规状况是他们最关心的。例如法律和财务问题，还需要有清晰的法律关系和历史沿革，除此以外，企业的财务也要经得起审计。民营企业普遍存在合规风险认识不足，规管理制度流于形式，专门的合规管理机构缺失，合规制度不健全等现象，对国企收购行为往往形成颠覆性障碍。值得庆幸的是，绝大多数民营资本在投资地方水务项目时，皆同地方政府或政府授权的行政部门签了特许经营协议、BOT协议、TOT协议及相关补充协议等，保证了标的公司经营水务项目业务的主体合法性，即使上述协议存在一定的遐思，也可通过相关部门出具书面意见等形式给予佐证，重点确认了特许经营的获取合法性。针对水务行业的特征，合规性尽职调查还须重点关注如下几点：

I.关注目標公司资产状态的权属合法性，重点关注资产上是否存在权利纠纷，特别是TOT项目和OM（委托运营）项目。水务项目的土地权属问题也是五花八门：如政府直接划拨、在政府平台公司名下、有暂未办理土地证等等，在实务中可以考虑要求标的公司提供国土、房管部门的证明书等。

2.关注劳动关系的建立、解除或终止的合法性;工作、薪酬、福利及社保的合法合规性;劳动用工形式的合法性。在实务中可以考虑要求标的公司补齐上述费用/补签用工合作/采用劳务外包或派遣的用工形式，隔断劳动用工风险。

3.关注发生的诉讼或仲裁对标的公司现有或未来资产状况的影响，特别是未来潜在诉讼的重大或有负债的影响。

4.关注水厂的出水是否达到标准、是否符合特许经营协议要求、是否经过环境评估程序、生产过程是否符合环保要求、是否通过环保验收等。

通常重点关注民营企业的税务风险，在水务行业倒是简单事项，毕竟水务项目的营收较单一，由政肺相关部门按特别经营协议约定统一支付。

四、如何理解收购计划

自带几分“超英赴美”的豪气和“野蛮人”舍我其谁的劲头，国有企业对时间节点的要求更加严格，同时需提防竞争对手的凯觎，及排他期（通常期限6个月）的时效性等因素，往往会制定宏伟的收购计划，需要不停地跟时间赛跑还不熊摔跟头。

但在具体项目的操作中，作为项目执行纲领的工作计划表通常会历经数十次的修改，几经蹂躏，对比计划的重点节点，可谓南辕北辙。因此，收购计划表须根据各水务企业的基本面进行个性化设计。通常，水务资产项目地埋位置分布较广，各家中介机构又须逐厂实地展开尽职调查，部门业务还需走访项目所属地的住建、环保、水务、司法等行政主管部门，无形增加了尽调的周期。同时，民营水务企业的股东对于收购交易没有专业的判断力，在分析标的公司原股东对交易时间的特殊诉求后，可适当的满足其要求，則在项目初期达到欢愉的气氛，以便后继尽职调查工作能顺利开展。至于后续时间节点不断延期时，也只能借各类理由给予解释。

工作计划表应该涵养诸多因素，包括时间节点、工作任务、负责机构、资产规范的梳理及国资监管审批程序，是操盘人员对项目掌控能力和经验最综合的体现，内在的勾稽是客观和逻辑，需要核对项目的分工协作、工作量和繁长的审批程序等，让每家尽调机构知道什么时间点该做什么，提交什么样的文件等，即有宏观概念，又有微观判断，绝不是工作与时间简单地拼接，不松不紧是最高水准。时间节点太过宽松会影响项目的推进效率，形成拖沓惯性;过于紧张看似争分夺秒，其实行家都知道无法完成，氛围上就失去了可行性和约束力。结合国资收购水务企业的项目经验，以交易双方签署投资意向协议作为工作开启的起点（假设3月1日签署协议），经统计分析，通常收购工作计划所表1所示。

收购计划表的制订很重要，但关键还是在于执行，必须像小蜜蜂一样紧密跟踪操作进度，不停地给各尽调机构扎针。要时刻清楚计划表的执行情况，有影响进度的事项要及时排除。执行过程中关键点是说服标的公司进行合规化“打补丁”，通常会产生一定的费用及精力，还需协调政府各行政管理部门出具对应的说明文件/证明材料，补办合规类报批报建手续，要求原有股东具有很强的实力和动力。

五、做好业务沟通工作

收购交易中业务沟通是项综合技能，即有对规则边界的把握，专业知识的广泛猎取，也有对人心理的判断及有效影响力，但这些技术发挥作用需要个大前提，就是其底色是善意坦诚的，切忌连蒙带骗。沟通技巧，没有特别复杂的，主要是专业坦诚。

同交易方沟通的核心目的是取得信任，将心比心，从专业上赢得依赖。究其原因：收购行为对于民营企业的股东，往往决定其身家性命，收购方案通常又比较复杂，单是数百页的《股权转让协议》《股东协议》、承诺书、担保协议、《章程》等文书，再加上绕口的法律术语就足以让民企老板懵逼，多数民企老板是没有足够的专业能力来应对被收购的，交易过程也是民企老板对收购行业学习的过程。

标的公司老板都不简单，尤其在水务行业和企业运营管理方面，都有独到之处甚至会有些自负，面对标的公司老板初始的傲慢和轻视，操盘人员莫要着急也别轻易表态自己很行，慢慢地让对方发现你的实力和美，认同感逐步提升。

有时为促成交易，在沟通上操盘人员必须进行少数技术性处理，俗称“忽悠”，但都是“真实的谎言”。俗话说没有隔夜的傻子，真正的技能是用你秉承专业的精神，用平实的语言把事实真相告诉交易方，基于阳光博弈达成的交易最为稳定。

六、用好中介机构

收购交易是件系统工程，作为具体项目的操盘人员，负责将股权出让方和授让方的商业意图形成交易方案，同时协调其他中介机构，包括审计师、律师、评估师及专业市政设计院共同执行此方案。起着协调作用的操盘人员需要有能力对项目进程进行掌控和对专亚何题进行沟通，不能因为自己是委托方，就对中介机构态度强硬或大嗓门，总之，不能让人信服的威严与强势，带来的不是效率而是厌恶与鄙视。

这要求操盘人员比其他专业机构还专业，听起来实在有点苛求，但是在收购交易的专项领域里，最好是能够有跟其它专业机构相当的专业水准，最次也有与其进行专业对话的能力。操盘人员可以不会写协议和法律意见书，但要能够看出律师写的文件是否达以要求，可以没干过审计评估，但要知道会计师在项目中都需要干什么，干到啥标准，评估师对于评估/增值的分析是否具备合理性，是否能够说服项目审批单位等。操盘人员跟中介机构的专业对话能力，也决定了中介机构对项目组的信用程序。中介机构若认可操盘人员的专业能力，在工作中愿意跟操盘人员就专业问题进行探讨，也愿意按操盘人员的特殊要求予以调整，这将提升项目操作的效率。

另外，操盘人员要了解各中介机构工作之间紧密的逻辑关系，有些机构的工作是以其它机构工作成果为前提条件的，尤其是会计师跟评估师的工作，有些机构的文件需要跟其它机构出具的文件保持一致性。例如：评估师对于流动资产的评估须跟审计报告保持一致，需要审计师先出数据;律师草拟的股权转让协议中负债清单需要以审计报告数据保持一致。评估报告收益法评估中未来盈利需要财务尽调报告数据作支撑等等。因此，操盘人员需要掌握各中介机构工作先后衔接、逻辑关系后，才能协调统领、稳步推进、不打乱战。

七、结论

由于水务产业普遍具有政策导向性、市场垄断性、经营公益性、收益稳定性的特征，在市场规则和政策日趋完善的背景下，市场竞争更加激烈，会向资本规模领先的企业倾斜，收购行为将是常态化，会促进大型、特大型水务企业。水务产业的高速发展有目共赌，使得国有企业携资本纷纷进入这个产业，要想在并购的“红海市场”中获得生存空间，除了清晰明确的收购战略，操盘人员更要面对各种博弈和复杂局面，既要有交易思维，又要合规思维。收购战略易定，但行之有效的操作策略才是制胜的法宝。

参考文献：

[1]曾理·国有企业并购重组模式选择[J].合作经济与科技，2011（5）.

[2]劳志明.劳阿毛说并购[M].中国法制出版社，2015：

[3]郭青.能源型国有资本投资运营公司的并购研究[J].中国电力企业管理，2016（4）.