钢铁：需求环比改善长期压力仍在

刘吉洪

钢铁股近几个交易日涨势良好，受到市场关注。至于上涨的原因，一方面与下游需求改善有关，一方面与货币政策偏松有关，最后与市场部分资金的风险偏好改变也有关。另外，外延IDC有助于钢铁生产要素再利用，有相关布局的公司显著跑赢行业，也是一大亮点。

不过，放到更长期的角度看，钢铁行业仍面临三大不确定性因素：地条钢死灰复燃、地产需求可能变弱、废钢回收利用冲击。

下游需求强劲助反弹

Mysteel统计的全国高炉产能利用率在5月29日为91.02%，较2013年有统计以来的最高值95.86%（2013年8月16日）仅低出4.84个百分点;富宝资讯统计的全国147家钢厂日均废钢消耗量在5月29日为33.73万吨，较2008年有统计以来的最高值35.30（2018年11月2日）仅低出4.44%。由于供给侧改革后钢铁净新增产能基本没有了，因此可以说全国钢铁生产已经接近历史峰值了。

统计局公布的5月份钢铁行业运行数据和海关公布的进出口数据整理如下：

1、2020年5月我国粗钢产量9227万吨，同比增4.20%，日均产量297.60万吨，环比增5.01%。1-5月我国粗钢产量41175万吨，同比增1.90%;

2、5月我国生铁产量7732万吨，同比增2.40%。1-5月我国生铁产量35599万吨，同比增1.50%;

3、5月我国钢材产量11453万吨，同比增6.20%;1-5月我国钢材产量48819万吨，同比增1.20%;

4、5月我国出口钢材440.10万吨，同比降23.30%，环比降191.80万吨，下降30.40%;1-5月我国出口钢材2500.20万吨，同比降14%;

5、5月我国进口钢材128万吨，同比增30.30%，环比增27.40万吨，增长27%;1-5月我国进口钢材546.40万吨，同比增12%;

6、5月份铁矿石进口量为8702.60万吨，同比增3.90%，日均环比降12.01%。1-5月铁矿石进口量为44530.60万吨，同比增5.10%。

可以看出，5月份我国钢铁行业产能“火力全开”，不仅如此，还需要一定数量的进口钢材补充。与此相对应，6月1日公布的全国钢铁PMI新订单指数最新值为52.90，是自2019年5月以来的首次高于50（荣枯平衡线）。

主要原因还是地产等行业需求爆发。要据国家统计局数据推算，地产销售、新开工单月增速反弹至同比增长9.70%、2.50%，均脱离负增长，地产投资单月同比增长8.10%，较4月加快1.10个百分点。基建单月增速达到8.30%，制造业投资单月则为-5.30%。总体看建筑业是拉动5月钢铁需求的主要因素，部分工业品种如汽车、工程机械生产也有显著增长，应该也能拉动一定的需求。

下游行業不仅恢复至正常开工状态，还叠加了赶工因素，2、3月受疫情影响被抑制的下游需求延后至二季度释放，推动钢铁需求超量回补，上海螺纹钢价格也在5月出现环比小幅反弹。

货币、风偏也助涨

除了上述需求转好提振股价，整体的货币政策宽松环境也是因素之一。

据光大钢铁行业团队的研究，除了供需以外，还需要关注货币的因素。因为钢价本质上也是一种货币现象。全国M2同比增速在2017年7月-2020年2月一直在8%-9%之间波动，较前几年的M2增速值已经明显下了一个台阶。但是从2020年3月开始，M2增速出现回升，至4月份同比增长已达11.10%，这已相当于2016年10月份的水平。全国社融存量同比增速也出现了类似的情况。这显示国内货币供应出现了显著宽松。

在不考虑钢铁供应因素的前提下，M2或者社融存量增速对螺纹钢价在大多数情况下有一定的领先作用，只是领先的时间长度有差异。从一年期国债收益率的角度来看，阶段性的收益率低点在2020年4月29日达到（1.12%），目前已底部回升了47个BP至1.59%，这显示货币最宽松的时候或许已经过去，宏观经济有企稳迹象，对短期钢价构成利多。

另外，截止2020年6月18日收盘，申万一级钢铁板块的整体PB为0.91倍，历史最低点为2013年7月19日的0.70倍;钢铁板块的PB与上证A股的PB比值仅为0.72倍。这还是经过几天反弹之后的数据，此前更低。而另一方面，核心资产动辄50、60倍的PE，令高毅资产的邓晓峰都惊叹太贵了，当高估值与低估值品种的背离到了一定程度的时候，市场也会进行一定的风偏修复。况且，国常会再次提到要银行让利给实体经济，钢铁作为高负债、重资产行业，显然会受益于这一政策实质推行。

三大不确定因素

当然，钢铁行业长期看仍面临三大不确定性因素：地条钢死灰复燃、地产需求积累复工后可能重新疲弱、废钢再利用率提高冲击。

对于中国钢铁供应的构成，市场目前的一致预期是：高炉-转炉钢约占90%、电炉钢约占10%，地条钢基本清零;曾经的一致预期是2016年地条钢产量约占全国钢产量的8%-10%。地条钢的违法成本并不高，目前也尚未形成长效治理机制，但是由于地条钢生产成本在主要钢铁生产工艺中最低，因此有死灰复燃的经济动力。地条钢如果死灰复燃，并且从量变到质变，将可能使钢价跌回2015年。

房地产是直接耗钢最大的领域，大约占35%，同时房地产也会带动工程机械、家电等的消费。因此，从供求的角度而言，跟踪房地产产业的发展对钢铁行业至关重要，而房地产业耗钢主要发生在新开工环节。很多研究认为，中国的房地产新开工面积大概率在2019年已见顶，不论这个结论是否正确，但是今年一季度将累积的新开工项目释放完之后，需求是否能持续还要打问号。

图：全国钢铁PMI新订单指数近13个月首次高于50

资料来源：中物联钢铁专委会、光大证券研究所

成品钢材的来源无外乎两个，即铁矿石、废钢。废钢可以分为自产废钢、加工废钢和折旧废钢三类，其中折旧废钢对废钢总量的影响最大，发达国家废钢资源丰富主要指折旧废钢资源丰富。废钢的折旧来源主要是各种用钢领域，包括建筑、家电、机械、食品、汽车等，回收周期从5-70年不等。光大钢铁研究团队根据两种模型测算的结果均显示，中国的废钢资源丰富程度有望在2021-2025年期间快速提升，目前折旧废钢占当年钢产量的比重仅为个位数，但是乐观情况下在2030年有望达到30%，这非常有利于废钢资源的丰富，但不利于钢材价格提升。