疫情拉低经济增速

张学庆

政府会进一步放松政策来稳增长。不过，目前的政策空间和2003年相比可能较为有限。

“在现阶段评估本次疫情对经济的影响十分困难。”瑞银投资研究部首席中国经济学家、亚洲经济研究主管汪涛在媒体电话会上表示。

下调增速

“但假如疫情在一季度得以控制、此后基本不再新增病例，我们预计一季度GDP同比增速可能会放缓至3.8%，在此之后，随着经济活动恢复常态、此前被抑制的需求得到释放、再加上政策支持，经济增速有望在二至四季度反弹。”汪涛说，“在此情形下，我们将2020年GDP增速从原来预测的6%下调至5.4%。”

汪涛表示，这样一个预测还有很大的不确定性，这个预测的风险在于，这个数字最后比我们想的要更差，而更好的可能性相对比较小。”

如果疫情高峰持续到二季度，2020 年 GDP 增速可能会降到5%以下。

瑞银预计，消费将受到明显冲击，尤其是外出旅游、住宿餐饮、交通运输等，一季度整体社会消费品零售增速可能至少放缓5个百分点。整体固定资产投资和房地产活动受到的冲击应该小于消费，但仍大于非典时期。

一季度客运量可能同比下跌30%以上（2003年二季度同比下跌24%），而春运期间同比跌幅可能超过70%。旅游活动预计会大幅走弱，一季度旅游收入可能同比下跌70%以上（2003年二季度同比下跌64%）。

不过，目前电子商务和线上消费占整体消费的比重已大幅上升、今非昔比（而2003年则规模极小），应能部分抵消线下消费所受冲击。

被抑制需求有望在疫情受控后得以释放，但无法完全弥补一季度缺口。在延长的假期结束、未来疫情得到控制之后，部分出行和旅游活动有望回暖，但外出餐饮等领域所损失的需求可能难以完全弥补。

此外，企业延迟复工和消费需求下滑可能对很多中小企业造成冲击，这将导致整体失业率上升、居民收入增速下滑。

瑞银预计2020年整体消费实际增速放缓至5%，其中私人部门消费实际增速放缓至仅4%。值得注意的是，居民消费占GDP的比重比2003年低3～4个百分点，而服务业占比则提高了12个百分点至54%。

尽管1～2月份经济活动通常较为平淡，但本次疫情期间实施交通管制和企业延迟复工的地区要多于非典，这可使部分工业生产和出口活动推迟或减弱。

政策放松

汪涛认为，政策支持有望抵消部分拖累。预计政府会进一步放松政策来稳增长。不过，考虑到目前宏观杠杆率要比2003年高得多、中国多年来已开展了大规模的基础设施建设，同时政府依然担心房地产泡沫，目前的政策空间和2003年相比可能较为有限。

不过，依然预计财政政策加强支持力度，为受影响企业减税降费（特别是小微企业），对受疫情影响的居民和地区提供定向支持，并进一步加码基建投资，预计2020年基建投资增速反弹8%以上。

瑞银预计，央行会增加流动性投放，年内至少再降准100个基点，下调MLF利率15～20个基点，对影子信贷的管控也可能会小幅放松。

实际上，央行已下调逆回购利率 10 个基点，并向市场投放了 1.7 万亿元资金（部分用于偿还到期的公开市场工具）。

汪涛认为，政府不会大规模刺激房地产市场。

3种情形

国泰君安认为，复工方面，后续需要关注3个问题。

一是区域问题，湖北省（复工较迟）、河南省（劳务输出集中）的劳动流向比例在广东、浙江两省较多，这在疫情确诊人数大省和劳动流向上有一个叠加的影响。

从城市群来看，长三角、珠三角、成渝地区都是劳动流动较为密集区域，从2月7日的迁入热门城市来看，上述城市群核心城市基本占据全国前十，因此上述区域复工过程中面临着一定的疫情防控压力，后续的新增疑似与新增确诊病例值得进一步观察。

二是行业问题，下游劳动密集制造复工后的复产存在着一定防控压力，特别是通信电子设备制造业一些装配环节。建筑业方面，基建与地产均存在一定的延后，地产或晚于基建。

基建方面，交通运输部2月8日通知，要求加快公路水运工程复工，除湖北省和其他疫情防控任务较重地区外，原则上应在 2 月 15 日前做好复工准备，力争 2 月 20 日前复工，推动重点项目尽快开工，加快项目审批。

同时，地产方面，1月下旬以来，多省市发布暂停土地出让公告，目前仍未对后续时间进行发布，这对于房企拿地计划与复工节点也会产生推迟影响。此外复工后的港口运输以及对外贸的影响也需要进一步关注。

三是企业防疫要求问题，部分地方政府对企业复工方面要求严格。不仅要求企业排查员工去向，以及确保疫情重点地区的复工人员自主隔离，同时也需要企业提供防控物资以及设立必要的隔离场所，这无疑会对部分企业达标带来更高标准，影响部分制造业企业生产开展。

整体上来看，后续对受疫情冲击大的行业企业、中小微企业提供融资支持，解决现金流短缺问题，是下一步政策重点。货币政策定向降息（低成本再贷款、专项再贷款）+金融机构提供优惠利率+财政贴息。2月份，LPR報价将下调。

疫情控制住后，政策重心会逐步转向实体经济加码稳增长;政策加码力度要看疫情对经济的冲击程度。

情形一（疫情持续时间半年）：这是对经济影响最为严重情形，对全年GDP增速或将产生0.4个点的负面影响，下半年政策力度或明显加大。

情形二（疫情持续时间 3～4 个月）：这是对经济影响比较温和情形，对全年 GDP 增速将产生 0.2～0.3 个点的影响，政策力度或温和加大。

情形三（疫情持续时间 2～3 个月）：这是对经济影响最轻的情形，对全年GDP增速将产生0.1个点左右的影响，政策则以结构性减负为主。

疫情解除后，稳增长或将全面加码。后续，央行继续下调MLF 利率，并引导LPR下行，全年或降30～40bp;财政将可能对受损行业进行减税降费，财政赤字率或突破3%。基建等固定资产投资增速在疫情稳定后将进一步加速。经济将呈现更加明显的“前低后高”走势。

国泰君安对于债券市场仍然比较乐观，因为收益率仍有下行需求。权益投资者关注因素比较多，主要基本面相对较弱，而流动性相对充足的情况下，大家对关注短期复工情况更加在意，因此股票市场很有可能进入相对冷静理智的时期。

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瑞银回答投资者关注的问题

j疫情对经济造成多大冲击？

新冠肺炎疫情对经济的冲击可能至少会与非典时期相当。本次疫情的影响范围已超过非典时期。如果一季度GDP环比折年率下跌3%、超过我们基准预测的下跌1.5%（同比增速降至3.4%、低于目前基准预测的3.8%），则即便二至四季度经济活动大幅反弹，2020年GDP增速也可能放缓至5%左右。

国内消费相关行业所受冲击可能最大，尤其是交通运输、零售、住宿餐饮等。

②生产活动和供应链是否会被阻断？

由于假期的延长、多地面临交通和出行管制，生产复工有所推迟，部分供应链也可能被阻断。考虑到中国如今在全球供应链中的重要地位，国内生产活动推迟可能给全球生产带来负面影响，尤其是电子产品。

中国的需求走弱可能也会拖累近期全球大宗商品市场，尤其是金属市场。

③经济增速何时反弹？

新冠肺炎疫情的负面影响是暂时的。如果本次疫情在一季度得以控制，那么随着延长的假期结束、企业逐步恢复生产、出行和交通管制取消、额外的宽松政策出台实施，二至四季度此前被抑制的消费需求应能得以释放，旅行和工业活动也有望回暖。但是鉴于目前经济活动面临的外部环境、增长趋势、政策空间都和当时不同，因此不能简单用非典时期的经验推演本次经济增的反弹幅度。

④政策支持有何可期？

预计央行会进一步增加流动性投放，包括年内至少再降准100个基点（2月份可能降准50个基点），并下调MLF利率15-20个基点（2月可能下调10个基点），LPR下调幅度可能会更大。

财政政策对于稳增长和缓解本次疫情冲击而言尤为重要。政府会加大在医疗体系的支出，并为受疫情影响的居民和企业提供更多财政支持。

未来几个月，预计政府会加大对基建投资融资的支持。因此，预计2020年预算财政赤字率可能会超过3%，而大部分财政支持可能来自预算外。部分地方政府会继续小幅放松房地产政策，但政府应不会出台全局性的地产刺激措施。

⑤疫情會否产生持续性影响？

预计新冠疫情会导致生产活动延迟、供应链被阻断。如果这种情况持续几周以上，则可能成为另一个促使供应链移出中国的因素。整体经济长期的增长趋势和结构性转型方向不会改。新冠疫情对经济的负面冲击是一次性的，不会改变中国经济的长期增长趋势。