利率衍生品对我国商业银行利率风险规避的实证研究

何媛媛，尹宗成

（安徽农业大学 经济管理学院，安徽 合肥230036）

0 引言

我国自确定利率市场化的战略目标以来，便不停尝试利率市场化改革.1996年，人民银行将同行拆借利率放开，1997年接着将债券回购利率放开；1999年10月，货币市场和债券利率已经基本放开，贴现率也在逐渐放开中；2000年9月21日，放开了外币贷款利率，放开大额外币存款利率下限；2003年11月小额外币存款利率下限放开；2003年以后，不断扩大贷款利率的浮动范围，存款利率的改革也在进行中；2004年10月29日，不再设置贷款利率上限和存款利率下限，至此，我国金融机构的贷款利率基本过渡到“上限放开、下限管理”的阶段；2009—2015年，利率市场化进入快速发展阶段，此阶段银行利差收窄，利润下滑，利率风险随之增大.2012年，存款与贷款利率的浮动上下限继续增大；2013年，全面放开金融机构贷款利率管制，有利于优化金融资源的配置.一直到2015年10月中国人民银行宣布对商业银行等金融机构不再设置存款利率浮动上限，这标志着中国金融改革大提速，基本实现了利率市场化改革.在这样的国家战略背景下，剧烈的利率波动致使我国各商业银行面临巨大的风险挑战，为了应对利率风险，降低风险暴露，金融市场上出现了各类衍生品，而利率衍生品便是其中之一.

根据斯文[1]的理论和实证研究发现利率衍生品能够对商业银行的利率风险起到一定的对冲效果.而由于国内利率市场化历史比国外短，且利率衍生品市场的发展也不够成熟，故而衍生品交易对于银行风险规避效果的研究文献也较少.本文选取2010—2018年我国20家商业银行的时间序列和面板数据，实证分析利率衍生品的使用程度对于利率风险缺口的影响以及影响效应是正向还是负向，并观察这种影响的显著性水平，同时与前人研究结果进行比较，观察是否存在差异，若有差异，产生差异的原因可能有哪些.本文尝试回答这些问题，以期在我国商业银行的利率风险管理研究领域中提供一定理论性指导.

1 文献回顾

随着利率市场化进程的持续发展，利用利率衍生品进行风险管理已经变成了日常性财务活动与金融活动.

1.1 国外研究动向

Aggarwal等[2]在进行美国银行业的利率衍生品使用与工商业贷款之间的关系分析时，通过实证发现使用利率合约期间，银行的工商业贷款快速扩张，同时验证了持有利率衍生品能够有效地降低风险暴露，进而降低经营和代理成本以增加利润.Bartram等[3]对47个国家的非金融企业进行了深入研究，发现金融衍生品可以对冲企业的系统风险和总风险，并能够提升企业价值.Shen等[4]把农业类银行作为研究对象发现衍生品有利于管理自身的利率风险，增加银行净利润.Brewer等[5]发现银行对利率衍生品的使用程度与贷款增加的速度之间有一定的负相关关系，表明衍生品能够给银行流动资产一定的缓冲余地.Li等[6]以美国银行1997—2012年的数据为研究样本，验证了金融衍生品对系统风险的避险效用十分有利.Mayordomo等[7]根据95家美国银行2002—2011年的数据，得出利率衍生品能够降低银行的系统风险.Esposito等[8]基于意大利银行集团金融危机，以商业银行利率风险缺口为出发点进行实证研究，结果表明使用利率衍生品能够对冲银行利率上升风险，同时使用衍生品数量越多，利率风险就越低，两者具有负相关关系.

1.2 国内研究动态

陈昆等[9]以我国5家商业银行相关数据进行实证，认为政府和银行要共同开发利率衍生金融工具来规避风险.王稳等通过研究我国保险、银行和证券金融类上市公司的企业价值得出衍生品能够通过降低企业风险提高企业价值，并且使用数量与其对企业价值的影响程度正相关.斯文[1]实证检验了我国上市银行利率衍生品能提高银行承受风险的能力.而赵旭等[10]在研究我国商业银行衍生品的使用程度与其风险、价值三者之间的关系时，注意到利率衍生品对规避风险可能无效，但汇率衍生品规避风险显著，同时，合理使用衍生品也对提升银行价值有利.斯文[11]以银行贷款扩张程度为视角，实证研究表明我国商业银行持有利率衍生品对贷款规模的扩大具有抑制效应.段军山等[12]以16家上市银行为对象分析发现衍生品有利于增加银行利润.刘志洋[13]经面板变系数回归分析发现商业银行倾向于使用利率衍生工具对冲中长期利率风险.徐鹤龙[14]利用银行衍生品持有头寸测度各家商业银行的利率风险系数，发现银行衍生品持有头寸的增加可以较好地对冲其风险.段军山等[15]将货币环境因素加入了商业银行风险承担的研究中，发现金融衍生品总体对银行风险承担有明显加剧作用，同时货币环境即低利率环境也增加了商业银行风险承担程度，进而加大银行的盈利波动.

综上所述，我国对于衍生品的研究与国外相比主要集中在对商业银行汇率、利率风险的度量方面，且多是对企业或银行价值提升以及盈利方面的研究，而在风险对冲方面相对较少，且相关的结论尚待论证.为维持衍生品市场持续、健康、稳定的发展，需要集合政府、银行、企业三方的合力，共同探讨衍生品对风险规避的效应，在实践摸索中不断提高利率风险管理水平.鉴于此，本文在现有研究的基础上，继续研究我国商业银行面临的一系列利率风险情况以及利率衍生品对其避险效果.

2 实证研究设计

2.1 变量选取与计算

2.1.1 被解释变量

根据陈静思[16]对利率风险缺口模型的研究，选用利率风险缺口模型，将利率敏感性资产减去利率敏感性负债后的绝对差再除以银行总资产得到缺口率，利用该定量指标来反映银行遭受的风险程度.若商业银行有足够资产完成对利率风险的控制，则缺口率就低；若没有足够资产控制利率缺口风险，则缺口率就高.

2.1.2 解释变量

参考王晋忠等[17]对衍生品使用程度的衡量标准，选取对冲比率来衡量衍生品使用这一变量.建构了两个指标：一是利率衍生品名义金额与银行资产总额的比值；二是利率衍生品名义金额与银行总贷款的比重.当前我国商业银行使用的利率衍生合约95%以上都是利率互换与远期利率协议，本文不将它们进行区分.

2.1.3 控制变量

为了增加实证检验利率衍生品使用对利率风险规避效应的准确性，设定下面几个控制变量：

1）资本充足.斯文[11]在分析利率衍生品对信贷扩张影响时，发现资本充足水平显著影响信贷扩张，进而增加银行业务量，而银行只要依赖于贷款利息收入盈利，业务量的扩大必然会加大银行的利率风险.本文利用资本充足率以及核心资本充足率这两个指标来衡量资本充足水平.

2）盈利能力.陈莉[18]在研究银行利率衍生品对其净利息收益率的影响时，发现利率衍生工具交易量加大了银行调整后利差，净利息收益率与银行的获利能力正相关.因此在实证模型中用净利息收益率代表盈利能力，另外选择息税前利润作为模型稳健性检验的替代变量.

3）资产质量.不良贷款率是评价资信状况的一大重要指标.不良贷款率高，银行所面对的风险也就大.因此选取不良贷款率衡量贷款质量，并选择拨备覆盖率作为模型稳健性检验的替代量.

4）信用风险.信用风险是银行目前存在的主要风险，这种风险主要出现在贷款中，若银行无法及时识别损失的资产，呆账、坏账的准备金不足，利息收入确认未及时制止，便会面对重大的风险.由此可见，银行所面临的信用风险与贷款额正相关，进而加大利率风险.本文以贷款总额占资产总额的比例来衡量信用风险，一定程度上银行资本能够保护银行避免贷款风险.

5）资产运营效率.资产周转率是表示营运能力的重要指标之一，用它来反映企业全部资产的利用效率和管理质量.通常应用该数值的大小来表示资产运转速度的快慢.在银行业中，则体现为业务水平越高，营运能力就更强，那么应对风险的能力也就更大，也就越能降低风险.

6）流动性水平.流动性水平是考量商业银行信贷扩张的一项重要因素，流动性水平越大，表明银行变现能力好，越能减少欠债，从而应对风险更加得心应手也就更能够减少风险缺口率.本文以存贷比来衡量，并选取流动性比率进行后续的稳健性检验.

2.2 实证模型的构建

根据以上各个变量的选取，同时关注到利率衍生品使用有两个指标衡量，资本充足水平也同样有两个指标衡量，因此构建了以下4个实证模型：

模型（1）—模型（4）中的变量说明如表1所示.

表1 4个模型中的变量说明Tab.1 Variable description in four models

2.3 样本选择

截止至2018年，我国共有44家商业银行上市，但由于利率市场化改革的时间并不长，实际自2007年后才进入快速发展阶段，且限于数据的收集难度及时效性，选择2010—2018年的商业银行年度数据为观测期间，并对商业银行进行如下筛选：1）剔除本年度刚上市的银行；2）剔除港交所上市的银行；3）剔除数据残缺及异常类银行[19].最终得到20家上市银行，包括：国有制5家、股份制8家、地方性7家.以20家上市银行为实证研究样本①本文选取的样本银行已上传至本文二维码中，如有需求读者可下载名为《20家商业银行名称及股票代码》的附件进行查看；②本文涉及变量的原始数据来源于各大商业银行年报，可至本文二维码中下载附件名为《相关银行年报》进行查看；③相关数据的处理以及计算公式详见本文二维码中名为《样本数据》的附件。，并用Eviews7.0计量软件进行时间序列和非平衡面板数据分析和处理.

3 实证研究

3.1 变量的描述性统计

由表2可得，样本银行的IDTA与IDTL的标准差较大，这可能是因为我国不同的商业银行在风险管理偏向上存在很大不同，因此在运用衍生品方面也具有明显差异；不同银行之间的缺口率差异很明显，说明各家银行面临的风险缺口也各有差异.另外，在资本充足水平、信用风险、流动性水平等方面均存在比较大的差异，进一步说明选取的样本具有广泛性和代表性.

表2 描述性统计结果Tab.2 Descriptive statistical results %

3.2 变量之间的相关系数

变量的相关系数矩阵如表3所示.由表3中的各个变量的相关性系数可以看出，表示利率衍生品使用程度的这两个指标以及表示资本充足水平的这两个指标，其相关性系数分别为0.99、0.94，接近于1说明它们相互之间的相关性很高，因而设立了4个实证模型；在上述每一个模型之中，解释变量和控制变量间的相关性比较低，另外控制变量相互之间的相关性也很低，这表明了多元共线问题在上述4个模型中存在不明显，所以假定模型设立比较合适.

表3 变量的相关系数矩阵Tab.3 Coefficient matrix of variables

3.3 回归模型结果与分析

借鉴汪艳霞等[20]做法，通过Eviews7.0计量软件分别对设定的几个模型进行回归分析，由于本文主要研究利率衍生品的使用对商业银行的利率风险是否具有规避效应以及影响效果如何，因此要关注回归结果的系数、符号以及显著性水平等，具体的回归结果见表4.

表4 模型（1）—模型（4）回归结果Tab.4 （1）to（4）Result of regression model

由表4可以看出，回归模型的R2和校正后R2值都比较高，表明4个模型拟合程度都比较好.由表4可知：我国商业银行利率衍生品的使用程度越大，则利率风险缺口率越小，即两者具有负相关性，这与多数前人研究结论大致相符.具体来说，当利率衍生品名义本金的总额与资产总额的比值、利率衍生品名义本金的总额与贷款总额的比值对商业银行的缺口率的影响均在0.01水平下显著，这说明我国利率衍生品的使用对商业银行面对的利率风险有部分对冲作用.

虽然利率衍生品的使用对利率风险的规避效应显著，但是从β系数上看，当利率衍生品名义本金总额与资产总额的比值每提升1%时，利率缺口率约降低0.009%；当利率衍生品名义本金总额与贷款总额的比值每提升1%时，利率缺口率大约降低0.004%.由此可见，缺口率降低不明显，可能由于利率衍生品自身也存在风险，一定程度上加大了银行风险值的增加.

最后，针对控制变量而言，资本充足、净利息收益率、不良贷款率、信用风险均对风险缺口率产生了正效应，而与资产运营效率与流动性水平呈负效应，这与前文的假设保持一致.

3.4 模型结果的稳健性检验

基于实证结果的稳定和可靠程度的考量，这里将部分解释变量进行了调整，将原来的净利息收益率、不良贷款率和存贷款比率分别用息税前利润、拨备覆盖率和流动性比例进行替代，解释变量的回归结果如表5所示.

表5 稳健性检验结果Tab.5 Robustness test results

由表5可知，调整部分控制变量后得出的结果并没有根本性改变.因此，可以认为本文实证结果是稳健和可靠的.

4 政策建议

依据上述结果，同时考虑利率衍生品市场的发展趋势与当前形势，提出以下几点对策建议：

4.1 增加衍生品持有寸头，扩大利率期货的范围

实证结果表明：利率衍生品对商业银行利率风险具有规避效应，各大商业银行可增加衍生品持有的寸头来对冲各种利率风险.但是根据各商业银行年报发现，各大银行基本上是通过利率互换以及远期利率协议这两种合约来管理利率风险.现如今，我国已经成功推出了5年期和10年期这两种国债，这也是我国目前仅有的利率期货合约[21].利用利率期货合约能够降低甚至清除利率变化带来的负面影响，当某商业银行的利率敞口大于零时，银行的净利息收益会因为利润水平的上升而增加，也会因为利润水平的下降而减少.这时商业银行便能通过购买一定数量的利率期货合约实现套期保值，以减少利率下降而导致的收益损失.作为利率期货最常见的种类，完善了商业银行表外利率管理手段，但是范围有限，所以希望能进一步扩大利率期货范围，如加大场外利率衍生品规模[22]，推进衍生品市场与国际接轨，丰富利率衍生品品种建设，从而便于各大银行根据不同需求合理采取利率期货实现套期保值，抵销利率风险，不管未来利率变化方向如何，都能确保利差维持在自己的理想状态.

4.2 重视利率衍生品自身的特殊风险性，合理应用

根据多数研究以及发展衍生品的目的，利率衍生品使用程度越大，越能降低利率风险缺口.但是实证结果却显示利率衍生品对利率风险影响系数较小，这可能是由于利率衍生品合约自身也存在法律、信用、市场等一系列多元化的潜在风险.因此，在推进各种利率衍生品相关业务期间，银行自身要进行有效内控并完善风险管理体系.银行在参与场内外衍生品交易的同时，要根据内部现状多方面考量，避免盲目参与高杠杆、高风险的衍生品业务.只有在内控水平达标后，才能发展利率衍生品业务，有效发挥其对商业银行利率风险缺口的抑制效应.因此，各大商业银行需要合理应用利率衍生品，在数量应用与品种选择上都要禁止盲目，才能真正提升其风险管理能力.

4.3 加强对利率衍生品市场的监管，完善法律法规建设

衍生品市场的风险与收益并存，有次贷危机和华尔街衍生品的过度交易的阴影，也有欧美等国风险规避的成功，所以衍生品的交易必须慎而又慎，避免造成金融危机.尤其在我国市场参与者尚未成熟的情况下，必须借助政府部门的监管才能更加健康发展，这也迎合了金融与经济圈中绿色金融的全新理念.同时G20峰会上出具的《G20绿色金融综合报告》再次体现出了绿色金融的重要地位[23]，因此各监管部门要积极响应十八大提出的“完善金融监管，推进金融创新，维护金融稳定”，并以此为目标，积极落实，同时加强政府监督作用，加大金融市场的公开性与透明度，防范系统化的市场风险.另外完善法律监督体系，针对衍生品的使用进行全面监督，以法律法规进行规范和约束，健全监管协调机制，促进监管机构之间的信息共享与合作协同.同时规范场外买卖、结算、披露等环节，以促进衍生品业务的有效推进.