新形势下海外基础设施项目投融资新模式探讨

张 静

（中国路桥工程有限责任公司，北京 100011）

引言

基础设施互联互通是“一带一路”建设的优先领域，也是提高贸易便利化水平、建设高标准自由贸易网络的重要依托。随着“一带一路”战略的有序推进，中国企业走出去的步伐不断加快。由于“一带一路”沿线多是基础设施严重落后的发展中国家，基础设施建设落后，受当地政府财力限制，基础设施建设的资金缺口巨大，仅仅是政府资金或多边机构的资金远远不够，传统的现汇、政府框架模式已不能满足新形势的变化[1][2]；同时，由于基础设施具有投资额大、期限长、回报率低、准公益性等特点，传统的PPP模式不能满足投资方对投资收益的要求[3]。尤其是随着非洲各国债务水平的不断提高，债务警戒线成为影响其基础设施建设的重要因素。因此，适时探讨海外基础设施投融资模式，为新形势下基础设施投资提供一定的思路和借鉴。

一、传统基础设施建设模式

（一）现汇项目

现汇项目一般指项目资金来源于国际金融组织，如世界银行、亚洲开发银行、非洲开发银行等金融组织，也包括一些支付信誉高的政府投资的国际招标项目[4]。现汇项目具有营销方式简单、竞争激烈、利润率不高等特点。项目管理水平的高低和整合各优质资源的能力直接影响项目的施工成本以及利润。如果缺乏对设计、施工及监理的有效管理，甚至可能出现亏本的情况。国际金融组织通常更加看重所提供融资的项目的社会贡献。仅依赖国际开发金融机构的资金已远不能满足“一带一路”沿线基础设施建设需要（见图1）。

图1

图2

（二）政府框架模式

政府框架项目一般是在双边政府合作协议框架下，中外方间开展的基础设施建设项目。政府框架项目的借款主体是所在国政府，贷款主体是政策性金融机构（口行等），除优惠贷款外，承包商需要投保中信保。涉及到融资、政府间对接和谈判等多环节，周期一般较长。政府框架项目主要是在发展中国家。EPC框架项目涉及设计、采购、施工、试运行的全过程或部分环节的工程承包[5]。目前该模式受政府借贷上限影响，限制了非洲地区EPC项目的实施。同时，传统纯粹的EPC项目越来越少，海外基础设施建设项目所在国的政府往往要求EPC总承包方作为股东出资，参与到项目的投资中来，以降低政府对项目的出资额，提高项目实施水平，加强项目后续运营维护（见图2）。

（三）投资模式

绿地项目的投资（基础设施）主要包括BOT、BOO、BOOT、BT、PPP等模式。PPP项目（Public Private Partnership），即公共部门与私人企业合作模式，是公共基础设施的一种项目融资模式[6]。在该模式下，鼓励私人企业与政府进行合作，参与公共基础设施的建设，是以项目为主体的融资活动。在该模式下，中国企业及其联营体成立项目公司，项目公司与金融机构签署融资协议，当地政府（业主）授予项目公司特许经营权，同时项目公司与总承包商及运营养护公司签署相关协议。该模式下，中国企业将承担融资风险、收益风险、运营养护风险、设计及施工风险等。参与企业在完成对所在国和所在项目的财务、税务和法律尽职调查的基础上，需综合考虑项目的政治风险、竞争性基础设施风险、外汇风险、征地拆迁风险、违约和解除合同风险、工程变更风险等[7]，其复杂程度远超政府框架项目和现汇竞标项目。对参与企业的融资能力、资金实力、综合管理能力、整合资源能力等提出了较高的要求（见图3）。

图3

二、新形势下海外基础设施投融资模式

新形势下，为了更好的落实“一带一路”建设，在国际工程承包市场低迷，尤其是非洲国家面临基础设施严重不足和建设资金缺口巨大的两难困境下[8]。尤其是部分政府要求EPC总承包方参股投资，参与到项目的投资和运营中来。因此，通过设计有效的投融资架构，在促进总承包公司主业的基础上，满足投资方的收益要求，实现基础设施项目的有序推进。笔者在工作实践中，进行了一定的尝试，供参考。

（一）以公路项目为例，浅谈小额投资拉动EPC模式（见图4）。

小额投资拉动EPC模式属于小比例参股拉动工程总承包业务模式。该模式以小比例参股，协助带动项目开发，通过EPC总承包商的小额投资将项目业主和EPC总承包商的利益捆绑在一起；通过中资企业小比例参股满足项目部分资金需要，提升项目在中资金融机构的可融资性，同时也为项目建成后的运营维护提供更好的保障。

以某高速公路基础设施建设为例：

1.投融资结构。假设项目估算投资总额为20亿美元。资本金比例暂定20%，约为4亿美元，由社会投资人以自有资金投入0.6亿美元，所在国政府出资3.4亿美元。项目融资比例80%，社会投资人以借款形式投入2.4亿美元，所在国政府贷款出资13.6亿美元。

图4

2.社会资本合作模式。中国企业及所在国政府组建项目公司。其中，中国企业占股15%、所在国政府占股85%。注册资金分别为0.6亿美元、3.4亿美元，股东借款分别为2.4亿美元、13.6亿美元。由中国企业实施本项目EPC部分，承担全部建安工程施工任务。

3.收益回报。项目收益来源主要包括项目使用者付费及政府可行性缺口补贴（或政府可用性支付）。项目使用者付费通过交通量收费收入、服务区餐饮、广告、加油等收入实现，政府可行性缺口补贴（或政府可用性支付）通过石油账户基金实现。项目公司承担项目建设及运营风险。当项目公司的收入低于当年基准收入时，政府向项目公司支付运营期可行性缺口补助。总承包企业获得项目建设期利润及运营期股东分红。

4.注意事项。(1)中国企业参股比例相对较小，一般不超过20%（含），同时股东以出资额承担有限责任，不追加投资，不承担项目融资还款和任何形式担保责任，同时，应设置小股东保障条款和退出机制。(2)相关金融机构（如口行）可能要求项目公司设立还款准备金账户和收入账户承担次还款义务。(3)可能存在政府可行性缺口补助支付风险。

（二）以铁路项目为例，浅谈线下（EPC+F）+线上投资+O&M

以非洲部分国别为例，各国的政府债务占GDP的比重已超过50%。随着世界银行和国际货币基金组织(IMF)对非洲各国债务负担的约束，各国债务水平逼近警戒点（见表 1）。

在各国受限于债务限额时，如何通过合理的投融资架构设计，完成基础设施建设，并以此促进该国经济的发展。以投资额较大的铁路项目为例，探讨线下（EPC+F）+线上投资+ O&M模式，供参考（见图5）。

表1 2017 年非洲部分国别债务情况 [9]

图5

1.合作模式

“线下（EPC+F）+线上投资+ O&M”为“线下部分工程总承包+线上部分社会投资人参与投资+运营和养护维修”。该模式将线下部分及线上部分分开，并单独成立运营养护公司参与运营。线下部分主要涵盖路基、桥涵、隧道、铺轨、房屋等；线上部分主要涵盖通信、信号及信息、电力、机车车辆等。线上部分投资除建设期外，不参与运营期升级改造、更新换代的新增投资，运营养护公司不负责运营期机车车辆购置。

该模式线下部分通过签署总承包合同，由中国企业实施；线上部分由中国企业和所在国政府（业主）组成投资公司，通过签署投资协议进行线上部分投资；运营部分由中方和所在国共同成立运营公司，通过与所在国政府签署O&M协议参与项目运营。

2.融资整体思路

线下与线上投资比按一般情况下的70%∶30%考虑。线下部分融资整体思路为除所在国政府配套资金外，剩余部分由中国政府提供资金支持，通过主权担保等担保形式，向中国金融机构贷款。线下部分融资主体为所在国政府。为使融资具备高优惠度，资金来源主要包括：优惠贷款、无息贷款、商业贷款和部分的经济援助。线上部分由中国企业同所在国政府组成项目公司（SPV）参与投资。资本金由所在国和中国企业共同出资，贷款部分向中国金融机构贷款。资本金及贷款比例暂定30%∶70%。融资部分拟采用优惠贷款。

3.收益回报

项目运输收入归所在国政府。所在国政府偿还中国金融机构贷款本息。

线上投资部分，拟采取每年固定收益方式收回投资，由所在国政府支付（或中国政府予以适当补贴）。

运营公司通过与政府签订O&M合同（成本+酬金合同），即本项目运输收入归所在国政府所有，所在国政府向运营公司支付运营成本及必要的利润。

中国企业通过参与线上部分投资，降低所在国政府向金融机构的贷款额度，缓解所在政府债务压力，一定程度上增加了中国企业投资风险。

综上，在分析了海外基础设施建设主要模式的基础上。为了更好的落实“一带一路”建设，在国际工程承包市场低迷，基础设施投资大、期限长、收益率低等情况下，探讨海外基础设施建设可能的投融资模式，为基础设施投资“走出去”提供一定的参考。