以土耳其货币危机为例思考货币危机新理论

张丽

摘要：土耳其在2001年爆发严重的货币危机，遂放弃固定汇率制度，转而实行有管理的浮动汇率制度，经济逐渐好转。而在2018年土耳其由于各种原因，在浮动汇率制度下，土耳其里拉三个月内贬值幅度超过40%，符合货币危机定义。现简述货币危机理论，及土耳其爆发货币危机的原因，并对其原因提出了实行适度的资金流动管理;发展实体经济;改革金融体系;增强信心等应对措施，希望能够为中国货币危机预警提供帮助。

关键词：货币危机;土耳其;浮动汇率

中图分类号：F014    文献标识码：A

文章编号：1005-913X（2020）03-0102-03

一、货币危机理论

（一）第一代货币危机理论

货币危机理论于1979年由克鲁格曼提出第一代模型，主要解释持续扩张的货币政策导致经济基本面恶化，国家受到国际投机者攻击，政府为维持固定汇率不断抛售外汇而使外汇储备不足，从而进一步引起本国货币的贬值预期，在外汇储备过低时，固定汇率崩溃。

（二）第二代货币危机理论

上世纪90年代随着新的货币危机的发生，许多学者在一代的基础上提出第二代模型，解释在经济基本面良好时，只要存在贬值预期，同样会受到国际投机者的攻击。政府此时有两种手段可以应对，一是抛售外汇维持汇率，一些国家由于外汇储备不足，汇率很快便崩溃了。二是提高利率抵消本币贬值预期，这是政府会衡量提高利率带来的外债偿还压力和汇率崩溃带来的消极影响，在利率提高到一定程度后，前者大于后者，政府会主动放弃对汇率的维持。

（三）货币危机新理论

1997年亚洲发生大规模货币危机，对此次货币危机的研究使得理论进一步完善，逐渐形成第三代理论模型。此次完善对危机形成的原因做了大量解释，主要包括道德风险论、基本因素论、金融恐慌论等理论。

现以土耳其2018年货币危机为例，运用货币危机新理论进行分析，以求证货币危机理论的正确性，为之后货币危机预警提供帮助，并尽力提出应对政策。

二、土耳其爆发货币危机原因

（一）基本因素

1.通货膨胀率。土耳其2001年前后通货膨胀率达50%以上，货币危机之后经济逐渐好转，但其通货膨胀率一直居高不下，历年在5%-10%之间，2017年超过10%。2003年至2018年期间，土耳其货币发行量增加了24倍，大量印发的货币导致高通货膨胀率，继而导致购买力下降，本国货币里拉贬值，因此美元对里拉汇率一直处于上升通道。但现认为高通货膨胀率不是2018年货币危机发生时里拉暴跌的主要原因，从数据上来看，2004年末至2018年3月危机爆发之前，美元对里拉汇率从2.3升至3.75，里拉贬值幅度约为61%，期间里拉因通货膨胀导致的贬值约为40%，贬值压力小于已发生的贬值幅度，所以土耳其应该不存在通货膨胀带来的贬值预期。

2.居民消费价格指数。居民消费价格指数（CPI）是反映与居民生活有关的消费品及服务价格水平的变动情况的重要宏观经济指标，土耳其居民消费价格指数的一路走高，其主要原因是土耳其房屋价格的不断提高。房地产市场聚集了太多资金，政府在国内实行低利率，目标是降低储蓄，促進投资，土耳其的名义存款利率甚至低于通货膨胀率，的确起到了降低储蓄的目的。但由于房屋价格指数的增长速度过快，成为一大投资方向，吸引了国内外的资金流入。房地产对经济有放大反馈的作用，即在经济增长时，房地产价格和投资增长速度会超过经济的实际增长率，反映为高速增长的GDP。这一效应给土耳其带来经济高速增长的幻觉，曾达到人均GDP超一万美元。原本希望进入实体经济的投资进入了房地产市场，实体经济没有得到应有的发展，反而形成了房地产泡沫，导致了土耳其经济的脆弱。CEIC数据当中并未包含货币危机之后房价状况，在网易报道中截取数据，2018年按通货膨胀率调整过后，土耳其房屋价格下跌9.2%。由此可见，泡沫经济在危机中的脆弱性。

3.外汇储备及外债存量。从土耳其外汇储备数据中可以看出，从2014年起，土耳其外汇储备有波动减少趋势，这种趋势一直持续到货币危机爆发。土耳其里拉贬值压力从年初开始，政府通过抛售外汇换取本币来维持汇率，但由于外汇储备不够充足，这一做法更加剧了对里拉的贬值预期，最终导致未能维持汇率。土耳其属于开放型经济体，实行金融自由化经济发展依赖大量外债，容易受到国际资金的冲击。在土耳其经济发展态势良好时，敢于承担较多的债务，贷款主体对土耳其评价良好，土耳其在危机爆发前十年里外债总额呈上升趋势，但其外汇储备未能迅速跟上，大量外债使得土耳其的经济更加脆弱，易受国际影响。美联储从2015年开始加息，2017年至2018年进入快速加息通道，连续六次上调利率决定上限。一方面利率提高，外债成本上升，给土耳其带来更沉重的还款压力。另一方面，美联储的高利率势必吸引国际资金回流美国。由于其本身外汇储备较低，近十年最高水平也低于120 000百万美元，持续低于外债存量，一直存在风险。在货币危机发生之前，外债存量约为外汇储备三倍，随着外汇储备的不断抛售，两者之比迅速超过四，引发贷款主体对土耳其偿债能力的怀疑，国际资金流出。国际组织下调对土耳其信用等级评价，引起里拉贬值预期，进一步加深货币危机程度。

（二）恐慌效应

1.触发事件。土耳其外债存量居高不下，欧洲中央银行担心土耳其发生违约风险，向欧洲国家发出警告，导致里拉暴跌。土耳其国内政治环境不稳定，投资者对里拉贬值预期加强。由于土耳其之前政变，政变主要发起人逃亡美国，土耳其政府遂逮捕美籍牧师，土耳其和美国政治关系交恶。政治原因导致美国对土耳其进行贸易制裁，大幅提高土耳其进口产品关税，对土耳其钢铁和铝征进口关税提高一倍，分别达到50%和20%。钢铁是土耳其冶金工业的龙头，2016年土耳其钢铁产量达全球第八。多次政变也减弱了国际投资者对土耳其稳定发展的信心，此次贸易制裁导致土耳其经济受到制约，土耳其里拉再次暴跌。

2.危机扩大。金融恐慌的定义是指由于某种外在因素，短期资金的债权人突然大规模地撤回资金。政府当局在面对危机时采取错误的应对方式，一是土耳其总统表示对外国势力的坚决抵抗，导致国外投资者认为土耳其的经济发展环境不稳定，投资信心下降。二是政府号召居民抛售美元兑换本币，这一做法引起群众恐慌心理，对本币的贬值预期加重，反而不断抛售本币以换取美元。在土耳其的投资者由于土耳其货币危机的突然爆发，为了逃避危机而购买美元，将导致美元继续上涨，和土耳其有相似状况的国家将一同面临偿债压力，因金融恐慌而陷入危机。

三、应对措施

（一）实行适度的资金流动管理

国际游资体量庞大，危害巨大，各国投机者运用杠杆，可以动用百倍于自有的资金。如果国家缺少对资金流动的管制，而是只动用外汇储备对市场进行干预，那么很难与国际游资抗衡。只有设定一定的管制，提高国际游资投机的成本，才可能避免各国投机者的攻击。措施主要包括限制远期外汇交易，减少投机机会。对短期资本流入征税，提高银行同业拆借利率，以此提高国际游资的投机成本，当投机成本大于可能得到的收益，投机行为便停止了。

（二）发展实体经济

在国际资本大量涌入时，积极引导国际资本进入实体经济，可以迅速促进国家产业发展，增强国家抗风险能力。加快产业结构转型升级，促进国内经济良好运行，保证货币市场的健康发展。

（三）改革金融体系

完善健全的金融体系可以预防危机的发生并在第一时间采取正确措施。土耳其政府应给予高度重视，隔离政治与经济的关联。继续坚持有管理的浮动汇率政策，完善商业银行存贷款制度，加强对商业银行的监管和控制，增强银行的风险防范能力。逐步去杠杆化，减少危机爆发风险。

（四）增强信心

此举借鉴欧洲央行在欧债危机时采取的措施，承诺在一定条件下无限额购买危机国债权，稳定贷款国家信心，阻止资金抽离带来的进一步恶化。土耳其货币危机的原因之一就是外债存量過多，且没有最后一道防线来给贷款者稳定信心。土耳其政府在危机发生的第一时间应当启动紧急贷款，向国际组织或其他国家贷款，稳定其他投资者的信心，避免因金融恐慌造成的资金外逃。

四、总结

土耳其经济基本面状况较差是货币危机发生的根本原因，经济的高速发展依赖大量外资投入和外债本身就存在风险，流动资金大量涌入房地产市场，缺少适度的资金流动管理更是为危机发生提供了基础，美国对土耳其的贸易制裁只是危机发生的引火索。

土耳其的发展与中国的发展有一些相似之处，GDP增长速度较快，房地产价格一路走高，这些因素可能会成为货币危机发生的原因。中国暂时没有对资本项进行开放，所以危机突然爆发的可能性较小，但随着全球化进程的推进，中国政府应当注重本国实体经济的发展，建立适度的资金流动管理，谨防国际游资的恶意攻击，做好迎接逐步开放资本项带来的挑战。

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[责任编辑：王功巧]