政府债券发展历程和相关思考

近日，中国国债协举办“地方债市场建设与发展研讨”，全国政协委员、外事委员会主任、财政部原部长楼继伟发表演讲，对政府债务管理和债券市场建设提出建议。以下为发言主要内容。

国债和地方债的早期探索

大家好，我给大家回顾一下历史和有关的概念，我今天讲的是“政府债券发展历程和相关思考”。先来看看国债和地方债的早期探索。

既无内债也无外债是计划经济时期对财政经济状况一条重要的判断标准，认为这样就是健康的，实际上是不符合现代经济需求管理的一个标准。当然，另一方面的含义，替国家负债必须谨慎，不能造成后代人的负担不可持续，这个原则也是合理的。改革开放之后开始了持久的负债，以及实施逆周期总需求管理的探索，发行的是少量的国债，依据《国务院条例》，没有上升到法律，没有发地方债。1995年我国第一部《预算法》，对预算编制程序以及批准执行和适度公开都做出了规定。

其中对政府债务的赤字也做了明确的规定。

第27条：中央政府公共预算不列赤字，中央预算中必须的建设投资的部分资金可以通过举借国内和国外债务等方式筹措，但借债应当有合理的规模和结构。中央预算中对已经举借的债务还本付息所需的资金依照前款规定办理。

第28条，地方各级预算按照量入为出、收支平衡的原则编制，不列赤字。除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。

这一版的《预算法》对赤字和债务的关系规定上有些不合理，不合逻辑。规定中央预算部分建设资金可以举债，但又规定不得列赤字，但如果没有赤字何必举债？国债是中央预算赤字的融资弥补，两者的关系理应如此。实际上此法生效之后，中央预算每年都列赤字，也都报经全国人大审批同意了。地方预算也规定不列赤字，同时又规定由法律或者是国务院另有规定可以发债，可以发债地方赤字怎么列？也同样存在一个和中央预算赤字、债务关系类似的不合逻辑的问题。这是法律的规定。

真正发生地方政府债务的时间在1998年，这一年亚洲金融危机影响波及我国，境外需求不足，大面积影响经济增长和就业，当时物价指数也处于低位，财政部6月份提出年中调整预算，增加1000亿建设国债，其中500亿由中央支出，增列赤字500亿，另500亿转借地方，实际是中央代地方发债。当年预算赤字是460亿，年底时候加了500亿变成960亿。此建议由国务院采纳，做出预算调整案，报全国人大批准后正式实施。在1999年政府工作报告中专门回顾了1998年这段事情，据测算此次积极财政政策拉动1998年经济增长1.5个百分点，并为后来加入世贸组织以后的快速发展打下了一个良好的基础。

当时基础设施特别短缺，当然主要是搞基础设施。但是按照《预算法》规定，地方各级财政不列赤字，如何处理？当时是在地方预算资产负债平衡表的线下，作为误差项的位置来表达赤字和对应的债务。按说资产负债表，资产是支出，负债是收入，支出大于收入，也就是资产大于负债，差额是债务，这个差额就是赤字，就是债务。在平衡项下，项下应该是零，如果是以万为单位，标志着万以下的几个数，现在就把赤字放在误差项下。这次基于财政政策有划时代的意义，是真正的实施逆周期的财政总需求管理，为对应外部冲击、稳定经济做出了重大贡献。以后由外部冲击转为积极的过程就不和大家介绍了。

值得思考的是，在此后国务院上报全国人大的预算中，无论是预算案还是最终批复的，都列出中央赤字之外，还列出地方赤字以及全国赤字，都获得批准。这也说明了1995年的《预算法》已经落后于实践。

关于特别国债的几个观点

在此期间还创设了特别国债，是1998年发行2700亿特别国债下四大行入资，主要是满足巴塞尔协议对资本充足率的要求，和应对不良率比较高，发行方式是财政向四大银行定向发行，央行降准，对冲流动性的举措。当时计算出四大行资本充足率达到8%的要求需要2700亿。1997年3月1日全国人大常委会通过决议，决定发特别国债，工农中建四家都分配了钱，具体我就不再说了。我讲几个观点。

一、正确把握了只有一般公共预算才可列赤字，通过债务融资的原则。列赤字就要通过债务原则，新版《预算法》规定，各级预算由四本单独预算，就是一般公共预算、政府基金预算、社会保障基金预算和国有资本经营预算，之间可以有调入调出，其中保底性的是一般公共预算，只有这一部分可以列赤字，加强了纪律性和透明性。

二、对中央预算赤字和地方预算赤字把握的原则是正确的，地方赤字只能弥补公益性资本支出部分资金的不足，这是叫做“黄金法则”。懂财政的都知道黄金法则，就是不能用于经常性开支，因为经常性开支不能让后代人受益，公益性的资本支出如果使用得当，提高了有效的基础设施能力，推动了经济发展，后续确实会增加，从而增加了还债的能力，符合代际补偿的原则。这是地方债。中央赤字没有这一限制，除了因中央财政在日常情况下要负责各地之间的财力协调和对基本公共服务均等化外，还要负责突出性事件的支出，如系统性风险发生，或者出现战争，但是日常情况之下赤字的规模也必须谨慎。

三、中央的债务余额化管理，地方债务实行限额管理的办法是正确的。中央赤字产生是多元的，债务并不一定指向公益性的资本支出组合，实行余额管理可以在不突破余额上限内借新还旧，可以根据国债收益率曲线的变化确定发债久期的组合，使成本最少化，并考虑市场需求对收益率曲线各个时点调节国债的供给。我当时在部里的时候，每个点上至少补上800亿，从半年开始一直往上补，当然现在的规模800亿可能不够了。地方赤字是指向公益性资本指出组合的，可以预测这些资本性支出对经济增长、税收增加的贡献和产生的时间，从而限定发债久期。同时如果实行余额管理，不利于選择适宜的资本支出标的，会失去纪律性。当然这样做可能在利率高点时发行长债使成本增加，没有中央调整的余地了，但是正常情况下扩大地方资本性支出应当是在经济低迷时期，利率也处于低点。

四、全国人大和国务院经特别动议和批准程序创设的债务。

1.特别国债

除1998年的2700亿特别国债外，比较典型的是2007年中央财政发行1.5万亿特别国债购买外汇储备，用于境外投资，实际上是900多亿美元购买了外汇，注资汇金公司，近1100亿美元购买现汇，注入中投。特别国债要有稳定的现金流资产与之对应，可不列财政赤字，只需全国人大批准列入国债余额。中投2007年是两千亿美元资本，到2018年年底达到8588亿美元资本，每年都有收益，完全覆盖了发债成本，也解决了1998年特别国债对应稳定现金流资产不足的问题，1998年按特别国债发的，但是当时那些银行都亏，分不出那么多现金流来，这一次把它补上了。

2.地方专项债

根据预算法的授权，国务院发布《关于加强地方政府性债务管理的意见》，这是2014年43号文，建议借、用、还相统一的地方政府债务管理机制，赋予地方政府依法适度举债的限额的权限，规定一定收益的公益性事业发展，需政府举借专项债务的由地方政府通过发行专项债券融资，项目收益不足的，以对应的政府性基金或专项收入偿还。这是43号文的规定。今年经全国人大审议批准，地方政府的专项债的限额为2.15万亿，而且每个限额都有期限，都是分类的。

五、对地方债的分配方式。根据《预算法》的规定，国务院编制中央预算决算草案，经省、自治区、直辖市政府报送备案的预算在一起汇总，形成全国预算报全国人大批准。一般债由财政部根据地方公益性资本支出的需要和未来偿债能力，提出各省级发债的限额和期限。特别是有反向挂钩机制，某地方债务率较高，新分配的债务限额就少。方案经国务院批准后分配到各省，并要求各省按同样的反向挂钩的原则向市县分配，这是我们的做法。专项债的限额分配到省，由各省再分配到市县，对应的是准公益性的资本性支出项目，需要有可预算收益。比如说棚户区改造、收费公路，还需要有确定性的财政收入对应，一般是政府性基金，如土地出让金或者是政府性收费，以防止预期收益不足的时候，专项债还本付息有保障。按同样的原则，要求省向下分配时候也是反向挂钩。（本文有删节）