基于EVA 模型的互联网企业价值评估——以某科技股份有限公司为例

郑伟俊ZHENG Wei-jun

（广东轻工职业技术学院财贸学院，广州510300）

0 引言

目前我国迅速进入数字经济时代，新基建的不断完善和互联网技术的发展和深化，以网络为依托的新型企业随即发展和壮大，这种互联网企业相较于传统企业的生产规模和营销网络扩张历时更短，因此当企业处于高速发展中，会出现内部扩张速度加快，自然会出现并购活动，从而带来互联网企业价值评估的需求。中评协〔2018〕38 号《资产评估执业准则——企业价值》第四章三十条规定，“执行企业价值评估业务，应当根据评估目的、评估对象、价值类型、资料收集等情况，分析收益法、市场法、成本法（资产基础法）三种基本方法的适用性，选择评估方法。”三种基本方法对于互联网企业尤其是处于初创时期的企业，估值难度较大，无法体现其科研投入部分的价值。因此本文尝试提出基于EVA 模型作为对互联网企业价值评估方法的一种有益补充。

1 互联网企业的特征及规范中评估方法的局限性

相较于传统企业，互联网企业更具独特性，具体表现在风险性更高，虚拟性更强，实物资产少，成长周期的不确定性，因此对于互联网企业的价值应更关注创新、协同共赢及效率。

鉴于上述特征，对于资产评估规范中传统的评估方法在评估企业价值时运用时存在局限性，具体表现为：

①成本法（资产加和法）大多使用评估实物资产较多的传统企业，企业价值并不是将属于企业产权的简单各单项资产累加，对于企业而言更可能实现的1+1＞2（或相反）的效果，各单项资产累加刚好等于企业价值只是很特殊的个例，对于具有轻资产属性的互联网企业价值评估更加不合适。

②市场法客观上要求存在交易市场，而且交易市场上存在大量可比案例，通过各项因素修正得到企业价值，但对于不同的互联网企业处于不同的发展阶段、规模和风险水平、拥有迥异的商业模式等，具有很强差异性，交易价格也不够透明，这都说明市场法不适用于互联网企业价值评估。

③收益法规范中分为股利折现法和现金流量折现法，评估实践中更常用现金流折现法，虽然规范中要求重点关注“未来收益预测中经营管理、业务架构、主营业务收入、毛利率、营运资金、资本性支出、资本结构等主要参数与评估假设、价值类型的一致性”，但对于互联网企业中的大量研发费用只能作为费用化处理，无法将其作为影响企业未来价值的重大因素进行考量，同样评估互联网企业价值有一定限制，但相较于上面两种方法，较为适用于轻资产企业的价值评估。据中评协的相关统计数据，高达92.6%企业价值评估项目采用以成本法为主，与西方国家（以收益法为主）相比，我国的评估方法选择存在较大差异。

2 EVA 模型理论及方法

1982 年美思腾思特（Stern Stewart）财务咨询公司推出EVA 指标( Economic Value Added 经济附加值），主要通过企业资本成本和资本效益，克服现金流量指标和会计收益指标的缺陷，目前EVA 评估模型已成为西方国家较为流行评估方法。

EVA 从股东的角度考察经济价值，其核心观点在于如何给公司的股东带来价值，只有当企业只有资本收益大于为投入全部成本时，EVA 越高，股东的回报越高，公司的价值也就越高。EVA 通过扣除资本成本（Cost of Capital，简称CC）后的资本收益（Return on Capital，简称RC），可用公式表示为：

其中：RC——资本收益；CC——资本成本；WACC——加权平均成本率；NOPAT——税后净营业利润；RONA——净资产收益率；TC——债务成本和权益成本。

表1 企业价值评估表

由于各个企业存在很大差异，又使用不同会计核算方法，而业绩衡量标准以及激励措施也不一致，因此需要考虑下列因素主要包括研发费用、资产减值准备、递延所得税等并对税后净利润和资本投入额等项目进行调整。本文中需要对税后净营业利润和资本投入额进行如下调整：

①税后净营业利润=净利润（含少数股东权益）+利息费用+营业外支出-营业外收入-补贴收入+当年应计存货跌价准备+当年应计坏账准备+当年应计短期投资跌价准备+当年计提的长期投资减值准备+研发费用-研发费用在本年的摊销

②资本投入额=普通股权+少数股东权益+各种准备+研发费用资本化金额-在建工程+短期借款+长期借款+一年内到期的长期借款资本投入额

原因在于：

1）对于研发费用我们一般作为费用化处理，但对于科技公司而言则是重中之重，将研发费用进行资本化后扣减本年的摊销处理计入税后。

2）会计中资产减值准备都是出于谨慎性原则，并不一定能反映现实状况，人为割裂当期利润和现金流，对于营业外的收益需加以考虑，但对于补贴收入明显不能持续的收益进行剔除。

3）对于资本投入额则从企业融资的角度，投资资本需包括股东和债权人所筹集到的资本，本文从所有者权益出发进行增减项目，同样加回各项资产准备扣除在建工程同时考虑债权资本。

3 EVA 模型在评估实践中的运用

考虑本企业为高科技型企业，本文采取先增长后稳定，无限年期模型，具体公式为

其中：TC——债务成本和权益成本；WACC——加权平均成本率；g——增长率。

通过WIND 查询某科技企业公布的2019年12月31日的简化资产负债表、2019年度的简化利润表资料摘录并进行调整计算资本投入额和税后净营业利润：

资本投入额=普通股权+少数股东权益+各种资产减值准备+研发费用资本化金额-在建工程+短期借款+长期借款+一年内到期的长期借款资本投入额

税后净营业利润=净利润（含少数股东权益）+利息费用+（营业外支出-营业外收入-补贴收入）+（当年计提的存货跌价准备+当年计提的坏账准备+当年计提的短期投资跌价准备+当年计提的长期投资减值准备）+研发费用-研发费用在本年的摊销

本文预计该企业2020-2025年未来五年息前税后利润增长率维持在8%，企业的加权资本成本一直保持为12%，而投资资本未来五年增长率也设定为8%，2026年后企业保持稳定状态持续经营，按照上述EVA 模型公式（2）评估企业2020年的价值为71463.68万元，具体计算过程如表1 所示。

4 对于EVA 评估模型的几点思考

EVA 评估模型给实务界提供了另外一种评估思路和方法，具有现实意义，但也存在着以下不足：

①目前EVA 价值评估理论的研究尚无形成完整的理论体系。缺乏相关理论指导，评估实践应用存在试验性质，后期需要对模型进行实证研究。

②计算方法中参数选取的规范性研究也相对缺乏，学界和评估实践中对于参数选取，观点各异，计算口径不一可能导致结果的显著差异，以上因素均会对EVA 评估模型在互联网企业价值评估的应用有较大不良影响。