我国上市公司同股不同权制度研究

易怡歆

(湖南工商大学 湖南 长沙 410205)

优刻得科技股份有限公司成为中国A股市场首家同股不同权的上市企业，标志着我国资本市场对“同股不同权”的接受，开创了境内资本市场及公司治理的先河。同股不同权制度在我国资本市场的运用也备受瞩目。

一、同股不同权的概念

同股不同权指的是公司设置不同投票权架构，将公司股份划分为两类：特别表决权股份与普通股份。每一特别表决权股份拥有的表决权数量大于每一普通股份拥有的表决权数量，其他股东权利与普通股份相同。它有以下特点：

1.表决权与财产权分离。公司股权的权利在公司法理论上被划分为经济性权利和参与性权利分别与财产权和决策控制相关。一股一权制度投票权是通过每一份额的财产权来表示的。而同股不同权打破表决权和财产权紧密相关的规则，核心管理层通过持有高表决权的股份就能实现对公司的绝对有效控制。

2.控制权集中掌握在核心管理层。同股不同权制度中，公司能够发行普通股和特殊股。普通股面向公众公开发行，一股一权。特殊股仅对公司内部发行，一股多权。通常情况下，公司会将特殊股发行对象限定为公司创始人或家族企业管理层。

3.允许设置多种股票形式。同股不同权制度中能够根据表决权能层的比重不同对股种类进行区分。发行人可以根据不同股种目的价值的实现，进行不同的设计，灵活运用多种股票形式，实现股权利用最大化。

二、同股不同权的意义

从近年来通过差别股权制度上市的案例来看，这个制度的可行性已经得到了证明。目前我国资本市场也在积极摸索和完善适用于这种制度的规则，实行这一制度的意义如下：

(一)丰富我国资本市场。曾经，同股不同权不被中国证券市场所认可，成为了一些企业，如阿里巴巴、百度、京东等在境外上市的主要原因之一，导致优质企业外流，给我国资本市场和投资者造成了一定的损失。允许科创板符合条件的企业实行同股不同权架构的公司申请上市，落实和完善资本市场规则，可以增强我国证券市场的吸引力，也体现了我国资本市场的包容性和多元化。

(二)抵御敌意收购。敌意收购指的是收购方在没有经过标的公司高层同意的情况下，对标的公司进行的收购活动。被恶意收购的公司通常都是股权不集中的公司，这是因为取得控制权的一个重要途径就是在二级市场买入标的公司的流通股，成为公司第一大股东。当股权分散时，是很难抵制来自外部的恶意收购的。“宝万之争”正是由于万科股权结构极为分散，且大股东大多都是国有企业，宝能系仅需要200亿元就可以成为万科的第一大股东。通过较低的成本便可获取稳定的收益，使恶意收购方有机可乘。

而在同股不同权制度下，核心团队持有的特殊股拥有比普通股更多的表决权。即使恶意收购方获得大部分股权，但仍然无法掌握公司的实际控制权，能够有效避免公司成为恶意收购的对象。通过采用差异股权制度，京东创始人刘强东虽然仅持有20%的股份却拥有了83.7%的投票权。抓住融资机会上市的京东在美国资本市场上获得了极高的估值，这本身就使得恶意收购所需成本极高。再加上特殊股权结构的帮助，想要恶意收购京东极难。

(三)帮助实现公司长远发展目标。一般来说，普通投资者会更看重企业当前的利润。如果公司过度关注暂时的股价变动，目标朝着实现短期利润而偏离最初的方向，并不利于公司的长远发展。而核心管理层更能够坚守初创公司时的经营理念，会更看重企业的长久发展。

Facebook使用的正是同股不同权制度。在收购Whats App时，很多人认为收购价过高。但其实从长远来看，Whats App的高覆盖率可以给企业带来更多的活跃用户。而时间也证明这笔在当时不被外界看好的高价收购并非亏本交易。同股不同权制度能够在一定程度上使管理层免受市场短视的压力，给与管理层沉淀提升公司长期价值的动力和权力。

(四)激励核心团队投入高度匹配的人力资本。创新型公司的发展与创始人的能力有着密切的关系，更加依赖创始人的才能和战略眼光，高管人力资本对企业发展尤为重要，这就对控制权的稳定提出了更高的要求。同股不同权制度保证了核心团队的控制权，核心团队预期自己在长时间内都会在公司里，一定程度上保证了人力资本稳定。同时，在拥有控制权的情况下，核心团队在企业经营上会更用心积极，也无需耗费时间和精力在控制权上，投入高匹配的人力资本。

三、对普通投资者的权益的保障措施

对于包括公众投资者在内的中小股东来说，当发生控制人利益和其他股东利益矛盾时，普通投资者的权益有可能受到损害。想要企业大限度发挥同股不同权制度的优势的同时还能对投资者产生更大吸引力，就必须借鉴国外发达国家资本市场的经验，思考如何保护普通投资者的权益。

(一)进一步完善累积投票制度。累积投票制度是指在股东大会选举董事或者监事时，股东既可以把全部投票权集中于选举一人，也可以分散选举数人，最后按得票多寡决定当选董事或者监事的制度。累积投票制度的适用，赋予了中小股东在选举董事、监事时更大的权重，有机会通过合理利用手中的表决权实现参与日常运营决策，降低投资风险。

这个制度在国外是一个应用比较广泛的保障投资者权益的方法，在我国《公司法》中也有相关规定。但因缺少操作性细则,在实施中很难发挥作用。而如今，同股不同权进入我国资本市场，可以预计累积投票制度也会更广泛地应用，我国更应多借鉴总结，进一步完善累积投票制。

(二)设立追究机制。由于同股不同权将控制权和资金相分离，可能会导致表决权不高，无法对公司经营做出决策的小股东和普通投资者要为日后公司可能发生的亏损承担更高的风险。此时可以考虑设立追究机制，对控股股东进行事后问责。追究机制既可以在一定程度上挽回投资者的损失，又可以起到提醒高表决权股东谨慎行使表决权的作用，有利于减少因谋私利而损害投资者的风险。

(三)完善集体诉讼制度。我国《公司法》规定，若中小股东的权益受到侵害，可以采取诉讼的方式通过法律的手段来实现权益的维护。但是，在实践中该种诉讼耗时长，成本高，采集证据复杂，可能导致投资者诉讼过程困难，甚至不想上诉，这对于保护普通投资者权益来说很难起到作用。

我国可以加快借鉴国外的集体诉讼制度，任何一人提起诉讼，效力可以扩散到每一个个体。这样可以分摊高昂的诉讼成本，提高了单一个体的起诉动力。也间接给与了控股管理层压力，进一步保护了普通投资者。

四、结语

我国的证券市场作为一个发展中国家的新兴市场,目前虽然通过科创板放开了同股不同权制度，但是制度构建并不全面。我国需要借鉴国外经验，结合国内情况完善同股不同权制度，给与创新型企业更多的机会和支持力度，这样才有利于创造一个更加多元丰富化的资本市场。