亚马逊未来可释放更多现金流倍受质疑的AWS依然“稳键”

何艳

2020年以来，亚马逊股价上涨了17%，高于苹果、谷歌、脸书等FAANG同行公司，市值重回万亿美元之上。相比2019年相对暗淡的市场表现，亚马逊似乎在2020年伊始给投资者吃下了一颗“定心丸”。

资本市场之所以重新选择青睐亚马逊，与其优秀的基本面不无关系，在AWS云服务、“一日达”业务等倍受质疑下，亚马逊再次用行动证明自己并没有脱“轨”。美国对冲基金公司Greiphyn Heights Asset Management LP投资经理卢国韬跟踪亚马逊10余年，并长期关注其竞争对手。在他看来，巨额市值的亚马逊能够在持续维持高销售额的情况下维持高速增长，这在历史上几乎是没有先例的。其最新一季财报显示，“一日达”效果比市场预期要好，而在强敌环伺下，AWS云服务依然保持着现有水平实在难能可贵，“市场此前对亚马逊的过度担忧是没有道理的”。

云计算“稳”住地位

《红周刊》：亚马逊2019财年第四季度财报显示，第四季度净销售额为874亿美元，高于市场预期的860.2亿美元，较去年同期724亿美元同比增长21%;净利润为33亿美元，同比增长8%。亚马逊营收和净利润均超出市场预期。您觉得亚马逊本季度财报超出预期的原因是什么？

卢国韬：第一，“一日达”业务的实际效果比预期要好。虽然投资人都知道“一日达”需要进行长期和大规模的投入，但并不十分樂观这种投入可以有立竿见影的效果，然而事实上从这个季度的表现来看，北美的销售增长超出了预期，增加了用户尤其是Prime会员在线上下单的频率。同时，“一日达”还有一个侧面的帮助，就是Prime会员的增长，这一季达到了1.5亿，而在此之前，北美的Prime会员数已经比较平稳，很长一段时间内维持在非常低速或者基本没有增长，从这个数据看，市场猜测Prime会员可能又开始增长了，也就是说投入“一日达”实现的效果比市场预期的更快、更好。

第二，AWS云服务业务净销售额同比增长34%，高于市场预期，从当前竞争格局来看，实属不易。竞争对手方面，相比亚马逊的公有云，微软在公有云和私有云方面都有业务，潜力很大。而谷歌云方面，其计算部门CEO托马斯·库里安在硬件和销售方面也都进行了大量投入。在竞争对手加大投入的背景下，先不论市场份额如何变化，单从AWS业务34%的同比增速看，亚马逊的表现已经超出市场预期。而亚马逊已经签约但还没有兑现的合约总价值也还在维持增长，由此可见，客户是信赖亚马逊的。

第三，亚马逊的EPS超出预期，而且向前的指引也高于市场预期，而这实际上很大一部分在于折旧比预期少了很多。从估值的角度讲，具体折旧多少跟自由现金流关系并不大，一般除了税务的差别之外，其他的影响是相互抵消的。从这方面看，亚马逊实际上近期并没有多大影响。但是市场还是很看重EPS。同时，折旧减少，那么支持同样多的业务，可能未来的固定资本支出就会减小，或者比预期少很多。固定资本支出减少，又意味着未来可以放开很多的现金流，亚马逊可以选择投入别的业务寻找新的增长点或者返回给股东，而这些对股价估值都有帮助，都给投资者信心带来鼓舞。

《红周刊》：财报显示，AWS的净销售额为99.54亿美元，比2018年同期的74.30亿美元增长34%。在亚马逊第四季度38.8亿美元的总运营利润中，有67%是来自于AWS业务。对AWS这一业绩表现，您怎样看？

卢国韬：在云服务领域，微软2019第四季度智能云部门总收入达到119亿美元，对比2019年第三季度时的59%，维持在60%左右的增速;谷歌云服务2019年第四季度实现营收26.14亿美元，同比增长53%。在此前接受《红周刊》采访时，我曾明确表示过，因为亚马逊在云计算领域布局最早，在基数大的情况下，简单跟竞争对手对比增速是不准确的。以AWS最新营收同比增长34%看，是超出市场31%～32%预期值的，而且新增市场份额也不错，据我们估计大约维持在45%左右。

亚马逊云计算布局的时间足够长，一般来说，客户是不会轻易更换服务商的。谷歌的目标是市场前2名，但我觉得这并不容易实现，谷歌确实存在一些技术上的新特点，但未必就是优势，直接比较，还是不如亚马逊的。在我看来，微软的竞争优势最明显。未来新增业务方面，谷歌可能占到三分之一，最后可能形成三大巨头三分天下的局面，但总量上谷歌在目前没办法超越亚马逊和微软，因为它们自身的基础不一样，旧的市场份额，谁都不会拱手让出，必须要有足够长的时间慢慢追赶。

从业务角度来讲，此前市场都预期，亚马逊会丢掉一些市场份额，但实际上，它的增速还是相当可观的，还是市场的老大。从竞争角度看，亚马逊在世界各地建设数据中心基本已经到了相对晚期阶段，所以接下来亚马逊的增长会更多地依靠销售，给客户提供更多更好的服务。这样一来，亚马逊就会跟它的生态系统里的一些小服务商形成竞争，而这也是为什么2019年亚马逊股价面临压力的一个原因。相比之下，微软这方面的压力就会小一些。

“一日达”送药业务前景可期

《红周刊》：四季度，亚马逊在线商店净销售额为456.57亿美元，相较2018年同期的398.22亿美元增长15%;线下实体店的净销售额为43.63亿美元，相较2018年同期的44.01亿美元相比下降1%;亚马逊包括金牌会员、流媒体音乐服务Music Unlimited和流媒体视频服务Prime Video Channels在内的订阅服务营收总额达到52.4亿美元，同比增长了32%。如此稳定增长数据，是否意味着亚马逊非云业务很健康？

卢国韬：在线商店主要因为“一日达”业务的持续开展，亚马逊自己卖的商品更多，这部分增长较快，销售总额增长的主要动力不是来自第三方销售。线下实体店销售额下降主要因为Whole Foods超市。亚马逊买下Whole Foods之前，该公司业务就并不算好，买过来之后部分业务跟亚马逊绑定在一起。Whole Foods原来以卖有机和天然蔬菜水果闻名。不过，现在很多商品并非Whole Foods独有，很多超市、菜场也可以做有机食品。Whole Foods里很多有机食品价格比较贵，维持当前的销售额应该是比较正常的。音乐服务内容总量跟苹果差不多，Video业务跟奈飞相比，投入也在逐年提高。还有一项广告业务，市场一直认为前景较好，而这一次实际是销售额稍低于预期，因为披露的数据较少，市场只能进行猜测，比如亚马逊将更多的广告位留给了自己的自营业务，而不是卖给第三方。因为理论上来讲，网商业务超出预期，而广告业务表现较差，应该是把这部分业务留给了自己。不过广告业务未来到底会怎么样，还需要持续观察。

《红周刊》：亚马逊在本次财报中透露，亚马逊全球Prime会员数超过1.5亿，可见“一日达”业务对这一服务增长的贡献，如何合理预期未来“一日达”业务发展态势？另外，“一日达”业务发展还存在哪些隐忧？

卢国韬：现在亚马逊自营的“一日达”还没真正做好，如果做好，至少在北美依靠强大的渗透率，发展前景还是很可观的。以我个人来说，我是Prime的会员，也更愿意通过线上进行购物。亚马逊只要满足现有的Prime會员，把他们日常购物的一部分从实体店逐渐转移到亚马逊上来，让他们更愿意线上购物，就已经足够实现业务持续增长。同时，亚马逊还卖生鲜，虽然选择相对有限，但质量和大部分实体店一样。消费者愿意提前一天预订而节省一次购物时间，这将非常具有发展潜力。

还有个很有特色的例子，在美国卖药，医生要先把药方送到药店，然后病人去药店取药。而亚马逊获取了顾客的信用卡信息，如果一位慢性病患者，每个月或者每两周在固定的时间都要去取药，那亚马逊就可以每次都按照固定的时间把药寄送给客户，而顾客就不用去药店取药。亚马逊如果能将这部分业务拿下来，将会又是一个巨大的利润增长点。

此前市场关于“一日达”隐患的讨论点主要在于，前期大量投入能否拿到回报，现在看来，回报是有的，只是不知道这种回报是到此为止，还是潜力还没有完全发挥出来，而最重要的一点还在于，以前几乎没有别的公司能做到这点。像沃尔玛员工利用下班时间给网上的订单送货，然后给员工一些补贴的行为毕竟不是长久之计。

《红周刊》：您提到的紧急买药业务，国内的阿里、京东、美团等都有类似的“一小时达”送药服务，这种服务对于亚马逊“一日达”来说可行吗？

卢国韬：亚马逊在美国各个州卖药是需要牌照的，而牌照的核准需要很长的时间，基本上白手起家不太可能一下子就拿下，只能一点点做，它大概有一两个州的牌照。前几年亚马逊收购一家公司叫PillPack，会在固定时间给病人邮寄需要长期服用的药品，跟亚马逊的业务相近，而且已经有很多州的卖药牌照。亚马逊的优势在于，平台足够大，有了大部分州的牌照之后可以迅速发展业务。但做到像国内这样并不现实。一是美国的药品管理制度环环相扣，需要许可、医生开药及剂量核定、医生嘱咐患者等跟国内都不一样，另外，美国人力成本、人口密度、城市分布等，也无法实现类似中国的这类服务。