国有资本充实社保基金相关财务风险分析

王 洁 邹 帅/文

自2001年起，我国开始提出政策解决社保基金逐渐出现的缺口问题，其中通过国有企业填补缺口的方略尤为重要，此举措近些年也取得了较大进展。2017年11月，国务院印发《关于划转部分国有资本充实社保基金实施方案的通知》（以下简称“划转方案”），确定划转范围为中央和地方国有及国有控股大中型企业、金融机构，划转比例统一确定为企业集团国有股权的10%，新一轮改革序幕拉开，伴随着改革的深入，分析问题并提出相应对策建议具有重要的现实意义。

一、国有资本充实社保基金的必要性

国有资本流向一直备受关注，而社保基金能够显著提升国有企业等被持股公司的盈余质量（李春涛等，2018），因此，适当划转国有资本充实社保基金能够对经济进行宏观调控，提升社会福利。同时，我国应为国民承担历史遗留下来的转轨债务，该政策必要且合理。

首先，划转政策有利于填补社保基金缺口。社保基金近几年来承受着重压，缺口凸显，老龄化加剧使其无法根除累积的债务。根据中金公司测算，预计2018—2050年，企业职工基本养老保险累计缺口在2018年的现值会达到56.6万亿元，相当于2017年GDP的68.4%，这些都揭示了社保基金巨大的支付压力，填补缺口迫在眉睫。

其次，划转政策有利于优化国企股权结构。作为重要的参与方，社保基金等机构投资者一直是公司治理的重要相关方，是建立适当股权结构的重要组成部分。20世纪70年代，美国学者首次提到养老基金，认为以其为代表的机构投资者给当时的美国经济带来了革命性的变化（Peter Drunker，1976）。近些年，有研究（丁旭，2018）发现，国有企业完全以社会福利最大化为目标时的股权投资，以及追求总收入最大化且效率相对很低时进行部分股权转让所形成的交叉所有权才是最优。但是，目前我国股权结构单一的国有企业占比较大，而此问题带来的弊端主要表现在：股权过于集中，缺乏多元股权制衡机制；所有者缺位，内部人控制现象加剧；公司治理结构中经营管理层产生机制不健全；国有股不流通，大盘点数易受操控等（张鼎，王则斌，2011）。依据划转方案，集团公司层面上划转股权可以在一定程度上改善国有企业股权过于集中的局面，社保基金等承接主体以机构投资者身份积极参与国有企业治理，能够优化股权结构，也有助于混改在母公司层面的实施，进而推动国有企业绩效和价值的提升。

最后，划转方案有利于完善国企分红。据统计，2013—2017年我国未分红国有企业占到了全部国有上市公司的35%—40%，而我国正处于迈向以创新为基础的新型经济发展的新时期，应特别注意在经济的不同部门实现国有和私有财产之间最佳比例的必要性（Radygin，et al.，2015）。并且国企分红、发放现金股利能够抑制企业过度投资行为，降低代理成本（焦健等，2014;刘银国等，2015）。国有资本收益分配制度的完善是我国国有企业改革的重要组成部分，宏观来看，收益分配能够改善公共财政资源的整体配置，完善市场经济制度，调整经济结构，真正启动国内消费需求对经济增长的拉动作用，完善社会保障制度，推动民生不断改善，增强社会稳定（余维成，2018）。微观来看，收益分配有助于提高资金利用率和投资效率，降低高管的在职消费程度，减少代理成本，实现企业长期可持续发展。而社保基金等机构投资者在国有企业治理方面体现价值的同时，主要从分红中获取收益，通过行政手段划拨国有资本10%给社保基金，强制分红的导向对完善国有企业收益分配机制十分必要。

二、国有资本充实社保基金面临的相关财务风险

依据划转方案，本轮划转将有助于国企改革，一定程度上优化国有企业股权结构，利用革新后的现代制度完善公司治理机制，为搞活国有资本注入强大动力，不断发展壮大的同时使更多的成果回归国民本身。为此，相关部门除了应及时完善配套措施之外，还应该正视和客观分析划转方案实施过程中国有企业所面临的相关财务风险，以确保划转方案的顺利实施。

（一）政策实施前期风险

1.内部治理风险

依据公司治理理论，过高的股权集中度将会增加国有企业的决策风险，并产生道德风险，不利于调动其他股东参与公司管理的积极性。根据同花顺财经统计，2013—2017年净利润下降的上市国有企业数量每年大概有100家，约占总数的10%，是全部上市亏损企业的45%左右，国有企业数量不多但亏损占比很大，此情形下众多国有企业高管薪酬却持续上涨。而对比薪酬现状，国企分红现状却不容乐观，如前所述，近年来我国未分红国企比例占全部国有上市公司的35%-40%，更有部分国企连续几年均未分红，持续无力分红必然会对国有企业的长远发展产生不利影响。而划转方案的实施依赖于国有企业长期稳定发展下优质的资本产出，因此，完善国有企业股权结构以及分红制度势在必行。

2.市场风险

我国近几年经济政策的调整和外部环境的不确定性对国有企业发展产生了一定的影响。众所周知，正在推行的混合所有制改革是持续推动政策促进国企转型升级过程中的重要环节，一些处在改革阶段的企业经济结构不稳定，而结构性改革也在紧锣密鼓的推行，这都将对众多国有企业产生冲击，国有企业的治理模式亟待升级。进一步来说，行业环境的改变、市场的发展都要求国有企业在发展过程中加大风险的控制，而大环境之下环保政策的全力实施也要求国有企业承担更大的社会责任，并且少数国有企业并未上市，本轮将全部国有资本作为划转对象，国有资本划转前后企业内部运营信息无从得知，这就给政策实施带来了阻碍。

（二）政策实施过程风险

我国大部分国有企业都是关系国计民生并且涉及领域比较集中的中大型企业，其中重化工业领域比重较大，而产能过剩较为严重的也是此类企业，目前大部分都处在“去产能”的紧要阶段，此情况下划转的资产质量无法保证，极有可能存在部分水分或价值虚高现象，盲目划转不仅无法弥补社保基金缺口，反而会给企业带来巨大负担。

同时，各省条件或政策不同使国有企业发展存在较大差异，社保基金缺口大小也各不相同，本省股权数量能够弥补的能力与实际缺口之间的差距问题会使地方国有资本划转在省份之间出现参差不齐的状况，因此，统一划转国有股权10%会不可避免地产生“一刀切”式的弊端。再者，即使某些地区国有资产比较充裕，但其退休职工往往也相对较多，这种情况下，社保基金支付压力巨大，需要通过国有资本划转填补空缺，而这些地区在老龄化严重的形势下便无法很好地保障国有经济的高效运营和合理的收益分配，这些差异与矛盾势必影响政策的有效实施。

（三）政策实施后期风险

强制分红政策整体上会引起负面市场反应（许浩然，廖冠民，2018），很可能引发国有企业的抵触心理，通过盈余管理来应对划转政策，将调整后的更多资金留存下来作为储备金。另一种可能的情况是，股东希望调低利润少划转，但经营者希望高盈利高薪酬，如此一来，就又产生了一系列的代理问题。

同时，此政策下的直接划转举措将增加众多不确定风险，划转的国有企业与社保基金联系密切，这种情况下国企红利让渡给公民的方式较大程度上需要依赖企业的发展，能够持续平稳获取高质量收益的划转企业才不会因为突发的资金困境牵连社保基金，使资产缩水严重，反而拖累其社会福利的支付。而目前社保基金成为国有企业股东履行监管职责，探索有效参与公司治理，提升企业价值的途径，要求他们拥有相应的专业知识储备。

三、国有资本充实社保基金财务风险的防范建议

（一）改善股权结构，优化国企分红机制

此次方案将10%股权划转进入社保基金，这个比例下，社保基金投资者无法在企业中制衡大股东，因此，国有企业还应当吸引其他较多的投资方同社保基金理事会一道改善股权结构，利用多个大股东共同分享企业控制权的模式防止大股东的“掏空”行为，对企业投资进行有效监控。

分红方面，我国可以通过非国有股东治理来优化国企分红，降低国企内部的代理成本，同时调整国企分红率，将其分为固定和变动两个部分来保障其灵活性，利用所处行业特性和竞争力区分国有企业类别，不同类别的国企红利应区别对待，同时更多关注国企社会责任制度的健全程度与履行情况。

（二）保证资产质量，关注发展差异

划转政策应当循序渐进，有计划、分批次地将考察后的企业纳入划转试点，避免操之过急划转入一批低效甚至无效资产。具体来讲，我国国企应通过各种途径优化配置，以搞活资本为中心，实现最大限度的增值目标，及时剥离或者转型长期亏损产业和子公司，使企业最大限度地发展经常性收益产业，争取稳定长久发展，才能确保划转政策落实到位。

企业的竞争性强弱对划转顺序影响较大，应当选择一批竞争性较强的国有企业首先纳入划转范围，但涉及国家稳定稀缺性资源的行业则应当随后划转，否则可能因为高额利益驱使，在重压之下过度开发稀缺资源。

（三）承担社会责任，完善信息披露

国有企业应当健全相关政策完善公司经理人的市场选拔和运作机制，确保企业高层专业能力，降低所有者与经理人之间的代理问题，增强监管部门的独立性。明确相关人员职责权限，确保国资委在大方向上领导企业董事会行使高级管理人员选聘、业绩考核和薪酬管理工作，以此标准选择公司经营者并对其进行激励和约束，强化监督机制，提升治理效率，一定程度改善国企高管的“天价”薪酬问题，保障国有企业行动与国家政策的高度一致性，勇于承担社会责任，及时向利益相关者进行信息披露。

另外，政府在监督的同时应当出台一些支持性方案，使承接主体成为主动参与者，积极吸引公司治理专业人才扩大全国社保基金理事会队伍，以应对未来持有大量股权的情况，这样才能有效改善公司治理水平。

总之，本文从政策出发分析了社保基金和企业等方面的风险，认为政府应当严格监督、时时关注、重点支持，监控风险，保障收益，为老龄化问题提供有力支持，尽力填补社保基金缺口，充分体现代际公平和国企发展成果全民共享。