以房养老：经验、困境与发展路径*

王亚柯 叶雨彤 汤 晟

内容提要 近年来我国人口老龄化问题日益严峻，在老年群体的资产储备中，房产较多但现金储蓄相对较少，为以房养老提供了潜在的发展空间。但由于实践中制度供给不足，保险公司和老年人参与的积极性不高，我国住房反向抵押养老保险面临发展困境。美国HECM是市场占有率最高的住房反向抵押项目，由联邦政府提供保险保障机制，贷款机构的市场运作较为成熟，相关立法较为完善，可为我国发展以房养老提供借鉴。为推动我国住房反向抵押养老保险的快速发展，应加大政府的保障力度，鼓励多类金融机构以多种形式参与，加快相关法律法规建设。

近年来，我国人口老龄化问题日益严峻，使得我国的养老负担不断加重。基于此，政府在深入改革第一支柱基本养老保险，大力发展第二支柱企业年金和职业年金的基础上，开始加快建设第三支柱的养老体系。其中，住房反向抵押养老保险作为我国第三支柱养老体系的重要内容，目前已经历试点阶段，自2018年8月始在全国范围内推广。因此，深入开展住房反向抵押养老保险研究，推动我国以房养老的政策和实践，对于解决养老难题、减少老年贫困有非常重要的意义。

以房养老：理论基础与文献述评

生命周期理论为以房养老模式提供了理论基础。生命周期理论的核心思想是，理性的消费者会根据自己的财产和未来预期的收入，平滑生命周期内每个时点上的消费，以实现个人效用的最大化。①根据生命周期理论，在年轻时期，个人的收入水平较低，现期收入主要用于消费，储蓄较少。进入中年期，随着工作年限的增加，个人会获得更高的收入，储蓄增多，并持有一定的财产，如住房等。之后，随着年龄的增长，个人收入达到高峰后会逐渐减少。退休后，老年人没有收入，只有消费，需要利用工作期的储蓄和资产来支付各种消费。一些老年人若仅依靠工作期的储蓄及储蓄转换的养老金收入，还不足以支撑退休后的消费支出，就可以通过以房养老项目，将自有房产作为抵押物，获得金融机构提供的养老收入，直至死亡。

国外以房养老的历史较长，研究文献也较为丰富，主要包括以下几方面：一是以房养老参与意愿的影响因素研究。Weinrobe认为，在美国，一般是低收入、房产满足项目要求的老年人才有意愿参与以房养老，年龄与参与意愿正相关，收入则负相关。②Ong对澳大利亚的研究发现，年龄更高、单身、女性和拥有大量房产的人更愿意参与以房养老，并获较高收益。③二是以房养老的潜在需求研究。Mayer和Simons利用美国1990年人口数据估算的结果显示，大约600万的62岁及以上老年人可通过住房反向抵押来提高20%的退休收入。④Merrill等认为，大约9%的69岁以上房产持有者有以房养老的需求。⑤Rasmussen等则认为，近80%的69岁以上房产持有者有潜在的需求，数量高达670万人。⑥三是以房养老的风险和产品定价研究。这些文献从贷款机构的视角，基于各种风险研究以房养老的产品定价。以房养老产品所面临的风险主要包括长寿风险、房价风险和利率风险等，因此预期寿命、房价波动和利率波动是影响产品定价的三大重要因素。⑦基于此，越来越多的模型被用于住房反向抵押的产品定价研究以控制风险，例如支付因子、保险精算等模型。⑧

我国以房养老的发展及相关政策的陆续出台，引发了国内学者的关注，相关研究主要集中在以房养老的可行性、参与意愿的影响因素等方面。陈健和黄少安认为，以房养老模式在我国的发展遭遇较大阻力，其原因在于传统的遗产动机和观念对住房财富效应的发挥产生了较强的抑制作用。⑨郑秉文认为，尽管当前我国住房反向抵押养老保险是一项小众产品，但在未来的发展空间较大。⑩熊景维等研究发现，老年人的收入水平、子女数量及其经济状况对以房养老的参与意愿有负向影响，而老年人的政策了解程度、预期子女支持等对参与意愿有正向影响。总体而言，我国以房养老的发展刚刚开始，相关研究还处于起步阶段。实践也表明，住房反向抵押养老保险仅依靠商业机构的自发推动还远远不够，迫切需要政府提供全面的政策支持。基于此，本文拟对国际上最为成熟的美国政府反向抵押HECM项目的运行经验进行深入剖析，并基于我国以房养老项目的实践探索与发展困境探讨相关政策建议。

美国经验：政府介入和市场运作

从国际实践看，美国是实施住房反向抵押历史最悠久、规模最大的国家。早在1961年，美国就有一家私营贷款机构推行了住房反向抵押，但因有贷款期限的限制，市场反应冷淡。1984年第一款终身年金型的住房反向抵押产品问世，允许借款人居住在抵押房屋中直至死亡。1987年国会批准HECM(Home Equity Conversion Mortgage)进行试点，1988年联邦住房管理局(FHA, Federal Housing Administration)被授权为HECM提供保险。历经十年试点后，1998年国会批准HECM正式确立，由住房和城市发展部(HUD, Department of Housing and Urban Development)主管。近三十年，HECM新增贷款规模逐渐增长(见图1)。试点初期，HECM每年的新增贷款数量增长较为缓慢，从1990年的157份增长为1998年的7896份。正式确立后，HECM贷款快速增长，从1999年的7982份提高到2008年和2009年的11万多份。金融危机之后，HECM新增贷款数量有所下降，2012～2018年每年都在5万份左右。同时，美国市场上还有一些私营的住房反向抵押项目，其数量规模都较小，即使在最高峰时期，这些项目也仅占市场份额的5%～10%。

图1 1990～2018年HECM项目的新增贷款规模

可以看出，HECM是美国市场占有率最高的住房反向抵押项目，主导了整个市场。其基本经验可概括为如下几方面：

(一)联邦政府提供保险保障机制，并主导产品定价

HUD及其下属的FHA是HECM项目的管理机构。HUD负责HECM相关政策的发布和调整。HUD每年会发布报告，根据房价变化、利率波动、市场供求、二级市场运行情况等因素，对HECM账户在中长期的价值变动进行精算研究。同时，HUD还负责设置产品类型，以确定贷款的支付方式。1998年仅有浮动利率型，即贷款利率根据市场利率浮动调整，未领取款项将累积生息提升贷款额度。2008年HUD推出了固定利率型，借款人只能一次性领取全部的贷款额度，贷款利率为一次性确定的固定利率。2011年固定利率型产品迅速占领了69%的市场份额。2012年约10%的借款人因未能适当理财而无法缴纳HECM的各种税费。为了控制风险，2013年底HUD规定借款人在第一年最多只能取出60%的款项，若领取更多款项，需支付房价的2.5%作为首次抵押保险费。之后，固定利率型产品的市场份额迅速下滑，2016年降为10.7%。

FHA负责为HECM提供保险。FHA要求借款人在HECM开始和持续期间都要缴纳抵押保险费，保费进入FHA管理的共同抵押保险基金(Mutual Mortgage Insurance Fund，MMI Fund)。FHA保险提供双层保障：一是借款人在未来会获得有保障的贷款资金，即使贷款机构遭遇了资金困难或房价下跌也不例外。二是项目结束时，若房产价值不能完全补偿贷款额度，共同抵押保险基金会向贷款机构支付差额部分。

为了控制风险，FHA还负责确定贷款额度。FHA会根据借款人年龄、贷款利率、房屋价值和贷款上限等因素，通过既定公式计算贷款额度，由贷款机构发放。最初推出的标准型(Standard)HECM中，在借款人72岁、贷款利率为5%的条件下，借款人可获得的贷款上限为房屋价值的67.7%。2010年推出的经济型(Saver)HECM中，同样条件下，借款人的贷款上限为房屋价值的55.4%。2013年底这两类合并为新型HECM，贷款上限调整为房屋价值的57.5%。

(二)借款人可居住在抵押房屋中直至死亡，并获得保险保障

借款人具有在抵押房屋中居住直至死亡的权利，并获得长寿风险的保障，即借款人可以在未来获得贷款，即使贷款额度超出房价，或贷款机构破产。同时，借款人的贷款过程受到严格规范。首先，HUD要求借款人在贷款前必须先向第三方机构进行咨询。咨询机构会根据借款人的各项条件进行系统评估。如果借款人适合此项目，咨询机构将讲解项目细节，确保借款人对项目理解正确。同时，HECM对借款人及其房产都有一定的限制。借款人必须大于62岁，多个借款人中年龄较小者须大于62岁。同时，借款人对房屋必须拥有独立产权或已还清大部分贷款，且房屋仅由借款人及其家人居住。HECM项目开始时，借款人需要支付前期费用，包括启动费用、首次抵押保险费、第三方成本和咨询费用。标准型HECM的首次抵押保险费是房屋价值的2%，经济型HECM则是房屋价值的0.01%，新型HECM统一为房屋价值的0.5%。项目持续期间，借款人还须支付后续费用，包括后期抵押保险费、贷款机构服务费、房屋保险费和贷款利息。借款人去世后，家属可以还款，或交付房屋。当借款人出现搬离房屋、失去房产所有权以及无法支付税费等情况时，会被要求提前结束项目，并偿还贷款。

(三)贷款机构获得保险保障，并在多级市场上运作分散风险

贷款机构获得FHA提供的保险保障，即项目结束时，若房价低于应还贷款金额，差额部分将由共同抵押保险基金补偿。银行性和非银行性金融机构都可充当贷款机构，贷款机构可通过各种方式在多级市场上进行运作，以分散风险(见图2)。

一级市场上，贷款机构承接业务并提供贷款，通常以三种方式操作：一是直接从借款人处承接业务并将贷款直接投放到二级市场。二是从经纪人处获得贷款业务，并通过其他公司进入二级市场。经纪人也称为贷款发起人，即接受借款人申请并安排贷款的机构。三是贷款机构直接从借款人处承接业务，并通过其他公司进入二级市场。近年来，后两种方式逐渐增多。二级市场上，为了分散流动性风险，贷款机构不会长期持有反向抵押资产直至到期日，会交由集合发行机构，或直接由零售贷款机构打包成证券进行出售，以获取流动资金。在此过程中，吉利美公司会通过HMBS(HECM Mortgage Backed Securities)资金池为资产证券化提供标准渠道和政府担保，以增强资产的流动性。发行服务机构将证券打包后，卖给经纪交易商，并由其投放给二级市场的投资者。二级市场的投资者只在购买合约签订时一次性支付借款人的款项，而发行服务机构负责支付后续款项。

图2 HECM项目的多级市场运作

(四)HECM项目的相关立法较多，制度较为完善

消费者金融保护局(Consumer Protection Financial Bureau，CFPB)负责规范HECM的运行，并保护老年人的合法权益。CFPB制定项目运行规章，协助消费者做出理性选择，监管市场欺诈和误导行为，并接受消费者投诉。同时，还有多部法案涉及HECM，并严格规范贷款发起人的资质要求、宣传规范、销售行为等。2008年《抵押贷款许可法案》对贷款发起人的个人、机构信息披露及更新方面进行了详细的规定，但对其财力和工作年限没有太多的限制。2009年政府问责办公室(Government Accountability Office)规定，存在销售误导的贷款发起人将面临严重的处罚，并界定了各种误导方式。2008年《住房和经济复苏法案》规定，不允许进行“交叉销售”，即销售HECM时诱使借款人将贷款购买其他理财产品。

我国以房养老：实践探索与现实困境

2013年，国务院下发《关于加快发展养老服务业的若干意见》，鼓励开展老年人住房反向抵押项目。2014年6月，原保监会发布《关于开展老年人住房反向抵押养老保险试点的指导意见》(以下简称《指导意见》)，为以房养老发展提供了政策依据，并自7月1日起在北京等地试点。住房反向抵押养老保险是针对60岁及以上老年人，将住房抵押与终身养老年金保险相结合的一种创新性商业养老保险。2016年7月，原保监会将试点期延长至2018年，并将试点范围扩大至各直辖市、省会城市及江苏部分地级市。2017年7月，国务院印发《关于加快商业养老保险的若干意见》，要求大力发展反向抵押保险，支持商业保险机构开展反向抵押保险业务，在房地产交易、登记、公证等机构设立绿色通道，降低收费标准，简化办事程序，提升服务效率。经过四年多试点，2018年8月银保监会下发通知在全国范围内推广老年人住房反向抵押养老保险，这标志着以房养老正式推向全国。

值得注意的是，尽管国家连续出台政策推动试点实践，但以房养老的发展依然非常缓慢。虽然多家保险机构获得试点资格，但只有幸福人寿和人保寿险的产品获批。2015年3月首款产品“幸福房来宝老年人住房反向抵押养老保险”获批，2016年10月“人保寿险安居乐老年人住房反向抵押养老保险”通过审核。但就市场来看，响应者寥寥无几，老年人的投保热情远低于预期。截至2018年7月31日，幸福人寿累计签约201单(141户)，累计承保139单(99户)。总体上看，我国以房养老面临呼声高、市场冷的发展困境。

住房反向抵押养老保险作为一种新型养老产品，需要政府在政策层面给予大力支持。但从实践来看，政府的参与力度明显不足，政策规定仅有2014年《指导意见》。从内容上来看，《指导意见》也只对投保人、保险公司的资格、产品等方面进行了宏观指导，并未提供具体的政策支持。首先，它规定投保人必须是60周岁及以上拥有房屋完全独立产权的老年人。其次，它对保险公司的产品管理进行了规定，根据投保人所抵押房产增值的方式不同，试点产品分为参与型与非参与型两类。参与型是指保险公司可以参与分享房产增值收益，非参与型是指保险公司不参与分享房产增值收益，价值增长属于投保人。就目前而言，幸福人寿和人保寿险都选择了非参与型产品。再次，《指导意见》还对业务宣传、销售人员和过程管理以及服务创新等方面进行了规范。例如，宣传材料必须由总公司统一制作并严格管理，并如实介绍该业务，明确提示借款人抵押房产的后续评估、管理和处置情况，不得夸大房产增值在提升养老金领取水平方面的作用。销售人员需经考核后才能取得销售资格，保险公司应当通过录音、录像或第三方见证等方式增强合同签订过程的公平、公正性，确保合同体现各方真实意思表示等。此外，《指导意见》规定由地区保监局实施监管，以确保消费者的合法权益。

上述规定显示，在政策设计中，政府机构并未实际参与，仅涉及部分监管职能。住房反向抵押养老保险是一种特殊的养老产品，我国投保人会受到房产遗赠后代传统观念、政策了解程度以及养老模式等多种因素的影响而对其持观望态度，保险公司也面临较大的风险，包括长寿风险、房价风险和现金流风险等。因此，尽管住房反向抵押养老保险在我国的发展空间未来可期，但投保人、保险公司的积极性和投入力度都受到了极大抑制。

以房养老发展：潜在需求与路径选择

住房反向抵押养老保险作为老年人养老保障的多元化选择之一，在我国的潜在需求较大。一方面，我国老年群体规模不断增长。国家统计局发布的《2018年国民经济和社会发展统计公报》显示，2018年我国60岁及以上人口高达24949万人，占人口比重为17.9%，其中65岁及以上人口的比重为11.9%。另一方面，发展以房养老是构建我国多层次养老保障体系的重要内容。在我国多层次的养老体系中，第一支柱基本养老保险虽然实现了制度上的全覆盖，但保障水平比较有限，第二支柱虽能发挥一定的补充作用，但覆盖面非常低。因此，大力发展住房反向抵押养老保险是建设我国多层次养老保障体系的内在需求。

同时，我国老年群体的房产拥有率较高，为以房养老项目的推行提供了基础条件。中国养老金融2017年调查数据显示，我国老人养老储备呈现储蓄少、房产多的特征。71.1%的被调查对象的养老资产储备在50万元以内，仅有4.5%的被调查对象尚未进行任何养老资产储备；同时，72.3%的被调查对象拥有1套或1套以上的房产，且年龄越大，房产越多，60岁及以上人群中83.5%的人拥有房产，其中，50.5%的人拥有1套房产，33%的人拥有2套及以上房产，远超美国、日本、德国等发达国家。可以看出，房产已经成为我国老年人养老储备的重要来源。

美国HECM项目的实践经验表明，政府的政策支持和大力推动至关重要，金融机构成熟的市场运作能够有效分散风险，完善的法律环境也有利于促进以房养老市场的健康快速发展。与此相比，我国以房养老还处于初级阶段，不仅缺乏制度供给方面的精密设计，还缺乏实践操作层面的经验积累。但随着我国人口老龄化进一步加深和传统养老观念的逐步转变，以房养老的市场发展空间会进一步加大。因此，我国应尽快从制度供给、金融主体和法律环境等方面着力推动其发展，加快多层次的养老保障体系建设。

第一，促进政府在需求端和供给端的制度供给，提供保险保障机制。老年人住房反向抵押保险是一种年金保险，具有养老保障性质，政府应积极参与，在产品定价、风险控制、消费者权益保护等方面发挥主导作用，为贷款机构和老年人提供保障。一方面，对保险公司的产品定价进行宏观指导，并提供保险保障机制。可由中国再保险集团，或成立新的机构，为以房养老项目提供保险机制，分担房价下跌、长寿等风险。另一方面，要为老年人提供咨询渠道，防止其上当受骗，并保障老年人居住在抵押房产内直至死亡的权利。

第二，鼓励各类金融机构以多种形式积极参与，利用市场机制来分散风险。应允许非保险类金融机构以多种方式参与以房养老，与保险机构形成合作补充。同时，拓宽保险公司住房风险抵押养老保险产品的投资方式和渠道。根据住房反向抵押养老保险产品在一级市场上的实施情况，适时推进其在二级市场的资产证券化，以分散、转移现金流压力及坏账风险。

第三，加强相关法律法规建设，提供法制规范和保障。建议由银保监会牵头，联合社会保障、消费者权益保护等部门，加快完善相关政策法规，共同提供制度保障。应对借款人缴纳保险费进行强制性规范，并保障其可以在抵押房屋内居住直至死亡的权利。同时，对贷款机构的销售、宣传等行为进行规范，防止虚假宣传和误导消费者，损害老年人的利益。〔本文受到对外经济贸易大学中央高校基本科研业务费专项资金项目(CXTD9-05)资助〕

①Modigliani, and Brumberg, R.,UtilityAnalysisandtheConsumptionFunction:AnInterpretationofCross-SectionData, Rutgers University Press, 1954.

②Weinrobe M., “An Analysis of Home Equity Conversion in the RAM Program”,RealEstateEconomics, 1987, 2, pp.65～78.

③Ong, R., “Unlocking Housing Equity through Reverse Mortgage s: The Case of Elderly Homeowners in Australia”,EuropeanJournalofHousingPolicy, 2008, 8(1), pp.61～79.

④Mayer, C. J., & Simons, K. V., “Reverse Mortgages and the Liquidity of Housing Wealth”,RealEstateEconomics, 1994, 22(2), pp.235～255.

⑤Merrill, S.R., M. Finkel and N.K. Kutty, “Potential Beneficiaries from Reverse Mortgage Products for Elderly Homeowners: An Analysis of American Housing Survey Data”,RealEstateEconomics, 1994, 22(2), pp.257～299.

⑥Rasmussen, D.W., I.F. Megbolugbe and B.A. Morgan, “Using the 1990 Public Use Microdata Sample to Estimate Potential Demand for Reverse Mortgage Products”,JournalofHousingResearch, 1995, 6(1) , pp.1～23.

⑦Chinloy, P., and Megbolugbe, I. F., “Reverse Mortgages: Contracting and Crossover Risk”,RealEstateEconomics, 1994, 22(2), pp.367～386.

⑧Wang, L., Valdez, E. A., and Piggott, J., “Securitization of Longevity Risk in Reverse Mortgages”,NorthAmericanActuarialJournal, 2008, 12(4), pp.345～371； Shao, Adam W., K. Hanewald, and M. Sherris, “Reverse Mortgage Pricing and Risk Analysis Allowing for Idiosyncratic House Price Risk and Longevity Risk”,Insurance:MathematicsandEconomics, 2015, 63, pp. 76～90.

⑨陈健、黄少安：《遗产动机与财富效应的权衡：以房养老可行吗？》，《经济研究》2013年第9期。

⑩郑秉文：《以房养老的前景分析与政策建议——写在住房反向抵押养老保险推向全国之际》，《武汉科技大学学报》(社科版)2018年第6期。