股价跳水白马股索菲亚的症结在哪？

文/亿欧 宗书慧

全屋定制的战事如火如荼，但全行业的急速增长已结束，市场对全屋定制的热情开始冷却。作为首个上市的定制类企业，索菲亚并没有抓住早年间资本市场带来的优势，在竞争者纷纷上市后距离定制家居冠军宝座的梦想越来越遥远。

作为定制家居第一个上市的企业，索菲亚可谓是占尽了资本的优势，2011 年以不到30 亿的估值上市，2017 年市值一度达到375 亿，实现营收15 倍、利润11 倍的增长。去年以前，索菲亚被股民们称为大牛股、白马股，自上市以来，股价稳步拉升。从2012 年1 月19 日的前复权价3.25 元，到2017 年10 月25 日的前复权价41.91 元，索菲亚5 年涨幅最高达11.89 倍。然而，在经历了最高点后，索菲亚的股价开始一路走低，今年起股价始终在10 元左右徘徊，期间虽小有涨幅，但这支白马股再也没有跑出市场预期的好成绩。时至今日，其市值已跌至175 亿，不到一年的时间缩水超过一半，尽管索菲亚在8 月曾采取回购股票的措施试图稳定股价，但并未对市场起到太大的激励作用。

与股市起伏相呼应的是2017 年以来，索菲亚的营收增长率与净利润增长率双双下滑，回归到2015 年以前的水平。在后来者纷纷加速的全屋定制行业里，不进则退是不变的生存法则，营收能力萎缩的索菲亚陷入被赶超的危机。

纵观整个定制家居市场，出现这种情况的不止索菲亚一家，在经历了三年的火热发展后，全行业的增速开始放缓，定制家居市场进入冷静期，也对各家企业提出了更严峻的考验。然而作为最早上市、定制基础扎实的企业，索菲亚为什么始终没能坐上定制系的第一把交椅？复盘其7 年来发展布局，亿欧认为其中一些战略的有效性是有待考量的。

首获资本护体

索菲亚为何没能先发制人？重资产的制造型企业想要在短时间内迅速扩张，上市是一条非走不可的路，因为上市募得的大量资金对于扩大生产、提升产品研发以及渠道扩张都有极大帮助。这也使得家居行业强者愈强的法则一再被验证。

在已上市的8 家定制企业中，索菲亚的资本之路开启得最早。从其历年发布的财报来看，上市以后的索菲亚增建成都、嘉善、廊坊、黄冈4 个生产基地，门店从2011 年的800 家增长到了目前的3305 家。此外，它更是借助资本运作，于2013 年开启了全屋定制和司米橱柜业务，2017 年入股华鹤门业，增加了米兰纳、华鹤两个木门品牌业务线。

然而，在全屋定制一片火热的2015-2017年，抢占市场、排兵布阵的并不止索菲亚一家。由于没能在抢得先机的时候与同行拉开足够大的差距，等到2017 年另外7 家主打定制牌的企业上市融资时，索菲亚就丧失了衣柜时代的第一把交椅，陷入前有欧派碾压、后有尚品宅配步步紧逼的紧张局面。

复盘索菲亚近几年的发展，其现有局面有以下几方面成因：

1.整体橱柜市场格局已定，司米橱柜入行难进军全屋定制市场的以橱柜、衣柜企业为主。衣柜起家的索菲亚在2013 年提出“定制家·索菲亚”的战略口号时，将进入橱柜市场列为定制家的重要组成部分，并于当年年底成立橱柜事业部，与法国品牌SALM S.A.S 合作，次年推出SCHMIDT 司米橱柜，期冀可以借助SALM 的品牌价值和行业经验打开国内的橱柜市场。

据索菲亚发布的2018 上半年财报显示，司米橱柜仍处于亏损状态，而此时距该事业部成立已过去4 年的时间。回顾其历年财报数字，2015 年亏损6214 万元、2016 年亏损1.01 亿元、2017 年亏损3770 万元、2018 上半年亏损2144 万元，目前累计亏损2.2 亿元。2018 上半年，司米橱柜的营业额对全部营业收入的贡献率为9.32%，但在该版块持续大量的投入，势必会导致其他业务投入的缩水。

整体橱柜概念进入我国较早，发展相对成熟，行业渗透率达到了59%，而整体衣柜，行业渗透率仅为36%。与橱柜起家发展全屋定制的对手竞争，索菲亚在对手实力更强的领域下功夫显然是不明智的，因为橱柜市场的高渗透率背后，是品牌格局的稳定，新品牌入局抢食，碰壁是必然。相反，索菲亚在衣柜领域的地位是对手难以撼动的，补齐短板固然必要，但在激烈的竞争中，让优势更优才是立于不败之地的关键。

2.渠道扩张缓慢，行业最高红利期市场占有率不足

渠道宽度、门店数量，是业内人士对产品价值和品牌影响力认可程度的侧写，也是一个品牌未来营收的驱动力。受限于家居产品消费低频、定制产品价格高，渠道建设和品牌建设对全屋定制企业来说尤为重要。索菲亚的经营模式以经销商为主，但与相同商业模式的欧派相比，其经销商数量、门店增长速度都远远落后。2015-2017 年，索菲亚的门店数量分别为1861、2500、3035。同时期内，欧派的门店数量分别为4710、5357、6311，渠道优势明显。

目前的全屋定制行业入行门槛低，不论是头部企业还是中小企业，产品差异化都不明显。尽管各大品牌都在新产品研发方面投入了大量人力和财力，但仍未改变市场上同质化严重的现状，各家产品都没有显著的风格化差异。在这样的产品环境下，越广阔的销售渠道、越多的消费者触达可能，就越是容易获得销售机会。渠道扩张一方面是品牌效应的具象化表现，另一方面也对企业的资金流有着较为苛刻的考量，越多的门店货品铺设就意味着越多的成本投入，但率先抢占资本优势的索菲亚显然在渠道扩张方面的投入力度不敌对手。

3.多品牌、多产品联动策略收效甚微

索菲亚制定全屋发展战略后，除布局橱柜、木门两大版块外，也在向全品类方向延伸。2015 在非定制类家具方面，陆续推出了床、餐桌、书桌等实木类OEM 产品，并采取与其他品牌合作的方式，增添了床垫、枕头、床上用品、茶几、沙发等产品品类；2017年开启了定制窗帘产品的渠道供货。从索菲亚的战略布局不难看出，其希望凭借着“索菲亚”的品牌影响力和覆盖全国的服务体系及供应链，实现“一站式”的全屋家居销售野心。

虽然索菲亚的产品布局动作频频，但从营收方面来看，全品类的创收能力增速缓慢，除橱柜和木门外，其余新增品类的营收贡献率皆不足5%。而通过分析品牌的收入结构不难发现，索菲亚主营业务定制衣柜的营收占比虽然有所降低，但一直没有少于80%。

反观对索菲亚形成前后夹击态势的欧派和尚品宅配，全品类战略收效都更加明显。2017 年，欧派各产品线的营收占比为橱柜55%、衣柜30%、其它15%，尚品宅配为全屋定制50%、衣柜23%、其它27%，而索菲亚的衣柜营收贡献率高达84%，其余品类收益很小。在2018 上半年的营业收入增速的较量上，索菲亚就以20.12%的速度输给了增速为33.64%的尚品宅配。以全屋定制为目标，但始终靠衣柜的单品增量打天下，如果不能尽快优化产品配置，在不久的将来索菲亚恐怕会被后来者超越，江湖地位不保。制产品的市场占有率不足20%。消费升级带来的产业变革，让整个大家居市场迈入转型期。全屋定制满足了新兴消费群体对家居产品个性化、差异化的需求，未来仍有较大的增长空间，而这一空间势必会引发企业混战。对于巨头而言，扩充品类、延伸链条是全屋化、一站式的必然选择，因而具体的战略布局就成为了企业不得不优先解决的难点。

家居产业洗牌，企业战略有待考量

今年以来，股价腰斩的家居企业不止索菲亚一家，这与股市整体环境有关，更直接的原因是家居企业增速未达市场预期。去年以来，家居上游房地产行业遇冷，国家政策性调控效果显著，这对下游家居市场增速带来了较大影响。

虽然近两年全屋定制概念炒得火热，但定

2017 年有多家家居企业上市，行业竞争进入白热化，行业壁垒低的家居市场陷入以性价比为核心的竞争中。各大企业忙于利用资本优势发起价格战、营销战对中小企业进行倾轧，通过扩张经销商抢占市场红利，包括欧派、索菲亚、尚品宅配在内的头部企业，也只是在体量上超越了其它公司，但在产品研发、大家居发展策略上少有建树。在产业转型升级的当口，头部企业如果不能跳出固有思维，在产品创新、服务意识上下功夫，为企业未来发展规划出清晰的第二级、第三级发展曲线，未来中国的定制家居市场将会被国际品牌和具备创新发展意识的玩家瓜分。

索菲亚董事长江淦钧曾公开表示，家居市场竞争愈发激烈，索菲亚不争单项领域上的高低，而是要在制造、营销、服务、组织架构、管理能力等综合实力的比拼中做“全能冠军”。不可否认的是，索菲亚自上市以来在生产管理、产品研发、品牌营销以及渠道下沉等方面都有过不少的投入，也取得了一定的成绩，但就这几年的业绩而言，其距离“全能冠军”仍有很大一步的距离。在错失独占资本加持的优势后，索菲亚如果仍然不能扬己所长，而是泛泛地用自己的短板去拼市场，那它距离冠军的宝座只会越来越遥远。