浅析新三板公司资本运营行为——以H公司为例

(广州商学院会计学院 广东 广州 511363)

H公司是一家集生物医药研究开发与生产于一体的高科技企业。2014年变更为股份公司，当年8月公司股票正式在全国中小企业股份转让系统挂牌上市。且公司在2015年增长1781%的利润。那么H公司是如何做到的呢?

一、上市动机

H公司所处的生物医药行业市场空间巨大，处在快速上升通道中。而其主要研究的GLP-1类二级糖尿病类药物，随着糖尿病患者支付能力的提升、支付意愿的提高，以及对于糖尿病管理意识提高的影响，将会拥有巨大的市场增长潜力。

从产业发展趋势上，生物技术药物制药企业在未来行业发展中仍存在较大空间，具备较强研发实力的企业将会在行业内的激烈竞争中具有较大的优势，具备原研药能力的企业如H公司，将会在行业发展中趋于主导地位。

在市场前景看好、研发实力雄厚等优势情况下，H公司需要上市募集资金以补充公司流动资金，优化公司财务结构，进而更好地支持公司主营业务的发展，扩大业务范围，增加公司经营业绩，提升公司整体实力。

二、资本运营过程

H公司依靠强大的资本运作方式，首先H公司利用市场前景吸引大量的投资机构和投资者的注资。然后又将定增募资再次投入资本市场中，由此产生了巨额的投资收益。以下围绕两个问题展开介绍H公司的资本运作方式。

(一)筹资渠道

1.发行普通股

H公司在2014—2015年之间发行普通股共15 417 000股，募集的资金高达3.67亿元。

2.间接融资

H公司通过委托贷款和银行借款的融资方式，2014年和2015年分别筹集5 800万元和5 322万元。

3.定向增发融资

H公司在2014—2015完成4次定向增发融资，总融资额达4亿元。中信证券、东方证券、航天产业基金等专业投资机构是主力。H公司除了第二次的定增对象有4位公司内部高层管理人员外，其余定增对象均为外部投资者。挂牌之前，H公司股东多为公司内部完成登记工作，成为新三板第一单实施股票期权激励计划并完成登记的挂牌公司。

4.政府补助

H公司隶属于“上海市战略性新兴产业重大项目”，享受政府对高新技术产业的补助。其中，2014年收到政府补助309.45万元，2015年收到政府补助67万元。

(二)投资方式

根据公开资料显示，H公司所募集到的资金主要用于公司股权的受让、购买理财产品和证券投资。

(1)1 000万资金投资北京水木创融信诚投资中心。北京水木创融信诚投资中心(有限合伙)主要投资于高速发展的、具有上市潜力、出售或并购价值的挂牌企业。公司共投入资金1 000万元，存续期限2年。

(2)4 094万投资广西一铭软件股份有限公司(2次定增、二级市场购买)。广西一铭软件股份有限公司为一家从事通用基础软件、云计算应用的国家高新技术企业。公司通过2次定增和二级市场购买方式，共投入资金40,94万元。广西一铭软件股份有限公司作为一家具有云计算应用的公司，对于H公司早期布局基于大数据、互联网、消费者参与的大健康产业，具有一定的协同作用。

(3)其他部分筹集资金用于购买上海浦东发展银行公司理财产品天添利1号，系委托理财及衍生品投资，2015年取得收益1 058 775.97元。

三、资本运营效果

H公司自1999年成立以来，一直都是由华谊集团出资大力支持，H公司本身并没有产生过收益，因此其净利润一直是负的。2012年开始参与挂牌企业一铭软件、沃捷传媒定增等一系列资本运营，使得公司的净利润逐步转亏为盈。2015年中报营业收入为0，而净利润却高达1.07亿，2015年年报营业收入仅34万，而净利润为2460万。由此可见，H公司通过一系列系通过资本运营产生了巨额收益，并非主营业务收入的增加所致。

四、资本运营存在的风险

(一)资本市场波动风险

H公司营业利润主要源于投资，主业占比较小，结构不稳定。2016年6月以来，资本市场长时间处于下滑通道。H公司在半年报中表示，公司所持用于短期投资和转卖的证券市价严重下跌。而公司此前主要利润来源是对外的投资收益而非主营业务，因此利润受资本市场波动影响较大。

(二)投资者信任风险

虽说H公司为了平衡制药企业特有的资金软肋与信用风险，大胆尝试购买理财产品、证券投资等保持医药企业的持续发展。但从投资者的角度，毕竟他们看中的是公司的业务而不是再投资的收益，如果公司成功融资后没有将重心放在主营业务上而继续用“击鼓传花”的方式将从外部融来的资金转投出去，不免让投资者寒心，也会动摇他们对于公司发展实际研发业务的信心，从而增加公司今后融资的难度。

(三)挂牌企业融资制度变化的潜在风险

根据公开资料，H公司在2015年上半年曾拿出1亿元来投资主板的二级市场，还以2120万元参与了挂牌企业一铭软件、沃捷传媒的定增。类似地，一铭软件本身也在投资方面屡屡出手，在短短九个月时间内完成了三次融资。

本该做实业的初创型企业，却开始热衷于风险投资的高收益，背后原因是挂牌企业融资之易。这种现象在新三板挂牌企业中屡见不鲜，我们能看到，市场上很多企业正在给增发的股票设定限售期，而在之前增发完成后便可转让。正是由于没有锁定期限制，很多投机者在参与定增后短时间内抛售引发了股价的下跌。所以就股权融资制度这一块，还有很多待完善的空间，特别是募集资金的运用上，新三板的作用本就是支持小微企业创新发展，不能因制度的便利滋生套利空间。

当这种追逐资本市场高收益而淡化主营的现象成为主流，政府极可能会对某些行业采取措施限制这种舍本逐末的行为。一旦国家对融资方式采取限制措施，而公司还没有将重心放到主营业务上来，那么源断流枯，公司有很大可能资金链断裂，陷入主营产品开发迟缓，研发支出受阻，利润干枯的绝望境地。

五、总结与建议

为了在募集资金的运用上，新三板的作用是支持小微企业的创新发展，不能因制度的便利滋生套利空间，应该建立市场风险监管机制。

(1)规范新三板的市场准入监管，并对进入新三板的企业进行业务评级，让投资者更清楚地知道所投公司的业务发展情况，尽量避免信息不对称的风险。

(2)事中监管，鼓励企业对自身的经营投资活动等进行及时披露。即对新三板企业经营过程中的日常监管，主要包括业务范围监管、资本充足性监管、流动性监管、资产质量监管、市场风险监管等。

(3)事后监管，即对严重违规操作或濒临破产的新三板挂牌企业实施的市场退出处理。金融监管当局出于审慎监管、保护投资人利益的目的，对金融机构的市场退出一般有法律规定，主要方式包括购并、接管、注资挽救、清算关闭、解散等。针对新三板企业可用的监管方法包括事前检查筛选、事中业务披露、内部审计、外部审计、信用和业务能力评级、信息披露、行业组织和公众监督等。