美元国际化的实现路径及其对中国的启示

余振 李钟慧

摘 要 根据阿锐基的“体系积累周期”理论，新兴大国货币国际化一般需要经历“物质扩张”“大国博弈”和“金融扩张”三个阶段。本文主要研究以美元为代表的大国货币国际化的一般路径和人民币国际化的具体对策。研究发现，美国坚实的“物质扩张”基础以及妥善应对“英美博弈”从而实现货币霸权转移的政治策略，在美元国际化过程中发挥了重要作用。比较而言，人民币国际化正处于“物质扩张”阶段，技术水平和金融实力是人民币国际化的最大阻力。中国目前应该以巩固“物质扩张”基础为首要目标，避免对美元霸权的正面挑战，为提高科技与金融竞争力创造有利的国际政治环境，从而为人民币国际化实现弯道超越奠定基础。

关键词 美元 人民币 货币国际化大国周期

一、引 言

从国际政治经济学角度看，货币国际化表面上是一国货币在全球范围内的流通储藏，深层次是货币主权国对国际金融话语权的诉求，从而形成对既有大国金融主导权的挑战。能否趋近于既有大国的货币国际化水平，并處理好与既有大国货币的关系，是新兴大国货币国际化面临的重要问题。2010年中国已经成为世界第二大经济体，但是人民币国际化仍然处于较低水平。近年来，人民币国际化经历了从2010年快速攀升到2015年遇阻回落的曲折发展历程 根据中国人民大学国际货币研究中心（IMI）定期发行的“人民币国际化指数（RII）”的年度趋势分析得出。，在美元主导的国际货币体系下，人民币国际化的发展仍将充满挑战。在国内扩大开放的背景下，如果无法实现人民币国际化的长期稳定发展，可能将使中国的贸易和金融市场极易受到国际市场风险的干扰。如何合理规划人民币国际化的未来发展路径，是中国当前亟需解决的重要问题。从世界货币的演变历史来看，英美大国周期转换中的美元国际化历程提供了新兴大国货币国际化的经验，能够为人民币国际化提供较高的借鉴价值。

对于新兴大国货币国际化路径的研究，学术界主要对美元、欧元、日元等主要货币进行梳理。现有研究基本从经济与政治两个方面对货币国际化的实现路径进行分析：一种观点认为，新兴大国货币国际化的成功主要在于政治因素。英国霸权时期，美元国际化初期受到英镑体系的重重限制，政府在突破这一桎梏的过程中发挥了关键作用。美国政府从区域层面逐步扩大美元的国际影响力，以邻国“金元外交”为突破口，对拉美等地推行货币改革和商业贷款投资（阎彬，2017）。1913年，美联储的建立促使美元成为主要的国际融资货币，在美元国际化过程中起到了中流砥柱的作用（Eichengreen et al.，2012）。除美元之外，刘玮（2014）通过比较美元、马克、日元等货币国际化路线，发现国内贸易和金融部门两种政治力量对政府的游说是影响货币国际化进程的政治根源。另一种观点认为，经济因素是新兴国家货币国际化获得成功的根本原因。Krugman（1984）认为英镑地位被美元所取代，是美国的经济金融实力对英国形成压倒性竞争优势的结果，“看不见的手”是美元国际化的主要推动力。Frankel（2012）认为货币国际化是一国经济和金融扩张的意外副作用，而非政府有意为之。从日元国际化历程来看，跨境经济循环和跨境金融循环是实现世界货币职能的演进路径（高洪民，2016）。微观企业主体在国际贸易中对计价和交易货币的选择，是新兴大国货币国际化的基础（姚大庆，2018）。也有学者从数量实证上对货币国际化的经济因素进行验证，例如彭红枫（2017）通过构建外汇储备币种选择的因素决定模型，分析了经济实力（经济体量和贸易规模）、结构性因素（金融发展、经济稳定性）对货币国际化的影响。此外，还有学者就货币霸权问题引申出货币权利论、霸权稳定论等观点，例如李晓（2018）指出美国借助美元体系构建了更加隐蔽的霸权剥削体系。事实上，货币国际化的研究应该从历史长周期视野着手。每一历史周期的国际主导货币都有与之相对应的国家霸权支撑，货币国际化过程伴随着新兴大国政治经济实力的全面提升，也面临着与既有大国货币霸权的冲突，新旧霸权周期的碰撞与转移是新兴大国货币国际化所要面临的关键挑战，而以往研究中往往忽视了从周期性视角来解读货币国际化的深层意义。

本文基于阿锐基的“体系积累周期”理论，构建了新兴大国货币国际化的理论框架，从新兴大国崛起和新旧霸权交替的视角，研究以美元为代表的大国货币国际化的一般路径和人民币国际化的具体对策，对以往研究的不足进行改善。全文结构安排如下：第一部分为引言，第二部分为新兴大国货币国际化路径的理论分析，第三部分为美元国际化的路径分析，第四部分为人民币的现行阶段分析，第五部分为人民币与美元国际化水平的比较及两者差距的原因分析，第六部分为全文结论和建议。

二、新兴大国货币国际化路径的理论分析

以马克思的资本积累理论为基础，阿锐基（2001）提出了“体系积累周期理论”，认为大国经济发展周期涵盖了从“物质扩张”（MC）到“金融扩张”（CM）的过程。在世界体系中，经常见到既有大国的“金融扩张”与下一任新兴大国的“物质扩张”产生重叠，使得世界体系周期的转换在新旧大国的权力冲突过程中得以完成。按照该理论进行推演，新兴国家的货币国际化将经历“物质扩张”“大国博弈”以及“金融扩张”三个阶段（参见图1）。

第一，“物质扩张”阶段。“物质扩张”是新兴大国货币国际化的基础，主要表现为一国生产、贸易和海外投资的全面扩张阿锐基继承了马克思的资本积累理论对“物质扩张”的定义，即生产和贸易的扩张，并加入了对外投资扩张，强调了英国和美国对外投资的扩张作用。具体内容见《漫长的20世纪》第87页和第230页。。具体而言，技术变革带动生产率的大幅提升，增加了商品产出。当国内市场趋于饱和时，为了寻求更广的海外消费市场，本国贸易部门开始急剧扩张，贸易规模和贸易融资需求量顺势激增，从而提高了国际贸易品和金融品的本币计价机会。接着，为了追逐整合全球市场带来的资本红利，该国往往采取直接或间接的方式扩大海外投资，其对东道国债权地位的提高也增加了该国对海外资产计价货币的选择权。跨国投资在边际产业转移机制下再次促进本国贸易扩张，贸易和海外投资的同向扩张最终实现了本国货币在国际市场上的计价、交易和储藏职能。值得注意的是，金融市场对资本投资起引导和配置作用（Patrick，1966），并辅助于“物质扩张”。一方面，金融市场为生产、贸易和海外投资提供了丰富稳健的投资环境，另一方面也配合了货币在全球市场的交易和兑换需求，为本国货币发展成为世界货币提供了基础条件。总的来看，“物质扩张”带动了本国货币的全球使用和流通，使其能够履行世界货币的职能。

第二，“大国博弈”阶段。新兴大国在“物质扩张”中催生了货币国际化的实际需求，并与既有货币霸权周期产生重叠，激化了新旧货币体系之间的权力冲突并推进了霸权转移。既有大国虽然在经济上丧失了统治地位，但在国际金融、海外投资等方面依然保留着统治力量，其必然会利用固有力量来竭力维护本币霸权地位。随着新兴大国货币国际化水平的提升和既有大国实力的江河日下，两者之间的货币权力斗争会愈演愈烈，新兴大国在这一阶段的策略将成为能否实现霸权更迭和新货币体系建立的关键。货币国际化不仅要建立起坚实的“物质扩张”基础，也要求新兴大国必须具备高超的政治智谋来妥善处理与既有大国的潜在冲突，为本币国际化提供有利的国际政治环境。因此，“大国博弈”是新旧货币霸权转换的关键节点。

第三，“金融扩张”阶段。在此阶段，新兴大国已经成长为霸权国家并完成了货币国际化，其主要任务在于继续维护其货币统治地位。“金融扩张”的产生是由于投资竞争加剧导致原来的“物质扩张”部門的投资收益率大幅递减，为了追求更大的价值增值和流动性，货币资金开始转向以货币交易和投机为主的投资渠道。货币霸权恰好为“金融扩张”提供了有力支撑，享有世界货币地位的霸权国家能够将本国意志渗透于全球资本流动，从而通过操纵本国货币政策来征收全球“铸币税”，从而获得最大的政治经济收益。货币国际化成为霸权国家“剥夺”全球资本增值的重要手段，并帮助其缓解生产部门投资回报递减的困境。控制着全球货币资本的霸权国家意味着其国际金融权力的高度实现，因此，霸权国家对任何可能威胁到其本币地位的行为都会进行全力遏制。

三、美元国际化的路径分析

从国际货币体系的演变历史来看，美元较为完整地经历了新兴大国货币国际化的整个过程（张原，2012），分别是“物质扩张”“英美博弈”和“金融扩张”三个阶段。

（一）“物质扩张”阶段的美元国际化

美国通过生产、贸易、海外投资，以及发达的金融市场，实现了全面的“物质扩张”，为美元国际化打下了坚实的经济基础。

第一，生产扩张是美国“物质扩张”的起点和支点。美国抓住第二次工业革命的机遇实现了生产率的大幅提高，为资本开辟了广阔的投资空间，利益驱动下的国内资金纷纷流入重工业，布局了铁路、机械、电气制造等长链条、深加工、高附加值的产业，并带动了其他新兴产业的同步发展，促使美国建立起技术综合化的工业生产体系。1872年，美国经济规模超越英国，成为全球市场中无可替代的工业大国（Toru Iwami，1996）。美国之所以能够实现生产部门的快速扩张，在于其从国家到私人的一体化科技创新体系推动了技术的持续增长。为了给中小企业的科技创新提供制度保障，美国政府于1890颁布《谢尔曼法》反对任何垄断行为，并不断完善专利制度，到20世纪初，美国企业平均专利达到每年3万多项。为了汇聚全球科技人才，美国反复修改移民法案以完善人才挑选体系，通过一系列优厚待遇吸引了大批物理化学及金融等领域的国际人才，为美国科技创新注入了丰富的人才资源。美国在经济上实现量与质的全面扩张，使之成为英国霸权周期下最富活力的新兴大国，为美元国际化打造了扎实的经济基础。

第二，贸易扩张实现了美元在全球商品消费层面的流通使用。19世纪末，美国国内产能的急剧扩大要求美国厂商开辟海外消费市场，但是在当时英国所布局并控制的贸易网络中，美国对外贸易一直处于赤字状态。对此，美国政府采取了贸易保护政策，借助于高额关税壁垒、幼稚产业扶植政策、出口财政补贴等手段，保护并提高了美国制造商的贸易竞争力，帮助美国在1912年成为第一大出口国。在此基础上，美国在一战中对欧洲战场提供了大量的精密武器及其他战时装备，一举使美国的贸易总额在1914—1919年增长了近344%，扭转了长期以来的贸易逆差局面，结束了债务国身份（张原，2012）。除贸易规模之外，美国技术生产力的显著优势造就了其在全球生产和贸易网络中的核心位置。随着美国商品的全球流动，美元在国际贸易中的话语权明显得到提高，其全球计价、交易职能逐步得到实现。

第三，海外投资扩张实现了美元在全球生产投资层面的全球渗透。随着贸易扩张的发展，美国开始积极布局其海外资产，1913年美国颁布了《联邦储备法》，旨在增大美元供给弹性以保障企业海外投资的便利性。美国早期的对外投资主要集中于美洲周边国家，后期逐步推广至欧洲和亚洲地区。一战期间，美国为欧洲各国提供了大量以美元计价的公债来缓解其战时的支出压力。1947年美国借助“马歇尔计划”继续扩大对亚欧等地的投资，老牌资本主义强国被迫背负起对美国的沉重债务。在此期间，美国具备技术优势的大型企业开始以垂直整合的方式组建起规模化的跨国公司体系，以“交易成本内部化”交易成本内部化是美国体系积累周期的标志性特点，指把原先由各个企业单位之间进行的活动和交易放在一个单一的组织内部进行，使纵向合并多单位的企业能够降低并更加精确地计算交易成本。的方式对全球资源进行整合（戴雪丽，2014），并利用其所掌控的核心技术来控制全球生产和贸易网络，使美元贯穿于商品从生产到消费过程中的流通使用。生产网络的核心位置和债权国身份大大提高了美元在海外资产的计价选择权，并获得了充足的黄金储备，使美元在二战之后达到可以匹敌于英镑的世界货币地位。

第四，金融市场是实现美元及其金融品的全球交易的关键支撑。美国政府主要从开放性、稳定性、流动性三个方面推动金融市场建设。首先，美国通过开放本国金融市场，推动金融制度与国际接轨。美国《金本位法》确立了美元金本位制，保障了美元国际融资的便利性;《埃奇法》的颁布推动了美国银行海外分支机构的建立，支持了海外市场的美元票据结算业务。其次，1913年美联储成立，美国建立起正式的中央银行体系，有效改善了因缺少统一货币调控中心造成的国内金融长期动荡的局面，赢得了国际投资者对美元投资环境的信任。最后，在金融市场的流动性上，纽约联邦储备银行于1914—1928年间竭力开展对美元票据投资价值的推介，在国际市场上推高了美元的投资价值，并充分保障了美元票据的可兑换性。1933年美国《证券法》颁布和1934年证监会成立，健全了金融市场的法律体系，巩固了华尔街国际金融中心的地位。美国发达的金融市场为美元资产提供了丰富、开放、庞大的投资市场，推动了美元金融品的国际流通。

（二）“英美博弈”阶段的美元国际化

随着美元地位的逐渐提高，美元与英镑的权力冲突开始显现。面对英国利用其固有金融势力竭力维持英镑体系的阻碍，美国起先采取低调顺从的态度，继而抓住历史机遇，实现美元对英镑地位的取代。

先看“英美博弈”的初期阶段。美元在一战后与英镑同时担任起国际储备货币，美元地位的快速上升令英国深感不安，1925年英国政府强行按照战前汇率恢复了“英镑-黄金”本位制，并要求英联邦国家必须采用英镑储备。在这一阶段，美国虽然已经成为世界头号经济和贸易强国，但由于美联储刚刚建立，中央金融机构发展尚早，还无法承担起调节世界货币的责任，而伦敦金融市场依然保有强大的国际金融活力，以美国当时的金融力量还无法与英国金融霸权叫板。对此，美国选择维持现有的英镑体系以稳定国际金融环境，支持恢复以英镑为中心的国际金本位制，纽约金融中心继续维护伦敦国际金融中心的地位。尽管美国此举使美元储备于1928年下降至19.44%左右，但是英美之间相对平稳的政治和金融关系为美国经济实力的全面发展提供了有利环境，保证其能专注于技术生产和金融发展的完善与突破，从而建立起美元在“英美博弈”中的绝对优势。

再看“英美博弈”的后期阶段。英国强行恢复金本位制的做法造成英镑币值严重高估，使原本受战争拖累的国内经济再次陷入衰退，并加速了黄金储备的大量流失，令英镑体系元气大伤。1929年经济危机爆发后，面对破败不堪的国内经济，英国不得不放弃汇率管控，以提振经济为重心，欧洲市场随即出现英镑挤兑风潮。与此同时，“美元集团”“法郎集团”纷纷建立，英镑霸权遭到多方威胁，全球货币体系出现动荡。英国在难以独善其身的情况下根本无暇顾及英镑体系的正常运行，英国最终于1931年退出了金本位制，并于1936年与美法两国共同宣布“英镑-黄金”本位制的结束。而美国凭借相对坚固的经济基础得以在经济危机期间继续维稳美元汇率，纽约联邦储备银行两次提高贴现率，使美元汇率大幅走高，大大提高了美元币值的竞争力。美国借助英美盟国关系，在二战期间再次推进贸易和投资的继续扩张，为美元国际化提供了空前的发展契机。二战后美国政治经济实力已经对英国形成压倒性的竞争优势，英国实力的日渐衰落决定了其已经无力支撑起国际金融霸主地位，美元地位的重要性更加突显。1947年“布雷顿森林体系”的建立正式宣告了英镑体系的瓦解和美元国际化的完成（李向阳，2005）。

美国前期“韬光养晦”的政治谋略帮助其抓住了大国周期转换的历史机遇，美元国际化的成功实际上是大国兴衰周期下既有大国对金融霸权的让位和新兴大国的成功接替。

（三）“金融扩张”阶段美元国际地位的维护

在“金融扩张”阶段，美国凭借其强大的经济、金融、政治霸权继续维持美元的国际地位，对新兴大国货币国际化进行打压。日元国际化受阻是美国遏制新兴货币国际化的典型案例，美国将其霸权势力不断渗透于日元国际化的“物质扩张”阶段，从而将日元纳入其控制范围。这一过程也揭示了既有货币霸权下，新兴大国货币国际化可能面临的困境与风险。

第一，美国通过经济扶植将日本的經贸发展统一到自己的权力体系内。二战后美国对日本提供了大量物资帮助其战后经济复苏，这也意味着日本的自身政策更易受美国利益左右。随着日本经贸规模的不断扩大，其本币国际化的需求日渐显现。美国并没有直接抵制早期的日元国际化，而是一心帮助日本发展为贸易大国，甚至强迫欧洲各国接受日本加入“关贸总协定”，其真正意图在于将日本纳入美国主导下的全球贸易网络。日本“两头在外”的贸易发展模式决定了其对美国市场的高度依赖，从日本早期的贸易结构来看，国内资源禀赋匮乏致使其能源、农产品等原材料严重依赖进口，其本国贸易商主要从事加工制造环节，而狭小的国内市场又决定其加工后的商品大都出口向世界其他市场。对外部市场的高依存度削弱了日本企业对计价货币的选择权，日元在日本出口产品中的计价比重不超过20%（赵柯，2013），日本与欧洲、东南亚等其他国家的贸易均以美元作为交易货币。

第二，美国借助其跨国公司体系限制日本的海外投资扩张。二战后美国跨国公司以更深更广的方式再度扩张，其投资对象扩散至多类产业，并以技术垄断来控制全球生产的各个环节，美国庞大的跨国公司体系构建起美元依附型的国际生产关系（金梦迪，2018）。在此背景下，日本早期的投资扩张缺乏全球生产的核心技术、营销渠道和品牌价值等关键资源，加上其海外投资的主要动力是为了解决国内生产资源和劳动力不足等问题，导致日本的对外投资极度缺少谈判力，许多日本企业只掌握海外公司半数以下的股权。由于无法构建起以本国为中心的全球生产网络，日本只能以依附于美国的角色参与到全球生产体系中。同时，由于美国在日本投资了大量的加工制造企业，为了获得美国的订单，日本企业只能被动地接受美国企业所规定的货币。因此，日本以海外投资扩张方式实现日元国际化的途径再次受到美国霸权的阻挠。

第三，美国利用其政治霸权对日本金融市场进行直接干预。由于日本政府对日元国际化的高调态度，激化了美国对日元地位的担忧，并开始直接施压于日元国际化。20世纪80年代，美国要求日本签订“日元-美元”协定并推进金融自由化改革和资本账户开放，这一举措表面上推进了日元国际化，实质上进一步增强了美元地位。一方面，东京国际金融中心本身存在对美元的严重依赖，国际投资者在东京金融市场以换取美元与日元的汇率差价为主要盈利手段，日本对东京金融市场的自由化改革反而增强了美元地位。另一方面，由于日本在国内金融市场改革不彻底的情况下解除了资本账户管制，1985年“广场协议”的签订使国际热钱大量流入日本，进而催生了“房地产泡沫”，实体经济与金融资本的错配埋下了经济危机的隐患。此后，政府不合时宜的紧缩性货币政策最终刺破了“泡沫”，国际资本大幅撤退，日元国际储备从1991年的8.5%下降到2009年的2.9%数据来源：1991年数据来源于Takagi（2015），2009年数据来源于IMF COFFER数据库。，日本经济增长自此一蹶不振，日元国际化也不了了之。

总结而言，日本作为典型的贸易国家存在发展模式的先天缺陷，其政府高调的货币国际化态度又不利于营造有利的国际政治环境。因此，在缺乏完备的“物质扩张”基础的情况下，日本以日元国际化挑战美元霸权的结果具有其悲剧性（李晓，2005）。

四、人民币国际化的现行阶段分析

从人民币国际化的发展历程来看：1957年，中国取消了禁止携带人民币出境的规定，开启了人民币走向国际市场的大门。直到2009年，人民币跨境贸易结算试点正式实施，人民币国际化才开始取得突飞猛进的发展，各类推进人民币国际化的举措层层展开。由此看来，人民币国际化实际上只经历了十年左右的时间。根据本文理论框架和具体背景，本文认为人民币国际化当前正处于“物质扩张”阶段，其特征事实主要反映在以下三个方面：

第一，经济力量的全面崛起提供了人民币国际化的根本支撑。改革开放以来的四十年间，中国在经济总量、经济结构、经济质量等方面都得到了质的飞跃。从经济总量来看，中国GDP总量从1978年的3680亿元增加到了2018年90万亿元，占全球比重从1.6%增长至16%数据来源：国际货币基金组织（IMF）。。中国作为全球第二大经济体，已经成为全球经济增长的重要引擎力量。从经济结构来看，2018年，中国的第一、第二、第三产业的比重分别达到17.69%、40.65%、52.16%数据来源：中国国家统计局。，不断优化的产业结构为经济增长的长期稳定发展提供了保障。从经济质量来看，中国在技术水平、经济多样性等方面都释放出强大活力。中国的科技创新实力不断趋近于发达国家，专利保有量位居全球前三甲数据来源：世界知识产权组织（WIPO）。，在高铁、信息通信等技术领域引领全球。同时，以电子商务、人工智能为代表的数字经济使中国经济增长焕发新活力。中国从以上三个维度不断扩大其全球经济影响力，从而刺激了人民币国际化进程，并提供了基础支持。

第二，全球贸易市场是人民币国际化的主要拉力。伴随着经济体量的不断增加，中国在全球贸易市场的比较优势不断突显：改革开放初期，低廉的劳动力成本造就了中国“世界加工厂”的身份;入世之后，中国消费市场的巨大潜力不断得到释放，进口数量激增，使其转身成为“世界市场”;近年来，中国的“人口红利”实现了从量到质的提升，先进的制造技术、完善的技术设施及丰富的熟练工人，将中国逐步推向至“世界智造厂”的地位。在此过程中，中国不仅实现了贸易量的急速增长和贸易结构的快速优化，还在全球生产网络的重塑中发挥了关键作用。从中国的贸易对象来看，贸易伙伴国触及亚太、美洲、欧洲等多个市场，中国与其他地区之间的贸易互补性将其牢牢嵌入全球产业链，至少从中长期来看，中国的全球生产地位还难以被其他国家所取代。与此同时，活跃的贸易市场和重要的贸易地位，催生出人民币的国际需求，2012年人民币结算份额排名全球第20，但到了2018年，人民币就已经成为全球第五大结算货币数据来源：SWIFT.，这足以见证贸易对人民币国际化的巨大拉力作用。

第三，对外投资扩张为人民币国际化注入新动力。与贸易扩张相比，中国对外投资扩张起步较晚，但是近年来呈现出快速稳步增长的态势。自2013年“一带一路”倡议提出之后，中国对外投资增长驶入“快车道”。截至2018年，中国对“一带一路”沿线60多个国家的投资超过800亿美元，投资范围覆盖了农业、制造业、教育业等13个产业数据来源：中国一带一路官网，https：//www.yidaiyilu.gov.cn/index.htm。。中国逐步将对外投资推向至更宽范围和更深层次，使中国在亚太及欧洲地区的资本市场地位得到显著提高，从而加大了沿线国家对人民币的融资需求，人民币金融工具得以创新和丰富。2015年人民币正式纳入SDR，2018年人民币的官方储备份额位列全球第八位数据来源：国际货币基金组织（IMF COFFER）数据库。。投资扩张使人民币国际职能的多样性不断得到丰富，提供了人民币国际化的新增长点。

从以上分析來看，人民币国际化的现行阶段具备“物质扩张”的主要特征，但是，还不足以达到“物质扩张”阶段的完成标准。首先，在生产力扩张方面，中国经济总量还未占据全球首位。然后，在贸易扩张方面，中国对国外尖端科技仍存在较大依赖，从而限制了部分产业下游的贸易活动。最后，在投资扩张方面，中国对外投资发展尚早，仍存在投资结构不合理、投资盈利低的不足。从实际情况来看，中国目前还没有完成人民币国际化的“物质扩张”，更没有进入“大国博弈”阶段，人民币的国际化水平与美元仍相差甚远，这将在本文第五部分进行详细论述。

五、中美货币国际化水平比较及原因分析

中国是当前美国霸权下的主要新兴大国之一，将人民币和当前美元的国际化水平进行系统性的比较，能够对人民币国际化在大国兴衰周期中所处的发展阶段形成清晰的认识。

（一）中美货币国际化水平比较

本文借鉴林乐芬等（2015）以及中国人民大学RII指数的编制方法，分别计算人民币和美元在私人和官方层面的货币国际化水平，将货币的计价职能、交易职能、储藏职能各赋予1/3的权重。其中，对私人储藏职能的两个指标平均赋权即各赋予1/6的权重，各指标的替代变量借鉴Takatoshi（2017）。货币国际化水平的数值区间为（0，1），数值越大，则国际化水平越高。受限于数据可得性，私人层面指标的时间范围为2013—2017年由于SWIFT的“RMB TRACKER”数据库从2013年开始公布人民币结算份额的年度数据，故本文从2013年计算私人层面指标。，官方层面指标的时间范围为2007—2017年。具体的货币国际化指数构建方法及数据来源见表1。

第一，从私人层面来看，人民币与美元国际化水平的差距有扩大趋势。由图2可见，2013年后，美元基本保持在0.40-0.50，人民币基本处于0.01左右，存在微幅增长，于2015年第4季度达到最高点0.02，比2012年第4季度上升20%，但之后便逐年下降。从PCII指数的细分领域来看：计价职能上，全球贸易品中以美元的计价的占比超过60%，人民币等其他货币占比不到10%，中美贸易间的美元支付比重达到98%。在结算职能上，截至2018年，美元以39.35%的全球支付占比位列第一大支付货币，人民币以1.81%的占比位列第五，比2012年增长近6.24%。其中，中亚等地人民币支付发展较好，法国、意大利等地的人民币结算大幅减少数据来源：SWIFT于2017年发布的《人民币追踪——“一带一路”能否重振人民币国际化？》报，https：//www.swift.com/sites/default/files/resources/swift_rmbtracker_july2017_zh.pdf。。储藏职能上，在2018年第1季度，美元国际债券余额为109.6千亿美元，人民币仅第二，从官方层面来看，人民币与美元国际化水平的差距有所缩小，但是其平均差距仍较大。由图3可见，美元OCII在2008—2012年基本保持不变，2012年后出现小幅增长。人民币OCII保持较快增速，于2017年达到0.05，相较于2007年增长幅度超过150%。从OCII细分领域来看：计价职能上，近50%的IMF成员国仍实行与美元挂钩的固定汇率制，目前还没有国家以人民币作为“货币锚”。但是，人民币的区域影响力在不断扩大，印度尼西亚、韩国、马来西亚等国的汇率与人民币汇率的相关度超过美元（陈晖，2017）。结算职能上，全球货币外汇交易中，美元占比超过80%，人民币仅为4%。储藏职能上，截至2018年第1季度，美元外汇储备总额达到64.99千亿，位列全球首位，人民币外汇储备总计1.45千亿美元，位列第八。

总的来看，人民币的OCII近年来出现显著增长，但是从绝对数值来看，人民币的PCII和OCII与美元仍存在很大差距。就比较结果而言，人民币国际化正处于“物质扩张”阶段，而美元已经实现了货币国际化的较高水平。接下来，我们将对两者国际化水平差距的原因进行分析。

（二）人民币与美元国际化水平差距的原因分析

纵观美元国际化历程，货币国际化成功的关键在于是否具备坚实的“物质扩张”基础，人民币与美元国际化水平的差距也必然体现在中国与美国“物质扩张”基础的差距上。因此，我们从生产扩张、贸易扩张、海外投资扩张和金融发展四个方面分析中国在“物质扩张”基础上的不足。

第一，生产扩张中科技实力相对较弱。科技是一国经济增长长久不衰的核心动力，支撑起本国强大的经济实力，从而保障本币国际化使用的外部信心。中美科技实力差距主要反映在研发基础和研发成果两个方面：研发基础上，2016年中美研发投入资金分别为2.38千亿美元和5.1千亿美元数据来源：联合国统计数据库（UN）。，中国不及美国的一半。从研发投入结构来看，中国侧重于试验发展，旨在综合现有技术来转化为生产应用，美国主要投资于基础研究和应用研究，其研发重点在于新兴技术的创新开发数据来源：中国科学统计年鉴，美国国家科学基金会（NSF）。。相比而言，中国科技创新的源头活力相对较弱。研发成果上，据WIPO统计，截至2016年年底，中美专利保有量分别为124万和219万，美国是中国总量的将近两倍。从专利结构来看，中国的专利申请集中于基础材料化学、食品化学等领域，美国则集中于半导体、通信等高科技行业，其所掌握的半导体技术控制了全球通信产品的核心命脉。尤其在当前数字经济时代，美国在以上关键技术领域的首要地位保障了其在高新技术产业链中的不可替代性，从而决定了其在全球生产体系的中心位置。虽然近年来中国专利申请量不断走高，但是大量专利在授权率和实际应用转化上仍有待时日。总结而言，中国存在研发基础支持不完善和研发成果结构与质量相对较弱等问题，中美科技水平差距不可小觑。

第二，贸易扩张中的核心竞争力不足。贸易核心竞争力决定了一国贸易综合实力，从而影响了贸易品的本币计价选择权。中国目前已成为第一大货物贸易国，但仍存在贸易竞争力的短板，主要反映在贸易结构和贸易地位两个方面。在贸易结构上，中国是目前最大的能源进口国，2016年中国电子集成电路、航空器等产品的净进口额位列全球第一位。而美国在农业、能源、高科技等重要产品的贸易领域具有显著优势，农产品出口额是中国的两倍多，燃料和矿物出口位列全球第二位，是当前航天航空领域的最大净出口国数据来源：UN Comtrade 数据库。。由此可见，中国对基础材料、高科技产品的进口依存度明显高于美国。贸易地位上，中国目前仍然担当了全球贸易的中间制造商角色，尤其在电子通信产品贸易中，中国看似规模庞大的出口量背后，其产品所需核心技术元件仍大量依赖进口。而美国则掌握着主要的尖端科技并占据“微笑曲线”的两端位置，中国的计算机和电子设备等科技产业的全球价值链地位明显低于美国平均水平基于行业层面的中美全球价值链地位比较所得，数据来源于余振等（2018）。。总体来看，中国的贸易结构优化度较低，未能在关键能源和科技产品的贸易网络中占据核心地位，导致其贸易竞争力存在劣势。

第三，海外投资扩张中整体投资水平不高。对外投资水平反映了一国对全球生产体系的融入度以及控制力，从而决定了本币的海外资产规模。中美国际投资水平差距主要反映在投资规模和投资质量两个方面：投资规模上，2017年中国和美国的对外投资量分别为1.02千亿美元和4.24千亿美元，投资净额全球占比分别为5.32%和19.80%数据来源：世界银行统计数据库（WB）。，两者差距悬殊。投资质量上，美国主要投资于资本密集型行业，中国则集中在资源能源类行业，投资收益率相对较低。受制于技术、品牌、管理水平等关键资源的相对劣势，中国的对外投资谈判力难以与发达国家企业相抗衡，在投资的产业和区位选择上缺乏灵活性，与美国成熟且高度规模化的跨国公司网络相比，中国的竞争力明显不足。对外投资规模不足和投资范围受限，将大大制约人民币在国际资产中的使用范围。

第四，金融发展水平薄弱和资本账户开放度较低。与美国头号金融帝国的地位相比，中国的金融市场必然存在较大差距，这也决定了其资本账户开放度较低的现实。从金融发展水平来看，根据IMF全球金融发展指数，2016年美国位列第三位，而中国未进入前20位。分解指标中，中国的FIA其反映了个人或机构投资者所能获得的金融服务。指标与美国相差最大，这反映出中国金融体系效率较低，从而导致金融市场流动性不足。从金融稳定性来看，就中国股市而言， A股上市公司质量参差不齐，公司治理、审计制度不健全等问题频出，市场波动性远高于美国股市。这导致中国还无法充分满足国际投资者对丰富且安全的人民币金融资产的需求，限制了人民币投资品的交易范围。从资本账户开放度来看，2015年美国Kopen值为2.37，而中国仅为-1.19数据来源：ChinnIto指数， http：//web.pdx.edu/～ito/Chinn-Ito_website.htm。。尽管中国这些年一直在推进資本账户开放，然而2008年金融危机和美联储启动加息周期等国际金融事件相继发生造成人民币汇率预期反复波动，中国政府不得不再次加大对资本跨境流动的监管以稳定预期，这恰恰使资本账户开放的改革付诸东流。因此，要真正实现资本账户开放，还需要金融市场和浮动汇率制的协同运转，落实好金融市场的深度优化。

以上研究表明，科技实力差距决定了中国在贸易竞争力和海外投资水平上的弱势地位，使得其仍受制于以美国为核心的国际贸易和投资网络，从而限制了人民币的全球使用。此外，没有成熟发达的金融市场作为依托，人民币金融品的流动性、稳定性难免遭受质疑。综合而言，缺乏完备且扎实的“物质扩张”基础是当前人民币国际化的主要瓶颈。

六、结论和建议

（一）主要结论

货币国际化并非只是纯粹的经济学问题，其本质是一国对国际金融话语权的诉求，也必然伴随着大国崛起和权力周期的转换过程，因此，必须以历史长周期的政治经济学视角来认识货币国际化的深层问题。本文结合阿锐基的体系积累周期理论，认为新兴大国货币国际化需要经历“物质扩张”下世界货币职能的实现、“大国博弈”下货币权力的转化、“金融扩张”下货币霸权的维护等三个阶段。通过分析美元国际化的实现路径和人民币国际化的现行阶段，以及对中美货币国际化水平进行比较，本文的主要研究结论如下：

第一，美元国际化成功的根本原因在于其坚实的“物质扩张”基础，强大的经贸实力、全球化的投资网络和发达的金融市场，为美元挑战英镑霸权提供支撑，使美国能够凭借雄厚的综合实力来填补英国周期后国际金融霸权的空席。

第二，美国能够顺利实现美元-英镑货币霸权转换的关键原因在于其“韬光养晦”的政治谋略，美元国际化过程中并没有正面挑战英镑体系，反而在英镑地位摇摇欲坠时支持重构英镑体系，为国内生产和金融市场的巩固换取了有利的政治环境，为美元取代英镑地位赢得了准备时间。

第三，美国在“金融扩张”阶段会不断借助其霸权势力遏制新兴大国的货币国际化，新兴大国只有建立起强大的工业体系并实现全球产业链和交易网络的核心地位，才具备挑战既有货币霸权的竞争实力。

第四，人民币国际化正处于“物质扩张”阶段，当前人民币国际化所面临的主要问题在于产业核心科技竞争力不足和金融市场欠发达，“物质扩张”基础不足决定了人民币的全球使用会受到层层限制。

（二）政策建议

新兴大国货币国际化的成功是前期准备与历史机遇合力作用的结果，中国应当在保证本国具备充足竞争优势的情况下把握历史时机，实现人民币国际化的弯道超越。基于此，本文对人民币国际化提出以下建议：

第一，实现从经贸大国到经贸强国的转变。中国在一些技术领域的落后造成其对美国科技产品的依赖性，这使得中国还无法独立成为全球市场中某些产品的最终提供者，造成其在贸易网络中的话语权弱于美国。因此，中国应加大信息通信产业、人工职能等先进科技领域的研发创新，汲取发达国家的科技发展经验，不断向全球价值链的上游转移，避免对美国贸易核心地位的长期依附，提高人民币在贸易使用中的话语权。

第二，进一步扩大对外投资。当今美元霸权依然强大的重要原因在于其高度规模化的跨国公司体系实现了美元从生产端到消费端的全方位渗透，中国只有不断融入国际生产体系并占据一席之地，才能为人民币国际化提供更广范围的流通使用空间。因此，要增加人民币的海外资产规模，推动中国企业进一步融入全球生产体系，提高中国对外投资的数量与质量。

第三，继续加强金融市场建设。中国目前的金融发展水平与美国相比不可同日而语，因此，中国应深化金融监督管理机制改革，增强金融市场的稳定性。在此基础上拓宽金融市场的产品及业务范围，提供丰富的人民币融资产品，进而有条件地开放金融市场，使国内金融市场逐步与发达国家接轨，为人民币国际投资者提供更广、更安全的交易平台。

第四，对人民币国际化与美元霸权的潜在冲突做好充分准备。在美国霸权周期阶段，任何削弱美元地位的货币国际化战略都可能遭到美国全方位的遏制。中国作为当前主要新兴大国，人民币国际化极易受到美元霸权的威胁。因此，在“物质扩张”基础还不足以挑战既有货币霸权的情形下，中国应该保持人民币国际化的低调态度，以维护现有货币体系为主，专注于综合实力的提高，“以时间换空间”，抓住历史机遇，实现人民币国际化的突破性进展。

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（责任编辑：彭琳）