QFII：3.6万亿元新起点

易强

资本市场的政策紧锣密鼓。

继9月10日出台《取消合格境外投资者（QFII/RQFII）投资额度限制 扩大金融市场对外开放》（下称“9月10号文”）之后，10月16日，中国人民银行、国家外汇管理局又发布了《关于进一步便利境外机构投资者投资银行间债券市场有关事项的通知》（下称“《通知》”）。

根据公告，上述《通知》签署于9月30日，自11月15日起施行，它是“9月10号文”的进一步落实，后者的发布机构是国家外汇管理局。

“9月10号文”明确写道：“下一步，国家外汇管理局支持境外投资者投资境内金融市场，提升跨境投融资便利化程度。”

“9月10号文”及上述《通知》又是《关于进一步扩大金融业对外开放的有关举措》的进一步落实，后者发布于7月20日，发布机构是国务院金融稳定发展委员会办公室。

国务院金融稳定发展委员会是党中央、国务院统筹协调金融稳定和改革发展重大问题的议事协调机构，设立于2017年11月，现任主任为国务院副总理刘鹤。

根据公告，在进一步扩大对外开放的决策部署上，国务院金融稳定发展委员会遵循的是“宜快不宜慢、宜早不宜迟”原则，这一原则是国家主席习近平于2018年4月10日在博鳌亚洲论坛2018年年会开幕式上所倡。

央行公布的数据是，截至2019年上半年末，在“境外机构和个人持有的境内人民币金融资产”中，股票资产为1.65万亿元，债券资产为2.01万亿元，两项合计3.66万亿元，较年初增加5390.84亿元，增幅达到17.27%。

债券资产超过股票资产

事实上，根据央行公布的《境外机构和个人持有境内人民币金融资产情况》，自2014年以来，在境外机构和个人持有的境内人民币金融资产中，债券资产的比重一直高于股票资产。

2014-2018年的各年年底，境外机构和个人持有的股票资产依次为5555.41亿元、5986.72亿元、7517.06亿元、11746.7亿元和11517.35亿元，持有的债券资产依次为6715.8亿元、7517.06亿元、8526.24亿元、12275.59亿元和17853.57亿元，股票资产与债券资产之比依次为83%、80%、88%、96%和65%。

不难看出，自2015年至2017年，境外机构和个人投资者在境内人民币金融资产的配置结构上，对股票资产的兴趣不断上升（体现为股票资产占比不断提高），到了2018年则大幅下降。在某种程度上，这是因为2018年A股市场经历了一次深幅调整。

根据Wind资讯，2018年年初，国内A股上市公司有3485家，总市值为56.71万亿元，而到了年底，尽管上市公司数量增加了99家，总市值却缩水了13.22万亿元，缩水幅度达到23.32%。

不过，相较于A股市值的缩水程度，境外机构和个人投资者所持股票资产的缩减幅度更小，为19.52%。当然，这种缩减幅度与亏损（浮亏）程度可能并不一致。

根据央行公布的数据，截至2019年上半年末，境外机构和个人投资者持有的股票资产（16473亿元）与债券资产（20139.84亿元）之比为82%，基本回到2014年年底的水平。

就对国内债券市场的投资而言，自2014年至2018年，境外机构和个人投资者保持了27.71%的年均增速，高于同期对股票市场的投资增速（见下文）。截至上半年末，2019年以来对债券市场的投资增幅为12.81%。

就银行间债券市场而言，根据中央国债登记结算有限责任公司公布的数据，截至2019年9月底，境外机构（不含外资银行）托管余额为17945.45亿元，占到总额（609152.80亿元）的2.95%，比国内保险机构（18188.66亿元）略少，远超国内证券公司（7281.16亿元）、基金公司及基金会（66.41亿元）。

为吸引境外资本投资国内债券市场，央行、财政部、国家外汇管理局、税务总局等政府部门曾在2018年出台多项政策。

例如，2018年5月，央行发布《关于进一步完善跨境资金面流动管理，支持金融市场开放有关事宜的通知》，提出境外人民币業务清算行和境外人民币业务参加行可开展同业拆借、跨境账户融资、银行间债券市场回购交易等业务;6月，国家外汇管理局发布《合格境外机构投资者境内投资外汇管理规定》，取消对QFII、RQFII的多项要求;11月，财政部、税务总局发布了《关于境外机构投资境内债券市场企业所得税增值税政策的通知》，对境外机构投资境内债券市场取得的债券利息收入暂免征收企业所得税和增值税。

根据上述《通知》，央行及国家外汇管理局又提出了6项便利措施，涉及非交易过户、资金划转、投资备案等。

QFII权重逐年下滑

在股票资产方面，如前述，2014年至2018年，境外机构和个人投资者所持资产年均增幅为19.95%，不及同期对债券投资的增幅，但其2019年上半年的规模增速超过债券。截至上半年末，其所持股票资产为16473亿元，较年初增加4955.65亿元，增幅达到43.03%。

不过，尽管持有的股票资产规模增长迅速，境外机构和个人投资者所占权重仍然偏低。截至上半年末，其所持股票资产占A股总市值（536296.49亿元）的比重只有3.07%，占流通股总市值（443094.07亿元）的比重为3.72%。

需要指出的是，上述“境外机构和个人”不只包括QFII，还包括RQFII，以及陆股通（即所谓“北上资金”）等。

而且，自2014年以来，陆股通所占比重越来越大，QFII所占比重越来越小。根据国家外汇管理局副局长张新在接受新华社专访时提供的数据，截至8月末，“合格境外投资者持有A股总市值6822亿元人民币……约占全部外资持有A股流通市值的41%”。

尤其在所持重仓股市值方面，相较于陆股通，QFII所占权重大幅下降。

根据Wind资讯，2014年年底，QFII重仓股市值合计1673.10亿元，陆股通为604.21元，前者是后者的2.77倍。而到了2019年上半年末，QFII重仓股市值合计1604.69亿元，陆股通为9921.30亿元，前者仅仅是后者的16.17%。

事实上，在2014年至2018年间，境外机构和个人投资者所持股票资产之所以能实现19.95%的年均增幅，在很大程度上是来自陆股通的迅猛增长。

仅就陆股通所持重仓股市值而言，2014年至2018年的各年年底依次为604.21亿元、898.97亿元、1439.27亿元、4583.65亿元和6011.13亿元，年均增幅达到77.61%。截至上半年末，其重仓股市值已增至9921.30亿元，年内增幅达到65.05%。

用国家外汇管理局副局长张新的话说，合格境外机构投资者持仓权重太低，“难以充分发挥其在改善我国证券市场投资者结构、提高上市公司质量等方面的积极作用”。

他提供的另一组数据是，合格境外投资者贡献的成交量仅占外资通过各渠道买卖A股成交量的23%。“这说明此渠道的境外投资者并不热衷于频繁买卖，投资风格更为稳健。取消投资额度限制将带来国内投资者结构与交易风格的趋势性改善，有助于中国金融市场长期健康发展。”

投资风格不同

具体到对重仓股的投资方面，QFII在2019年二季度表现出集中态势，陆股通则正好相反。

根据Wind资讯，截至上半年末，QFII重仓股（即QFII进入上市公司十大流通股东名单的股票）共计294只，比一季度末減少了189只。不过，尽管如此，其所持重仓股市值却比一季度末增加了41.97亿元。

截至2019年上半年末，陆股通重仓股共计788只，比2019年一季度末增加了20只，持仓市值比一季度末增加了68.91亿元。

在投资偏好上，截至上半年末，QFII持仓市值最大的行业（皆为申万一级行业，下同）仍然是银行业。无论是在持股市值方面，还是在所持股份占流通A股的比例方面，在QFII重仓的28个行业中，银行业都排在第一位（433.79亿元;13.98%）。

不过，就持有重仓股的数量而言，医药生物是QFII最青睐的行业。在这个行业中，QFII重仓股有30只，其次是化工（28只）和电子行业（21只）。

同期，陆股通持仓市值最大的是食品饮料行业（2156.14亿元），所持股份占流通股比例最大的是家用电器行业（9.67%），持有重仓股最多的也是医药生物行业（88只）。

另一个值得注意的现象是，尽管QFII对A股的投资总体呈现增长态势，但是，并非所有QFII都对A股一直保持浓厚的兴趣。

Wind资讯显示，2014年年底，进入A股上市公司十大流通股股东名单的QFII有92家，2018年年底已减至69家，2019年上半年末已减至64家。截至9月30日，获得QFII资格的境外机构共计292家。