双重股权结构对公司治理的影响研究

牛晓童 于培友

【摘要】  对于我国上市公司而言，融资虽然可以在短期内推动公司的发展，但也稀释了创始人及团队对公司的控制权，不利于公司的长远发展。因此，分离投票权和现金流权的双重股权结构应运而生。在小米公司的成长过程中，创始人及团队起到了不可替代的作用，文章以小米公司采用双重股权结构赴港上市对公司治理的影响作为案例进行分析，为我国其他企业是否应采取双重股权结构提供参考。

【关键词】   创始人;控制权;双重股权;公司治理

【中图分类号】  F275  【文献标识码】  A  【文章编号】  1002-5812（2019）16-0041-03

一、引言

当前，越来越多的上市公司开始采用双重股权结构，以达到稳定创始人及团队对公司的控制权的目的。双重股权结构也叫同股不同权结构，即通过分离投票权和现金流权的方式，有效地保证了创始人及团队对公司的控制。在这种股权结构下，上市公司要发行两类股票，其中A类普通股股份每股拥有多份投票权;B类普通股或优先股股份每股拥有一份投票权。A类股票一般为公司的创始人及团队或者高管所拥有，很少用于公开交易。

采用双重股权结构对上市公司来说具有以下优势：首先，可以有效分离投票权以及现金流权，达到使创始人及团队牢牢掌控公司的目的，以此来降低公司被恶意收购的风险。其次，创始人及团队拥有对公司的绝对控制权，可以从公司的长期战略出发，有效避免投资者的短视行为。尤其对于高新技术企业，创始人及团队拥有对该行业独特的见解和专业的知识素养，对问题的分析高效且明确，可以有力地促进公司的长远发展。从更深的层次上看，双重股权结构激励了创始人及团队向公司投入更多的创新能力和人力资本，从而推进创始人带领其团队为公司创造更大的价值。

小米公司作为港交所“同股不同权”制度重启后首批赴港上市的公司，在成功上市后引起了社會各界的广泛关注。本文以小米公司为例，分析在双重股权结构下，创始人及团队掌握控制权会对公司治理产生哪些影响。

二、小米公司案例分析

（一）小米公司发展历程

1.发展情况。小米公司成立于2010年，定位是一家综合性的互联网公司，主要业务包括高端智能手机、互联网电视制造和智能家居生态链建设。小米公司的产品理念是“为发烧而生”，并推行“硬件引流+互联网变现+新零售促增长”的商业模式。除核心业务外，小米公司陆续推出了一系列深受消费者喜爱的产品，包括智能家居和智能可穿戴设备。小米手机的移动操作系统MIUI在研发之初便决定采用每周更新的方式来提升用户体验，这些创新之处使小米公司获得了自己的竞争力并维持了大量的忠实用户。

小米公司自成立以来一直保持着较高的发展速度。2011年末，小米手机在线上销售时，预售量超过30万部，可以看出小米公司设计生产的产品深受消费者的喜爱。2012年，小米公司的年销售额超过10亿美元。除核心业务小米手机外，小米公司于2013年底启动了小米生态链计划，生态链企业是小米公司重要的业务组成部分，已经进行投资的生态链企业超过210家，许多在小米生态链上的企业生产的智能家居产品通过“米家”的支持实现了互联互通。2014年，小米手机的出货量位居中国大陆市场第一位。2015年小米之家成立，小米产品有了线下的售后服务和技术支持地点，此时小米公司形成了“线上+线下”模式。2016年小米手机单品销售量第一，当年“双十一”的销售额约13亿元。2017年小米公司拥有了全球最大的智能硬件物联网平台。2018年，小米公司在香港主板成功上市。

2.小米公司的创始人及团队。在小米公司成立前，创始人雷军就花费了大量的时间和精力招募优秀的合伙人，并组成小米“七剑客”。在组织结构上，小米公司最初选择扁平化结构，也就是将每个领域交由创始团队中的一人进行管理，每个合伙人只需对自己所在领域进行研究管理，各领域之间互不干涉。但扁平化结构存在沟通协作困难的弊端，尤其是当合伙人离职时，其工作很难在短期内被人接手，存在一定的风险。因此小米公司在2016年开始逐步试点层级化管理，进行组织结构转型。具体转型方案包括设立集团组织部，负责中高层管理干部及各个部门的管理，同时设立集团参谋部，负责协助制定公司发展策略及监督各业务单位策略的执行。

（二）双重股权结构下的小米公司

1.小米公司的融资历程。小米公司在高速发展的同时出现了资金短缺，为了获得资金，小米公司在上市前进行了多轮融资，共融得资金15.8亿美元。尽管通过融资可以缓解资金短缺的难题，但与此同时却大量稀释了创始人雷军所拥有的股权。小米公司一共进行了六轮优先股方式融资，在六轮融资中B、E、F系列优先股中又包含两次融资，小米公司六轮融资后的股本情况如上表所示。

2.小米公司的股权结构变化。在六轮融资过后，雷军的股权比例被稀释，下降到31.41%。当雷军与控股股东出现冲突时，无法完全控制公司。如图1所示（数据来源：小米公司招股说明书，下同）。

根据小米公司的招股说明书，A类普通股股份每股拥有十份投票权，B类普通股或优先股股份每股拥有一份投票权。雷军作为实际受益人，持股占比31.41%，通过双重股权结构持有公司20.51%的A类股和10.9%的B类股，总表决权为公司全体股东享有投票权的57.9%。实际受益人林斌持股13.33%，通过双重股权结构持有公司11.46%的A类股以及1.87%的B类股，总表决权为公司全体股东享有投票权的30.04%。尽管两人作为实际受益人合计持股比例仅为44.74%，但拥有公司87.94%的投票权。小米公司在获取了资金的同时，保证了创始人和团队对公司的掌控。上市后小米公司股权及投票权的情况如图2所示。

小米公司实施双重股权结构，在保障了创始人及团队对公司的控制权的同时，达到了防止其他股东滥用权力的目的。因为小米公司采用VIE结构，所以早在2010年1月小米公司就在开曼群岛注册成立。按照开曼群岛的公司法和公司组织章程规定，当小米公司有重大事项发生时，需要经过参与表决的四分之三股东确认同意通过，普通事项需要经过参与表决的一半以上股东同意通过。由此可见，小米公司采用双重股权结构保证了创始人雷军对公司普通事项的控制权，如果雷军和林斌两人意见一致时，可以控制公司的重大决策。

三、双重股权结构对公司治理的影响

小米公司作为采用双重股权结构的科技型新兴企业，保障了创始人及团队对公司发展方向的掌控。小米公司的快速发展与雷军及其优秀团队密不可分。本文从保障创始人拥有公司控制权和提升公司治理效率两个角度进行分析。

（一）保障创始人对公司的控制权

证券市场经过多年发展，很多投资者都试图通过增持股份的方式来获得公司的大股东地位，从而获取对公司的掌控权。在并购行为增多的同时，恶意收购事件也时常发生。在同股同权架构下，投资者拥有同样的股份权力，可以有效保障股东权力的一致性，但容易出现投资者不断增持公司股份，最终获取公司控制权的情况。如果收购方不具备专业的知识及能力，最终可能导致公司走向没落。

小米公司属于创新型科技新兴企业，这类企业在创业初期一般都亟需外部资金支持，如果采用同股同权架构很容易在经过多轮融资后导致创始人失去对公司重大事项进行决策的能力，无法顺利实施战略规划。小米公司创始人及团队对公司的掌控避免了恶意收购现象，能够维持公司的长远发展。

（二）提升公司治理效率

双重股权结构可以在一定程度上削弱外界股东对公司发展的不当干预，提高公司决策层的决策效率。在同股同权架构下，中小股东和创始人的关注点存在差异，相比于中小股东更看重公司利润，创始人更在乎公司的长远发展，同时，中小股东不会在公司的经营管理上耗费更多精力。持股目的的差别，使得公司股东分为经营、投资和投机三类。创始人及团队作为经营股东，由于深度参与公司经营，对业务的掌握程度以及胜任能力远高于以投机、投资为目的的股东。并且创始团队始终牢牢把握对公司的掌控权，负责公司战略的制定，参与公司决策的执行，而以投资为目的的股东只拥有收益权，与同股同权的架构相比，可以充分发挥投票权的作用。因此采用双重股权结构可以有效规避中小股东不合理行使投票权的行为，提升公司治理效率。

互联网行业的竞争日趋激烈，制定正确的公司战略对小米公司的长远发展来说尤为重要。创新离不开领导者的专业素养和工作经验。在2016年小米手机第一次跌出手机行业前五名时，雷军带领小米公司创始团队及时找出公司供应链、产品质量管理和销售渠道等方面出现的问题，以最快的速度弥补这些不足。针对供应链的问题，第一时间与上下游沟通协调;对于产品质量问题，通过提高产品质量标准并加大研发费用支出等方式进行改善;销售渠道方面，由雷军制定新的销售计划，将销售渠道重点放在线下。经过雷军及其团队的不懈努力，小米公司在2017年再次出现高速发展。由此可见，双重股权结构使小米公司降低了共同决策的成本，提升了决策投票的科学性和效率性，提高了小米公司的公司治理效率。

四、结论与建议

本文通过小米公司采用双重股权结构赴港上市作为案例进行分析，得出在此结构下创始人及团队掌握控制权可以推动公司的长远发展，但同时也存在风险。因此上市公司应进一步加强信息披露，采用外部监督机制，同時提高公司创始人及团队的素养和领导力。

（一）结论

通过本文的分析可以看出，采用双重股权结构有利于上市公司的长远发展。公司拥有优秀的创始人及团队，可以为公司创造如独特的品牌优势、适合的经营策略等丰富的无形资产，这些无形资产离不开经营团队的经营实力与管理水平。小米公司作为一家创新型企业，其创始人及团队基于自身控制权的稳定，可以将目标放长远，实施有助于公司长期发展的战略决策，从而实现公司价值最大化。但如果创始人及团队在掌握控制权的情况下出现决策失误等情况，将影响公司的商誉，给公司的长远发展造成很大的破坏。

（二）建议

双重股权结构有效地保证了小米公司创始人及团队对公司的掌控权。在获得控制权的情况下，创始人及团队可以将公司的战略目标放长远，制定有助于公司长远发展的战略，实现公司价值最大化。但一旦创始人与其他股东的想法不一致时，创始人很有可能一意孤行，导致公司亏损，损害大股东的利益，创始人的个人声誉对提高公司的品牌价值有着非常重要的影响。因此，本文提出如下建议：

1.加强信息披露、完善公司治理结构。首先，完善信息披露制度。双重股权结构可能导致信息的不对称性和信息披露的不完整性。因此全面完整地披露公司信息，可以使利益相关者及时掌握公司的财务状况和经营成果，加强公司决策的公开透明性，避免出现信息不对称的现象。此外，还应建立完善的公司治理结构，在激励高管的同时保证绩效考核机制的合理性，降低投票权的制约能力，改变高投票权股东对公司的绝对控制。为了避免创始人的一意孤行造成公司亏损等情况的发生，创始人也可以通过引入多个投资者来适当分散股权，进行相互牵制。

2.提高创始人的战略决策能力、维护个人声誉。创始人需要不断提高自身能力。在公司成立后，随着公司的发展，创始人应不断进行自我激励，在发展中提高人力资本的价值。在采用双重股权结构后，要更加重视创始人及团队管理水平的提升，创始人的管理水平在公司发展过程中起着关键作用。创始人需要提高自身的专业知识和领导水平，注重研发创新，勇于冒险，从工作中积累经验，提升公司绩效。当创始人声誉受损时，会给公司带来很多负面影响，所以创始人应时刻保持对公司的责任感，严格要求自己，制定更为严谨的经营决策。与此同时，还可以通过外部机制监管内部股东的权力，监督创始人团队的特殊投票权。S

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